东兴证券：维持上海钢联“推荐”评级

　　公司是钢铁（行情 专区）产业信息化服务的龙头企业，拥有钢材贸易的基准定价权。公司是我国领先的从事钢铁行业及相关行业商业信息及其增值服务的互联网平台综合（行情 专区）运营商。公司目前的信息化服务收费方式有四种： ①为客户提供综合信息服务收取的会员年费；②为客户提供网页链接收取的网页链接收入；③提供会议培训等按服务时间或按次数收费；④为高端客户提供研究报告、专项咨询等按照工作进度分期收费。公司不单是数据的收集者，更是原始数据的创造者。

　　中期看网上融资业务的爆发。公司的钢材交易网上融资是为钢贸商提供一个融资平台，同时依托公司在钢铁行业的专业性与权威性，以降低风险。公司开展网上融资业务以来，未发生违约事故。目前钢材网上交易平台日均交易量在5000 吨左右，以3 亿自有资金进行钢材交易融资业务，平均年化融资成本在12%左右。随着网上交易量的攀升，当日均交易量达到50000 吨左右时，公司可使用外部资金（例如银行（行情 专区）贷款等）开展钢材交易融资业务。根据测算，假设外部资金成本在6%-7%且资金效率最大化（无资金闲臵时间），那么网上平台交易额每增加1 亿元，将为公司贡献利润600 万-700 万元。我们预计钢材网上交易达到50000 吨的时点在明年下半年。

　　长期看整合钢铁物流产业链。公司未来整合钢铁行业物流环节的模式是：将物流公司整合到交易平台上，根据平台交易信息给予合作物流公司足够的订单量，以达到多赢的局面。

　　公司盈利预测及投资评级。公司是钢铁B2B 垂直电子商务领域的龙头企业，其核心数据和庞大的社会资源基于长达10 多年的积累，为公司提供强有力的壁垒。但从短期来看，公司的信息化服务营业收入与利润将受到钢铁行业景气度下降的影响有所下滑，预测公司2013-2015 年实现EPS0.3、0.45、0.59 元，对应PE 为118、79、60 倍，暂时维持“推荐”的投资评级。



 

　　3 季报业绩解读：石膏板业务增速稳定

　　3 季度公司整体营收增速放缓，主要是受赞比亚工程确认进度放慢拖累，石膏板业务的收入规模仍保持20%以上的增长。3 季度公司毛利率同比改善，主要受益于成本下降（煤炭价格下跌）；期间费用率同比接近持平。

　　石膏板业务：龙牌产能利用率提升，销量增长良好

　　目前泰山石膏板是满产满销，龙牌石膏板的产能利用率达60%，相对于2011-12 年约30-40%的产能利用率有了明显的提升。龙牌在二三线城市的需求正逐渐增长，随着销售渠道的逐渐下沉，产能利用率后期还有较大提升空间。预计2013 年公司整体石膏板销量约12 亿平米，同比增长约15%。

　　轻钢龙骨业务：潜在空间巨大，逐步实现配套销售

　　2012 年龙牌石膏板销量为1.6 亿平米，配套销售的龙牌龙骨为5 万吨，配套率约2 成（1 平米石膏板对应1.5 公斤龙骨），收入占比为7.12%。如果以龙牌2 亿平米的销量测算，1:1 的配套需要30 万吨龙骨，按6500 元/吨的价格计算，配套的龙骨价值高达19.5 亿元；如果12 亿平米石膏板以1:1配套销售，龙骨价值约120 亿元，潜在市场空间巨大。

　　投资建议：维持买入评级

　　中长期来看，公司在石膏板行业内已是绝对龙头地位，竞争优势明显，不过由于市占率较高，使其估值也受限，其新的增长点要看其轻钢龙骨业务的开拓情况，目前仍需观察；短期来看，石膏板行业需求空间仍然较大，且公司积极扩充产能，预计销售收入规模仍将稳步上升，其较强的竞争力也将保证其盈利跟随规模一起增长；我们预测2013-2015 年EPS 为1.50、1.79、2.10 元，公司增长稳健，估值较便宜，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　下游需求低于预期，原材料（行情 专区）（如美废）成本持续上涨导致盈利能力下降。


 

　　短期看，13-14 销售季的业绩仍将亮丽，提供股价安全垫。三季度公司的预收款数据显示13-14 销售季推广面积依旧保持快速增长，其中登海605 及良玉系列保持30~50%的高速增长，而先玉335 的增速预计在10%左右，因此，我们预期今年4 季度及明年上半年公司的业绩表现依然亮丽，对应的13/14 年的EPS 分别为1.03/1.27 元。谨慎起见，给予公司对应14 年EPS 25-30 倍的估值，短期目标价31.75~38.10 元，因此股价的安全边际高；

　　长期看，登海618 的推广有望提业绩、提估值。更精确地算，相比隆平高科（行情 股吧 买卖点），公司的估值水平明显落后，我们认为主要的原因在于先玉335 的增速已趋缓，因此以登海先锋部分15 倍的估值，母公司及良玉子公司40 倍的估值，整体估值约27.5倍，公司比较合理的目标价在35 元左右。但我们认为这个目标价是尚未反映登海618 的潜力的。作为早熟品种（比郑单958 至少早5 天，可解决黄海地区小麦、玉米一年两作可能光热不足的问题），市场对其期待很高。虽然本销售季才开始正式推广，但预计新销售季的推广面积在100 万亩以上，因此如果在接下来的种植季的大田表现优秀，则后续推广空间巨大。同时，借鉴登海605 的推广经验，我们预计当前销售季登海618 的推广区域应具有针对性，大田表现理想的概率较高；

　　良玉系列亮丽表现有望继续。良玉系列在东华北市场表现同样突出，抗倒性、抗大斑病特征明显，而这两点恰是先玉335 在东华北市场推广的弱点（由敦煌先锋独家推广），因此良玉系列的长期发展也值得期待，并且良玉子公司刚增加注册资本至1 亿元也彰显了管理层的信心；

　　除了品种的种植优势，公司的品种优势还在于独家经营、返利空间大，经销商的推广动力强。看好登海618 或者说公司的其它品种，除了因为种植表现以外，还因为公司品种的基本为独家经营（先玉335 为登海先锋在黄淮海地区独家经营），而另外两大品种郑单958、浚单20 均具有4 家以上的公司在经营、相互竞争，所以公司品种的终端价格一般较高（50 元/袋以上），给经销商的返利空间更大。因此，如果接下来登海618 的表现好的话，经销商的动力是非常强的；

　　持续“强烈推荐”。

　　（1）考虑到登海618 有望成为公司的又一大品种，加上登海605 及良玉系列仍处于高速增长期，我们认为公司的成长性突出，预计13-15 年公司的EPS 分别为1.03/1.27/1.53 元（暂未考虑登海618 的业绩贡献）。出于谨慎的原则，作为国内的玉米龙头，我们给予公司对应14 年EPS 25-30倍的估值，短期目标价31.75~38.10 元；

　　（2）此外，考虑到登海618 有望成为又一大品种，成长空间巨大，我们对母公司业务给予50 倍的估值，则对应长期目标价为41.28 元；

　　风险提示：行业库存压力大，主导品种先玉335 及登海605 的推广低于预期； 营销费用超预期；天气因素导致登海605 表现不佳。

　　收购百盛药业股权，利于医药（行情 专区）产品线的完善。本次标的公司百盛药业主要经营中成药、化学原料药及其制剂等的销售，下属企业包括三家药品研发公司、两家制药厂和一家药品销售公司，是集新药研发、生产、全国招商、临床推广于一体的综合（行情 专区）性集团公司。其主要产品盐酸氨溴索、注射用盐酸替罗非班、注射用丙戊酸钠、卵磷脂络合碘胶囊等，涵盖呼吸科、心内科、心外科、眼科等多个治疗领域，具有较好的市场发展前景。华邦颖泰（行情 股吧 买卖点）收购百盛药业股权有利于医药业务产品线的完善，实现从皮肤科等专业用药领域向心脑血管用药、呼吸类用药等大类用药领域的跨越，符合公司医药业务长期发展的要求。

　　渠道和营销模式合作，可望推动协同效应发挥。与华邦颖泰较为专注于学术推广不同，百盛药业除临床推广外，也通过全国招商模式销售自主产品，具有良好的代理商渠道资源，同时利用自身渠道优势代理销售左卡尼汀注射液、马来酸桂哌齐特注射液等40 多个产品，有效地扩大了销售规模、降低费用。收购百盛药业股权后，华邦颖泰可望在营销模式和销售渠道上

　　本次收购将有助于公司业绩增厚。百盛药业2013 年1-8 月实现销售收入3.50亿元，归属母公司净利润为7436 万元，且根据公告的盈利承诺，百盛药业2013~2015 年度归属于母公司的净利润将分别不低于1.5、1.8 和2.0 亿元。本次股权转让价格以百盛药业评估价值18.08 亿元为依据，转让价款为51528万元（对应13、14 年PE 分别不高于12 倍和10 倍）。以收购标的承诺盈利及公司现有5.81 亿股总股本计算，本次收购可望增厚公司2014 年EPS约 0.05元。

　　维持“买入”评级。华邦颖泰是农药、医药一体化的精细化学品企业。公司农药业务与国际农药巨头建立稳定的合作关系，生产基地和销售渠道稳步布局；医药制剂业务在皮肤科等领域具有较强优势，此次收购百盛药业则有助于其产品线的拓宽及销售渠道的扩展。据估算，此次收购将增厚公司业绩，但鉴于并购尚未实施，我们暂不考虑本次并购的影响，维持公司2013-2015年EPS 分别为0.57、0.78 和1.03 元的预测，待交易完成后再行调整，维持“买入”评级。

　　风险提示：收购企业整合进程慢于预期的风险，协同效应发挥低于预期的风险。