传：中清龙图借壳友利控股恐生变

　　《DOTA2》开发商Valve给正筹划借壳的中清龙图“来了一刀”。日前，Valve以侵犯商标权、着作权和反不正当竞争将《刀塔传奇》代理商中清龙图告上了法院，并提出3100万元的索赔。多数市场分析认为，目前正值中清龙图借壳上市的关键时期，如不能迅速“摆平”上述纠纷，将对其借壳上市造成重大影响。

　　5月6日，停牌逾半年的友利控股公告重组方案，拟置出扣除货币资金外的所有资产和负债，置入中清龙图全部股权，作价96亿元。若交易完成，主营业务将从氨纶的生产销售和房地产业务转变为网页游戏、移动游戏的研发及运营，实际控制人也将变更为中清龙图股东杨圣辉。

　　对这一交易，有市场人士提出质疑：一方面，上述交易的评估增值率达到23倍，超高身价今后能否坚挺是个未知数；另一方面，中清龙图似乎调整了2013年利润数据，以便达到证监会相关要求，确保此次重组得到监管层放行。

　　溢价23倍收购

　　根据重组方案，友利控股拟以扣除7639.48万元货币资金外的所有资产和负债作为拟置出资产，交易置出资产暂作价198594.96万元，置入资产暂作价960000万元。重组的具体步骤为，置出资产中暂定价格为89983.31万元的部分与杨圣辉所持有中清龙图股权的等值部分进行置换。资产置换后的差额，公司以5.26元/股向杨圣辉、神州泰岳等中清龙图股东发行165402万股购买。置出资产扣除置换资产的剩余部分将全部出售给公司现有控股股东双良科技或双良科技指定主体，暂定价格为108611.65万元，双良科技或双良科技指定主体以现金方式向友利控股支付。

　　根据上述重组方案，本次交易一旦完成，意味着中清龙图将成功借壳友利控股，而其股东杨圣辉将获得友利控股5380万股股份，占交易完成后友利控股总股本23.73%，变身为公司的实际控制人，双良科技的持股比例将降至8%。

　　值得注意的是，根据各方公开的重组信息，中清龙图目前净资产账面值仅4.06亿元，预估增值高达92.99亿元，预估增值率达到2309.57%。

　　对此，已有市场人士提出质疑。一位券商分析师向《经济参考报》表示，虽然近年来游戏概念在A股市场异常火热，高溢价收购游戏资产的案例层出不穷，但溢价率23倍的情况并不多见。另外，中清龙图对单一游戏产品的依赖十分明显，2014年，其代理的《刀塔传奇》营收占到收入的91.17%；今年第一季度，《刀塔传奇》营收更是占到公司当期营收的94.37%。一旦游戏的代理期限到期后，公司营收水平可能发生重大改变。届时，可能会对投资者造成不小的影响。

　　事实上，此前不少高溢价并购游戏资产的案例已出现后遗症。以神州泰岳为例，其在2014年初收购天津壳木，后者的收入主要来源于《小小帝国》这款游戏。天津壳木承诺2014年至2016年净利润分别达到1.1亿元、1.5亿元、2.0亿元。但2014年度，天津壳木实际净利润8985.44万元，仅完成承诺金额的81.69%。

　　而且，对中清龙图而言，此次“侵权纠纷”无疑是一颗定时炸弹。一旦Valve索赔成功，对中清龙图产生的影响将不言而喻，除了会大幅降低其利润外，还会对公司主要营收来源《刀塔传奇》的未来运营造成难以估量的影响，其借壳上市的前景也将充满变数。

　　利润数据真实性遭质疑

　　中清龙图2013年的利润数据也受到了外界的质疑。

　　中清龙图股东神州泰岳2013年财报披露，截至2013年末，中清龙图总资产1.63亿元，营业收入8595.7万元，全年亏损702万元。但本次重组方案披露的总资产、营业收入、净利润数据却依次为1.89亿元、9160万元和981万元。上述数据一经曝光，立刻引起了外界的质疑和猜测。

　　对此，重组公告仅解释，神州泰岳援引的财务数据未经审计，本次方案披露的是经天衡会计师事务所初审后的数据。但对于这一解释，不少市场人士并不买账，认为调整后的利润数据，主要是为了满足最新的上市条件。上述券商人士介绍，2014年末，新实施的重组办法明确，对借壳上市执行与IPO审核等同的要求。而根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第三十三条规定，其中一个硬性指标是：最近3个会计年度净利润均为正数，且累计超过人民币3000万元。这意味着，上述规定对中清龙图此次借壳而言，是一条硬标准，如果按照此前的财务数据，中清龙图将很难获得监管层放行。

　　对于上述市场质疑，《经济参考报》记者联系各方，但截至发稿时，电话均无人接听。随后，记者又以邮件形式提出采访，截稿前，友利控股以邮件形式作出回应，但仅表示相关事宜“已在5月7日发布的重组预案中作出解释说明”。

　　值得一提的是，神州泰岳在投资中清龙图时，中清龙图已定下上市目标。当时双方约定，如果出现中清龙图在神州泰岳投资交割日后48个月内未能完成在国内或国外资本市场首次公开发行股票并上市，神州泰岳可要求管理层股东收购公司所持中清龙图的全部或部分股权，回购或收购价格为投资款本金加利息。

　　对此，上述券商人士表示，根据其和神州泰岳的约定，双方约定的最后上市期限将在今年9月左后到期（神州泰岳于2013年9月9日完成对中清龙图的投资）。出于神州泰岳一方压力，中清龙图会竭力赶在“最后期限”前上市。因此，很有可能为了“业绩达标”而调整相关财务数据。

　　神州泰岳浮盈超12亿

　　作为中清龙图的股东，神州泰岳也在近期披露了相关信息。根据披露信息，2013年9月9日，神州泰岳以现金2亿元认购中清龙图20%股权，此后中清龙图增加注册资本时，神州泰岳又同比例增资了两次，约467万元，即神州泰岳对中清龙图的投资总额约为2.05亿元。

　　按照神州泰岳的出资比例，以及上述重组方案，预计神州泰岳取得的交易对价高达16.53亿元。也就是说，若中清龙图成功借壳上市，在不到两年的时间内，神州泰岳的股权投资已经浮盈超14亿元。另有市场人士表示，神州泰岳将持有友利控股3.14亿股，占总股本的13.86%股权，按照此次交易方案，以及友利控股停牌前的价格每股6.84元计算，神州泰岳所持的股权价值已经超过21亿元。而目前友利控股股价已突破每股10元，神州泰岳的投资浮盈更是水涨创高。

　　值得注意的是，就在友利控股去年停牌前四天和前三天（9月15日、9月16日），神州泰岳董事、财务总监万能的配偶葛燕“精准”买入友利控股1900 股和2100股。目前，友利控股股价已突破每股10元，虽然葛燕浮盈并非天文数字，但其精准的入场时间，还是遭到了外界质疑。

　　上海机场（600009.SH）因在沪股通及QFII等渠道的境外持股总比例已超过28%，接近外资最多可持股30%的上限，上海交易所表示，在沪股通渠道，今日起将暂停接受上海机场股份的买盘，但投资者仍可以沽出股份。这是沪港通开通以来，首次出现这情况。

　　根据相关规定，如果外资持股量回落到26%，在上交所发出通知后翌日将可恢复处理买盘。

　　5月8日，惠达卫浴股份有限公司（下称“惠达卫浴”）在证监会网站公开披露了首次公开发行股票并上市招股说明书（申报稿）。《经济参考报》记者注意到，作为一家从事卫浴产品的设计、研发、生产和销售的高新技术企业，惠达卫浴的产品在报告期内多次被质检部门检测出不合格，出现了铅超标等质量问题。此外，惠达卫浴还因质量方面问题频频遭到各地消费者的投诉。

　　报告期三上质检黑榜

　　《经济参考报》记者经过梳理发现，惠达卫浴的水龙头、面盆水嘴以及按摩浴缸等多款卫浴产品在报告期内被河北、上海以及湖北三地的质量监督检验检疫机构检测为不合格产品。

　　今年4月23日，武汉市工商行政管理局公布了2015年一季度水嘴等流通领域商品抽检情况，惠达卫浴的两款水龙头被抽检不合格，不合格原因分别是铅超标与流量不合格。其中，一款规格为“HDA2188XH”的厨房水龙头涉及铅超标。国家标准对水龙头的金属污染物析出量做出限定，对其铅、锑、砷、钡等17 种金属析出物的要求做出限量，其中，铅析出统计值不大于5微克/升，该款厨房龙头的铅析出量为5.5微克/升。

　　此前的2014年8月 18日，在上海市质量技术监督局公布的2014年上海市水嘴产品质量监督抽查结果中，惠达卫浴的水嘴也上过“黑榜”。此次抽检中，上海润忠贸易有限公司销售的一款惠达卫浴生产的规格为“DN15，HDA0761M，单柄双控”、生产日期为“2013年11月14日”的面盆水嘴不合格，不合格内容为“管螺纹精度不符合国家标准”。

　　而在2013年7月，唐山出入境检验检疫局检查出惠达卫浴两批准备出口的按摩浴缸不合格。根据不合格状况，唐山出入境检验检疫局机电科出具了《出境货物不合格通知单》，责成企业返工整理并对不合格部件进行更换，同时要求企业对质量管理体系存在的不足之处进行整改，对合格供应商进行重新评定，加强对零部件采购和入库检测工作的管理。

　　因质量问题频遭投诉

　　《经济参考报》记者调查还发现，报告期内惠达卫浴还多次因质量问题被各地消费者投诉到各大论坛以及部分媒体，投诉的问题有淋浴房爆炸、浴缸不蓄水、马桶堵塞、浴室柜表明开裂、起皮等。

　　2012年11月2日，黑龙江网友“小小舞女1012”在天涯论坛“天天315”版块以“令人恐怖的惠达卫浴”为题发帖称，同年6月23日晚22时许自己在洗浴时，惠达淋浴房的门突然发生爆炸，爆炸产生的碎玻璃颗粒致其受伤。事件发生20天后，在自己多次催促下，惠达卫浴驻哈尔滨的负责人查看现场后惊讶不已，当场作出了更换新浴门、给予当事人经济补偿的承诺。然而，截至该网友发帖时，惠达卫浴的承诺并未兑现。

　　据《新法制报》2013年 9月9日报道称，南昌市民段女士反映，她当年1月初在惠达卫浴专卖店花2000元订购了一套橡木洗脸盆柜，使用过程中柜体多个部位表面屡屡出现“起皮”现象，更换后问题还是未得到根除。后来惠达卫浴专卖店竟称，柜体系木制品，遇水难免膨胀开裂。西湖区消协工作人员表示，根据《消费者权益保护法》规定，该起纠纷中，洗脸盆柜应当具备在潮湿环境中使用的性能，譬如防潮功能，销售商不得以此为由拒绝承担相关责任。

　　无独有偶，2014年8月14 日，甘肃一名手机号码为“1539305****”的用户在中洁网投诉称惠达卫浴面盆出现了裂纹。这则投诉显示，这名消费者2014年2月19日在甘肃天水麦积桥南家居建材城2号馆惠达卫浴专卖店购买了一款型号为“惠达027-01”的浴室柜，安装使用不到一个月，面盆中间出现6厘米左右的裂纹，几天后裂纹又扩大到20厘米。这名消费者后来多次致电惠达卫浴的相关销售及客服人员，结果却是相互推诿。

　　《经济参考报》记者注意到，对惠达卫浴的质量投诉在搜房网、中国质量万里行等网站上还有很多，但这些投诉信息及上述质检黑榜事件在惠达卫浴招股书中均未披露。记者将上述消费者投诉的问题整理成书面采访提纲并发至惠达卫浴招股书披露的公开邮箱，但截至记者发稿时未有回复。

　　万达院线13 日下午突然停牌，公告称拟筹划重大事项。有媒体表示，万达院线此次停牌是要收购金逸院线和艺恩网。《经济参考报》记者就此致电相关方，万达态度暧昧，未明确表态，而金逸、艺恩则明确否认。尽管传闻中的被收购方予以否认，但有业内人士分析认为，目前国内电影市场迎来爆发式增长，而院线行业集中度仍较低，不排除行业老大万达院线通过收购快速扩张的可能性。

　　记者致电万达院线核实此事时，万达方面态度暧昧，并没有明确证实或是否认该消息。只表示，作为上市公司，相关消息会通过公告公布。

　　而当记者致电金逸影视总部核实该消息时，对方表示：“我们金逸影视内部没有这种决策，是个别媒体自己的猜测，这是不实消息”。不过，当记者进一步问及如果没有收购，是否有其他的资本接洽或者合作磋商时，金逸影视并没有对此给出正面回答，只是再次强调此次传闻中的收购是不实的。

　　针对这一传言，艺恩方面最早给出澄清。艺恩方面发表公开声明表示，“万达院线是我们很好的业务合作伙伴，但未做任何资本方面的正式接洽”。而据《经济参考报》记者了解，艺恩之所以及时做出澄清，是因为目前其正在进行A轮融资，为了防止风投产生不必要的误会，亟须在第一时间澄清传言。此外，艺恩曾就澄清传言一事与万达方面进行沟通，万达方面相关人士表示将不对传言做任何回应，并称艺恩可以进行回应。很快艺恩就对此进行了辟谣。

　　尽管传闻中的被收购方予以否认，但有业内人士分析认为，不排除行业老大万达院线通过收购快速扩张的可能性。据万达此前提出的目标，2015年新开业影城不少于40家，到2016年年末力争拥有影院260家。为此，还将通过收购兼并、合资、战略合作在内的多种方式，扩大影城规模，提高市场份额。

　　2015年1-4月，万达院线累计票房收入19.50亿元，同比增长57.3%，观影人次4471万人次，同比增长49.8%。万达院线业绩猛增正是得益于影院数量的持续扩张。其中，今年一季度万达较去年同期增加了43家影城，导致营业收入同比大增38%。

　　金逸院线与万达院线同属国内十大院线。按票房计，去年金逸院线收入达20.9亿元，在全国排名第五位。值得注意的是，此前金逸院线母公司金逸股份还曾和万达院线争夺过“院线第一股”的资格，最终因上会前爆出的武汉国资委事件而被取消审核，与资本市场失之交臂。据金逸招股书显示，金逸自2011年 -2013年的营收分别为8.86亿元、12.74亿元、16.25亿元，归属母公司股东净利润分别为3437万元、4485万元、4650万元，高成本建设影院使其利润增速放缓、净利润率下滑。倘若万达能成功收购金逸这个强敌，在未来，不仅可在短时间内获得高收益，同时也使得万达院线在重点市场里快速扩大其市场份额。

　　今年一季度全球股市派息额高位回落，然而在新兴经济体强劲支持下的亚太市场有望持续推出高水平分红，澳大利亚股市股息增长速度在其中首屈一指。

　　ACB News《澳华财经在线》报道，据最新发布的Henderson全球股息指数，今年1-3月全球股市派息额下降了6.3%，至2180亿美元，其中近一半来自美国，达到994亿澳元。英国沃达丰（Vodafone）去年四季度推出高达260亿美元的特别分红是造成指数环比下滑的主因。

　　Henderson略微下调今年全球股市总派息额预估值至1.13万亿美元。

　　一季度全球股市派息额整体增长了10.9%。亚太地区整体增长了18.3%，其中股息增长最快的是澳大利亚股市，整体较一年前同期增长了21.5%，总分红额为76.5亿美元，其次是香港的38.5亿美元和新加坡的9.1亿美元。

　　软包巨头安姆科（Amcor）、采矿公司必和必拓、交通运输公司Transurban及石油公司Woodside位居澳洲分红榜前列。瑞士信贷分析师今年3月曾预估，澳洲市场全年分红额将达898亿澳元，包括805亿澳元股息，及93亿澳元股票回购计划。

　　Henderson全球证券投资者部门一主管表示，澳洲股市高度集中于银行及大宗商品板块，在利率及债券收益长期保持低水水平的情况下，投资人应该考虑着眼海外进行配置，享受地域及行业板块多元化带来的机遇。

　　中国大陆股市被单列为“新兴市场”，AXA Framlington一基金经理称，中国90%的上市公司都支付股息，这对于亚洲及新兴市场投资者而言很有意义，而下一个分红大户可能是巴西。

　　Henderson的分析称，日本作为全球第二大股市正在形成追捧高息股的文化，意味着会有大量现金得到释放。欧洲分红收益增长势头温和，但高于预期。美国股市的分红力度一浪高于一浪，今年可能会创下新高。

　　摩根士丹利近日在一份研究记录中指出，2015上半财年，ASX200公司股息支付比率达到了73%，为近十年来最高水平，远高于长期平均值的65%。“资本支出自律及成本削减使得上市公司加强现金流管理，保持了高水平的现金储备”，该行预期，医疗保健、电信、消费必须品、房地产投资信托和金融公司下调股息的风险会是最低。

　　天虹商场（002419）于昨日晚间发布公告，公告对其控股股东一致行动人中航投资违规减持一事做出回应，中航投资已停止减持行为，并与深交所及公司取得联系并告知了相关情况，并已将本次减持交易所获8415.45万元的部分收益84.15万元上缴公司。

　　据中国经济网记者了解，天虹商场控股股东及其一致行动人中航投资自2013年7月10日起12个月内通过深圳证券交易所交易系统累计增持了天虹商场4.64%的股份，其中最后一笔增持于2014年7月7日完成，并承诺自本次增持完成后12个月内不减持公司股份。

　　此后，中航投资在2015年3月27日至2015年4月2日期间通过深圳证券交易所交易系统累计减持公司股份5,483,421股，占公司总股本的0.68%，交易均价15.31元，成交金额8415.45万元。减持后，中航投资持有公司股份625,699股，占公司总股本的0.08%。

　　公司主要从事GIS 软件产品和技术开发，核心业务包括GIS 平台软件、GIS 应用软件和GIS 云服务等。GIS 平台软件领域，公司是国内最核心的提供商之一，市场份额仅次于美国企业ESRI。业务层面，公司由基础平台向下游应用延伸。公司上市前主要从事GIS 基础软件平台的研发和销售，由于GIS 基础软件平台市场规模较小且各供给主体间价格战较为严重，近年来公司将业务线延伸至专业化较强、对GIS 应用依赖度较高的气象等下游应用。技术层面，三维GIS 技术可能推动公司实现“弯道超车”。技术能力是客户选择供应商的重要考量，目前三维GIS 已经成为行业的技术前沿，公司具备二三维一体化、数据统一存储等优势，有望实现对竞争对手的“弯道超车”。

　　不动产登记为公司打开百亿市场空间。我国不动产登记信息管理平台将以县为单位建设，假设平均每个县基础平台的建设投入为500~1000 万元，则全国的市场空间将达到140~280 亿元。考虑到国家的国产化要求及国家级平台的示范效应，我们预计公司在各地不动产登记平台中的占有率有望超过50%。

　　公司覆盖垂直专业化数据，有望与伙伴合作共同探索数据运营。公司的GIS 应用客户分布在智慧城市、国土、气象等专业性极强的行业，通过PaaS 及SaaS 服务，公司具备获取数据的可能性和便利性。目前公司已经在智慧城管领域探索以DaaS（数据即服务）模式服务客户，未来可能与伙伴合作共同探索数据运营。

　　财务预测

　　预计公司2015~2016 营收分别为4.48/5.56 亿元，同比分别增长24.0%/24.1%；归属净利润分别为0.57/0.73 亿元，同比分别增长25.3%/26.6%；EPS 分别为0.29/0.37 元。

　　估值与建议

　　首次覆盖推荐，目标价61.20 元，对应市值为120 亿元。（1）传统业务，预计公司2015 年归属净利润0.57 亿元，给予60x 估值，对应市值约35 亿元；（2）不动产登记领域，假设公司未来5年每年在单个县的平均收入为100 万元，净利润率10%，则其每年净利润增量将达到1.4 亿元，给予60x 估值，对应市值85 亿元。

　　风险

　　（1）公司在不动产等新市场领域拓展不及预期；（2）宏观经济下行导致政府或企业压缩IT 支出；（3）板块系统性估值回调。