永兴特钢(002756)核电军工概念、外延式并购预期明显
　　永兴特钢(002756)
　　国内不锈钢棒线材龙头： 公司作为国内不锈钢长材领域生产专家，目前不锈钢产能 20 万吨，在国内不锈钢长材领域市场占有率连续七年位居前三。其中，公司不锈无缝管管坯产品市场占有率 60%，双相不锈钢市场占有率在 50%以上，在国内市场具有较强的议价能力。公司募投的轧钢生产线和酸洗生产线将分别于 2016 年和 2017 年投产，通过此次募投项目的调整，将进一步优化公司的炼钢和轧钢生产线的匹配程度。此外 2017 年预计还将投产 7-8 万吨大棒生产线，至此 2017 年公司共计 35 万吨全新产能有望实现完全释放，为公司的业绩增长奠定坚强的基石；
　　外延式并购预期强烈： 在公司前期变更的募投项目中，暂停了不锈钢锻造车间精锻机组和大穿孔车间建设，这一方面是由于市场空间有限，另一方面更重要的是公司的主要下游客户如武进不锈钢和久立特材等已经先期建设了精锻机组和大规格穿孔机组，公司若坚持前期募投项目建设可能与下游客户利益形成冲突。 但是借助目前上市这一有利的资本平台，未来公司依然有望通过外延式并购延伸产业链条（虽然与下游客户的关系依然是公司考虑的重点），尤其看重有技术和研发实力的相关投资标的，以期打造完全的产业链竞争优势，获取超额价值；
　　核电军工产品期待放量： 公司目前已经有部分核电产品供货，主要包括不锈钢控制棒、堆内构件以及不锈钢锻件等，但是营收占比目前还很低，未来核电军工的弹性在与久立特材成立的合资子公司永兴合金（公司占比 49%）。一期产能为 3000 吨，已经与今年 10 月份实现投产，远期规划将达到 10000 吨，预计今年产量在 1000 吨，明年产量在 2500-3000 吨。永兴合金可以为核电蒸发器 690U 型管（具备核一级生产资质）提供管坯，未来核电重启，同时在军用高温合金产品带动下，公司业绩有望实现快速增长；
　　高压锅炉不锈钢市场引领： 今年大行业不景气，但是公司高压锅炉用管订单依然保持平稳增长，这主要得益于国家清洁火力发电项目使得国内锅炉用不锈钢面临升级改造。公司的高压锅炉不锈钢在市场处于领先地位， 锅炉用产品已经通过四大锅炉厂认证， 是国内仅有的三家可以生产锅炉用不锈钢企业。 600℃超超临界锅炉用不锈钢管可力助火电机组清洁高效，更高级别的超超临界用管研发有望明年实现突破，产品品质和规格的提升将使公司继续保持在高压锅炉用不锈钢的领先地位；
　　石油石化订单仍需等待： 虽然公司的产品已经与中石化、中海油、中石油达成良好合作关系，但近年来不锈钢产品在石油石化领域订单依旧较为萎靡，这主要是因为油气建设投资目前处于历史低位。 一方面这是因为 2014 年中旬以来的能源体系内的反腐风暴，另一方面则是目前国际油气价格较低，进口油气资源性价比凸显，国内油气开采意愿较低。石油的价格未来走势依旧不够明朗，相关产品订单仍需耐心等待；
　　船小好调头-不锈钢棒线材铸就企业优势： 不同于不锈钢板材的同质化大规模生产，不锈钢棒线材往往是多品种、多规格、小批量，私人定制意味浓厚。公司作为典型的民营企业，与下游客户联系紧密、服务便捷，并且单个冶炼炉规模较小（20 吨和 40 吨），可以做到 8-10 天正常交货（宝钢 100 吨冶炼炉需要 30 天），从而实现快速响应客户需求，抢占市场规模；
　　投资建议： 公司作为国内不锈钢棒线材领域的龙头，双相不锈钢和锅炉用管享有盛誉，不锈钢无缝管管坯市场超高的市场占有率使公司在细分市场拥有较强的议价能力。未来合资子公司永兴合金产能陆续放量，核电军工产品将助公司业绩更上一层楼，而基于全产业链上的外延式并购预期有望成为公司短期股价催化剂。我们预计公司 2015-2017 年 EPS 为 1.49 元、 1.82 元以及 2.02 元，维持增持评级。(中泰证券　笃慧　郭皓)



 

　　联明股份(603006)注入优质智能物流资产，打开成长空间
　　联明股份(603006)
　　智能物流推广大势所趋，管理软件体系是核心。信息化程度低，经营分散是我国物流痛点，引入智能化第三方物流改造现有流程能实现多赢。整车厂面临削减成本提高竞争力挑战，成本重压倒逼供应链改革，智能物流推广已是箭在弦上。管理软件体系是智能物流核心，对提供服务行业的理解是管理软件体系关键。汽车零部件品类丰富数量繁多，供应链管理壁垒高。

　　被并购企业晨通物流是国内智能化汽车零部件供应链管理先驱，模式可复制，空间广阔。晨通物流与上海通用合作多年，智能化供应链管理体系发展成熟，走在国内行业前列，成效显着。引入国外供应链成本高企，未引入供应链管理整车厂减小浪费降低成本诉求强烈，晨通物流发展空间广阔。同时，汽车零部件是供应链管理中最有难度领域之一，晨通物流业务向管理相对简单行业渗透壁垒小，发展看好。以管理体系为核心经营模式可复制性强，业绩拓展可期。

　　晨通物流供应链管理水平高，盈利能力位属行业翘楚。夏普电器外资股东是日企，日企对成本控制要求严苛，晨通物流成为夏普电器入场物流服务提供商，较高管理水平得到验证。晨通物流扎根行业多年积累丰富经验，综合竞争力强，因此盈利能力在行业中十分抢眼。晨通物流13,14 年销售净利率分别为29.92%和31.69%，远高于竞争对手9.635%和4.71%的平均值。未来晨通物流业务拓展会实现整体利润快速增厚，提升公司整体价值。

　　主业保持平稳增长态势。公司主业产能持续扩张，14 年公司投建武汉和沈阳两个零配件生产基地并完工，于15 年贡献业绩。同时，并购晨通物流和投资北人机器人能产生协同作用，优化公司现有零部件生产和供应管理，提高效率。

　　产业链多点布局，打造2+X发展模式。本业平稳发展，注入智能化供应链管理服务商晨通物流，投资北人机器人，公司产业链布局清晰，未来更多产业链渗透可期。

　　盈利与估值。公司15,16,17 年预测EPS 分别为0.48 元，1.26 元和1.45 元。传统汽车零部件可比上市有华域汽车，宁波华翔，双林股份，16 年平均预测PE 为16.4 倍。物流供应链管理业务可比上市公司主要为象屿股份，瑞茂通，保税科技，怡亚通，16 年平均预测PE 为44.1 倍。根据对公司的发展判断和优质资产注入预期，给予公司16 年44 倍预测PE，目标价55.44 元，增持评级。

　　风险提示：提请投资者注意原材料价格波动风险，竞争风险，客户集中度过高风险，人才流失风险。（海通证券　张宇）



 

　　山西汾酒(600809)公司深度研究：短期业绩弱复苏，长期仍需改革释放活力
　　引言：山西汾酒是中国老八大名酒之一，属于清香型白酒的典型代表。过去两年行业调整期，汾酒属于调整较慢的名优酒企，去年下半年去库存阶段是公司最困难时期。今年公司初步进行了渠道转型，省内深度分销做终端，省外费用聚焦谋扩张，前三季度收入实现正增长。目前山西省内政务消费基本出清，产品价格处于底部。我们认为2015 年公司收入恢复正增长是大概率事件，低基数下利润端有望迎来小幅回升。行业调整期公司白酒份额在下降，公司存在进行机制改革的必要性。我们认为公司短期改革进程较慢，长期业绩增长乏力困境仍需通过大力改革机制来破局。

　　汾酒品牌力居二线白酒首位，最困难的时候已经过去。历届名酒评选中汾酒均名列在册，与茅台、泸州老窖并驾齐驱，可以说汾酒是二线白酒中品牌力最强者。2014 年是公司最困难的一年，库存积压严重，中高档白酒销量严重缩水致利润下滑63%。除三公消费政策影响外，我们认为公司业绩遭遇寒冰的不同之处在于省内支柱性产业煤炭价格持续低迷、山西反腐带来的负面影响前有未有、汾酒渠道转型较为迟缓。2015 年上半年公司业绩下滑幅度收窄，国内煤炭价格已经处于低位，且汾酒政务消费基本出清。我们认为公司已经度过最困难时期，目前开始逐步适应新常态下行业的销售趋势。

　　清香型白酒行业规模有待提升，汾酒市场份额略有下降。（1）清香型白酒占比仅8%，清绵消费趋势下市场份额仍有提升空间。2014 年清香型白酒行业规模达420 亿元，行业占比不足10%，而历史高位占比高达70%。过去消费偏好的转变使清香型白酒市场份额大幅下滑，但近10 年清净、绵甜消费大趋势将会再次点燃清香型市场。我们认为清香型白酒口感符合白酒消费者的清绵口味需求趋势，未来清香型白酒市场规模有望在份额提升下逐步得到提高。（2）汾酒市场份额略有下降。近5 年清香型白酒行业CR4 基本维持在30%以上，汾酒15%份额位居第一。但2012 年限制三公消费以来行业出现明显分化：
　　一、定位中高端的汾酒收入大幅下滑，市场份额下滑近半，致使行业集中度由2012 年的33.5%持续下滑至2014 年的26.1%。二、牛栏山和老白干酒依旧维持10%以上增速。牛栏山凭借价格带定位清晰、产品力突出等优势驱动省外市场高增长，带动整体收入复合增长12.8%；而定位中高端的老白干酒，依靠渠道灵活调整和充分激励机制实现省内市场高增长。我们认为行业调整期更加考验酒企的产品、渠道和管理层能力，在行业竞争白热化的今天，不进则退，汾酒唯有加快产品、渠道等转型步伐，才能实现增速走在行业的前列。

　　2015 年公司产品结构趋稳、渠道转型初现，全年收入有望正增长。（1）产品结构：高端品触底回升，低端品持续放量。今年上半年高端品青花瓷系列在经过充分去库存后出现恢复性增长，增速在15-20%；中端老白汾整体略有下滑，民间消费驱动下低端玻汾持续放量，同比增长2.38%。目前来看，公司产品结构逐步趋于稳定。公司保健酒竹叶青处于高增速行业，目前行业占比仅1%，品牌优势下未来具备良好成长潜力。（2）渠道转型：省内深度分销，省外费用聚焦。山西省内是汾酒的主力区域，市场占比高达60%，基本无竞争对手。经过去年去库存阶段后，公司逐步认识到渠道下沉策略的必要性，也积极学习借鉴洋河渠道模式。目前公司在省内外市场的产品和渠道策略各有不同，省内在中高端系列酒销售基础上加大打假力度和低端酒的销售，进行深度分销；省外（环山西市场）主售价格第一档汾酒产品，渠道采取事业部制，终端建设通过样板市场进行扩张，打造费用聚焦模式。（3）2015 年业绩：全年收入有望正增长，低基数下利润将迎来小幅反弹。从2015 年上半年来看，公司省内市场同比增长5.8%，省外市场下滑12.4%。我们认为在加大省外市场投入的策略下，全年省外市场下滑幅度有望收窄。Q3 季公司业绩环比得到改善，我们认为汾酒在四季度节日旺季带动下全年收入实现正增长将是大概率事件，利润端将迎来小幅反弹。

　　未来看点：短期省内外市场弱复苏，长期增长仍需改革机制。（1）省内渠道下沉有增量，省外环山西圈潜力大。目前公司加大省内市场的渠道下沉力度，深度分销模式下逐步巩固薄弱市场布局。上半年深度分销效果已经初步显现，省内市场实现正增长，我们认为汾酒凭借品牌优势可以享受渠道下沉带来的增量空间。省外环山西圈具备良好的清香型白酒消费基础，公司打造的N+1+1模式（底盘市场+样板市场+创新市场）已经在北京、河南两省形成销售规模，我们认为汾酒在名品背书和差异化定位下省外市场仍有较大扩张潜力。（2）管理方面降本增效，机制改革仍需大力推进。今年公司加强基础管理工作，全面实行降本增效，公司管理费用率有望得到降低，预计将回落至10%左右。公司在改革方面进行初步探索，定制酒经销商持股及竹叶青贸易公司股权多元化是改革初期尝试成果，但整体改革进程与其他清香型白酒公司相比仍较为缓慢，缺乏充分的激励机制，这也是汾酒相对其他名优酒业绩调整较慢、恢复迟缓的重要原因。我们认为公司去年底成立改革办公室正在悄然筹备，静待时机，尽管短期没有看到实质性的动作，但是如公司进行重大性机制转变（股权激励等措施）将激发经营活力，强化渠道力进而改变公司业绩增长乏力的现状，开启新一轮的增长。

　　目标价19.50 元，给予增持评级。我们认为2014 年是公司经营最困难的一年，山西省经济和政局基本触底。我们预计2015-2017 年公司实现归属于母公司净利润分别为3.81 亿、4.12、4.58 亿元，同比增长4.20%、8.84%、11.16%，对应EPS 为0.43、0.47、0.52 元。公司省内市场存增量、省外市场扩张潜力大，目前渠道布局已有初步调整，尽管短期内部改革可能性不大，但考虑到品牌优势和长期机制改革所具备的良好增长潜力，我们参考可比公司的估值水平以及公司历史市盈率水平，未来12 个月给予目标价18.20-20.80元，对应2017 年35-40xPE，给予增持评级。

　　风险提示：三公消费限制力度加大、山西省经济增速不及预期、公司改革进程迟缓（中泰证券　胡彦超）



 

　　西藏珠峰(600338)轻装上阵，登铅锌龙头梯队
　　西藏珠峰(600338)
　　事件： 公司拟向湖南智昊通过协议方式转让珠峰锌业 100%股权、西部铟业56.1%股权。湖南智昊拟以现金方式支付本次交易的对价。 经双方协商，将交易价格确定为 6890.04 万元。

　　年 8 月完成非公开发行股票收购塔中矿业 100%的股份。目前公司总股本 6.53 亿股，其中限售 A 股 4.95 亿股，市值 109 亿，控股股东为新疆塔城国际资源有限公司，实际控制人为黄瑛及其一致行动人黄建荣。

　　交易若顺利完成，公司将剥离两家资产。 截至审计基准日 2015 年 8 月 31 日，标的资产珠峰锌业的净资产额为 5724.54 万元，西部铟业 56.1%股权对应的净资产额为 2049.72 万元。本次交易完成后，公司将不再持有珠峰锌业、西部铟业股权。

　　处置亏损资产减轻公司负担。 受主产品锌锭市场价格持续低迷，副产品硫酸滞销及近年环保压力加大致公司环保投入增加影响，珠峰锌业近两年一期连续亏损。 西部铟业主产品精铟供远大于求导致市场断崖式下跌， 2015 年 1-8月出现巨额亏损。 出售两家资产短期内将减轻公司负担，改善公司财务状况。

　　主营业务进一步突出。 在今年 8 月成功完成塔中矿业优质资产的注入之后，公司已成功转型为矿业企业。 塔中矿业拥有位于塔吉克斯坦萨格金州同一矿脉的三个矿山， 具有采选铅锌矿石 150 万吨/年的生产能力，目前正在扩建采选铅锌矿石 100万吨/年的矿山生产系统。此次交易进一步突出矿业主营业务，有利公司长远发展。

　　盈利预测及评级。 公司收购塔中矿业时各方协商确定的塔中矿业承诺净利润为： 2014 年度、2015 年度、2016 年度、2017 年度预测净利润分别为 24966.51万元、 39028.15 万元、 57615.85 万元以及 57599.98 万元。此次定增若顺利，按照摊薄后股本，预计 2015-17 年（16-17 年假设完成定增）EPS 分别为 0.62、0.88 和 0.96 元。目标价 25 元，对应 2016 年市盈率 28 倍，买入评级。

　　风险提示： 1）主营业务发展不达预期； 2）投资及参股公司经营能力较差。（海通证券　施毅　刘博　田源）



 

　　智光电气(002169)商业模式逐步推进，用电服务公司再下一城
　　智光电气(002169)
　　用电服务公司再下一城：公司公告拟设立东莞智光用电服务有限公司，其中公司的控股子公司智光用电投资有限公司出资660 万元，持股55%。此次公司设立东莞智光用电服务有限公司，加快公司在广东省东莞市线下用电服务资源的开拓，为公司提供新的增长点。目前智光电气成立了广州、肇庆、汕头、江门和东莞等用电服务子公司，同时公司还和南方电网综合能源有限公司成立子公司，开拓省外的节能服务和综合能源服务，公司能源互联网商业模式逐步推进。

　　打造节能、运维等能源互联网商业模式：在电改的契机下，需求侧的市场被打开，公司依托其在南方电网的优势资源和节能服务领域的客户积累，积极开展线下运维的推进，实现电力物业的托管；通过软件平台的推广和良好的服务，通过监测和节能服务为客户提供定期给合理的用电报告，提升用电的安全性和有效性，实现客户粘性，打造节能、运维和售电于一体的能源互联网平台。同时，公司的软件平台还可以接入分布式光伏，为客户提供多样化的服务。

　　收购岭南电缆，增厚利润，加强布局：公司以11.7 元/股的价格，合计发行3700.53 万股，收购岭南电缆100%股权，交易价格为4.25 亿元。岭南电缆承诺其2015-2017 年的净利润不低于1.2 亿元，收购后公司产品线将延伸，全面整合电能控制产品和电能传输产品，打造智能电网控制与传输高端产业链，同时构建以能源控制、能源传输、能源服务为特点的能源互联网的业务布局。

　　投资建议：我们看好公司作为能源服务商在电改契机下的盈利模式，预计公司2015-2017EPS分别为0.36/0.58/0.87 元，成长性凸显；给予买入-A 投资评级，12 个月目标价40.0 元，相当于2016 年68.9 倍市盈率。

　　风险提示：电改政策推进不利风险，子公司推广不及预期风险（安信证券　黄守宏）



 

　　硕贝德(300322)公司研究报告：天线主业拐点将近，指纹识别受益于行业爆发
　　硕贝德(300322)
　　指纹识别切中痛点：信息安全+移动支付。目前尽管手机越来越智能，但是随之而来的是智能手机在信息安全方面的隐患。指纹的唯一性，为手机筑起一座防火墙，配备指纹识别的智能手机将具备更强的信息安全防护能力。同时指纹识别是移动支付重要的一环。

　　搭载指纹识别功能的手机已经集中出货，2016 年将更大规模爆发。2013 年苹果以引领市场的姿态率先采用指纹识别技术，iPhone 5S 的指纹解锁功能一经推出便深受用户欢迎。自2015 年初以来，众多智能手机厂商推出的旗舰手机，均具备指纹识别功能。明年更多的智能手机将引入指纹识别功能，指纹识别行业将爆发性增长。

　　硕贝德发力指纹识别模组制造与芯片封测，将受益于明年指纹识别市场的爆发。2014 年公司先后控股科阳光电、昆山凯尔和新设惠州凯尔，快速切入传感器封装和模组制造领域。2015 年，公司加大对相关业务支持力度，实现半导体封装业务大批量供货，快速切入指纹识别、虹膜识别等生物识别传感器模组，抢占市场先机。明年指纹识别在智能手机中的应用将爆发性增长，公司率先在这个领域卡位，有望成为新的盈利增长点。

　　明年新客户OPPO、魅族、三星等供放量，主业天线方面业绩将迎来拐点。

　　2015 年前三季度公司营收同比下滑10.6%，归属母公司股东净利润-0.36 亿元。业绩不佳的主要原因包括：1）公司主要客户订单减少；2）部分子公司尚处于建设期或者市场开发阶段，目前处于亏损状态；3）处于台湾及韩国的两个研发中心，费用较多，大部分尚未产生效益。公司积极调整战略，开拓新客户，成功切入魅族和OPPO 的供应链，同时在三星手机的供货占比提升。预计2016 年将受益于OPPO、魅族和三星等厂商的放量，业绩将迎来拐点。

　　外延动作不断，杰普特项目终止收购，但后续动作仍值得期待。近年来，公司通过一系列成功并购先后进入半导体先进封测、摄像头模组制造、智能终端精密金属外壳制造等领域。收购杰普特项目的终止不会影响公司的长期发展战略，公司未来的外延动作仍然值得期待。

　　盈利预测与评级。公司主业天线业务明年将出现业绩反转，指纹识别领域公司率先卡位，将受益于指纹识别市场的爆发。我们预计公司2015~2017 年EPS 分别为-0.03、0.32、0.47 元。考虑到公司业绩反转以及受益指纹识别市场的爆发，公司可以享受一定的估值溢价，我们首次给予公司买入评级，目标价24.00 元（16 年75X PE）。

　　不确定性分析。公司天线领域订单持续下滑，指纹识别领域客户开拓过慢