总体零售疲弱，百家大型零售企业增速不达预期一方面宏观经济数据向好暗示对消费的支撑作用加强，9 月汇丰PMI 初值创6 个月新高，显示经济回暖在持续。同时CPI、RPI 双双走高，对同店收入增速提升构成正面积极影响。特别是食品类价格指数走高对超市同店增速提升影响更显著。但同时我们看到，3 项消费信心指数仍位于低位，在限制三公消费的政策冲击下，中高端消费受到抑制，限额及50 家大型零售企业的销售额增速均低于市场整体水平。4 季度将迎来行业的传统旺季，我们认为在整体经济回暖的大背景下消费复苏或将持续，虽不用预期过大，但基本显示底部回升特征，市场对行业景气度走强的预期在加强。

　　三季度板块大幅跑赢指数从7 月1 日开始截止9 月25 日，申万商业贸易板块上涨了43.56%，同期沪深300 上涨10.38%，大幅跑赢指数，在申万23 个一级子行业中排名第2 位。前3 季度，在苏宁云商大幅上涨下，电器连锁板块涨幅在所有子板块第一。其次是自贸区带动下的贸易板，珠宝零售板块涨幅垫底。从9 月份情况看， 仍是电器连锁板块大幅上涨位于子板块第一，超市、百货板块紧随其后，贸易板块有所回调。估值方面，目前申万商贸板块TTM 市盈率为26.93 倍，整体A 股市盈率为13.25 倍，估值溢价率为103%，估值短期在各种概念刺激下提升很快，长期以来压制板块估值提升的天花板暂时被打破。分子板块看， 百货估值仍是最低的，仍较具有安全边际。

　　四季度投资策略

　　最近O2O 模式暂时打开了近二三年压制板块估值上行的天花板，加上自贸区、金改题材的轮番带动，板块估值一路上行，长期以来的绝对和相对低估值、安全边际以及估值的不匹配等被忽视的板块属性在融入互联网基因后受到了市场认同。我们认为这些刺激因素由于短期很难在业绩兑现，估值有望在信息消费等热点带动下继续上行。考虑到行业复苏预期的持续以及O2O 模式带来的市场预期空间，我们将行业评级暂时由“中性”调整至“看好”，并保持对消费复苏的观察。建议投资者优选契合热点概念且估值匹配的个股。另外时至黄金周来临，在严厉治理三公消费下，提醒关注消费数据不达预期的风险。但总体而言板块整体估值仍有优势，特别是百货子板块。个股推荐为王府井、新华百货、鄂武商A、银座股份、步步高、欧亚集团、东方金钰。