中金岭南：16年锌矿供应收缩助力锌价反弹，公司业绩预期改善
　　事件描述
　　2015 年全年公司实现营业收入 169.38 亿元， 同比下降 31.1%， 实现归母净利润 2 亿元，同比下降 57.3%， 全年实现 eps 0.09 元/股（ 四单季 0.05 元/股， 三单季-0.03 元/股）， 扣除非经常性损益后每股收益为-0.08 元/股。

　　事件评论
　　铅锌产量稳健增长，价格下挫拖累业绩： 2015 年锌、银年度均价分别下跌21.4%、 7.5%， 铅上涨 9.8%。尽管 2015 全年铅锌加工费处于历史高位，但下滑的锌价格依然拖累公司矿产业务，全年铅锌铜采掘、冶炼及销售综合毛利率 15.3%,比去年同期下降 5.76 个百分点。2015 年公司产国内矿山生产铅锌金属量 18.74 万吨，同比下降 0.79%； 国外矿山生产铅锌金属量 13.93 万吨，同比增长 6.5%。公司旗下冶炼企业生产铅锌冶炼产品 25.87 万吨，比上年同期增加 3.4%。

　　2016 年预计铅锌产量平稳，金属价格反弹助力业绩回暖： 2016 年公司计划生产铅锌金属量约 33 万吨， 冶炼铅锌金属产品约 25 万吨，铅锌业务保持平稳； 其他伴生品种以及非主营品种方面， 铅锌精矿含银约 150 吨（ 同比2015 年 152.89 吨基本持平）， 铜精矿金属量 9400 吨（ 同比 2015 年 6900吨增长 36.2%），铜精矿含黄金 380 公斤（同比 2015 年 272 公斤增长 39.7%）。我们认为根据目前公司铅锌矿产量来看，铅锌价格复苏带来的盈利弹性远大于其他品种， 2016 年在锌供给收缩带来锌价格回暖的大背景下， 公司业绩将有望回暖。

　　2016 年海外锌供给收缩： 我们统计了包括嘉能可减产在内的海外锌矿山关停情况， 合计减产 120 万吨左右，占比全球总供给 9.1%。 但考虑到目前冶炼商的高库存情况，预计 2016 年下半年才会出现明显的短缺情况。我们认为， 进入下半年， 锌金属价格将有一定程度的回暖。

　　维持 谨慎推荐 评级。 预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.15、 0.10 和0.12 元， 维持谨慎推荐评级。

　　投资风险和结论的局限性： 美元大幅度走强或中国需求下滑导致金属价格大幅下滑， 嘉能可提前复产导致锌价大跌。（长江证券）




 

　　农业银行：手续费收入结构优化，风险加速暴露
　　事件：
　　农业银行发布2015年年报：2015年实现营业收入5408.62亿元，同比增长3.2%；归属股东净利润1805.82亿元，同比增长0.6%，EPS0.55元。净利息收入4361.4亿元，同比增长1.45%。2015Q4不良率2.39%，环比上升37bps，拨备覆盖率189.43%，环比下降29pc，拨贷比4.53%，环比上升12bps。

　　评论：
　　1、受息差拖累净利息收入仅同比微增1.5%，手续费收入趋于稳定。农业银行单季净息差连续四个季度环比下降，2015Q4单季净息差环比收窄3bps，全年净息差收窄26bps，息差收窄的幅度在四大国有行中最大。农行净息差大幅收窄主要由于农业银行的负债成本一直维持较低的水平（2014/2015分别为2%/1.94%)，本身的下调空间较小，而利率市场化使得其负债成本刚性尤为显着，降息后贷款定价水平随行就市，对息差造成较大的冲击。从目前来看2.72%的息差水平仍然领先于同业，展望2016我们认为农行净息差仍然面临着较大的挑战，预计还有15-20bps的收窄空间，净息差是否能超预期主要取决于资产端结构调整的速度和效果。从结构上看手续费收入的稳定性有所增强，预计手续费收入将平稳增长。融资类手续费（顾问和咨询费、承诺手续费）占比压缩至12.64%，传统零售相关手续费收入占比达到55%。电子银行业务发展迅猛，2015实现电子银行手续费收入89.6亿元，同比增24%。电子银行手续费收入占比进一步提升，目前已接近10%。

　　2、信用风险暴露加快，我们预计农行仍将处在不良余额和不良率双升通道。不良率环比上升37bps至2.39%，高于银监会披露的行业平均水平（1.67%）。从不良的行业分布来看，批发零售业不良暴露的幅度最大，不良率从2015H7.82%提升至12.31%,批发零售业不良贷款占比达35%。关注类贷款余额增速放缓，但关注类贷款率4.2%仍环比微升8bps，我们估算单季加回核销不良贷款生成率为208bps，环比上升80bps。Q4拨备计提超预期，拨备覆盖率水平高于同业，拨备对盈利的缓冲空间仍然较大。2015年农行大力度计提拨备1531.54亿元相当于2014年计提额的1.35倍，超出我们的预期。拨备覆盖率189%，在目前披露年报的大型商业银行中排名靠前。

　　我们小幅调整2016E/2017E归属于普通股股东净利润增速为0.4%/0%,对应2016E/2017EEPS分别为0.55/0.55元，对应BVPS分别为4.00/4.56元。现价对应20160.7XPB，估值水平处于行业地位，具有较大的安全性。维持审慎推荐-B评级。（招商证券）




 

　　环能科技：加码市政污水布局，黑臭水体订单有望放量
　　环能科技(300425)净利润下降3%，期间费用大幅增长拖累业绩增速公司2015 年实现营业收入3.30 亿元，同比增长40.16%；归母净利润0.52亿元，同比下降3.32%；每股收益0.34 元。公司加大销售投入，水处理设备销售及运营增加，加上江苏华大并表，带动收入增长，但同时销售费用同比增加65%、管理费用同比增加45%（研发增加646 万，增长95%）拖累净利润增速。公司一季度盈利580-710 万元，同比增长30%-59%。

　　水处理收入增长22%，应收账款大幅增长分业务看，受益于公司在黑臭水体治理领域的开拓，公司水处理收入2.85亿元（+22%），其中成套设备收入2.03 亿（+15.72%），运营收入0.82 亿元（+40.15%）。江苏大华11 月初并表，贡献离心机收入0.44 亿元。下游钢铁、煤炭行业低迷，客户回款有所延迟，导致公司应收账款2.82 亿，增长96%，资产减值1664 万元，增长73%。

　　瞄准黑臭水体治理，订单有望放量公司凭借超磁分离技术，从冶金行业向煤炭行业、水环境治理等领域积极拓展。省会城市17 年限期消灭黑臭水体，未来两年黑臭水体治理市场有望加速启动。公司技术优势明显，在成都、北京、深圳等地有示范项目，先后拿下深圳茅洲河流域（3 年5520 万元）、后海片区（3 年4270 万元）两个大单，未来订单有望放量。

　　外延拓展增强工程运营能力，给予谨慎增持评级不考虑募集配套资金，预计公司2016-18 年EPS 分别为0.59、0.81、1.00元，对应PE 54X、39X、32X。公司收购江苏华大，向下游污泥处理行业延伸；此次公告拟发行股份及支付现金收购四通环境65%股权并募资1.74亿元，拟900 万收购道源环境100%股权，公司市政污水工程及运营能力将大幅增强。公司外延并购加快市政污水布局，给予谨慎增持评级。风险提示：业务拓展不及预期，收购整合不及预期（广发证券）




 

　　华菱钢铁：全年业绩大幅转亏，期待募投项目助力公司转型
　　事件描述
　　华菱钢铁发布 2015 年年报，报告期内公司实现营业收入 414.06 亿元，同比下降 25.63%；营业成本 402.41 亿元，同比下降 21.48%；实现归属于母公司净利润-29.59 亿元，去年同期为 0.75 亿元； 2015 年实现 EPS 为-0.98 元。

　　4 季度公司实现营业收入 94.34 亿元，同比下降 25.13%；实现营业成本104.27 亿元，同比下降 10.53%；实现归属于母公司所有者净利润-18.63 亿元，去年同期为 0.32 亿元； 4 季度实现 EPS-0.62 元， 3 季度为-0.31 元。

　　事件评论
　　量价齐跌+汇兑损失+汽车板公司亏损+资产减值损失，全年业绩大幅转亏：2015 年全年业绩同比增亏 30 亿元， 首先， 这与全行业低迷导致的公司钢材产品量价齐跌不无关系。 2015 年国内钢价综合指数全年同比下跌 28.48%，而公司所在长沙地区螺纹钢、热轧等品种价格也是大幅下降， 全年分别下降31.23%和 34.59%， 而钢材销量同比也减少 46 万吨，降幅为 3.13%， 从而导致公司 2015 年营收大幅下降 25.53%，毛利率同时下降 5.13%；其次，由于公司手握大额美元贷款， 2015 年 3 季度人民币的大幅贬值，导致汇兑损失同比增加 6.19 亿， 从而财务费用同比上升 45.78%， 进一步拖累全年业绩；此外， 公司与安赛乐米塔尔合资的汽车板公司仍处于投产初期，在达产达效过程中仍会产生前期磨合成本费用，叠加 2015 年全年汽车行业整体下行，需求疲弱，因此汽车板公司亏损 5.64 亿元。 再综合考虑资产减值损失（主要由存货跌价损失所致）增亏 2.7 亿，最终导致公司全年业绩大幅转亏。

　　4 季度行情继续恶化叠加年末计提减值损失，业绩亏损幅度加大： 2015 年 4季度钢价行情未有实质性好转，长沙地区螺纹钢、热轧价格环比降幅为8.88%、 6.56%， 因此， 营收同比下降 25.13%、环比下降 10.16%，毛利率更是由正转负，4 季度值为-10.53%，同比下降 19.4 个百分点，环比下降 11.86个百分点，还需注意的是，由于汇兑损失引起的财务费用在 4 季度维持高位的同时，年末还计提 3.25 亿资产减值损失，令 4 季度业绩雪上加霜，亏损额达 18.63 亿，同比增亏 18.95 亿，环比增亏 9.58 亿。

　　募投项目助力转型，钢铁电商持续发展： 公司 2015 年拟定增 42 亿元助力公司互联网+、节能环保、高端特种用钢等各类转型项目。 销研产一体化战略将加快品种结构调整， 2015 年已完成品种钢开发 386 万吨，提升重点品种钢占比至 26%；钢铁电商持续发展， 其自营钢材销量全年突破 52 万吨。

　　预计 2016、 2017 年公司 EPS 分别为 0.06 元与 0.09 元， 维持 增持评级。（长江证券）




 

　　巴安水务：15年净利微增2.42%，海绵城市业务高歌猛进
　　结论与建议：
　　公司今日发布15年报告，报告期内实现净利润0.77亿元，同比增长2.42%，低于预期。营业收入增长的主要原因是：六盘水海绵城市项目、锦州锦淩水库工程等顺利开展以及沧州海水淡化前期施工进度理想，从而推动了企业营业收入的增长。

　　考虑到公司在手体量较大的项目如贵州六盘水二期、锦州项目、沧州海水淡化项目预计16年可完工交付，另外奥地利KWI公司16年将会幷表。16年公司业绩将会出现大幅增长。预计公司16-17实现净利润1.97、2.65亿元，YOY+155.89%、34.29%，摊薄後EPS分别爲0.42、0.56元，当前股价对应16-17年动态PE36X、27X，公司业务扩张具有持续性，未来高速成长确定性高，给予买入建议，目标价20.0元(2016年动态PE35X)。

　　海绵城市业务高歌猛进：海绵城市业务营收 4.9 亿元占总营收比爲72.18%，主要系六盘水业务进度理想，带来营收增加。随着海绵城市业务的拓展，水处理设备集成系统销售业务迎来增长，今年营收 5285 万元较去年提升提升 37.45%。天然气业务有所萎缩营收 926 万元与去年同期下降 55.54%。

　　费用控制较好，毛利下降明显：公司 15 年综合毛利率 27.4%，同比下降13.07pct，公司毛利率同比出现较大幅度下降主要系海绵城市业务营收占比大幅提升但毛利较低所致；费用率看，15 年综合费用率 12.08%，同比下降 7.29pct，主要在于公司有严格的费用控制能力，预计後期费用率有望保持帄稳。

　　进一步聚焦海绵城市业务：继贵州六盘水二期工程近 14.6 亿元项目後，公司再拿下海绵城市大单，签订泰安市徂汶景区汶河湿地生态保护与综合利用 PPP 项目合同，项目总承包金额达 12.8 亿元。泰安 PPP 项目以BOT 方式推进，其中工程建设期 2 年（ 16 年 2 月-18 年 1 月），运营期10 年（ 18 年 2 月-28 年 1 月）。公司将借助两单大项目积累丰富的项目经验，获得先发优势，未来将进一步聚焦海绵城市业务拓展。

　　加速设立区域公司，挖掘産业机会：贵州模式开局良好，公司会持续深耕区域机会，最近又在贵州拿下 6000 万的供水工程项目。爲了更好的挖掘産业机会，优化産业布局，强化区域的竞争优势，公司效仿贵州模式先後成立陕西公司、湖北公司、滨州公司，後续签订更多类似贵州的区域项目可期。

　　在手订单预计大部分可在 16 年完工交付，一季度净利预增 30%-60%：目前，公司在手体量较大的项目主要是六盘水二期工程总包金额近 16.7亿，已实现投资 4.13 亿元，预计于 16 年 6 月 30 日完工交付；沧州海水淡化项目总投资 8.3 亿元，目前进度正常；锦州锦淩供水工程项目，，总投资 3.3 亿元，土建工程已接近完工，正在铺设管网中，预计 16 年会实施完毕。海外方面 KWI 公司在手订单丰富，目前正在执行的最大项目市哈萨克斯坦项目规模达到 1200 万欧元，16 年实现业绩承诺的 545 万欧元无大碍。公司发布一季度业绩预告显示净利润预增 30%-60%，开局良好。目前公司在谈的项目也很多预计今年上半年会有较大的订单落地，订单规模都超过亿元，公司未来业绩高增长有保障。

　　盈利预测：预计公司 16-17 实现净利润 1.97、2.65 亿元，YOY+155.89%、34.29%，摊薄後 EPS 分别爲 0.42、0.56 元，当前股价对应 16-17 年动态PE36X、27X，公司业务扩张具有持续性，未来高速成长确定性高，给予买入建议，目标价 20.0 元(2016 年动态 PE35X)。（群益证券）




 

　　通达股份：传统主业利润稳定增长，持续推进军工产业
　　事件：
　　2016 年 3 月 25 日， 公司发布 2015 年年报。其中，营业收入 12.4 亿元，同比增长71.24%，归母净利润 5796 万，同比增长 23.63%%。以资本公积金向全体股东每 10股转增 20 股。

　　点评：
　　1、 传统主业发力，带动 15 年收入、利润快速增长。15 年电网订单大幅增加，持续看好传统主业。

　　公司传统主业为钢芯铝绞线、铝包钢绞线等线缆类材料，2015 年，传统主业收入 9.84 亿，同比增长 66%，带动收入、利润快速增长。

　　电网类企业是公司第一大收入来源。2015 年，国网电网建设计划投资 4202亿，实际投资 4521 万元，实际投资同增 17%。国网计划 2016 年电网建设投资 4390 亿元，比 2015 年初计划投资增长 4.5%。

　　当前，我国共 11 个特高压在建，远超去年同期；而且，国网明确 2016 年加快推进特高压建设，力争三交三直工程在上半年核准、两交四直工程在下半年核准。考虑到 20-24 个月建设期，预计这些特高压工程订单主要于今明年贡献利润。我们认为，公司作为特高压核心供货单位，将持续取得大额订单。

　　2014 年，配网全国投资约 2000 亿，15 年 8 月底，能源局明确 15 年全国投资 3000 亿，十三五期间累计投资不低于 1.7 万亿元。 2015 年 9 月份以后，国网持续加大配网招标，预计公司 2016 年及以后将持续受益。

　　按照公司发布的中标公告， 2015 年公司累计中标国网订单超过 5 亿元，远超14 年公告的国网订单 1.60 亿元。我们预计，公司后期的电网订单、收入、利润将大幅增加。

　　铁路总公司及旗下公司是公司第二大收入来源。公司的电气化铁路用接触线和承力索产品在取得 160km/h 及以下产品生产资质的基础上，又取得200km/h 产品的生产资质。我们认为，公司产品打开铁路高端市场后，订单有望出现较大幅度增长。

　　2、 拟收购成都航飞航空机械设备制造有限公司，跨入军工领域；有望将军工产业打造为第二支柱产业。

　　2015 年 11 月 20 日，公司与成都航飞股东签署《股权转让框架协议书》，拟以暂定人民币 2.9 亿元现金收购成都航飞 100%股权。2016 年 3 月 23 日，董事会审议通过了《关于收购成都航飞航空机械设备制造有限公司股权的议案》，同意公司以自有资金人民币 29,000.00 万元收购成都航飞 100%股权。成都航飞在航空精密零件制造、航空非标产品制造、工装及模具设计制造等领域具有一定的技术储备和经营业绩，作为中航联盟首批加盟企业，在今后的民用航空领域具有较强的市场竞争力。成都航飞制造的航空零部件和工装应用于多型歼击机、教练机、大型运输机、无人机、导弹及其相应生产单位。公司创造性地使用新型工艺方法解决了钛合金复杂曲面结构的加工难题，在钛合金数控加工及配套服务能力优势明显，在行业内具有极强的竞争力，毛利率将处于行业领先。公司另有部分精密医疗器械核心部件的制造能力。成都航飞目前已建立并通过了 ISO9001 质量管理体系、 GJB 新时代武器装备质量体系及 GJB 天一正军标质量体系认证；具备武器装备科研生产单位三级保密资格。

　　成都航飞承诺 2016-2018 年税后净利润（扣除非经常性损益的税后利润加上政府的补贴和奖励之和）分别为 2000 万、2600 万、3380 万元。公司将按照税后净利润是否达标，分期支付转让价款。公司约定将三年经审计累计净利润超出该三年累计承诺净利润部分的 50%奖励给目标公司高级管理人员团队，这有助于提高管理团队的积极性，推动成都航飞业绩的增长。

　　成都航飞第一大股东任健自愿承诺于其分期获得公司后续支付的 65%款项时，以不低于其税后总得的 60%的现金（即 6960 万元）获得、持有公司股票（参加股权激励计划、员工持股计划、认购非公开发行、大宗交易、二级市场直接购买等方式），体现了其对公司及军工业务未来发展的信心。

　　本次交易符合国家航空工业发展战略，将公司的业务范围拓展至航空零部件加工制造领域，丰富了公司产品种类，有利于提升公司整体盈利能力，提高公司综合竞争力。

　　公司明确积极推进外延拓展，我们认为，公司完成本次收购后，有望继续积极推进军工领域的业务，全面支持标的公司在军用航空领域和民用航空领域的发展。

　　3、 股票激励计划解锁条件较高，公司主营业务收入和利润稳步增长。

　　2015 年 10 月 30 日，公司限制性股票首次授予部分完成授予，公司向 60 名激励对象授予限制性股票数量 292.4 万股，授予价格为每股 9.85 元，获得资金 2880.14 万元。预留授予部分调整为 32 万股。根据解锁条件，以 2014年净利润为基数，2015 年-2017 年净利润增长不低于 25%、60%、80%。我们认为，解锁条件较高，股票激励计划的实施将有效调动公司高管及员工的积极性。

　　4、 积极介入金融领域，外延式发展有望将成为公司重要发展方向；大股东增持均价 20.38 元/股。

　　公司积极介入金融领域，已投资控股洛阳万富小额贷款股份有限公司和郑州万富小额贷款有限公司，从事小额贷款业务，2015 年投资 9000 万元设立深圳市国能通达投资管理企业（合伙企业），占 90%的权益份额，开展投资兴办实业、投资管理和投资咨询等业务。这些投资是公司跨入金融投资领域的有益尝试，有利于公司合理利用闲置资金，为公司发展增添了新的动力，并有助于公司抓住金融改革所带来的发展机遇，实现业务的多元化。

　　我们预计，外延式发展将成为公司未来的重要发展方向。

　　2015 年 7-8 月，公司实际控制人史万福先生与马红菊女士出资 6600.09 万元，增持 323.776 万股，平均成本 20.38 元/股，占总股本 2.32%。

　　5、 盈利预测与评级
　　公司积极进军军工领域，打造第二支柱产业；大幅受益特高压、配网、铁路建设；股票激励计划要求较高；积极介入金融领域，外延式发展有望将成为公司重要发展方向。预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.69 元、0.98 元、1.2 元，对应估值分别为 61 倍、43 倍、36 倍，维持增持评级。

　　6、 风险提示
　　并购存在不确定性；电网、铁路投资不达预期；公司中标不达预期