三元股份:未来奶粉业务壮大有望带来业绩高弹性

　　一、事件概述

　　1、公司董事会同意在北京市大兴瀛海工业区投资建设一个年产5万吨的现代化乳粉加工厂,项目投资总金额约15亿元人民币。

　　2、董事会决定将不超过5亿元人民币(含5亿元)的公司债券分期发行。

　　二、分析与判断

　　项目包含5万吨乳粉产能及干酪、乳清生产线等,建设期预计两年零八个月

　　公司拟建设5万吨现代化乳粉加工厂,可生产系列乳粉,包括婴幼儿配方乳粉、中老年乳粉、甜乳粉、淡乳粉、冰淇淋乳粉、特殊人群乳粉等。项目分两期建设,一期建设项目包括:年产5万吨乳粉生产线。二期建设项目包括:干酪、乳清生产线、中试车间等。项目建设期预计为两年零八个月,包含建设期的投资回收期为10 年。项目预计总投资约15亿元人民币。

　　三元未来成长性凸显,业绩弹性大,奶粉满产后市值有望达到270亿元。

　　该项目对公司未来发展意义重大。1、未来项目达产有望使公司收入翻倍。公司2012年固体奶收入6.43亿元,包括奶粉、干酪、大包粉等。其中小包奶粉销售约3000 吨,销售额约2.5亿,单价约83元/公斤,按此单价计算,5万吨乳粉产能将对应销售额40多亿元,公司2012年收入35.53亿元,项目达产有望使公司收入翻倍。2、奶粉业务未来有望实现全国扩张,产能消化问题不大。目前公司奶粉销售主要在北京周边地区,包括河南、河北、山西、安徽和湖南等地,未来将从华北地区扩张到其他区域,有望通过实现全国扩张来消化产能。3、未来业绩弹性大。公司2012年小包奶粉平均毛利率约为40%,婴幼儿奶粉毛利率更高, 公司2012年期间费用率约为26%,假设公司全国化期间费用率上涨至30%,营业利润率约为10%,所得税率25%,推算出净利率约为7.5%,该奶粉项目将贡献大约3亿净利润,2012年公司归属于母公司所有者净利润仅为3280万元,奶粉项目未来将带来较大业绩弹性。4、奶粉满产后市值有望达到 270亿元。投产期约在2016年下半年,对比伊利新西兰4.7万吨奶粉项目投产情况,预计奶粉项目将在2019年满产。原有业务按照年复合增速15%计算,到2019年收入有望达到95亿元,加上奶粉40亿收入,2019年收入有望达到135亿元,按照2倍PS计算,市值有望达到270亿元。

　　三、盈利预测与投资建议

　　由于公司属于拐点型公司,未来成长性较高,我们按照2.5倍ps和2014年50.56亿元收入进行估算,合理市值为126亿元,对应股价为14元,首次覆盖给予强烈推荐评级。

　　四、风险提示:原奶供应不足限制奶粉业务扩张

　　中炬高新深度研究:调味品和房地产业务共同发力

　　经过几年的主业调整,现今公司聚焦调味品和房地产。调味品行业规模大,近几年增速高,并具有持续性。整体来讲所谓大行业,小公司,集中度不高,未来有望提升集中度,而龙头公司显然收益。随着消费习惯从“老抽”到“生抽”的转变,有一个用量的提升,而居民收入水平的提高,又有一个“价”的提升,正所谓“量” “价”齐升。而地产业务,整体市场又开始回暖。

　　公司在国内调味品行业市场占有率排名前三(另外两家为海天和李锦记),在酱油子行业中,仅次于海天,排第二。公司调味品两大子品牌“厨邦”和“美味鲜”针对不同细分市场和领域,具有很强的互补性。且公司调味品产能不断扩充,现有调味品产能30万吨,今后有望在一段时间内以每年20%的产能增速扩产,用以支持公司全国化的进程。调味品子公司“美味鲜”高管做业绩动力大,完成董事会指标后,会有激励,员工积极性强。

　　公司房地产位臵距离香港,广州和东莞均在1个小时之内的车程。且目前中山的轻轨已通车,而项目又正好处于中山轻轨站旁,今后将会带动周边的配套设施逐步形成,未来随着二期、三期建设好后,公司所建地的价值会继续提升。

　　我们预计公司2013-2015年净利润为2.24亿,2.92亿和3.84亿元,对应EPS为0.28元,0.37元和0.48元。由于公司未来的产能不断达产,公司做出业绩动力强,结合地产项目今后可能确认收入会持续超预期,足可以支持公司14年30--35倍PE,结合公司14年EPS为0.37元, 则其对应股价为11.10元-12.95元,给予“推荐”评级。

　　通威股份深度研究:摒弃偏见,浪子回头金不换

　　目前国内工业饲料覆盖率为31.4%,若2020年提高至40%,水产养殖量5800万吨,饲料需求将超过3000万吨,行业尚有空间60%。近年来市场集中度逐步提高,大规模集团企业成了市场王者,预计两家水产饲料龙头市场占比将会超过30%。

　　公司加速扩充饲料产能。通威2010年投资新建中山、淄博和佛山通威;2011年新建昆明、青岛和海阳通威,2012年新建高明、天门、宾阳和宁夏通威等。过去三年,公司饲料产能分别为681万吨、739万吨和819万吨,按照目前新建产能速度来看,2014年公司饲料产能将会超过1000万吨。

　　寻找差异化,销售贴近客户。通威之前营销仅停留在经销商层面,而近几年这一情况大为改观。在养殖效益出现波动的情况下,公司寻找差异化竞争的道路,与竞争对手卖高附加值调水产品不同,公司在不增加养殖户投入的情况下,能使的养殖效益大幅提高,这也较为被市场接受。

　　与九鼎合作,给猪饲料插上翅膀。九鼎饲料重销售而扩张较难,而通威全国布局将近90分子公司,拥有丰富的土地和产能资源,插上九鼎销售的翅膀后,实现双赢。公司计划与九鼎在2015年之前成立30个子公司,若按每个子公司15万吨产能计算,则可以贡献450万吨产能,产能利用率60%,每吨100元利润,给公司贡献1.35亿利润。

　　估值与投资建议:相较过往的劣迹,我们更应该看到公司积极的转变。上半年起我们就坚定看好公司业绩反转,预计 13-15年公司营业收入151.64亿元、175.56亿元和202.93亿元,归属母公司净利率1.98亿元、2.68亿元和3.48亿元, EPS分别是 0.26元、0.35元和0.45元,相对于目前股价对应PE分别24、18和14倍,继续给予推荐评级。 风险提示:饲料销售不及预期;食品加工业务亏损加大。

　　　华谊兄弟:首日票房表现优异,暂不上调盈利预测

　　事件:新闻媒体报道《狄仁杰之神都龙王》28日首映当天票房达到6400万元。

　　点评:

　　首日票房位居华语电影排名第4,再次印证公司制作实力。1)根据新闻媒体报道,《狄仁杰之神都龙王》首日获得票房6400万元,仅次于《画皮2》的800万、《西游降魔篇》的 7685万和《小时代1》的7000万首日成绩,票房表现优异;2)这一数字也远高于前作《狄仁杰之通天帝国》首日2000万票房的成绩(最终票房2.9 亿),同时也高于徐克上一部执导大片《龙门飞甲》首日2500万的票房成绩(最终票房5.4亿),充分印证了国内巨大的电影票房市场潜力以及华谊兄弟在电影制作上的竞争力。

　　中性情形下《狄仁杰之神都龙王》票房有望达到6-7亿。市场及我们之前预计《狄仁杰之神都龙王》最终票房约为5亿;参考首日票房以及徐克执导电影(《龙门飞甲》首日2500万票房最终5.4亿票房)以及2010年上映的《狄仁杰之通天帝国》票房表现,我们认为,得益于银幕数的提升(当前银幕数量约为10年的2.4倍)、3D所带来的平均票价提升(《狄仁杰至通天帝国》平均票价34元,《狄仁杰之神都龙王》首日平均票价预计在42元左右)、观影意愿提升,《狄仁杰之神都龙王》最终票房有望达到6-7亿元;3)考虑到国庆档较大的市场容量(12年国庆黄金周票房仅为3.96 亿,今年或能达到5亿以上)、缺乏重量级竞争对手(首日票房占28日当天全国票房的68.8%、29日排片占比达到33.8%且13年以来国内电影市场缺乏优质的国产古装片),达到甚至超过上述票房目标或是大概率事件。

　　暂不上调盈利预测,期待公司内生+外延战略持续推进,重申“买入”评级

　　　上海机场:自贸区建设利好公司长远发展

　　自贸区细则落地,由于所得税优惠未被囊括,因此预计短期内对公司业绩正面刺激小。但从长远看,自贸区建设对提升浦东机场航空枢纽价值意义重大。当前 A股股价对应2013年和2014年动态P/E为16倍和14倍。受自贸区获批消息刺激,该股股价已经达到前期目标价,下调评级至持有。

　　9 月27日,国务院下发《中国(上海)自由贸易试验区总体方案》,首批改革政策细则落地。尽管此前普遍预期的“15%企业所得税优惠”政策没有在首批政策中落实,但是从长远看,自贸区建设有助于提升浦东国际机场航空枢纽价值,客运量和货运量的增长将推动航空业务和非航业务的快速发展。

　　从中短期看,鉴于自贸区刚挂牌,我们认为主要任务将集中在配套设施的改良与优化,比如:航站楼改造、信息平台改进、出入境手续、中转联程流程优化等等。新企业入驻带来的人流量增长对主营业务贡献将不明显。

　　截至2013年6月30日,T1航站楼改造项目完成项目进度13.15%。公司透露,从目前的施工进度来看,预计年内结构封顶,2014年完成主体工程,2014年上半年即可收尾。改造完成后,T1航站楼年旅客吞吐量将从目前的2000万人次增加到3680万人次。将使浦东机场旅客吞吐量增长28%。

　　8月营运数据显示航空客运需求继续回升而货运需求持续低迷。8月,实现飞机起降架次33651架次,环比增长2%,同比增长6%;旅客吞吐量450万人次,环比增长3%,同比增长7%;货邮吞吐量24.32万吨,环比下降0.25%,同比下降2%。

　　预计2013年浦东机场飞机起降架次为38.2万架(YoY+5.8%),旅客吞吐量4,780万人次(YoY+6.5%),货邮吞吐量可完成285万吨(YoY-3%)。

　　盈利预测:2013年上半年公司实现归属于母公司股东的净利润8.93亿元,同比增长18%。预估公司2013年和2014年可分别实现净利润18.28亿元(YoY+16%,EPS为0.95元)和19.99亿元(YoY+9%,EPS为1.04元)。