华夏幸福：切入卫星导航产业园，产业升级再迈一步

　　事件：

　　公司公布2014年1季报，报告期内公司实现营业收入31.61亿元，比上年同期增长159.3%;实现每股收益0.47元。公司同时公告审议通过《关于下属公司拟签订<固安卫星导航产业港项目入区协议书>的议案》。

　　投资建议：

　　打造卫星导航产业港。卫星导航产业港是以研发设计企业为核心，打造集标准化厂房、研发中试楼宇、配套设计为一体的综合业态。园区管委会引进固安华夏共同开发固安卫星导航产业港，为固安华夏在园区内划定专门区域，协助固安华夏通过法定程序取得项目建设用地，由固安华夏投资建设厂房及基础设施配套条件，并负责宣传推广及招商引资工作。

　　走在推动中国产业升级的最前沿。

　　1）卫星导航产业发展前景广阔。卫星导航产业是由卫星定位导航授时系统和用户终端系统制造产业、卫星定位系统运营维护和导航信息服务等方面组成的新兴高技术产业。根据国务院2013年9月发布的《国家卫星导航产业中长期发展规划》，到2020年，我国卫星导航产业创新发展格局基本形成，产业应用规模和国际化水平大幅提升，产业规模超过4000亿元。根据中国卫星导航定位协会预测，到2015年，卫星导航与位置服务产业产值将超过2250亿元，至2020年则将超过4000亿元，届时北斗卫星导航产业有望占据70% 至80%的市场份额。北斗零部件、终端集成和运营服务等细分行业，在军品订单逐步落地和民用市场扩容的背景下，景气度有望提升。

　　2）公司产业发展服务业务模式再次升级。除原有龙头企业引领、资本干预外，华夏幸福本次签约还力争通过产业园整体规划设计，提供标准化厂房、研发中试楼宇等产品载体吸引新兴企业集聚，打造新兴产业集群，并且有利于提高土地集约利用效率，增加单位土地面积的投资强度。项目与邻近的航天产业基地形成产业链协同效应，有利于加速两大产业的上下游集聚与技术升级。项目周边已形成由航天科技集团12所、14所、18所以及20多家配套企业构成的产业集群，集群效应突出。该园区建设将成为华夏幸福共赢生态圈的又一重要支柱。

　　1季报分析：

　　1）当期利润率下滑不影响全年提升。净利润率较高的产业新城业务收入占比下降（从基期94%下降至本期79%）导致本期利润率下滑。考虑此前涨价和产业规模扩张，预计公司全年净利率仍将保持稳定增长态势。2）经营活动现金流净额为负的原因包括：1）春节及季度期间因素影响。公司产业新城分期滚动投资模式决定资金支出时点和流回时点存在时间差。在单一季度期内，公司可能会出现资金支出时点较为集中，而资金流回时点相对较少的情况，尤其是一季度春节期间为工程款集中支付高峰期。该原因造成一季度容易出现经营性资金净额为负，对全年资金收支情况不具参考价值；2）业务快速扩张因素。为确保今后2-3年业绩持续高速增长，把握京津冀历史性发展机遇并加快战略布局，2014年公司对新拓展区域前期投入增大，从而增加当期资金净支出。

　　预计公司2014和2015年每股收益分别是2.74和3.35元。截至4月28日，公司股价24.82元对应2014和2015年PE在9.06和 7.41倍。考虑公司产业地产模式A股唯一，业绩锁定增速和锁定程度业内排名优异，给予公司2014年14倍市盈率，对应股价38.36元，维持“买入” 评级。

　　东方雨虹：一季度业绩高增长，公司盈利能力持续提升

　　投资要点：

　　2014一季度业绩增速达1700%,实现EPS0.16元，超市场预期。公司2014Q1实现收入8.24亿，同比增长57%,实现营业利润 0.49亿，同比增长1403%,实现归母净利润5610万，同比增长1698%,折合单季EPS0.16元，扣非后归属净利润约3725万，同比增长 570%,公司2014年一季度收入和归母净利润均超市场预期。同时公司公告投入不超过6000万元的自有资金开展沥青期货套期保值业务（沥青为主要原材料，目前年采购量20万吨左右，成本8个亿以上）。

　　收入增长和毛利率提升推动公司业绩大增。1）公司2014年实现收入8.2亿元为报表亮点。除公司正常经营外，惠州生产线投产带动南方市场防水材料销售增长，南方一季度生产好于北方市场（防水材料施工的季节性）；2）公司毛利率水平持续提升，14Q1为35%,同比13Q1提升5.4%,环比13Q4 基本持平。公司2013年毛利率提升约4.4个百分点至33.8%,毛利率仅次于2009年的历史第二高位，但与2009年不同在于2009年毛利率提升主要依靠主要原材料沥青（占75%）的大幅降价，而2013年沥青价格处于历史相对较高位置。

　　我们认为公司2014年毛利率或将受益于公司产品结构改善（卷材占比下降，涂料占比提升）进一步提升。

　　防水材料龙头优势延续，14/15年业绩有望持续增长。随着公司后续产能陆续投放，公司市场份额稳步提升（目前市场份额仅为4%）公司业绩有望持续增长；此外，公司外墙保温材料逐步投产有望增厚业绩，13年徐州基地实现收入3.67亿元，其中保温材料预计接近1亿元，14年该业务有望进一步展开。

　　公司14/15年EPS为1.52/2.15,维持“买入”评级。公司当前股价23元，对应14-15年PE为15/10X,考虑到公司目前市占率仅为3-5%,龙头优势明显，短期股价受实体经济持续下滑，地产产业链景气向下预期影响调整已经十分充分，目前股价与公司定增底价接近，维持“买入”评级。

　　国瓷材料：谷底静待崛起，看好公司二季度及全年业绩增长

　　事件：2014年4月24日，公司发布2014年一季报，2014年1-3月，公司累计实现营业收入4726.51万元，同比下降 28.057%,营业利润927.13万元，同比下降47.14%,归属于上市公司股东的净利润978.36万元，同比下降35.16%;实现每股 EPS0.08元。

　　点评：

　　三大因素影响下公司营收及净利均出现下滑。2014Q1是公司自上市以来首次出现单季营收及净利同时同比下滑的情况，主要的原因有三：1、一季度为消费电子的传统淡季，今年尤甚，据Trendforce的统计，2014Q1全球智能手机的出货量为2.669亿部，同比增长了23%,创四年来新低；2、受日元贬值影响，公司为巩固产品性价比优势，提升市场占有率，公司产品平均降价10%左右，毛利率同比下滑了8.61%,净利率同比下降了 3.22%;3、投资陶瓷墨水项目前期的中介费以及新产品纳米氧化锆材料项目扩产所产生的研发费用和管理费用增加，报告期内公司管理费用率达到 18.80%,同比上升4.1%。在三大因素综合影响了，公司营收和净利均出现了较大幅度的下滑。

　　公司目前在手订单充足。一般二季度是消费电子的相对旺季，从公司历年的季度盈利看，二季度是仅次于四季度的业绩高点，目前公司在手履行的订单总值 4912万，高于公司一季度的营收4727万。公司目前MLCC配方粉的市占率在7%左右，而行业龙头日本堺化学的市占率达到35%,相比之下，公司 MLCC配方粉业务未来依然有非常大的成长空间，目前公司主动降价让利提高市占率，不失为一种好的竞争策略，根据公司的战略规划，未来三年MLCC配方粉的市占率有望提升至15%~20%。

　　纳米氧化锆开始创收，陶瓷墨水业务二季度并表，两大新品助推未来业绩增长。1月份公司发布新品纳米氧化锆新品，2014Q1实现营收68万，按20万 /吨的售价测算，销量应该在3.4吨左右，按照公司的规划三季度纳米氧化锆有望月销量达到10吨以上，我们预计2014年公司纳米氧化锆的销量在100吨左右，将贡献500万以上的净利润。陶瓷墨水在我国处于高速成长期，进口替代空间巨大，公司与佛山康立泰强强联合成立国瓷康立泰，进军陶瓷墨水领域，该业务2014年有望为公司贡献1000万以上的净利润，2014Q1国瓷康立泰未并表影响了公司一季度的净利润，从二季度开始国瓷康立泰将并表，对公司业绩将有较大提升。

　　维持“推荐”评级。预计公司14-16年公司EPS分别为0.85、1.18和1.52元，对应当前的股价26.47元，PE分别为31.3X、22.5X、17.3X,目标价格区间34~38,维持“推荐”评级。

　　风险提示：消费电子行业增速不达预期；公司主要客户订单下滑；日元继续大幅贬值；纳米氧化锆和陶瓷墨水业务不达预期。

　　众和股份：稳步布局锂电池产业链

　　事件：

　　公司公布2013年年报，全年实现营业收入14.83亿元，同比增加21.55%;实现归属母公司的净利润0.42亿元，同比增加1.51%;实现基本每股收益0.07元。

　　观点：

　　战略推进纺织业向锂电产业转型。公司主营中高档棉休闲服装面料的开发、生产和销售，按照公司部署，稳步推进由纺织印染产业向新能源锂电产业的转型。一方面，公司对非印染核心业务进行了处理，转让或拟转让众和服饰、浙江雷奇，集聚纺织印染产业核心优势。另一方面，积极推进新能源锂电产业各项工作。报告期公司实现对锂电新能源产业全年并表，全年营业收入14.83亿元，同比增长21.55%。其中，纺织印染产业及贸易业务实现营业收入11.9亿元，实现净利润4277.86万元；锂电新能源新材料产业实现营业收入2.9亿元，实现净利润-427.5万元。

　　锂电池产业链逐步完善。公司2012年12月增资厦门帛石3.2亿元，从而持有厦门帛石66.67%股权，进而间接控股深圳天骄（厦门帛石持有其 70%股权）、闽锋锂业（厦门帛石持有其62.95%股权）、金鑫矿业（闽锋锂业持有金鑫矿业100%股权）。公司已经逐步建立从锂矿锂盐-正极三元材料 -负极材料-电解液的产业链。

　　锂矿：闽锋锂业旗下的马尔康金鑫矿业（拥有党坝锂辉石矿）氧化锂储量48.49万吨，品位1.33%。目前金鑫矿业采矿许可证许可的年开采规模为15 万吨，建设规模为年处理矿石10万吨，2011年开采量不足5万吨（本是露天开采），2013年没有收入，净利润-855万元。后续将加快推进矿山扩产项目建设和投产审批、验收进程，加强矿山安全管理，推进矿山储量勘探、扩建工作。

　　锂盐：金鑫矿业矿石开采后加工成锂精粉，全部销售给母公司闽锋锂业，2011年其供应的锂精粉占闽锋锂业的采购量的54%。2013年闽锋锂业氢氧化锂销量1319吨，实现营业收入0.3亿，净利润-778万元。后续将进一步完善并购后整合的各项工作，推动生产线的技改及扩建工程，丰富产品品类，对接市场需求。

　　正极三元材料：深圳天骄带头人是国际知名锂电专家王伟东博士，具有较高的工艺技术控制水平，拥有NCA核心技术并已申报国家专利，参与拟订国家NCA 行业标准，已送样三洋、东芝等国际大厂进行认证，完成了NCA产业化项目中试工作并实现小量销售。三元材料NCM设计产能2400吨/年，产能利用率 80%左右。三元材料动力电池方面的客户有江苏微宏动力、佛山精进、浙江天能、威高东生等，数码方面主要客户有比克。另外，公司具有前驱体产能3600吨 /年，主要为三元材料配套，小部分对外销售，三四季度公司对前驱体进行了扩建。2013年公司锂电池材料销量2068吨，实现营业收入2.6亿元，毛利率 23.2%,其中深圳天骄实现营业收入2.28亿元，净利润1443万元。

　　负极材料-碳酸锂：深圳天骄发挥在钛酸锂方面的技术储备，与客户联合推广运用钛酸锂负极材料，获得了客户好评。2013年3月天骄起草的钛酸锂国家行业标准正式发布。相比石墨负极，钛酸锂具有能量密度高、充电快的特点，主要用于大功率、储能电池。

　　电解液：天骄子公司惠州市天骄锂业---电解液产能5000吨/年，适用于各种类型的锂离子电池，应用于铝壳电池、聚合物电池、圆柱电池及动力电池等领域。2013年业务逐步打开市场，实现扭亏为盈。

　　结论：

　　我们预计公司2014-2015年每股收益分别为0.09元和0.11元，对应PE较高。公司通过增资进入新能源锂电材料板块，我们看好深圳天骄在锂电池三元材料的技术优势，公司也已经在锂电池其他领域布局，但总体看尚处于磨合、推进阶段，业务收入较小。新业务板块的经营模式与印染板块有区别，发展存在一定的不确定性，盈利前景有待观察，首次关注给予“推荐”评级。

　　风险提示：新业务整合风险，采矿权、探矿权续期风险，环保风险等。

　　王府井：经营压力凸显，积极战略转型

　　预计公司2014-2015年EPS为1.55元、1.64元，对应当前股价PE为11X、10X。公司是全国布局的连锁百货龙头，积极推行品牌集中化管理，毛利率有望持续提升，经营能力突出，积极战略转型，维持“推荐”评级。

　　业绩符合预期：王府井发布一季报，2014Q1实现营业收入52.4亿元，同比下滑5.0%;归属于上市公司股东的净利润为2.2亿元，同比增长0.5%;扣非后净利润1.8亿元，同比下滑11.3%;EPS0.482元；业绩符合预期。

　　经营压力凸显：2014Q1营业收入52.4亿元，同比下滑5.0%,增速较2013Q4 的4.2%大幅下滑，我们认为主要是：（1）受经济环境以及电商冲击等多重因素影响，销售增长乏力，同店销售呈现下降态势；（2）2013上半年在黄金珠宝的带动下销售情况较好，基数相对较高；（3）北京零售业公务消费占比高，受反腐影响，高端和购物卡类消费下滑。2013 年公司新开抚顺店、西宁二店，同时完成西宁一店的扩建，合计新增11 万平米经营建筑面积，在当前的市场环境下，新开门店培育期拉长，公司经营压力加大。

　　毛利率持续提升：公司2014Q1销售毛利率20.04%,同比上升0.95个百分点，在保持平稳新开店同时，公司毛利率持续提升，充分显现出公司较好的毛利率管理效果。公司毛利率与主要同行相比，仍有提升空间。未来毛利率提升主要来自两方面：（1）通过调整产品结构、提升促销效率等措施促进毛利率提升；（2）继续推进主要品牌集团统一管理和自有品牌开发，增强对供应商议价能力提升毛利率水平。

　　期间费用率上升：公司期间费用率13.73%,同比上升0.94个百分点。其中，销售费用率10.41%,同比上升0.91个百分点；管理费用率 2.98%,同比上升0.03个百分点；财务费用率0.33%,同比下降0.01个百分点。受新开门店以及次新门店市场培育以及公司为应对市场低迷采取的加大营销力度抢占市场份额等因素影响，预计2014年公司仍有一定费用压力。

　　积极战略转型：2013年王府井启动战略转型工作，携手全球知名的麦肯锡和IBM公司，规划互联网时代的转型战略，构建具有行业领先与王府井百货特色的新商业模式，注重线上线下协同发展。公司正以坚定的决心、充足的资源投入扎实推进转型，围绕新技术运用以及全渠道建设，积极推广线上多渠道拓展、线上线下“O2O”资源整合。2013年初王府井网上商城（www.wangfujing.com）正式上线，年末王府井APP平台和微信服务号首次亮相。同时与腾讯开展合作，腾讯将向公司开放其优势业务及成熟市场，并在市场资源、商务拓展、数据共享与分析、技术运营等方面助力公司全渠道服务体系的构建。

　　风险提示：宏观经济下行；新店不达预期。

　　久联发展：产能投放打破瓶颈，工程业务稳步增长

　　2014年1季度业绩基本符合预期

　　久联发展公布2014年1季报：实现营业收入6.76亿元，同比增长18.44%,归属母公司净利润0.23亿元，同比增长12.5%,合每股收益0.07元，基本符合我们的预期（20%的增速）。

　　炸药销售增速约10%,工程营收增速约20%,毛利润增速有25%。炸药销售由于混装资质障碍消除正常生产同比有所增加（13年产能8000吨，产量 2000吨），工程订单履行顺利。炸药主要原料硝酸铵价格下降15%左右至1550元/吨致毛利率增加1.24个百分点。

　　费用增加拖累净利润增速。2家子公司并表及销售区域扩大致运输费增加使销售费用同比增加1413万元或61.47%。银行贷款增加及母公司6亿元公司债导致财务费用同比增加1168万元或66.03%。公司14年降本增效加大费用控制，降费用指标分解至各子公司。

　　发展趋势

　　炸药产能增加。13年河南神威并表扩大公司炸药产能，安顺久联5万吨炸药（4.2+0.8混装炸药）生产线将于5月投料试车，西藏4000吨混装车及地面站项目将于7月投料试车，公司炸药销量预计同比增幅15-20%。

　　爆破工程取得进展，严控回款风险。在西藏墨竹工卡县邦铺矿山爆破工程基础上，2013年成功争取到甲玛矿项目工程，在矿山业务上进一步拓展。西藏设立的4000吨产能对整个矿区配套， 粗略估算满产后每年炸药营收0.4亿元，工程营收1.2亿元。公司由小规模矿山爆破工程逐步向大规模工程业务推进。举集团之力严控回款风险，客户筛选资质高的地方政府，13年回款10亿元左右，14年还会增加。

　　国企改革带来产权制度改革及股权激励的市场化转变。目前产权制度改革在集团层面进行操作，具体方案已上报省国资委。股权激励由于缺少方案和细则仍在探索阶段，在国企改革大背景下配合进行相信进程会加快。

　　盈利预测调整

　　公司预计1H14归属母公司净利润8,742~11,365万元，同比增幅0~30%。维持14/15年EPS 预测为0.78元/0.96元。

　　估值与建议

　　目前股价对应14/15年PE 分别为12x 和10x,维持目标价11.7元不变。维持“推荐”评级。