传：瑞贝卡出口温和复苏 银发经济带来内销商机

　　出口业务温和复苏

　　根据瑞银宏观，尽管前期美国政府关停以及全球经济复苏的不确定性可能会抑制短期中国出口增长，但2014年全球经济增长将在美国和欧盟复苏的带动下回升，这将拉动中国出口走强。最新公布的10月PMI指标也显示新出口订单从49.9回升至50.3(季调后)。我们认为在这一背景下，经历了近两年调整的公司出口业务有望在14年温和复苏，其中非洲市场可能最早体现。

　　原材料(行情 专区)价格走低

　　公司的人发原材料大约一半是从印度进口，12年二季度以来的原材料价格下行的背景下，公司13年前三季度毛利率同比提升2个百分点(剔除掉人发原材料增值税退税会计处理变化)。我们认为今年9月以来印度卢比的大幅贬值将使得原料价格在年内持续走低，这可能有助于公司14年毛利率改善。

　　内销市场有望受益于银发经济

　　从90年代日本的经验我们发现，60岁以上人口比重快速上升以及老年就业者(50-64岁)人数不断扩大造就了银发经济的繁荣。这一时期，日本最大的假发生产商阿德兰斯销售收入增速明显加快，同时也是公司股价表现最好的时期。联合国数据显示：中国13年老龄化水平将达到14.8%，老年人口将以每年 100万人的速度递增。我们认为随着国内假发消费观念的逐步接受以及老龄化程度持续上升，公司的内销市场有望在两年的调整期后恢复快速增长。

　　估值：维持“买入”评级，目标价5.54元

　　我们维持“买入”评级，目标价基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现推导得出(WACC=8.8%).


 

　　盈利能力下降，消费电子继续下滑

　　四维图新(行情 股吧 买卖点)Q313营业收入1.91亿元，同比微增1.73%；归属上市公司股东净利润1032万元，同比下降70%；扣非后净利润683万，同比下降75.9%。公司预计全年业绩变动区间为-25%~0%。公司业绩持续低于市场预期。消费电子领域收入利润持续下降是公司业绩不及预期的主要原因。

　　未来主要增长有望来自动态交通信息服务和车联网业务

　　动态交通信息服务和车联网业务是公司大力发展的新兴业务，市场需求快速增长，成长潜力不错，但是该类业务的利润率水平低于消费电子业务，我们预计短期内很难弥补消费电子利润下滑带来的冲击。

　　免费地图服务或将冲击公司未来盈利模式

　　随着高德软件宣布旗下导航APP免费，导航地图行业进入全面免费时代。我们认为地图是移动互联网的重要流量入口，但是变现将更多的依靠电子商务等业务，图商必须依附于流量变现能力强的互联网巨头才能够发挥其入口价值，因此其在产业链中的地位将下降。我们对四维图新未来移动互联网领域的拓展并不乐观。

　　估值：下调盈利预测，维持“中性”评级

　　我们下调公司13/14/15年EPS预测至：0.20/0.29/0.40元，原先的EPS预测分别为： 0.27/0.34/0.42 元。根据瑞银VCAM模型推导得出目标价为12.0 元(WACC=8.4%，原目标价17.5元)，对应41倍2014年PE.
 

　　报告要点

　　事件描述阳光照明(行情 股吧 买卖点)今日公布了其 2013 年三季度报告，主要经营业绩如下：

　　报告期内，实现营业收入 23.83 亿元，同比增长26.11%；实现营业利润1.53亿元，同比增长66.86%；净利润1.81 亿元，同比增长0.69%，每股收益0.28元。

　　事件评论：公司三季度营收 9.19 亿，同比增长32.25%，单季度营业收入为历史最高。

　　从飞利浦的13 年三季度财报了解，飞利浦LED 业务收入近6 亿欧元，同比增长33%，作为全球LED 照明龙头，其靓丽的LED 业务表现说明全球LED 照明确实在高速成长。公司作为飞利浦国内最大的代工厂，受益于全球LED 照明市场的高速成长，未来2-3 年LED 照明市场发展空间巨大。

　　我们预计公司13 年LED 业务接近11 亿元。

　　毛利率维持在稳定的水平，13 年前三季度毛利率为19.03%，下降0.75个百分点。在照明市场激烈竞争下，公司凭借优异的生产管理经验，规模化生产，熨平毛利率的波动。

　　合理控制费用，销售费用率 4.34%，下降1.43 个百分点。

　　净利润 1.81 亿元，同比增长0.69%。主要因为营业外收入大幅减少所致。

　　2013 年前三季度营业外收入5,708.65 万元，相比2012 年的12,440.53万元同比减少54.11%。营业外收入有一大部分是节能补贴，本期因为没收到的国家中标补贴导致营业外收入大幅减少，我们认为影响不大，这块补贴后续会慢慢补回。

　　在全球 LED 高速增长的大背景下，公司是最优质的LED 照明公司，我们重申中长期的推荐理由：1)公司是飞利浦效益最好的代工厂，受益于客户的成长，同时具备节能灯的生产管理经验，可延伸到LED 生产过程中；

　　2)不管节能灯时代还是LED 时代，照明客户是相似的，公司在节能灯时代具备的客户优势仍在存在；3)在性价比上，公司更有优势，比同类产品，价格便宜5%-10%。从短期看，随着上虞生产工厂改造完成，预计Q4 开始释放业绩。预计2013、2014 年营收分别为33.80 亿元、45.91亿元，EPS 为0.41 元、0.58 元，对应PE 为35.06 倍、24.37 倍，维持“推荐”评级。

　事件描述扬农化工(行情 股吧 买卖点)发布 2013 年三季报：2013 年7-9 月，公司实现营业收入5.99 亿元，同比增长24.79%，实现归属于母公司的净利润6718 万元，同比增长122.60%；

　　对应单季度每股收益0.39 元；

　　2013 年1-9 月，公司实现营业收入22 亿元，同比增28.52%；实现归属于上市公司股东的净利润2.66 亿元，同比增长93.93%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润2.73 亿元，同比增长96.99%；对应扣非每股收益1.55 元。

　　事件评论：三季度业绩主要来自除草剂业务：菊酯业务下半年一般进入传统淡季，收入较上半年会明显下降，公司三季度收入虽较上半年环比有所下滑，但是较正常年份依然有大幅增长，主要来自除草剂业务的贡献；三季度单季度毛利率19.68%，较上半年有所下滑，体现了公司稳健风格。

　　草甘膦单季度表现出色：三季度，草甘膦行业持续表现，市场价格最高到达5 万元/吨，大幅超出市场预期；即使考虑到扬农等企业价格相对市场滞后，我们认为扬农化工(行情 专区)草甘膦三季度盈利改善程度依然很大，均价将较二季度提高4000-6000 元/吨；近期价格出现回调，主要原因在于海外需求延迟，考虑到南美和北美市场库存量不大的因素，我们认为随着采购季节的来临，草甘膦价格将出现恢复；扬农化工拥有3 万吨草甘膦产能，同样是受益草甘膦价格上涨最明显的高弹性标的之一。

　　成长明确：我们认为扬农目前还不是一个典型的周期股，扬农未来几年核心的看点在于如东新基地的投产，草甘膦对于公司来说是一个高价格弹性品种，而公司更核心的在于“成长”。公司在麦草畏生产工艺等方面已经具备了优良水准，此外，公司在如东生产基地对麦草畏进行扩张，麦草畏未来2-3 年明确的爆发需求将为公司成长提供引擎。

　　继续推荐扬农化工：我们预测公司 2013-2014 年每股收益2.03 和2.33元，公司是农化板块中少有的价值股，随着国内农化市场的逐步转型，扬农等企业有望进一步巩固龙头地位，继续推荐。

　　风险因素：菊酯业务盈利下滑，估值中枢下滑。
 

　　事件：2013 年10 月31 日，公司部分董事、监事、高管人员及证券事务代表以个人自有资金通过深圳证券交易所证券交易系统购买本公司股票共计1227035 股，占目前公司总股本的0.115%。

　　主要观点： 1. 股价处于历史低位，增持彰显发展信心。公告显示，鉴于对公司未来持续稳定发展的信心，也为了增强投资者的信心， 公司部分董事、监事、高管人员及证券事务代表增持了公司股票。作为A 股中第一大磁材股，公司增持举动从长期看定能激发投资者投资热情。

　　2. 产能逐步释放，业绩逐渐兑现。公司在定向增发前是全球第二(仅次于日本NEOMAX)钕铁硼永磁材料(行情 专区)生产企业，拥有钕铁硼产能14000 吨/年，包括烧结钕铁硼磁体12000 吨/年，粘结钕铁硼磁体1500 吨/年；募投项目建设进展顺利。(1)北京新能源汽车(行情 专区)、节能家电(行情 专区)用高性能稀土永磁材料技改扩产项目：建成后新增节能家电用烧结钕铁硼毛坯产品1000 吨/年(成品产量550 吨/年)，新增新能源汽车用烧结钕铁硼毛坯产量800 吨/年(成品产量480 吨/年)，公司预计此项目新增营业收入40000 万元/年，净利润5400 万元/年，税后内部收益率25.6%，回收期5.7 年。 (2)天津风力发电、节能家电用高性能稀土永磁材料技术改造项目：建成后新增节能家电用烧结钕铁硼毛坯产量600 吨/ 年(成品产量330 吨/年)，新增风力发电用烧结钕铁硼毛坯产量1600 吨/年(成品产量1152 吨/年)，公司预计此项目新增营业收入40000 万元/年，新增净利润4500 万元/年，税后内部收益率28%，回收期5.4 年。 (3)宁波信息产业用高性能稀土永磁材料技术改造项目：建成后新增信息产业用烧结钕铁硼毛坯产量2000 吨/年(成品产量1200 吨/年)，公司预计此项目新增营业收入39000 万元/年，净利润4400 万元/年，税后内部收益率28%，回收期5.2 年。 3. 进入四季度，公司下游需求逐步好转。公司下游主要为汽车、电子、工业电机和VCM，由于汽车与大部分电子产品的同比增速均较好，进入传统的四季度旺季，公司订单有望环比上涨。

　　近日，正在整体上市中的秦川发展(行情 股吧 买卖点)(000837)控股股东秦川集团批量承接了海洋钻井平台用大型高精度弧锥齿轮箱8套、弧锥齿轮副2套的订单。这是秦川集团在弧锥齿副零件加工上突破国外技术垄断后所取得的新成果。

　　弧齿锥齿轮，特别是大型高精度硬齿面曲线齿锥齿轮是一种关键基础零件，广泛应用于船舶和其他各类海洋工程设备的推进器、陆地和海上钻机转台、冶金机械(行情 专区)、重型工程机械、以及建材、火电和矿山等行业中的立磨机等。资料显示，2009年底，国家确立了七大战略性新兴产业，高档数控机床与基础制造装备被列入国家科技重大专项。以这一国家战略目标为需求导向，秦川集团先后主导或参与承担了四十多项“高档数控机床与基础制造装备”科技重大专项。其中根据 “数字产形轮展成加工理论”研发出的锥齿轮磨齿机和锥齿轮铣齿机，还曾在2010年上海工博会上获得“金奖”。

　　秦川集团称，近十年来，公司通过推动行业区域整合、跨区域合作及跨国并购，布局纵向一体化产业链格局。未来零部件产业将成为公司三个1/3的收入结构中的重要组成部分，这既是技术优势外延式发展的结果，也是企业转型的重要方向，而秦川特色零部件产业发展的代表之一就是弧锥齿轮的产业化过程。

　　公司相关负责人表示：“弧齿锥齿轮加工装备要实现产业化发展，就要以技术立企，强化原始性创新，从原理和方法研究开始，要把企业的起跑线前移，看人家在实验室里琢磨什么，在产品的研发阶段就展开较量，甚至超过对手，突破关键核心技术，只有这样才能跻身产业高端，抢占发展先机。”

　　从原始创新技术到装备再到零部件，秦川集团的弧锥齿轮产业经历了重大专项、弧锥齿轮副产业化初级阶段和升级阶段。高精度弧齿锥齿轮零部件的开发使秦川集团的市场得到进一步拓展，范围囊括国家海洋战略、直升机、石油(行情 专区)勘探、冶金、矿山建材等战略领域和关键行业，为国防和国家经济发展发挥重要作用。
 

　　事件描述公司公布 2013 年3季报，前3 季度实现营业收入145.36亿元，同比增长9.93%，归属净利润为5.23 亿元，同比下降4.62%，EPS 为1.30 元/股，其中第3 季度，营业收入为45.04 亿元，同比增长8.46%，归属净利润为1.53 亿元，同比下降6.99%，EPS 为0.33 元/股。

　　事件评论：第 3 季度公司财务费用同比增长1343 万元至3512 万元，投资收益同比增长3833 万元至3913 万元，若在营业收入中剔除投资收益及财务费用影响，公司本期经营性利润同比下降12.33%，前3 季度经营性利润同比下降2.94%。我们认为，公司本期业绩同比出现下降的主要原因在于：收入增速低迷难以覆盖费用刚性上涨，盈利能力弱化。

　　前 3 季度公司营业收入分别同比增长9%、13%和8%，财富赢家我们预计前3 季度公司仅新开抚顺和西宁二店，销售增速主要反映同店增速情况，受黄金珠宝销售增速回落的影响，3 季度公司营业收入环比2 季度出现下降，同比去年同期水平持平，与行业平均水平保持一致。

　　我们判断，公司新开店集中于 2012 年下半年至2013 年上半年开业，加大2013 年业绩压力，但同时我们也可看到公司经营情况向好：1、毛利率管理效果持续显现，渠道议价力稳定；2、利用良好现金流优势，积极进行财务投资增厚业绩；3、自2014 年开始公司新开店主要以自建大体量购物中心进行，在锁定成本的同时提升单店区域影响力。

　　投资建议：我们预计 2013-2014 年EPS 为1.55 和1.75 元，对应目前股价PE 分别为13 倍和11 倍，我们认为，公司兼具有：1、线下供应商及渠道资源；2、线上商城和移动端APP 提前布局优势，在国企控股及战投参股的双重激励下，我们看好公司未来转型全渠道发展带来客流以及盈利能力提升，维持推荐评级。

　　事件描述双汇发展(行情 股吧 买卖点)(000895.SZ)今日公告2013 年三季报，主要内容如下：

　　前三季度公司累计实现营业收入 325.01 亿元，同比增长11.85%，净利润28.35亿元，同比增长35.09%；净利润率8.72%，同比上升1.5%。EPS 为1.29 元。

　　其中三季度实现营业收入121.95 亿元，同比增长13.54%，净利润11.45 亿元，同比增长20.57%；净利润率9.39%，同比上升0.55%。EPS 为0.52 元。

　　事件评论

　　公司本期报表扣除了今年 1~9 月份的股权激励费用却未扣除去年1~9 月份的期权费用，这使得前三季度利润增速35%，实际上若去年扣除前三季度的股权激励费用(2.41 亿/4*3=1.8 亿)，则前三季度利润增长48%，Q3 增长28.75%，完全符合我们之前的盈利预期。

　　进一步对 28.75%的单季利润增速进行分拆，我们认为其中21.5%左右是纯经营性部分，5%来自股权激励费用的同口径扣减，剩余2%来自政府补贴(公司Q3 营业外收支净额为1.15 亿，而上半年仅有5200 万左右).

　　我们预计公司Q3 屠宰340~350 万头之间，肉制品发货量接近48 万吨，两者分别同比去年增长13.1%和4.1%，而头均净利和吨均净利则分别为63 元和1835 元，同比增速大约为39%和8%；进一步考虑猪价单三季度同比8%左右，收入同比增长13.54%快于上半年的10.82%。

　　肉制品结构升级趋势明显：目前公司肉制品日均发货6000 吨左右，10 大明星产品占比已提升至76.3%(年初为72%~73%)；其中新版王中王、新版大肉块、肘花火腿以及肉花肠等新品增速都在50%以上。

　　展望 14 年公司将受益于估值和业绩的双重弹性，财富赢家估值弹性来自新品铺货而业绩弹性来自成本锁定后的销量提升以及潜在的外生性收购；新产品、新设备、新思路和新渠道将助力明年肉制品新品开拓新市场；未来公司将会考虑通过储备和进口两种方式平抑成本端的波动，14 年吨利有望维持。

　　我们预计 13 年公司收入460 个亿(16%)，屠宰1400 万头/头均55 元，肉制品发货178 万吨/吨均1750 元，考虑到14 年春节提前，公司四季度仍有望超预期。考虑到基本面的充足看点以及2014 年较低的估值水平，双汇发展在中长期依旧是我们的首推品种，上调13~15 年EPS 至1.77元、2.25 元和2.84 元，维持“推荐”