禾丰牧业：东北饲料领跑者，纵横市场创新增长

　　类别：公司 研究机构：西南证券股份有限公司 研究员：熊莉 日期：2015-12-21

　　投资要点

　　事件：日前，我们与禾丰牧业董秘就公司业务现状和未来发展情况进行了交流。

　　上半年业绩增长良好。今年上半年公司营收为42.78亿元，增长7.59%；归属于母公司股东净利润为1.19亿元，同比增长34.39%。公司综合毛利率达到10.39%，为近五年最高，主要源于上游原料成本下降。公司深耕东北，约60%的营收来源于东北，区域内饲料市场份额位居首位，成为东北地区饲料领跑者。

　　上游原料成本控制，下游养殖业正上行。(1)今年上半年，公司饲料营收增长0.12%，毛利率上涨1.86个百分点。主要源于饲料价格的降幅小于原材料价格的下降，使得公司毛利率提高，净利润大幅增加。(2)7月份开始我国生猪存栏量增速为正，小幅回升至38538万头。养殖户补栏初见成效，生猪存栏量的上升也伴随着生猪价格在8月中旬出现小幅回落的态势。但考虑到能繁母猪数量仍处于低位，供给端的收缩仍将持续，我们预计猪价将维持高位，并持续至明年初。养殖行情和饲料企业增长呈现动态平衡的状态，随着养殖行情上行趋势的确立，公司下半年饲料销量也会随之提高，实现收入端的大幅增长。

　　市占率有提升空间，产能营销双管齐下。(1)公司以辽宁为大本营，向黑龙江、吉林两省扩张，同时扩大华北等区域。其中东北三省占营收约为60%，是公司营收贡献的主力。2014年公司饲料销量约为195万吨，约为全国饲料总量的1%。据了解，山东六和的饲料业务占山东饲料市场约为46%，占全国饲料市场约为7.2%(2009年数据)。与此相比，公司还有很大的发展潜力。(2)公司在饲料销售方面采用专业人员以“产品+服务”的模式开拓市场，公司构建新型的饲料生产商与养殖户的关系，在销售饲料的同时提供养殖方案与建议，从而提高两者的关系粘性并更具有排他性。(3)考虑到养殖业区域转移及区位优势，东北地区成为饲料企业布局的重点。公司目前产能约为320万吨，募投项目将新增产能85万吨，其中有五个服务于东北市场。

　　涉足互联网，创立电子商务平台。2015年4月29日，公司董事会审议通过投资2亿元成立逛大集电子商务平台，降低经销成本，减少流通环节，加快公司由禾丰制造向禾丰智造的全面转型。公司旨在通过建设“逛逛小站”、互联网金融以及商务支撑体系为一体的O2O电商云平台，形成“农资下乡，农产品回城”的良性循环，实现线上交易、线下物流的结合覆盖。

　　估值与评级：我们预计公司15-17年EPS分别为0.56元、0.68元、0.73元，对应PE为24倍、20倍和18倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险，疫病发生风险，募投项目或不达预期。

　　天奇股份：1个月内连中2亿国际汽车物流合同，打入国际高端汽车供应链意义非凡

　　类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：黄海方日期：2015-12-21

　　事件

　　8月27日，公司公告中标奔驰体统内墨西哥阿瓜斯卡连特斯合作制造工厂(COMPAS)涂装车间输送设备，中标合同价为4400 万人民币。本项目为钥匙工程，公司负责设计、制造、包装、发运、安装和调试。合同交货期均在2016 年年底，合同将对公司2015年、2016年利润产生积极影响。

　　连中大合同降低市场对公司汽车物流业务的悲观预期

　　此前中报业绩略低于预期，市场对主要诱因同比下滑30%的汽车物流业绩预期相对悲观。但我们认为公司上半年截止中报8个多月已新签订单约10亿元，在手订单应超18亿元，汽车物流业务全年并不悲观，我们预计可实现10%-20%左右的稳健增长。公司续7月28日获得法国标致雪铁龙集团法国米卢斯工厂1.73亿总装项目后，再获4400万墨西哥合同，公司1个月连中2个国际大订单、合共2.17亿：1)证明了公司产品的国际竞争力，提示了公司产品在国际市场的潜力；2)再次降低了市场对公司汽车物流业务的悲观预期。

　　第一个欧洲订单、第一个奔驰体统订单意义非凡，后续百亿市场空间打开

　　法国标致雪铁龙合同为公司在欧洲承接的第一个订单，墨西哥项目为公司在奔驰体统内承接的第一个订单，这2个首次意义非凡：1)后续有望逐步打开标志雪铁龙、奔驰庞大体统其他地区的市场；2)标志性合同有望提高产品品牌，为进入其他国际高端汽车供应体系打下坚实一步。后续百亿市场有望逐步打开。

　　为公司在国际高端汽车工业4.0市场发展作基础铺垫

　　自14年公司与西门子签订战略合作工业4.0项目打造汽车装备离线远程诊断分析云数据服务平台以来，公司今年3月公告拟投入1.3亿应用于汽车制造的远程数据采集决策平台及智能装备成套系统研发及产业化项目，拟将“工业4.0”的相关技术应用于汽车制造生产线，打造真正智能化的汽车生产装备。此次中标将为公司后续发展国际高端汽车工业4.0打下基础。

　　投资建议：

　　我们维持此前观点，看好公司稳健传统主业+汽车拆解+工业4.0 转型的业务布局，公司是稀缺的互联网+“独家汽配和万亿循环经济”唯一上市公司。汽车拆解是确定10年10倍的市场，美国汽车拆解龙头LKQ股价10年20倍，目前市值80-100亿美元，天奇是汽车拆解布局最全的上市公司，中长期看好公司投资价值。以增发后3.7亿股本算，我们预计2015-17年EPS为0.46/0.60/0.80元、对应PE 36/24/18X，维持“买入”评级。

　　催化剂：定增过会、汽车回收拆解点布局，工业4.0外延

　　风险提示：汽车拆解、工业4.0转型低于预期

　　探路者：推第一期员工持股计划有利于提振信心，看好公司布局旅行板块和大体育

　　类别：公司 研究机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：李晓璐 日期：2015-12-21

　　结论与建议：

　　公司发布第一期员工持股计划草案，董事长为优先级权益提供担保，有利于提振市场信心。长期看，公司在大体育和旅行两大板块布局积极，顺应了目前的大局势，有望成为未来新的增长点。目前股价对应2016年和2017年动态市盈率分别为34倍和24倍，维持买入投资评级。

　　公司发布第一期员工持股计划草案，拟募集资金不超过3801万元，覆盖不超过297人，按不超过2:1比例设立优先级份额和次级份额，董事长为优先级权益提供担保。将于股东大会通过后6个月内购买，锁定期为12个月，存续期为36个月。

　　我们认为，公司今年以来的业绩受到主业低迷的因素压制，对股价造成不利影响，而该员工持股计划的推出有利于提振市场信心。

　　本业方面，户外用品板块在整体宏观经济增长放缓及行业竞争日趋激烈的背景下利润总额依然保持7%的同比正增长。同时，为了顺应政府鼓励体育产业发展的潮流，公司已经明确，从单一的运动休闲服饰用品品牌企业转变为户外综合解决方案提供商，从户外用品的生产和销售拓展为“户外用品+旅行+大体育”。

　　旅行方面，2015年公司通过战略投资面向大众旅行服务的旅行O2O综合服务商易游天下，初步形成以易游天下为主体的出境游、以极之美为主体的定制游和以绿野为主体的周边游三大业务结构，幷全力为用户打造“有温度的体验式旅行”。公司于4月和7月分别对极之美和易游天下进行了幷表，使得营收规模大幅增长(前三季度旅行服务板块对公司营业收入的贡献约占公司整体营业收入的48%)，目前，易游天下、绿野、极之美等公司均处于经营业务的快速开拓期，在利润方面呈现为计划内的亏损(前三季度旅游板块亏损1,523.63万元)，预计2016年实现盈亏平衡，2017年实现盈利。

　　体育方面，将围绕冰雪运动、赛事运营、文化传媒、体育培训、智能健身管理等重点领域开展项目。其中，露营滑雪项目具备前瞻性，拟在河南郑州巩义市嵩山北坡筹建第一个滑雪场，一期工程计划造雪面积约25万平方米，预计于年底开始试运营。公司计划在未来3-5年建造50家滑雪场。在政府大力支持体育产业的背景之下，我们看好公司未来的发展。

　　综上，按照15%的企业所得税计算，幷预计旅行和体育两大板块发展顺利，预估2015年、2016年、2017年公司实现净利润分别为：2.76亿元(对应EPS为0.54元，同比下降6%)；3.58亿元(对应EPS为0.70元，同比增长30%)；5.02亿元(对应EPS为0.98元，同比增长40%).

　　四方股份：配网微网特高压厚积薄发，重回增长快车道

　　类别：公司 研究机构：国金证券股份有限公司 研究员：张帅 日期：2015-12-21

　　投资逻辑

　　主营业务稳步发展，配网业务快速发展，智能一次设备快速提供收入和利润贡献：公司传统主营业务，包括继电保护、变电站自动化等电网相关业务在2014年上半年预计收到电网公司招标暂缓、投资下降的影响，增速下滑，随着电网公司总体投资以及配电网投资在2014年下半年的快速回升，公司在2014年下半年至2017年的收入和利润将重回高速增长，2016年我们预计增长将尤为明显；依托行业资源和技术研发能力，公司快速切入智能配电网的核心一次设备智能开关，预计将快速贡献收入和利润；

　　特高压业务实现突破：ABB四方实现酒泉-湖南±800KV特高压直流工程和晋北-南京±800KV特高压直流工程直流换流阀中标，成功突围将长期持续的特高压直流核心装备，将为公司带来较大的业绩弹性；

　　微网核心装备厚积薄发，配合售电实现高效协同：公司已参与实施超过30个微网项目，微网将是未来售电放开的具体形式，同时布局宁夏售电公司，有望在微网和售电业务方面获得先发优势，实现由设备向系统服务运营商的转型；

　　估值

　　综合上述基本假设，我们预测，公司2015、2016、2017年的EPS分别为0.802元、1.24元和1.43元；

　　公司当前股价为23.87元，对应2015、2016及2017年市盈率分别为：30.4倍、19.7倍和17.1倍；

　　投资建议

　　首次覆盖，给予“增持”评级，6个月目标价为31元/股，对应2016年25倍市盈率；

　　风险

　　公司电网配网及特高压建设不及预期；电改进度慢于预期；公司新产品市场开拓受阻；

　　交通银行：改革和估值提供了投资机遇

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：魏涛 日期：2015-12-21

　　交通银行15年1-9月归属净利润同比增长1%至520亿人民币。由于拨备费用上升，15年3季度净利润同比接近持平但环比下降了20%。鉴于对中国银行业资产质量的谨慎看法，我们将2015-17年净利润预测分别下调1%、8%和8%。但考虑到可能实施的公司治理改革以及具有吸引力的估值，我们将H股评级由持有上调为买入。A股评级维持不变。

　　支撑评级的要点

　　改革预期。尽管对国有银行改革的讨论已持续了相当长的时间，交通银行也已公布战略改革计划，但由于具体的改革措施迟迟没有公布，过去几个月交通银行的股价表现受到拖累。我们仍预测该行将在企业管理和新业务领域实行进一步的改革措施。我们认为明年可能会公布部分具体改革措施，这可能成为股价表现的催化剂。

　　受益于上海金融环境改善。央行出台了有关上海自贸区金融改革的一些措施。我们认为未来几年的业务量可能会上升。总部位于上海的交通银行可能会受益于经营环境的改善。

　　15年3季度该行不良资产余额环比上升5%，15年3季度末不良资产率也由15年2季度末的1.35%上升至1.42%。管理层表示，不良资产上升的速度取决于宏观经济。特殊关注类贷款余额环比下降3.6%令人鼓舞。但我们仍认为目前判断不良资产上升趋势何时放缓仍为时过早，同时预测未来两年不良资产将进一步上升。

　　评级面临的主要风险

　　1)华东地区经济快速回落；2)银行业国企改革未取得显著进展；3)华东地区房地产价格大幅下跌。

　　估值

　　交通银行H股和A股当前股价分别相当于0.68倍和0.92倍2015年预期市净率，低于板块平均水平。由于增长相对乏力且净资产收益率较低，H股估值低于大部分上市银行。但我们认为，目前估值具备吸引力，即便是考虑到我们对其盈利能力的保守预估。

　　东软集团：管理层激励逐步解决，定增开启新征程

　　类别：公司 研究机构：光大证券股份有限公司 研究员：姜国平，薛亮 日期：2015-12-21

　　事件：

　　公司发布非公开发行股票预案，拟以18.22元/股的价格向3名特定投资者定向增发不超过15,916.58万股(含)A 股股票，募集资金不超过29亿元，锁定期三年，投向新一代医疗信息平台等六个项目。

　　管理层持股比例进一步上升，逐步解决激励问题

　　经过前一次与阿尔派电子的股权转让，此次增发完成后大连东软控股将合计持有上市公司12.22%的股权。持有大连东软控股40.54%的第一大股东大连康睿道管理咨询中心(有限合伙)是公司管理层控股公司发起设立的有限合伙企业。简单测算，经过股权转让与定向增发以及股权激励之后， 公司管理层合计持有上市公司股份比例由此前的不足1%大幅上升到至少6%的水平，管理层激励逐步解决。

　　医疗IT:三甲市场龙头，定增巩固优势

　　据 IDC 报告显示，2014年东软再次位居医疗行业IT 解决方案供应商榜首，连续四年保持行业龙头地位。公司目前为200多个卫生行政部门提供卫生政务信息化解决方案，为2500多个医疗服务机构、近400个三甲医院提供东软数字化医院解决方案，还有17,000多个基层医疗卫生机构采用东软基层卫生信息化解决方案。此外，公司在社保核心业务解决方案市场占据超过50%的市场份额。此次定增中国人保认购5亿元人民，定增资金中近9亿元将投入到基于保险和医疗服务监控、新一代医疗信息平台和公共卫生平台与应用服务以及政务大数据的应用系统与平台开发等医疗IT 及政务信息化领域，无疑将进一步巩固公司相关领域的领先优势。

　　汽车电子：高价值领域布局，创新引领未来

　　公司的汽车电子产品包括车载信息娱乐系统、车载导航系统、Telematics/LBS、汽车安全辅助驾驶系统和车载通信系统，处于价值链最高的细分市场，客户包括宝马、奔驰、大众等国际知名汽车品牌和一汽、上汽等国内品牌。2015公司与阿尔派电子以及沈阳福瑞驰合资成立东软睿驰子公司，持股41%，主营电动汽车动力系统、高级驾驶辅助系统、汽车自动驾驶系统及车联网服务的相关产品、技术、软件的开发及销售业务。公司此次定增资金中有3亿元将用于汽车智能化产品与驾驶行为分析数据服务项目研发，结合东软睿驰创新的合作模式加上合作伙伴的技术资源支持以及上市公司本身的行业积累和创新基因，公司在汽车电子领域的未来发展值得期待。

　　估值与评级

　　我们预测公司2015-2017年归属上市公司股东净利润分别为3.82亿元、4.37亿元、5.10亿元，摊薄后的EPS 分别为0.27元、0.31元、0.37元，6个月目标价35.00元，给予“买入”评级。

　　风险提示：

　　行业竞争加剧的风险，新业务拓展不达预期的风险。

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