传：西王食品营销改革为高增长蓄力多品类拓展提升估值水平

　　事件：我们近日对公司进行了调研，与公司高管就新产品推广、营销改革以及未来发展战略等问题进行了交流。

　　我们的观点：

　　1.公司发展战略清晰，未来发展将分三步走，目前处于多品类发展的前期。

　　未来公司发展战略分三步走：第一步做国内玉米油第一品牌，第二步发展成健康食用油的平台型公司，第三步从健康食用油扩展至健康食品，战略非常清晰明确。

　　目前公司已经成长为玉米油领域的主要品牌之一，从去年开始，公司积极实施第二步战略：即依托玉米油的渠道和品牌优势，进行健康食用油行业的多品类拓展。去年公司橄榄油产品开始面市，今年5月推出橄榄玉米油，8月推出葵花籽油。我们预计，未来公司还可能进一步涉及葡萄籽油、核桃油、茶籽油等健康油种，逐步成长为健康食用油的平台型公司。

　　2.市场疲软和主动调整是主业玉米油产品增速放缓的主要原因。

　　从去年以来，包括西王和长寿花在内的玉米油企业收入均出现放缓，主要原因为国内疲软的消费环境以及政府“反腐”后玉米油团购量大幅减少所致；除此之外，公司在市场环境欠佳时进行主动调整也是一个重要因素。上半年小包装玉米油销量收入下滑9.8%,其中山东和华南地区下滑明显，华南地区下滑是为投入较少所致。主销区山东市场的下滑则主要源于经销商的调整，原有经销商已经不能满足公司持续做大的要求，所以上半年公司把山东市场部分经销商进行了替换，因而导致山东市场销售收入下滑。

　　3.预计玉米油主业收入下滑趋势将在四季度企稳，明年将出现恢复性增长。

　　我们研判依据：（1）山东大区经销商的更换工作预计在三季度结束；（2）营销人员考核制度调整，从单纯量增长考核过渡到量增长、配合经销商以及终端维护等多方面考核，促进了终端的动销；（3）稳定KA渠道价格体系，保证渠道商利润；（4）6月份聘请新代言人赵薇，并加大广告投放力度，在树立非转基因、健康食用油品牌形象的同时，大幅提高了市场影响力和经销商积极性；（5）积极发展电商渠道。公司今年5月份开始发展电商，积极进驻天猫、1号店、亚马逊和京东等电商平台，销售额也在不断提升。

　　4.多品类拓展突破公司发展天花板，未来有望实现估值和业绩的“戴维斯双击”。

　　由于国内玉米深加工比例禁超26%,以此推算出国内玉米油极限产量在150万吨上下，因此市场认为玉米油行业和公司未来发展均有天花板，随着公司业绩增速下降，市场给予公司估值水平较低（长寿花估值更低）。2013年公司启动多品类战略，依托玉米油渠道发展橄榄油、葵花籽油、葡萄籽油和茶籽油等健康小油种，成长天花板被打破，估值中枢有望得到提升。而且在国内，橄榄油、葡萄籽油和茶籽油等健康油种的消费占比较低，成长空间很大。公司推出的新品增长迅速， 有望推动业绩重回高增长的轨道，实现估值和业绩的“戴维斯双击”。

　　5.盈利预测与评级。

　　预计公司2014-2016年净利润增速为-13.68%、61.12%和31.44%,EPS为0.83元、1.34元和1.76元（未考虑增发摊薄），对应PE分别为22倍、14倍和11倍。给予公司2015年20倍PE,6个月目标价26.8元，当前股价提升空间45%,提升公司评级至“强烈推荐”。

　　6.风险提示：如果市场需求长期低迷，以及新产品销售不达预期都会对公司业绩产生负面影响。

　　1。公司发展战略清晰，未来发展将分三步走，目前处于多品类发展的前期。

　　未来公司发展战略分三步走：第一步做国内玉米油第一品牌，第二步发展成健康食用油的平台型公司，第三步从健康食用油扩展至健康食品，战略非常清晰明确。

　　目前公司已经成长为玉米油领域的主要品牌之一，从去年开始，公司积极实施第二步战略：即依托玉米油的渠道和品牌优势，进行健康食用油行业的多品类拓展。去年公司橄榄油产品开始面市，今年 5 月推出橄榄玉米油，8 月推出葵花籽油。我们预计，未来公司还可能进一步涉及葡萄籽油、核桃油、茶籽油等健康油种，逐步成长为健康食用油的平台型公司。

　　2。市场疲软和主动调整是主业玉米油产品增速放缓的主要原因。

　　从去年以来，包括西王和长寿花在内的玉米油企业收入均出现放缓，主要原因为国内疲软的消费环境以及政府“反腐”后玉米油团购量大幅减少所致；除此之外，公司在市场环境欠佳时进行主动调整也是一个重要因素。上半年小包装玉米油销量收入下滑 9.8%，其中山东和华南地区下滑明显，华南地区下滑是为投入较少所致。主销区山东市场的下滑则主要源于经销商的调整，原有经销商已经不能满足公司持续做大的要求，所以上半年公司把山东市场部分经销商进行了替换，因而导致山东市场销售收入下滑。

　　3。预计玉米油主业收入下滑趋势将在四季度企稳，明年将出现恢复性增长。

　　我们研判依据： （1）山东大区经销商的更换工作预计在三季度结束；（2）营销人员考核制度调整，从单纯量增长考核过渡到量增长、配合经销商以及终端维护等多方面考核，促进了终端的动销；（3）稳定 KA渠道价格体系，保证渠道商利润；（4）6 月份聘请新代言人赵薇，并加大广告投放力度，在树立非转基因、健康食用油品牌形象的同时，大幅提高了市场影响力和经销商积极性； （5）积极发展电商渠道。公司今年 5 月份开始发展电商，积极进驻天猫、1 号店、亚马逊和京东等电商平台，销售额也在不断提升。

　　4。多品类拓展突破公司发展天花板，未来有望实现估值和业绩的“戴维斯双击”。

　　由于国内玉米深加工比例禁超 26%，以此推算出国内玉米油极限产量在 150 万吨上下，因此市场认为玉米油行业和公司未来发展均有天花板，随着公司业绩增速下降，市场给予公司估值水平较低（长寿花估值更低） .2013 年公司启动多品类战略，依托玉米油渠道发展橄榄油、葵花籽油、葡萄籽油和茶籽油等健康小油种，成长天花板被打破，估值中枢有望得到提升。而且在国内，橄榄油、葡萄籽油和茶籽油等健康油种的消费占比较低，成长空间很大。公司推出的新品增长迅速，有望推动业绩重回高增长的轨道，实现估值和业绩的“戴维斯双击” .

　　5。盈利预测与评级。

　　预计公司 2014-2016 年净利润增速为-13.68%、61.12%和 31.44%，EPS为 0.83 元、1.34 元和 1.76 元（未考虑增发摊薄） ，对应 PE 分别为 22倍、 14 倍和 11 倍。 给予公司 2015 年 20 倍 PE， 6 个月目标价 26.8 元，当前股价提升空间 45%，提升公司评级至“强烈推荐”。

　　6。风险提示：如果市场需求长期低迷，以及新产品销售不达预期都会对公司业绩产生负面影响。

　　松德股份（300173.SZ）2014/08 /19发布公告《松德机械股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》：拟以12.11元/股的价格，发行6028 万股股份并支付现金2.5亿元的方式购买大宇精雕100%股权，交易价格为9.8亿元；同时以非公开发行股份方式向郭景松或其控制的企业发行股份2188 万股募集配套资金2.65亿元金。松德股份2014年第三届董事会第六次会议已审议通过此次交易草案。中国证监会并于9月15日对《松德机械股份有限公司发行股份购买资产核准》的行政许可申请予以了受理。

　　点评：

　　一、我们对松德股份的观点下游乏力、需求低迷，印机产业难觅亮点。2012年以来，印机行业下游印刷包装产业日益面临资金、人力成本上涨以及互联网替代等压力，印包企业投资及购机态度逐渐偏向谨慎。下游订单的减少导致印机行业收入下滑、企业竞争加剧，行业景气度长期处于低位。根据国家统计局的数据，2012年以来，印刷专用设备制造业的利润同比增速始终在-10%到5%的区间波动。

　　行业颓势下，凹机龙头着手布局自动化产业。受制于严峻的行业形势，公司近年来业绩表现欠佳。2010-2013年，公司营业收入复合增长率为-5.17%，净利润也持续下滑，且在2013年出现 2173万亏损。2014年上半年，公司营业收入同比下滑3.3%，净利润出现YOY-85.42%的大幅下滑，虽然环比2013年下半年止亏，但是截止年中，公司在手已生效订单金额仅为1.47亿元。受宏观经济环境影响，公司的目前订单情况保持低迷状态。

　　为了应对印机行业景气低迷，公司近来从以下两个方面改善经营：1、维持国内折叠纸盒纸凹机龙头地位，同时，不增加投资以确保产业调整后的竞争优势；2、布局新兴的3C产业设备自动化行业，优化产品结构，把握时机借力收购兼并寻求能产生协同效应的标的资产。

　　二、大宇精雕受益3C产业自动化率提升深耕精雕机领域，顺势而为持续分享行业变革盛宴。按柔性化、智能化程度划分，大宇精雕主营业务由自动化专用设备、智能专用设备、机器人自动生产线三部分业务组成。1、自动化专用设备主要是玻璃精雕机产品，产品用于对手机、平板电脑等触控产品的玻璃面板进行钻孔、开槽和精修外边加工，公司生产专用玻璃精雕机经验丰富、产品成熟，2013年自动化专用设备收入占公司总收入的49.59%；2、智能专用设备CCD视觉定位玻璃精雕机2013年实现爆发式增长的原因在于OGS、On-cell、In-cell等技术路线出现使得触摸屏行业的产业链格局发生深刻变化：新技术使得智能手机由之前的两块玻璃变成一块玻璃，部分触摸屏厂商不再向玻璃面板厂采购玻璃面板转而自建生产线，催生了大量的精雕机设备购置需求。大宇精雕由于其OGS技术储备及产品成熟度的提高，把握住了这次产业变化；3、2013年公司推出第一组机器人自动化生产线并实现小规模量产，机器人自动化生产线符合行业柔性化、智能化提升趋势。目前机器人生产线业务订单充沛、增长明显，将成为公司未来业绩的核心驱动。机器人自动化生产线灵活性、智能化、柔性化程度都要高于自动化专用设备、智能专用设备，更能满足客户对设备逐渐提升的要求。参照公司2014H1销售数据，机器人自动化生产线增长良好，而智能专用设备未呈现增长，原因为客户对智能专用设备的需求提高，要求加装机械手或组装生产线，机器人自动化生产线收入替换了智能专用设备收入，逐渐成为公司业绩新发动机。以下资料来自于公司 2014年8月19日发布的公告《深圳大宇精雕科技有限公司2014年1-3月、2013年度、2012年度审计报告》

　　公司钕铁硼产品“量能”双升、智能物流产品供需共振、以及资金瓶颈解除等因素将驱动公司拐点向上趋势加速形成。维持“增持”评级，上调目标价至13元。

　　投资要点：

　　维持“增持”评级，上调目标价至13元。三因素驱动公司拐点向上趋势加速形成：钕铁硼产品“量能”双升；智能物流产品供需共振；资金瓶颈解除。在不考虑重组情况下，预计公司2014-2016年净利润分别为0.86亿、1.13亿、1.25亿元，对应EPS分别为0.31元、0.41元和 0.45元，对应PE分别为35、27和24倍，由于公司资金瓶颈解除，参考当前行业平均估值水平（A股市场相关钕铁硼及物流企业当前平均估值水平在41 倍左右），上调目标价至13元。

　　钕铁硼产品：“量能”双升，奠定业绩反转基础。公司钕铁硼产品已过2013年产能搬迁期，预计2014年产量将提升500吨至2800吨。

　　同时，公司通过产品性能优化及下游应用领域升级提升盈利能力，预计产品毛利率将由2013年的6.77%提升至2014年的20%以上。

　　目前，下游市场已升级至消费电子、核磁共振、风电、以及汽车等。

　　智能物流产品：供需有望实现共振，带来向上弹性。我国现代物流业自动化和信息化升级带来智能物流设备软硬件产品行业需求总体保持20%以上持续增长。公司智能物流设备新产能已逐步进入投产期，我们认为公司智能物流产品或将与行业需求实现共振，测算公司年供货收入有望从原先的7000、8000万元水平提高到数亿元水平。

　　资金瓶颈解除，良性发展开启。困扰公司数年的资金瓶颈在2014年将逐步解除，其一，公司定增完成，募集资金5.66亿元；其二，公司太原市厂房搬迁出的土地转让将补充资金4亿元左右（161.5亩土地，按200~300万/亩粗略测算）。

　　核心风险：物流设备订单具有不确定性；重大资产重组具有不确定性

　　安琪酵母重心重回B2B业务，收入已经开始触底回升，但净利润仍未恢复快速增长，预计随着费用控制、折旧减少及成本下降，净利润将改善。

　　投资要点：

　　首次覆盖安琪酵母，给予“增持”评级。预计2014-2015年EPS分别为0.50元、0.71元，考虑到下半年估值切换，给公司2015年35倍估值，目标价24.9元。

　　重回B2C主业，收入触底回升，利润改善可期。1、公司原总经理于2013年6月离任，部分快消品业务叫停，业务重心重回B2B业务、公司各项费用得到控制，收入、净利润开始恢复增长，2014年二季度收入、归母净利分别增长27.1%、7.1%%。2、2011年开始，公司向B2C业务转型，由于管理层把过多精力放在B2C业务而减少了对B2B业务的投入，且缺乏快消品运作经验，收入、利润增速大幅下滑，收入增速从2010年二季度的24.3%下滑至 2013年二季度的3%，归母净利增速从17.2%下滑至-46.4%。2、2011年开始大量招人、销售渠道过度投入致费用率高启+扩产能致财务费用、折旧增加，净利率大幅下降，其中快消品业务亏损，净利率从2010年二季度的19.2%降至2013年二季度的7.6%。

　　公司未来看点：预计糖蜜价格下跌，毛利率提高+YE及埃及工厂或成业绩亮点+谨慎发展B2C业务有望实现突破。1、我们预计2014/2015榨季糖蜜价格下跌10%-15%，毛利率将提高1-2个百分点。2、YE增长迅速，预计2014年YE收入可达7-8亿元，收入占比从18%提高到 22%；2014年上半年埃及工厂贡献净利润1293.8万元，占全部净利润的13.0%，埃及工厂现有产能1.5万吨，预计2014年可满产，相当于再造崇左工厂。公司计划在2015、2016年扩建YE及埃及产能，有望成为新的业绩增长点。3、B2C产品定位为利润贡献产品，保健品先试先行，公司未来对B2C业务的规划投入较入谨慎，存在外延式扩张可能性。

　　风险提示：原材料价格波动、海外工厂所处国家的政治风险等。

　　事件描述雅戈尔（600177） 今日公布了2014 年半年报。主要经营业绩如下：报告期内，公司营业收入757,689.35 万元，较上年同期下降5.16%，营业利润227,406.56万元，较上年同期上升16.54%；归属于上市公司净利润182,891.79 万元，较去年同期上升90.52%，基本每股收益0.82 元。

　　事件评论。

　　服装业务收入小幅上升，核心产品销售平稳增长。

　　2014 年1-6 月份，公司品牌服装业务实现营业收入217,354.61 万元，较上年同期增长1.13%，其中：主导产品衬衫实现营业收入73,007.46 万元，保持平稳增长；西服实现营业收入49,363.32 万元，较上年同期略有下降；休闲服实现营业收入94,983.83 万元，增速好于平均水平；实现净利润41,684.28 万元，得益于成本费用的有效控制，较上年同期增长27.25%。

　　稳定拓展线上线下渠道。

　　截至报告期末，公司网点合计 2,980 家，较年初净增加45 家；营业面积338,667 平方米，较上年同期增长8.2%，其中自营网点815 家，延续了优化调整渠道结构的侧重点，以提供更多选择、更优体验的大店为主导，占整体销售的43%。商场网点1,698 家，较年初增加48 家，占整体销售的42%。自营网点和商场网点销售收入较上年同期增长4%，但平效和人效仍有待进一步提高。

　　与此同时，公司继续稳步推进电商业务，着力提升天猫、京东等主营平台的销售空间。报告期内，公司完成线上销售流水2,800 万元。

　　受市场不景气影响，地产销售同比小幅下降。

　　2014 年上半年，房地产市场观望情绪加重，成交持续下滑。2014 年1-6月份，公司完成了隐寓的集中交付以及御玺园、苏园、西溪晴雪部分尾房的交付，实现营业收入504,784.30 万元，较上年同期降低4.79%，实现净利润54,102.23 万元，较上年同期降低2.42%。

　　维持“谨慎推荐”评级。

　　预计公司2014-2016 年EPS 为0.96 元、1.10 元和1.04 元，对应目前股价估为8 倍，7 倍，8 倍。

　　1。事件。

　　公司发布公告，公司持股5%以上股东、公司董事候选人、海兴电缆（现公司全资子公司）现任总经理阮寿国先生通过大宗交易和二级市场购买方式增持320 万股，交易均价为15.54 元。

　　2。我们的分析与判断。

　　（一）特殊人员增持后，第三大股东再次增持股票。

　　阮寿国先生为海兴电缆原股东，为公司第三大股东。本次增持320万股，是续9 月9 日董事长夫人增持125 万股之后的再次增持。本次增持主要基于看好公司目前发展状况和未来持续发展。本次增持后，阮寿国先生持股16.83%。公司在发行股份购买海兴电缆资产、募集配套资金中，公司主要高管参与了增发募集配套资金。公司核心高管拥有大量公司股票，高管利益与股东利益趋于一致。我们认为公司发展动力十足。

　　（二）跨界式发展；轨道交通投资建设业务将突破。

　　公司定位“国际一流的轨道交通高端装备供应商”，战略聚焦轨道交通领域，正努力“二次创业”，实施“从地面到车辆、从设备到系统、从增量到存量”战略，未来将 “跨界式”发展。公司在研高铁动车高端装备、大功率再生储能控制设备、有轨电车装备、纯电动车装备等相关技术。公司已与北京城建设计公司签署了战略合作框架协议，通过工程总承包及BT、BOT、PPP 等模式协力开拓城市轨道交通投资建设业务。

　　公司为国内最大的轨道交通电源解决方案集成商之一。公司在手订单6 亿元；今年上半年新增订单2.65 亿元，同比增长231%。三大新业务车载辅助电源（今年上半年已中标1100 万元）、车载动态安全检测设备（已中标武广高铁；普速产品已在多地通过验收）、屏蔽门核心系统（已完全具备正线应用的技术条件）已获得突破。

　　（三）预计海兴电缆业绩将超预期；业绩将高增长。

　　公司三季报业绩预增80-110%。公司已经完成了对海兴电缆的并购相关事项。今年上半年海兴电缆完成净利润4540 万元。电缆加工和铺设为车辆生产第一个环节，海兴电缆在手订单充足，预计实际业绩将超预期。

　　3。投资建议。

　　不考虑海兴电缆收购，预计14-16 年EPS 为0.23/0.33/0.48 元，PE 为69/47/33 倍。考虑海兴电缆全年业绩，预计摊薄后实际备考EPS 为0.37/0.50/0.67 元，PE 为42/32/24 倍；公司明确提出未来将“跨界”发展，预计未来公司业绩仍有上调潜力，持续推荐。风险提示：铁路重大事故致行业景气下滑，“跨界”发展低于预期。

　　分散染料的原材料还原物 60%以上产能关停，且明年上半年以前无法复产，意味着分散染料未来供给将出现明显缺口：近期宁夏明盛被媒体曝光沙漠污染事件，工厂随后被停产，我们跟踪行业了解到另外两家还原物生产企业宁夏中卫鑫三元、内蒙古图腾化工目前也处于停产状态。宁夏明盛新厂设立在中卫，原计划 10 月份投产，受老厂区污染曝光影响也将向后推迟，而废酸处理装臵最快也需要 6 个月时间，环评或许还要重做，因此我们预计 15 年 5 月份前将难以投产。行业月产量约 2500 吨，明盛为 1500 吨，龙盛 500-600 吨，其余为 500 吨，宁夏明盛等停产意味着 60%以上产能没有了。国内还原物生产技术分为两种，上述三家企业为铁粉还原法、铁泥固废污染、废酸难以处理，浙江龙盛为加氢还原法、废酸通过氨中和制备硫酸铵，三家停产后龙盛开工稳定且目前为国内唯一供应商、主要为自用。

　　几大厂商库存 2 个月，但一旦需求起来，将快速消耗，价格已开始大幅上涨： 库存方面，几大厂商预计仅为 2-3 个月用量，随着消耗供需失衡的局面将会逐渐显现。价格方面，还原物已由前期的 3.8 万元/吨上涨至 10 万元/吨，而还原物又是分散染料必不可少原材料，预计价格仍有大幅上涨可能且难以保证供应，小型分散染料企业将被迫停产、限产，行业供给面临有史以来最大冲击，分散染料价格大概率将继续上涨。

　　染料出货量复苏，预计未来成为价值成长品： 从分散染料出货量来看，目前下游需求逐步复苏，浙江龙盛 9 月 10 日后日均发货量约为 300 吨，是 8月份的 2 倍左右。在低成本、原材料中间体配套、专利垄断等因素作用下染料龙头企业优势依然显着，我们预计染料行业格局将会类似 MDI、盈利能力将趋于稳定，目前浙江龙盛 PE 为 8 倍属于低估。对比 MDI 和染料可知，国内企业即是全球龙头，具备定价权，未来行业供需格局相对稳定，盈利将维持在较高水平。

　　现金流充沛，外延预期强烈： 在染料、中间体等内生增长带动下，龙盛现金流极其充沛，目前负债率处于历史较低水平，已申请巨额度超级短融，我们认为未来外延预期强烈。我们预计公司 14-16 年 EPS 为 1.79、2.15和 2.57 元，维持买入-A 评级，目标价 21.5 元

　　风险提示：染料需求持续低迷、外延扩张低于预期的风险等。

　　1、大手笔引入小米投资，以互联网思维打造移动健康云平台！（1）借力小米，发力国内市场。公司在开曼设立孙公司iHealth Inc。引入小米投资2500万美元作为战略投资者，小米投资将持有新公司20%的股份。此后，小米公司将与iHealth在用户体验、小米电商和云服务方面开展深入合作，共同打造移动健康云平台。我们认为，iHealth已被证明在北美及其他海外市场具有较强竞争优势和市场接受度（2013年收入 1000万美金，2014年上半年仅欧洲市场就实现200万欧元收入），引入小米后，将充分借力小米在互联网思维运营、电商渠道、用户体验等方面的优势，进一步迅速在国内拓展市场份额，抢占先机获取用户（此前公司已于京东合作国内首发iHealth血压计）。（2）激励到位，小米投资后持有公司总股本的 20%；总股本的10%作为库存股，用于未来员工的股权激励，70%股权部分由九安医疗持有，此举为未来引入优秀人才做出铺垫。（3）排他性承诺充分保障合作质量。小米投资及其关联方承诺在本项目交割完成后的两年内不投资以以下产品为主要经营范围的项目或者公司（“公司竞争者”）：A。基于健康大数据的医疗平台、产品或者；B。以血压和血糖测量为单一功能的血压和血糖测量产品。我们认为，未来两年将是互联网医疗的爆发期，小米承诺充分体现了与iHealth合作的决心，以及极大的信心，将有助于双方高质量合作。

　　2、定增募集不超过8.1亿元，大举投入移动医疗，全市场暂无第二家。（1）最大手笔投资，实现二次领先。公司募集资金将主要用于A。移动医疗周边生态及智能硬件研发基地（4.8亿元），B. 产品体验中心（6636万元），C. 客户服务中心建设（1437万元）以及D。补充流动资金（2.3亿元）。我们认为，这是目前国内A股上市公司中对于移动医疗领域最大手笔投资，将使得公司在已经领先的基础上再次领先，大幅拉开与竞争对手差距。公司是A股市场中唯一一个充分打入北美和欧洲市场的移动医疗企业，也是唯一具备“硅谷基因”的移动医疗企业。（2）决心彰显大视野。我们认为公司大手笔投资移动医疗的决心，体现了公司的前瞻性和全局视野。在目前一级市场资本迅速升温，丁香园、春雨医生等互联网医疗公司相继获得7000万美金和5000万美金巨额融资的背景下，互联网医疗将进入残酷竞争和争夺赛道阶段。错过目前最关键的布局时期，将很可能失去未来移动医疗的市场。（3）致力于投资“移动医疗周边生态”，表面公司极具生态模式思维及闭环思维。公司不仅仅投入智能硬件制造，还致力于构建“生态”，打造闭环，体现出公司对于移动医疗的理解极为深入，认识到单一环节难以完全带动移动医疗业务的扩展，只有营造生态，打造一体化的医疗服务闭环，才是发展移动医疗的必经之路。

　　3、自上而下看，九安医疗是最符合最佳互联网医疗商业模式的公司。公司是最符合“四句真经”标准，且兼具重度垂直基因的互联网医疗企业。在我们的《互联网医疗：享行业盛宴，记“四句真经”》的行业深度报告中，我们提出了顺人性刚需是盈利基础，数据决定发展空间，社群带来流量沉淀，线下服务链是竞争壁垒。而九安医疗是目前我们认为最具备“四句真经”特质的互联网医疗企业：（1）“顺人性刚需是盈利基础”，九安医疗推出的移动互联血压计、血糖仪是病患刚需。我国有高血压患者超过3.3亿人，高血压症状主要有头痛、头晕、头昏、头胀等，严重者可表现为气喘、呼吸困难、浮肿、视力障碍、恶心、呕吐、偏瘫等并发症，高血压的治疗对于高龄人群来说是较强刚需。另外，我国目前糖尿病人超过1.14亿人，糖尿病极易引起并发症，后果相当严重，包括足病（足部坏疽、截肢）、肾病（肾功能衰竭、尿毒症）、眼病（模糊不清、失明）、脑病（脑血管病变）等。所以九安医疗专注于医疗级的互联网医疗硬件产品，符合刚需顺人性的原则。（2）“数据决定发展空间”，九安医疗已经着手通过硬件——APP——云端数据的方式对消费者的数据进行搜集，并且已经开始积极在海外开展与医疗服务价值链上其他主体的合作（包括苹果的Healthkit），以及部分尝试与保险公司进行商业合作，目前公司移动互联血压计等产品的用户数量已经达到几十万级别，未来随着公司互联网营销思路的实施，用户数量有望大规模增长，符合我们认为极其重要的“数据决定发展空间原则”。（3）“社群带来流量沉淀”，九安医疗积极构建智能硬件使用场景，目前公司的智能腕表产品已经与微信实现互联，是首批4家与微信互联的公司之一，在社群思维方面具有领先意识。同时，公司也一直在摸索医疗级移动互联硬件的社群构建和产品定义。此次与小米合作，将有助于公司对于社群商业更深刻理解，打造更具粘性的社群商业模式。（4）“线下资源整合是竞争壁垒”，目前九安医疗已经着手开始线下医疗服务价值链资源的整合：在国内，公司已经尝试与天津三潭医院展开合作，利用公司的移动互联血糖仪产品为三潭医院提供高效的3000糖尿病患者管理。在美国，目前公司与Care innovation等公司开始合作，共同探索与保险公司的合作模式。此外，美国心脏病学会（American HeartAssociation）、美国糖尿病学会（American Diabetes Association）、GE-Intel的合资公司Intel-GE Care Innovations？公司在上半年均开始与公司战略性合作。我们认为，公司iHealth品牌产品在海外的提前布局为公司盈利模式的扩张带来了良好开局（国内互联网医疗基于商业保险的盈利模式空间有限，而美国这种模式的空间非常巨大），公司在国内、国外均开始尝试整合线下资源，在同类企业中属于领先水平，这也正是公司打造“重度垂直模式”的具体体现。

　　4、如何理解短期业绩？我们认为加大投入是最正确的选择。（1）首先，公司短期业绩压力并非来自盈利能力下滑，而是投入持续增加所致。公司在2013年全年和2014年上半年均未能够实现盈利，我们认为这主要源于公司策略性营销投入（部分体现于毛利率），以及研发和市场投入加大所致。而在培育市场，获取用户的初期，我们认为加大投入才是最正确的选择。（2）另外，2014年短期公司业务增长仍值得期待。新增市场空间主要来自三方面：美、欧、国内三大市场同步发力；电商渠道锦上添花；血糖仪产品开始切分全球200亿美元市场蛋糕。iHealth产品在 2013年主要针对北美市场销售，销售金额达到1000万美元。2014年，公司将重点拓展欧洲以及国内市场。目前公司已经注册了法国子公司，全面负责公司iHealth系列产品在欧洲的营销，初步预计2014年公司在欧洲市场销售额有望达到500万欧元以上（仅上半年以及达到200万欧元）。针对国内市场，公司2013年已经尝试了电商平台等互联网销售渠道，2013年公司传统产品在电商平台销售额约为7000万元，公司传统产品在电商渠道方面的摸索和尝试也为iHealth新产品进军国内市场奠定较好的基础，公司已经在2014年下半年开始重点布局iHealth产品在国内市场的销售。此次公司和小米形成战略合作后，将极大地帮助公司iHealth产品在国内市场迅速占领份额。（3）第三，在产品结构方面，公司将重视移动互联血糖仪产品的推进。相比血压计，血糖仪产品拥有类似“剃须刀+刀片”的商业模式，一旦通过硬件获取客户，可以通过销售血糖试纸产生持续收入。公司目前iHealth血糖仪在北美售价29.95美金，试纸价格在1美元/片，价格与强生、罗氏等竞争对手齐平。公司公司2014年新推出手机耳机接口插拔式血糖仪，携带和操作更为便捷。同时公司开始尝试互联网思维运作，计划以硬件免费赠送的方式强势攻入血糖仪市场（通过试纸收费盈利，各品牌试纸无法通用），从而切分全球200亿美元血糖仪市场，相较公司目前4亿元营业收入，即使在血糖仪市场占据不到1%份额，收入水平也将翻几番。

　　5、品牌、渠道均具有显着竞争优势。（1）在品牌方面，公司拥有iHealth自创品牌，充分借力苹果，增加了品牌知名度和美誉度，降低营销成本。公司iHealth系列产品是世界首款与苹果产品相连的血压计、世界首款与苹果产品相连的Baby monitor、世界首款与苹果产品相连的蓝牙血糖仪、世界首款与苹果产品相连的安防产品），在与苹果公司合作的过程中，苹果为公司在北美渠道市场拓展起到了很大的帮助作用。公司目前在美国、欧洲、日韩、港台等地都成功在三个门类（软件、医疗器械、电子产品）注册了iHealth商标。在国内 iHealth商标注册还需要时间解决，但是并不影响公司产品在国内的销售。（2）在渠道建设方面，首先公司在过去几年海外市场积累了较多强势零售渠道资源，例如Bestbuy、苹果专卖店、Target等大型零售商。新产品拓展市场较其他竞争对手更加迅速。同时，公司在国内电商平台也已经有所突破，2013年公司传统产品的电商销售额超过7000万元，占国内销售收入接近50%。预计2014年公司在电商平台销售额增速将达到50%以上。此次公司与小米合作，将充分借力小米电商渠道，为公司渠道竞争力又有所增强。

　　6、从二级市场投资角度，公司是A股市场稀缺品种，极具互联网思维。此次得到小米投资和战略合作后，公司未来有望成为平台型企业。公司是A股市场目前唯一已经实现移动健康医疗产品大规模销售的上市公司。同时公司建立起的“硬件做入口、APP做连接、云端健康大数据应用”的商业模式已经初具雏形。公司意图成为未来健康领域的“苹果”，成为平台型企业。 我们认为公司在战略方面符合未来移动互联网的大局势，同时公司计划免费提供血糖仪硬件从而大规模获取客户，从后续的试纸和增值服务以及平台大数据应用获取收入的模式也符合互联网思维模式，是传统硬件企业中为数不多能够实现互联网思维落地的企业。同时，公司在产品设计方面追求极致，也躬行了互联网的“极致” 思维，连续获得“IF奖”与“红点奖”等产品设计界的顶级奖项（2013 年共有4 款产品获得红点奖，2014年1月公司8款产品同时获得IF大奖）。 此外，公司在快速迭代方面也执行较好，自2011 年以来，公司以每年2-3款 iHealth 新产品的速度，现已上市5大类别，10余款产品。在应用程序（APP）开发和云数据存储及服务方面，相应版本不断更新迭代，已基本具备一定个人健康服务的能力。

　　7、投资建议：九安医疗处于从传统医疗行业向互联网医疗行业转型阶段，不能以一般的PE、PS估值思路考虑公司价值。首先，公司毛利率水平相对保持稳定，体现出公司现有产品具有较强竞争力。而公司业绩目前处于盈亏平衡阶段，主要来自于转型期的研发费用支出（包括互联网人才招聘）以及探索新型营销模式的试错成本。我们认为，这些表面上“费用化”的部分，实质上应该是“资本化”的。其次，公司未来的主要发展空间并不在传统业务，关注公司移动互联产品的竞争力才是重点。目前公司iHealth产品竞争优势凸显，是首个在海外实现大规模销售以及较高品牌知名度的中国移动互联网医疗企业，先发优势明显，此次又与小米合作，更进一步增加了竞争优势。同时公司符合我们“四句真经”的筛选原则。我们长期看好公司业务发展，如果公司战略执行顺利，到2016 年，核心用户群将超百万级别（并且更多是海外用户），甚至达到千万级别，公司基于用户产生的非硬件潜在收入空间可大十亿级别，盈利前景广阔。预计 2014-2016年收入增速分别为25.38%、46.69%和41.78%，EPS分别为0.03、0.10和0.23。给予“强烈推荐”评级。

　　安信点评：新能源汽车大功率无线充电系统是由中兴通讯 CGO2实验室历时

　　三年孵化的项目，实现了插电以及换电以外另一种新的新能源汽车充电模式。技术原理上来看，公司率先实现了大功率（3kw-300kw）无线充电系统的核心技术研发，在无线充电效率（可达到90%以上）以及无线充电距离方面（20cm）较为领先。而且值得一提的是这是一整套可运营的无线充电大系统，可以实现无人工干预下的车辆自动充电、支付以及身份识别等功能。

　　我们认为新能源汽车无线充电拥有较大的经济优势以及技术优势，同时有助实现汽车轻量化。（1）经济优势来自于：无线充电可以利用现有的停车位以及车辆暂停区域，无需征用土地建设充电站，可采用全地埋的方式，降低充电站建设和普及难度。（2）技术优势来自于：充电过程自动化，包括身份认证、安全监控、电费计量以及支付环节，充分利用了中兴通讯整体解决方案的能力；在行车线路内合理规划充无线充电站（埋地方式），可以使得电池处于浅放浅充状态，这对于延长电池寿命也有很大帮助。（3）汽车轻量化：由于在行车线路上可以充电，因此车辆可以降低电池的配臵，直接减轻汽车重量。

　　鉴于中兴通讯无线充电技术已经成功实现商用，我们对于无线充电技术在国内新能源汽车领域的前景较为看好。估算湖北襄阳的公交示范线的投资额度在数千万量级，若后续在全国顺利推广，该市场会有较高的成长性，预计空间在百亿元以上。中兴通讯能够较早推出车辆无线充电方案，技术实力较为领先。

　　投资建议：4G业务给公司 2014 年业绩复苏打下坚实基础，M-ICT 战略赋予公司更强的创新能力。本次新能源汽车大功率无线充电系统仅是公司众多技术储备中的一种，并且拥有较大的成长空间，我们维持公司平台价值被低估的观点。预计公司 2014 年和 2015 年 EPS 分别为 0.79 元和 1.01 元，维持买入-A 的投资评级，维持 20 元的目标价，建议投资者重点关注。

　　风险提示：4G 招标有价格战的风险；终端毛利率不达预期的风险。

　　零售业务平稳经营，地产业务增厚业绩

　　文峰股份发布2014 半年报，1-6 月实现收入41.13 亿元，同比增长9.16%；归属母公司净利润2.51 亿元或EPS=0.34 元，同比增长21.5%；扣非后净利润增长28.1%。剔除文景置业和如皋文峰地产项目本期收入2.23亿元和净利润约4000 万（毛利率44.4%，净利率18%），我们测算公司零售主业收入同比增长2.8%，净利润同比增长2%，符合预期。

　　零售主业毛利率提升1.2pp，新开店致费用率上升

　　1H14 整体毛利率同比/环比大幅上升3.64pp/2.37pp 至21.12%，剔除地产业务影响，零售业务毛利率同比亦上升1.2pp（其中百货/超市/家电毛利率分别上升1.0/0.5/2.2pp，一方面与门店提档升级、去年黄金抢购高基数有关，另一方面也与家电新签合约返点提高0.5-2 个百分点有关（另文峰电器天猫店开业，实现线上线下互动；销售+管理费用率同比上升0.66pp 至9.25%，其中人工费率和租金费率略有上升，主要由于上半年新开连云港墟沟店和南通文峰城市广场店；财务费用率同比上升0.64pp 至0.38%。

　　盈利预测及投资建议

　　按照“立足苏中苏北，融入苏南上海”的发展方向，公司未来仍将加快扩张步伐。上半年新开3.6 万平的连云港墟沟店以及10 万平的南通文峰城市广场项目。此外，海门新店、启东项目二期、如皋白蒲项目、如皋城市广场项目等均在筹备中。文峰城市广场和如皋长江店的期末预收购房款分别为5.9 亿和960 万，预售比例分别为48%和31%，预计在未来2 年内将陆续确认收入，增厚公司业绩。我们维持14-16 年EPS 预测为0.61、0.62和0.7 元，其中14 年地产贡献eps 约0.07 元，给予“谨慎增持”评级。

　　风险提示：外延扩张步伐低于预期；房地产收入确认低于预期。