传：阳光电源 牵手阿里云正式触网 逆变器入口价值体现

　　1. 逆变器龙头实质性“触网”，软硬件结合初步形成侧重于电源侧的“能源互联网+”布局；

　　在众多传统电力设备、新能源企业使尽浑身解数向“能源互联网”概念靠拢时，阳光电源凭借完备且极具前瞻性的能源互联网相关“硬件”产业布局(30%以上的光伏逆变器国内市场占有率、光伏电站 EPC、储能、新能源汽车电控及充电)，闪电联手阿里云这一行业领先的“软件”供应商，初步形成了一套侧重于电源侧的真正意义上的“能源互联网”布局。

　　2. 在阿里云协助下，公司逆变器销售、以及光伏电站 EPC、投融资、运维等业务将如虎添翼；

　　短期来看，凭借阿里云的品牌影响力、以及未来向电站客户提供增值服务的潜力，公司光伏逆变器产品在国内外市场的竞争地位将得到有效提升。

　　此外，阿里的互联网金融服务能力也将令公司光伏电站建设运营的融资渠道大为拓宽，甚至进一步降低融资成本，而融资渠道和融资成本恰恰是光伏电站开发运营这一行业领域的竞争核心点之一。

　　3. 大规模光伏电站的优化运维，是未来光伏逆变器“入口”价值变现的重要途径；

　　我们认为，逆变器作为光伏电站运行数据的集散地，完全可将其看作是“能源互联网”在可再生能源电源侧的“入口”，也是相关大数据采集的唯一端口。

　　随着国内光伏电站装机量的快速增长，到 2015 年底累计装机将超过 45GW，对应年发电收入超过 600 亿元，其中蕴含了巨大的综合运维服务市场(即通过大数据分析、高精度监测等技术管理手段，优化光伏电站的运行效率，提升发电量)，且随着装机量的增长，这一市场规模将持续扩大。

　　投资建议

　　2015 年国内光伏装机大年格局基本确定(同比 50%以上增长)，公司光伏逆变器和电站开发及 EPC 业务都将直接受益，在新能源汽车、储能领域的前瞻布局，以及本次和阿里云的正式战略合作，则令公司“能源互联网”龙头的形象愈发清晰。

　　我们预测公司 2014~2016 年 EPS 分别为 0.45,0.84,1.22 元，维持“买入”评级，给予目标价 45~50元；潜在的 Q1/Q2 业绩同比高增长(源于行业旺季提前和去年 Q4 的收入递延确认)以及后续即将出台的“配额制”等行业利好政策都将成为股价上涨的催化剂。

　　2015 年 4 月 1 日，国资委官网等媒体报道中核集团与埃及签订核能合作备忘录，核电出口再迎利好。公司作为核电稀缺标的，将受益于我国核电出口的持续突破，且其在核电其他领域的拓展也值得期待，未来发展前景十分广阔。由此我们将目标价由26元上调至32元，维持2014-2016年EPS为 0.37、0.54、0.67元，对应 2015年PE 为59倍。维持增持评级。

　　核电出口正当时，预计未来突破不断。①国际核电大发展正来临，据原子能机构等国际权威机构测算，未来十五年潜在出口空间悲观、 乐观预计分别有113-980座核电机组，远大于国内100座左右的市场空间。②未来核电发展重点为发展中国家， 我国核电显着高的性价比在这些国家将具有较大优势。③除我国外，未来 80%左右新开工核电机组将集中在一带一路沿线。随着一带一路建设不断深入，预计核电出口将持续取得突破。

　　公司系核一级供应商，将受益于我国核电出口。①公司是核一级铸件核心供应商，也是目前国产第三代核电主泵泵壳唯一供应商。②考虑到核一级设备国产化难度巨大，我国核电的出口也将是我国核一级产业链的出口。公司作为我国核一级产业链的重要成员，将受益于我国核电出口。

　　公司与国内核电巨头的合作值得期待。①公司与我国核武巨头--工程物理研究院在乏燃料处理领域的合作正在推进，届时将获更大成长空间。②鉴于公司技术领先、管理优秀，不排除其继续与核电巨头合作、在核电领域进一步拓展的可能。

　　风险因素：汇率变动风险、核电出口不达预期的风险。

　　14 年业绩同比仅增0.2%，主要源自于减值准备计提

　　公司14 年实现归母净利润105 亿元，同比上涨0.2%，折合每股收益0.73元。其中单季度EPS 分别为0.26 元、0.21 元、0.23 元和0.04 元，4 季度业绩环比回落83.3%，主要由于公司在集中计提了17 亿资产减值损失。

　　14 年减值准备合计达21 亿元，主要集中于港口和滇东项目

　　公司14 年计提减值准备高达21.2 亿元，(去年同期为14.6 亿元)，其中公司为营口港对相关港务设施计提减值准备人民币5.7 亿元，为滇东项目计提了在建工程和商誉减值损失分别为3.5 亿和6.4 亿元。其余减值准备则主要集中于沾化热电(2.9 亿元)以及苏子河水电(1 亿元).

　　受益装机规模增长，公司预计15 年发电量同比增17%

　　公司14 年境内累计完成发售电量2943.88 亿千瓦时和2775.38 亿千瓦时，同比分别减7.2%和7.5%。境内电厂全年平均利用小时为4572 小时，较2013 年减少464 小时，主要源自于水电冲击影响。根据公司经营计划，2015 年公司将力争完成发电量3450 亿千瓦时(同比增长17%)，机组利用小时达到4460 小时(同比回落2.4%)。电量增长将主要来自于装机规模扩大，到2015 年底，公司可控发电装机容量将突破8000 万千瓦，同比增长13%。

　　2014 年10 月，公司现金收购华能集团、华能开发的电力资产，交割后可增加控股运营装机容量708 万千瓦，在建容量230 万千瓦(其中应城热电35 万千瓦机组已于近日投产运行)。此次交易已于2015 年1 月完成交割，并支付了交易对价的50%，交易完成后公司规模增加10%左右，将有效增厚未来业绩水平。

　　公司业绩增长确定性较强，给予“谨慎增持”评级

　　预计公司15-17 年每股收益分别为0.908 元、1.009 元和1.024 元，受益发电量增长，公司15 年业绩改善确定性较强。给予“谨慎增持”评级。

　　风险提示：火电上网电价下调，利用小时降幅超预期。

　　酒泉-湖南直流特高压线路二季度开工，特高压加速信号明确：在我们3 月29 日发布的保变电气深度报告《聚焦主业，特高压、核电变压器龙头归来》中，详细梳理了特高压已建/在建/待建的工程情况。其中预计2015 年开工“两交五直”(国网公司年初宣布开工“六交八直”)。在这7 条线路中，包括2014 年5 月，国家能源局下发的《国家能源局关于加快推进大气污染防治行动计划12 条重点输电通道建设的通知》中尚未开工的“两交四直”以及前期准备较充分的酒泉-湘潭直流工程，本次明确开工计划的就是能源局规划外的酒泉-湘潭直流工程。该项目始于甘肃酒泉换流站，止于湖南湘潭(射埠)换流站，路线全长2413 公里，建设塔基5122 个。工程额定直流电压±800 千伏，额定输送功率为800 万千瓦，工程静态投资288 亿元，建设期计划2 年。

　　直流特高压对保变电气利润贡献显着：根据报告中详细测算，预期平均单条直流特高压给保变带来的收入是7.28 亿左右，贡献毛利2.1 亿，约为2014 年总毛利的25%。酒泉-湘潭直流工程二季度开工预计将对保变业绩产生积极影响。

　　蒙西-天津南交流特高压工程一次设备开始招标：蒙西-天津南交流特高压工程2015 年1 月获得核准，3 月27日正式开工建设。该项工程旨在把内蒙古西部和山西北部丰富的煤电和清洁的风电资源，输送到河北、北京和天津，对于推动京津冀地区大气污染防治意义重大。该工程变电容量2400 万kVA，线路长度608km，总投资201 亿元。预计保变将在变压器、高抗产品上获得订单，收入约4 亿元左右，贡献毛利1 亿元，占2014 年毛利的12%《京津冀协同发展规划纲要》预期发布带来主题性投资机会：“京津冀协同发展”在宏观上已成为国内发展的顶级战略之一，在今年的政府工作报告中更将其列为与“一带一路”、长江经济带并列的三大经济带战略。保变电气地处保定，位于北京、天津、石家庄三座城市中心，地理位置非常优越。协同发展纲要预期将有效降低公司运输成本，并带来主题性投资机会。

　　关注核电、“一带一路”等对公司业绩产生积极影响：公司作为核电变压器市占率第一企业，将受益核电重启。特高压、核电都是“一带一路”的排头兵项目，未来有望超预期，催化剂不断。

　　关注公司自身经营层面的变化：公司3 月18 日摘掉*ST 的帽子，重回主流机构视野。在剥离新能源业务后，主营业务经营业绩改善明显，同时未来存在中国兵器装备集团资产注入预期。详细内容可参考我们3 月29 日的公司深度报告《聚焦主业，特高压、核电变压器龙头归来》。

　　投资建议

　　维持“买入”评级，目标价位15-17 元。

　　收入增长 17%，净利润增长 44%，符合预期。2014年公司实现营业总收入 1423.11亿元，同比增长 17.36%，符合预期。其中，内、外销收入分别同比增长 20.74%、10.43%；归属于母公司股东净利润 105.02 亿元，同比增长 43.88%。毛利率同比提升了 2.17个百分点至 25.46%。

　　大家电、小家电收入分别增长 18%、17%。2014 年，公司大家电业务(空调、冰箱、洗衣机)整体收入 924.02 亿，同比增长 17.92%，毛利率同比提升 2.66个百分点至 26.82%。其中，空调、冰箱、洗衣机业务的收入增速分别为 16.93%、19.59%、23.85%。受益原材料价格下降，以及产品结构升级，毛利率分别同比提升了 2.45、5.03、1.91 个百分点。小家电业务收入 327.10亿，同比增长 17.48%，毛利率同比提升 0.54个百分点至 24.74%。

　　电商渠道收入突破 100亿。2014年公司实现电商渠道收入约 100亿元，在家电行业排名第一，洗衣机、中央、热水器、冰箱、家用等线上销售增长超过 200%。2014 年，公司推动电商业务全渠道战略部署，完成了从单纯网上销售向面向用户交互方式的 O2O平台升级，加快干线和支线物流建设与区域仓布局。同时将美的旗舰店、专卖店及售后服务网点等线下优秀资源纳入电商业务支持体系，提升“最后一公里” 服务水平。截至 2014年底，定位于零售、售后服务、送装服务和会员社区等功能“四位一体”的旗舰店总数突破 1900家，其中当年新增 1400家，盈利状况良好。

　　毛利率提升 2.17个百分点，期间费用率下降 0.47个百分点，净利润率提升 2.99个百分点。受原材料价格下降，产品结构升级等影响，公司综合毛利率同比提升 2.17个百分点至 25.12%；期间费用率同比下降 0.47个百分点，其中销售、管理、财务费用率分别变动+0.10、-0.28、-0.29个百分点；综合影响净利润率同比提升 2.99个百分点至 7.38%。

　　截止 2014 年底，公司存货 150.20 亿元，同比下降 1.17%；应收账款 93.62 亿元，同比增长 18.08%；预收款项 39.93亿元，同比下降 19.88%。

　　加大创新，布局智能家居，寻找增长的第二条跑道。未来，美的或将寻求增长的第二条跑道，在业务层面建立创新平台体系，设立专项创新基金，成立产业链投资相关的产业并购平台，设立新业务与新产业投资基金，大胆寻找新的业务方向与新的业务模式，为五年之后美的发展寻找新的增长点。2014 年，公司设立了中央研究院、智慧家居研究院，启建全球创研中心，整体研发支出超过 40亿元。

　　推出合伙人计划，促进长效激励。公司公告了核心管理团队持股暨美的合伙人计划与第二期股权激励计划，在核心管理团队层面，滚动推出核心管财富赢家理团队持股计划暨美的合伙人计划，设立专门的资产管理计划，购买和持有美的集团股票，首期持股计划业绩条件为 2015年归母净利润增长率不低于 15%，首期计提专项基金为 1.15亿元。

　　盈利预测和投资建议。公司收入和业绩符合预期。公司积极推动产品结构升级，布局智能家居，推出合伙人计划，促进长效激励，竞争优势不断提升。 我们预计2015-16年公司 EPS分别为 3.07元、 3.64元， 分别同比增长 23.09%和 18.84%，最新收盘价对应 2015年估值 11倍。给予公司 2015年 15倍估值，目标价 46.05元，维持“买入”评级。

　　风险与不确定性。行业销量增速下滑。