顺网科技：探索互联网金融新模式

　　事件：

　　公司公告与方正证券签署《“互联网普惠金融”战略合作协议》，双方拟在“游戏宝”互联网金融产品、广告宣传与网上开户链接、投资者教育平台、P2P投融资平台等领域合作。

　　评论：

　　探索流量变现新模式，重申增持评级。公司与方正证券合作互联网金融，以游戏产业为投资标的吸引用户，拉近了网民和游戏产业的距离，用户对于游戏的掌控权或将吸引用户打开金融理财的窗口。此次战略合作有助于公司业务模式的延伸，我们维持对公司14-15年EPS预测为：0.47、0.65元，目标价30.91元，增持评级。

　　“游戏宝”拉近网民和游戏产业的距离。该产品向网上开户的网吧客户提供优质游戏项目开发和运营的投资渠道。由于网吧客户的特性决定了理财需求规模不会太大，但"游戏宝"的推出可以看成是余额宝对金融业的影响在游戏产业的复制，它提供了一个大众化的投资平台，拉近了普通网民和游戏产业之间的距离，通过“游戏宝”，不仅可以积累游戏开发的启动资金， 更重要的是，可以在这个平台聚集一大批游戏用户，并根据投资情况判断某个游戏项目的受喜欢程度，预测游戏流水，今后甚至可能通过“游戏宝”让用户选择游戏的剧本、角色、场景等元素，实现大数据创作。

　　“游戏宝”和“娱乐宝”比较。阿里巴巴曾在2014年3月推出“娱乐宝”平台，投资方向为阿里参与的4部电影和1个游戏，其中首期在该平台上线的是由国华人寿提供的一款保险产品，预期年化收益7%。预计“游戏宝”将和方正证券的投资理财产品绑定，资金投向游戏产业。“游戏宝”的特点是用户对游戏产品的热情高，对投资理财的需求尚未被挖掘，游戏本身给用户带来直接的付费冲动，而对于游戏的掌控权或将吸引用户打开金融理财的窗口。

　　C2B模式对游戏产业又一次颠覆。游戏行业发展到今天，缺的并不是资金，而是创意。任何一款成功的游戏都不是靠资金推动而是用不断创新的模式吸引着用户。类似“游戏宝”这种C2B的模式本质对游戏产业来说上并不是为了融资，而是提供一个用户主导的模式。作为网吧平台商和流量入口，公司有望探索出新的流量变现模式。

　　风险提示：与方正证券战略合作未能落地。

　　成飞集成：航空防务装备巨头腾飞在即，军工板块有望整体走强

　　事件

　　公司公告《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》5月19日，成飞集成发布公告，拟发行股份购买沈飞集团、成飞集团及洪都科技100%股权，标的资产预估值158.47亿元；同时，拟向10名特定投资者非公开发行股份募集配套融资，总额不超过52.82亿元，发行价格16.60元/股。简评

　　整合防务装备核心资产，规模与效益大幅提升

　　根据2013年财务数据计算，本次重组完成后上市公司的收入与净利润规模将分别增加28和18倍。按照本次重组与配套融资全部完成后的最新股本（16.18亿股）测算，2013年完全摊薄EPS为0.46元/股，约为重组前的3.5倍。

　　募集资金主要用于先进战斗机及航空武器系统能力提升

　　募集资金主要用于三个项目：先进战斗机及航空武器系统能力提升、沈飞民用飞机零部件制造产业化建设、柴油发动机电控燃油喷射系统扩能技改及研发条件建设，募投项目将由本次重组的三家标的公司按照统筹安排和专业分工原则共同实施。

　　本次配套融资的另外两层意义：交叉持股与股权激励

　　一是在股权结构方面，中航工业集团领导在对比研究海外大型军工集团的管理经验时曾多次提及交叉持股模式，本次配套融资将朝着这一目标迈出重要一步；二是激励机制方面，通过本次配套融资，公司的高级管理人员与技术骨干将间接持有上市公司股权，对于公司的管理效率与动力将产生长远影响。

　　成飞集成的投资价值必将大幅提升，首次给予“买入”评级

　　通过本次重大资产重组，成飞集成本身的投资价值必将大幅提升，其动力主要来自两个方面：一方面是上市公司规模与效益的显着改善；另一方面则来自其作为航空防务装备整体上市平台的战略地位与增长潜力。按照本次重组与配套融资全部完成后的最新股本（16.18亿股）测算，2013年完全摊薄EPS约为0.46元/股。综合考虑我国航空装备未来几年的更新换代需求以及相关型号的研制进度，公司目前正处于厚积薄发的起始阶段，首次给予“买入”评级，目标价格区间为25-30元。

　　对军工板块的带动作用明显，建议关注两类投资机会

　　成飞集成的复牌对军工板块的带动作用将主要表现为：一是市场对与军工资产证券化的预期会再次升温，关注重组预期强化的标的（中航机电、贵航股份、中国船舶等）；二是参与本次配套融资的上市公司（中航科工、中航电子、中航飞机、中航机电等）将直接享受成飞集成的升值。

　　探路者：户外生态系统初现雏形

　　投资要点

　　预期公司14年实现收入18亿，净利润3.2亿，分别增长约25%和28%

　　截至5月，13年秋冬品售罄率为75%,14春夏期货执行率77%（上年同期72%），这个销售情况比较乐观。预期14年探路者营收17.2亿，同比增20%,新品牌阿肯诺和DISCOVERY共计0.8亿。

　　公司将大力发展线上业务，预期16年线上营收占比达50%。

　　2013电商营收达2.8亿，同比增长149%,而2014Q1电商业务同比增长15%,公司大力发展线上批发业务，目前已经有20余家线下代理商上线，同时发展了300余家线上分销商，预期14年电商营收能增长100%,其中代理营收占比达30-40%。

　　公司正实现战略转型，从“产品”为核心转型为以“用户”为核心，即“产品+服务+社区”。

　　公司将实现“多品牌+户外旅行服务平台+综合电商平台”的3大战略，盈利模式将从单一的产品进销差，转型成“线下销售+平台扣点+线上服务费”等的模式。

　　绿野网将成为公司打造“户外旅行服务商”的重要平台。

　　绿野网于4月推出全新域名，现已经是旅行+社区的双网站模式，未来将进一步实现数据打通和业务的独立。同时，6只脚APP正成为抢占移动端口的重要工具。公司目标是到2016年，绿野实现交易规模10-15亿。

　　公司正充分受益于互联网技术的发展，有助于持续提升估值水平

　　上调14年公司EPS至0.75元，增长 28.82%。我们认为，往互联网转型将带来公司PE的持续回升，绿野是公司切入互联网的重要平台，未来公司会坚定地往互联网及O2O业务模式去转型，公司的市场空间，已经从户外用品拓展到整个户外经济，市场空间放大5倍以上。当前估值是20.3倍，我们提升评级至“买入”。

　　牧原股份：弹性因专注而性感

　　生猪价格进入5月持续上涨，而牧原与业内率先实现单月盈利。我们预计4月能繁母猪下滑速度或将超过3月份，猪价大周期已经确立，养殖股配置价值凸显，而牧原因为最专注生猪养殖，从三大方面来看弹性最大最性感，我们将此作为首推。预计公司14-16年EPS分别为0.83、2.61、3.21元，周期底部布局质地最优养猪股，维持目标价45-50元，继续强烈推荐。

　　生猪价格持续上涨，单月重回盈利通道。生猪价格进入五月以后开始狂飙，部分地区5天最大涨幅达到40%,从全国均价来看不到半个月时间，猪价从“10元时代”进入“12元时代”。从牧原出栏价来看4月份均价仅10.48元/公斤，本月最高升至14.5元/公斤，目前维持在13.7元/公斤左右，头均盈利由4月份亏损超200元，到目前盈利接近 100元，形成巨大反转，我们预计公司5月将盈利1000-2000万元。

　　大规模猪场领涨，单头盈利优势进一步扩大。我们以前讲牧原的单头盈利优势主要是指成本端，但是本轮猪价上涨中我们观察到像牧原、中粮这样一体化大规模猪场在收入端领涨。那么为什么大规模猪场在收入端领涨？首先得解释为什么五一后猪价会突然上涨？我们认为固然有存栏结构和预期的原因，但更重要的是中间冻肉贸易商手中无货恐慌性补货。年前旺季的突然下跌及之前母猪存栏量高使得贸易商普遍对今年后市不太看好，库存普遍较低（年前旺季猪价下跌跟贸易商减库存也有很大关系），特别是一些也做进口的贸易商，由于国外的猪价今年特别高，以往国内猪价低的时候还能靠更便宜的国外货来弥补，今年内外倒挂使得进口甚至走私都无法赚钱，我们4月份曾经和国内前两大贸易商了解，其中有一人已经选择转行。节后猪价开始上涨加上二期收储已经启动，使得贸易商的预期也发生了很大转变，开始恐慌性补库存。恐慌性的补库存导致，小的养殖户很难满足短期补库存的需要那么大的量，而大的规模场能够满足使得大规模场价格明显高于散户，牧原价格一度比周边养殖户高至2元/公斤，目前仍高接近1元/公斤。

　　能繁母猪存栏数4月或继续大幅下降，大周期已经确立。3月份能繁母猪存栏数环比下降1.6%,至4791万头，2011年以来能繁母猪存栏首次低于国家规定的4800万头预警线。能繁母猪存栏已经连续下滑7个月，并且下滑速度越来越快，这基本符合亏损期越长及亏损幅度越大能繁母猪淘汰速度越快，目前能繁母猪数量较本轮周期最高点已经下滑 5.6%,而上轮周期能繁母猪从最高点到最低点下滑幅度8.6%,能繁母猪最低点出先在2010年8月为4580万头，而猪价在2010年4月份见底，并于7月份加速上涨。

　　与行业一般观点认为今年情形和去年一样， 最近猪价上涨属于反弹的观点不一样，我们认为今年和10年情形比较类似属于周期反转而明显不同于去年。理由：1、亏损时间长，幅度大。去年虽然3、4月份猪价出现下跌，但是时间短而幅度浅，仅仅跌了两个月，而且养殖亏损也就是中度亏损阶段（头均亏损200元左右），并未出现深度亏损，而今年不一样，从去年 12月下旬就开始跌，一月份的大旺季养殖就直接跌入亏损区，3、4月份更是进入深度亏损区（头均亏损超300元），至目前虽然牧原已经盈利但是行业绝大部分还在亏损（头均亏损100元左右），行业整体亏损已经5个月。2、能繁母猪数量持续下滑，4月份或继续大幅下滑。看大周期还是得看能繁母猪数，因为它决定了8个月以后的供给，去年能繁母猪去年基本维持在5000万头左右，产能总体供大于求，这也是为什么今年亏损期长，幅度大的主要原因，但目前能繁母猪数量已经下滑至4791万头，由于亏损期越长，幅度越大母猪淘汰力度也会越大，从4月份生猪价格来看比3月份又跌了5%左右，养殖户又多亏损一个月，因此我们预计4月份能繁母猪数量下滑速度将超过3月份，达到2%以上，能繁母猪数量或下降至4700万头以内。3、5月份虽然猪价上涨，但是由于惯性作用能繁母猪数量或仍将小幅下滑。从上轮周期来看猪价4月见底，母猪数量8月见底，可见由于惯性作用，母猪数量要晚于生猪价格见底，我们认为虽然5月份生猪价格上涨，但是由于绝大部分养殖户还处于亏损阶段，加上惯性作用，能繁母猪数量仍然将继续下滑，但幅度会小于4月份，预计在7月份左右能繁母猪数量或将下滑至 4600万头，届时生猪供应将处于紧平衡。

　　弹性因专注而性感。虽然我们认为由于大周期已经进入右侧，养殖股均有配置价值，但我们首推牧原股份。其理由就是我们认为养殖股主要是买弹性，而专注的企业最性感，弹性最大。理由：1、猪价上涨是毛猪价格最先上涨，而公司是专注于生猪养殖国内最大的一体化企业，公司最终销售的产品就是毛猪，而国内其它生猪企业要么涉足了屠宰，要么就是涉足饲料，甚至还有的涉足其它企业，这使得猪价上涨的时候弹性大大折扣。2、因为专注所以量的扩张速度快，人生最痛苦的莫过于猪价上涨了而无猪可卖。公司专注于生猪养殖，从而会把资源全部集中到养殖规模扩大上，公司在过去三年生猪出栏量年复合增长率超过40%,而且未来两年的出栏量也将维持30-40%的增速，领跑所有上市企业。3、因为专注所以猪养的好，成本行业最低，盈利行业最高。公司生猪养殖与行业内其它公司相比，不论是在配方成本上，还是在死亡率的控制上，均处于领先地位，头生猪养殖成本比行业平均水平低100元以上。

　　投资策略：大周期已经确立，牧原弹性最大，维持首推。对于猪价我们认为短期由于前期上涨过快，可能会出现适当的震荡和小幅调整，但是从大周期来讲4月份已经见底，适当盘整后6月底将进入快速上涨通道，行业整体盈利。当前我们应坚定布局已经提前进入盈利阶段，弹性又最大的牧原。预计牧原14-16年出栏量分别为180、250、330万头，头均盈利分别为110、300、400元，14-16年EPS分别为0.83、2.61、3.21元，周期底部布局质地最优养猪股，维持目标价45-50元， 继续强烈推荐。