低成本库存消化助涨钨价，仍须关注复产和高成本库存释放风险

　　我们认为当前钨价已经进入 8.5-9 万合理价格中枢。 3 月底至今，钨产品价格持续性上涨， SMM 5 月 3 日黑钨精矿 65%价格已经达到 8.4 万元/吨，较 3 月底上涨近 1 万元/吨。本轮钨价上涨受益于收储和供给收缩，成本约7.5 万元/吨的 2 万吨库存被消化，价格压制因素消失；剩余库存成本在 9万元/吨以上；中短期利好钨精矿价格恢复至行业加权生产成本线附近即8.5 万元/吨。价格进一步上涨将面临矿山复产和高成本社会库存释放风险。

　　监管叠加低价促使供给收缩，成本阻滞海外项目开发

　　4 月 24 日湖南省为期一个月的环保督查开启，政策监管压力下矿山供应有所收缩。 15 年末至今，强监管下配额趋于稳定，同时鉴于价格低迷，国内供应出现自主收缩，不考虑库存甚至出现理论供不应求局面。钨作为战略性稀缺资源，产储量受中国湖南等三省份主导，目前储采比已经处于相对低位。钨精矿的前端供应受到国家开采配额的控制，此前超采现象被有效遏制。全球新增产能多集中于海外，从开发进度和成本来看，绝大部分项目处在前期可行性研究阶段，部分甚至已经搁置，因此可预期 2017 年前全球新增钨精矿产能有限。

　　油气采矿行业回暖，需求侧底部边际改善

　　全球的钨消费中硬质合金产品占比达到 60%，在钨的整体需求中占据主导地位。钨需求对应工程、采矿、汽车、油气等与工业联系较为紧密的行业，整体的下游需求受到工业经济回暖拉动。 12 年-16 年上半年期间，油气开采和采矿行业设备端呈现持续下滑的趋势，而 16 年底至今，受周期商品价格回暖驱动，设备支出与出货量均底部回升。预期 17 年钨下游需求增速有望转正，供需格局出现边际上的改善。

　　环保力度大概率持续，关注钨矿山资源企业

　　钨市场总量较低，在供需边际改善的情况下，历史过剩积累和收储产生的库存持续消化，库存压力减轻。 若环保监管形成常态化，钨矿山生产将进一步维持在受控状态下，支撑价格上抬。钨精矿等产品价格上涨，具备矿山资源的企业将直接受益，部分矿山生产转向盈利。关注钨精矿产量规模较大、资源储备丰富的厦门钨业、洛阳钼业等标的，其中厦门钨业三个矿山目前年产量约 1.2 万吨，可采资源金属量超过 80 万吨；洛阳钼业 16 年钨精矿产量超过 1 万吨，伴生钨成本具备优势。

　　风险提示：环保力度不及预期；下游行业需求增速不及预期；政策控制力度不及预期。