传闻：宝钢股份季节性需求恢复 3月出厂价稳中小涨

　　报告要点

　　事件描述

　　宝钢股份今日公布2014年3月主要产品出厂价政策，热轧持平、普冷上调50元。

　　事件评论

　　季节性需求恢复，3月出厂价稳中小涨：公司一贯根据当前现货市场价格表现及公司订单状况来制定出厂价政策。虽然目前钢价整体弱势下跌，不过或受开春下游生产逐步恢复影响，历年3月份板材价格季节性上涨概率相对较大。同时，钢协预估1月各旬度粗钢日产处在近1年最低水平，在目前供给压力略有缓解且旺季需求环比好转的情况下，公司有选择性的部分上调3月出厂价也在情理之中。分产品来看，近期热轧价格表现相对弱势，也是公司选择热轧维稳的原因之一。总体来看，需求终端整体平稳，供给端调整尚存不确定性，公司3月调价政策相对谨慎。

　　在本次部分上调出厂价之后，公司冷轧产品出厂价与市场价价差进一步扩大，公司出厂价与市场价间的倒挂压力也继续增强。

　　3月出厂价部分上调，盈利环比有所改善：简单估算，受益公司3月出厂价部分上调，预计单月经营业绩环比有所改善。不过这一测算结果将受到最终原料结算价格的影响，我们的测算考虑因素也较为简单，无法完全模拟实际经营过程中的种种变化，可能与实际经营数据存在一定出入。

　　预计公司2013、2014年EPS分别为0.35元、0.44元，维持“推荐”评级。

　　公司在全国16省21城市经营30家百货门店，财富赢家总建面145万平米，预计2013年收入达200亿元，是A股当之无愧的百货龙头，且考虑到未来与春天百货整合后将更具规模优势。公司2013年差强人意的业绩更多应归于客观因素，且积极的战略扩张比固步不前值得肯定，当前是其业绩增速的低点和市场预期的转折点，2014年业绩将有明显好转。

　　全渠道零售发展方面，公司正以坚定的决心、充足的资源投入和开放的心态布局和扎实推进，期望增强对(移动)互联网逻辑的理解和利用，实现弯道超车，更重要的是，其战略转型有比全渠道零售更宽的概念和更深刻逻辑，还包括在商品运营上向深度联营、自营及自有品牌发展，以及在业态上向购物中心和奥特莱斯进行创新等。公司可能不太如市场期待的“会说”，但沿着正确的方向“去做”应该更加重要。

　　虽然国资体制下的激励不足为市场所诟病，但公司在治理改善的背景下，有寻求激励突破的主观能动性和现实可能性，激励完善和利益诉求的一致性仍是可以期待的事情，并能更加驱动业务发展和加速转型。此外，公司也正在积极改善与投资者的互动沟通和加强市场预期管理。

　　全渠道战略步入深入落实期：公司2月12日公告与腾讯签署战略合作框架协议，结成合作伙伴，共享优势资源，在技术、平台、市场、媒体等方面进行长期持续的战略合作。

　　微信公众平台：与微信微生活部门达成战略协议，将微信的客源引流至公司会员并维护，推出个性化服务；公司可通过微信向门店导流带动销售，后续也有望在微信中完成门店商品的搜索、选择和下单支付； 微生活会员卡：会员系统与微生活系统对接，微生活会员卡可享受集团范围内通刷通兑特权，还可通过扫描会员条形码进行消费积分、打折、积分查询、信息浏览、会员活动互动等，为会员提供“无卡式”便利和优惠； 微信支付服务：2月14日，公司与腾讯合作的微信购物将在百货大楼试运行，并将在随后持续推出新的合作项目；我们判断形式为在门店各商户专柜安装PAD引入微信支付，近期在北京大兴店与腾讯微信支付合作推行专柜二维码扫描支付，预计后续有望推广至其他门店及春天百货(且我们预计约1800元/台PAD的设备成本将由腾讯和供应商分别承担).

　　公司是A股中为数不多的全国网络布局的百货公司，2011年从大股东层面引入战略投资者，治理结构已优化。

　　公司秉持进取型扩张战略，2009年来加快外延扩张，并呈现：同城同区域开店、自持物业和购物中心化经营特点，奠定持续成长能力。

　　公司2013-2015年仍将面临较大资本开支压力，但凭借门店经营效率发挥和管理改善(毛利率提升)等，可较好对冲新开店培育压力，预期未来三年仍可保持10%左右的业绩成长。

　　预计2013-15年EPS为1.46元、1.57元和1.90元(公司预约3月22日披露年报)，同比增长0.3%、7.7%和20.7%。对应当前 20.25元股价的动态PE各为13.9、12.9和10.7倍，低于行业(2014年14倍)。对于积极转型创新的A股百货龙头可享有估值溢价，关注后续转型措施落实进展及效果，维持六个月目标价30元(对应14年19倍PE)和“买入”评级。

　　风险提示：门店拓展速度和培育期长短等带来的业绩压力；竞争压力风险；转型进展及效果低于预期。

　　我们认为公司经营拐点出现。

　　我们认为公司出现了经营性的拐点：1)公司定位从生产主导转变为市场主导，产品定位从商务礼品转向休闲健康零食；2)专卖店大规模升级，提升专卖店专业化程度和品牌形象，进而提升专卖店平效；3)发力打造商超和电商渠道。

　　预计14 年出现的改革效果：收入增速在15-20%左右。

　　我们预计：1)公司销售结构发生变化：专卖店占比将从13 年底的77%下降到70%左右，商超和电商增长较快，占比继续提升；2)产品结构发生变化。

　　我们预计，14 年礼品产品继续大幅下降的可能性不大，休闲零食类产品增速将维持在较快水平。我们预计13 年收入增速基本持平，14 年收入增速在15-20%左右。

　　然而，我们认为市场费用投入将仍然较大。

　　我们认为14 年公司的费用将依然较大：1)公司将部分承担专卖店升级费用。

　　专卖店将在15 年上半年整体改造完毕，14 年专卖店改造费用投入应依然较大。2)商超作为未来渠道转型的重要推力，公司强力推进商超渠道，从人力、物力、财力等方面全力支持商超渠道发展。

　　估值： 12 个月目标价19.5 元，将评价下调至“卖出”。

　　我们认为公司经营拐点已经出现，然而，业绩拐点可能在15 年才会出现。我们将13-15 年EPS 预测从0.63/0.78/0.96 元下调至0.50/0.56/0.71 元(其中13 年为主业利润预测)，但看好公司转型，上调了长期收入增速假设。我们通过VCAM 模型(WACC 假设为7.7%)，将12 个月目标价提升至19.5 元(原15.6 元)。我们认为近期股价上涨已反映了市场对公司收入增速恢复的预期，而对利润增速或低于市场一致预期不足，故将评级下调至“卖出”(原“中性”)，目标价对应14/15 年PE 分别35 和27 倍。