赢合科技三季报点评:客户结构持续优化,订单饱满全年增长无忧
　　赢合科技 300457 电力设备行业
　　事件描述
　　赢合科技发布2015年三季报:1-9月实现营业收入2.50亿元,同比增长52.62%;归属上市公司股东净利润0.51亿元,同比增长31.26%。此外,3季度实现归属上市公司股东净利润0.20亿元,同比增长68.03%。

　　事件评论
　　营收较上半年增幅扩大,需求强劲、产能释放是主因。单季度营业收入增速达68%,大幅度高于上半年45%的增长。主要原因是:1)新能源汽车需求爆发带动下游客户持续扩产,涂布机、卷绕机、制片机增长明显;2)惠州、宜春生产基地进一步完善,资源利用率提高促进产能释放。盈利能力稳步提升,净利润高速增长。毛利率、净利率相较上半年均小幅增加约1个百分点,盈利能力稳步提升,主要得益于公司不断加强预算管理和成本控制。单季度净利润增长68%,增幅再扩大。产品认可度高,客户合作的深度与广度显著提升。1-9月前五大客户收入占比为52%,较上半年下降约11个百分点,集中度下降主要系公司客户结构不断优化所致。除原有国轩、沃特玛等锂电龙头企业外,前三季度公司又新开拓了中航锂电、亿玮、万向等客户,产品在中高端客户中认可度逐步提升。此外,下半年与国轩签订1.08亿元订单,目前在手订单或超3亿元,全年业绩增长有望再提速。看好公司未来三年发展前景,逻辑如下:
　　下游持续高景气:动力电池是电动汽车的核心部件,受益于新能源汽车的需求爆发及动力锂电池的技术突破,行业进入成长黄金期。

　　设备行业需求爆发:预计15年行业整体设备投入将达到100亿元以上,未来2年复合增速有望达到100%。

　　提高整体解决方案:未来将以动力电池生产设备为核心,布局工业4.0,打造锂电池设备行业整体解决方案提供商。

　　外延发展持续推进:将在产业链上下游寻找合适标的,或通过外延扩张促进公司发展。

　　业绩预测及投资建议:预计15、16年净利润约为0.7、1.2亿,EPS分别约为0.63、1.00元/股,对应PE分别为82、51倍,维持买入。（长江证券　刘军）



 

　　碧水源:三季度业绩增速达预报上限,未来更快增长可期
　　碧水源 300070 电力、煤气及水等公用事业
　　事件: 碧水源今日发布2015年三季报,2015前三季度,公司实现营业收入17亿元,同比增长32%;实现归属净利润2.5亿元,同比增长51%,折合每股收益0.23元,业绩增速达到预报上限。

　　评论:
　　1、最终实现归属净利润同比增速略超预报上限,积极释放业绩动力无疑
　　2015年10月12日,公司曾发布三季报预报,预计归属净利润同比增速约为30%-50%,从最终释放情况来看,2015年前三季度实现归属净利润同比增长51%,比预增区间上限还略多一点,公司开始积极释放的业绩的动力无需再怀疑。

　　此外,2015年归属净利润最终实现51%增速,也远高于历史同期平均水平。从全年来看,除了2014年的特殊情况,2010-2013年全年业绩增速均在前三季度增速之上,2015年年报的增长预计将带来更大惊喜,兑现我们给出的80%左右业绩增速也是大概率事件。

　　2、三季度单季收入、利润同比大幅增长,环比虽有下降但幅度也小于以往
　　2015年三季度单季,碧水源实现收入6.5亿元,同比增长117%,环比增长0%;归属净利润1.0亿元,同比增长220%,环比下降25%。收入利润同比均大幅增长,环比虽有下降,但与历史下降幅度比起来也较小(以往是-60%~-80%)。

　　3,预付账款大幅增加,经营性现金流入暂时下降,均是为未来增长奠定基础
　　截至2015年三季度末,公司预付账款达到3.1亿元,较期初增加1.2亿元,增加了67%。此外,公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期减少了193%,主要是报告期内工程及采购付款增加、及大额投标保证金增加所致。

　　预付账款可作为公司业务规模拓展趋势的佐证,经营活动现金流入的短期减少也是为未来更多工程获取和推进奠定基础,均将对未来业绩保持高速增长的有一定指引作用。

　　4,存货大幅增加,未来将转化为收入提升
　　截至2015年三季度末,碧水源存货为5.4亿元,较期初数增加2.6亿元,增加了95%。对碧水源而言,存货一般有三大部分,一是膜科技公司的膜产品;二是净水科技公司的净水器;三是已完工但未结算的工程。根据三季报信息,存货的大幅增加是来自于膜产品、净水器市场需求增加而增加的库存,以及久安未结算工程,这些未来都将体现在收入确认中,带动收入提升。

　　5,盈利水平较历史同期大幅提升,主要来自于毛利率提升贡献,财务费用率未来还有下降空间
　　2015年前三季度,碧水源综合毛利率为37%,较去年同期提升4个百分点;净利率为17%,较去年同期提升3个百分点。

　　2015年三季度单季,碧水源综合毛利率为36%,较去年同期提升7个百分点;净利率为18%,较去年同期提升9个百分点。

　　公司盈利能力与历史同期相比有大幅提升,一方面是来自于毛利率的贡献,一方面也来自于62亿定增资金到位后带来的财务费用减少。

　　2015年三季度末,公司的货币资金较期初增加了38.5亿元,而募集资金到账带来的货币增加有62亿元,其中的差额表明募集资金已开始偿还了部分银行贷款和超短期融资券,这一点从短期借款较期初减少80%也可以看出。但是,从单季度的财务费用来看,三季度单季财务费用与二季度持平,因此募集资金偿还贷款后带来的费用减少在三季报中体现还不多,未来财务费用率还有下降空间。

　　6,停牌筹划收购久安股权,收购整合完成后,PPP项目实施将顺畅提速
　　目前,碧水源公司正停牌筹划以发行股份及支付现金的方式购买北京久安建设投资集团有限公司49.85%的股权事项,若收购完成后,久安工程将成为碧水源全资子公司,股权的整合统一对于碧水源未来工程土建的实施将有较大促进作用。可以看到,各地PPP项目中都会有较大部分的土建内容,而此时将久安工程股权整合完成好,可更快速顺畅地推进未来PPP项目的建设,促进业绩快速提升。

　　7,最有望率先达到千亿市值的环保公司,维持强烈推荐-A评级
　　国开金融入驻后,将给碧水源带来的能力和动力上的双重积极影响,未来各地项目订单预计将开始大幅增长,而雄厚的资金实力也将帮助公司站上引领水务行业发展的制高点。

　　公司2014年归属净利润9.4亿,非公开发行完成后,公司总股本增至12.3亿股,按最新股本摊薄后的2014年EPS为0.76元,在资金实力和政府背景双双提升的环境下,考虑定增资金到位后带来财务费用减少、14年增长缓慢带来延时释放,我们预计公司15年可实现约80%的EPS增长,对应EPS为1.39元,同时考虑2016年定增资金将陆续对外投资、发挥杠杆作用实现更大效益,2016年公司业绩仍可保持70%的高增速,对应EPS为2.36元。按2016年36倍PE估值给予目标价82.6元,对应市值1016亿元。从我们对碧水源的长远发展来看,公司是环保行业中集技术、管理、资金、市场关系于一身的佼佼者,在环保以质量、效果为目标的大背景下,成为第一家突破千亿市值的环保龙头企业是历史的必然,维持对公司强烈推荐-A评级。

　　8,风险提示:PPP政策风险,异地拓展实际进度不达预期。（招商证券　朱纯阳　彭全刚　张晨）



 

　　爱尔眼科(300015)环比增长格外靓丽，业绩高速爆发前夜
　　爱尔眼科(300015)
　　业绩总结： 2015Q1-Q3 年公司实现营业收入、净利润分别为24.4 亿元（+32.8%）、3.6 亿元（+40.6%）。若从单季度看，2015Q3 年公司实现营业收入、净利润分别为9.9亿元（+36.8%）、1.6亿元（+41.1%）
　　各项业务全面发展，盈利能力进一步增强。1）在新设医院放量与激励机制创新的共同作用下，公司新老医院共同发力，各项业务均保持高速增长。其中：准分子手术收入7.2 亿元（+39.2%），白内障手术收入5.9 亿元（+51.1%），视光业务收入5 亿元（+37.3%）；2）规模效应逐步体现，盈利能力进一步增强。2015Q1-Q3净利率提升1.2 个百分点，其中毛利率提升1.4 个百分点，管理费用率下降2.7 个百分点；受新医院初始推广影响，销售费用率提升3个百分点；3）若从单季度看，2015Q3 公司营业收入、净利润环比提升分别为23.1%、36.8%，表现格外靓丽。

　　双轮驱动持续发力，业绩迎来加速爆发。2015Q1-Q3 公司携手产业并购基金通过新建与并购方式加快以地级医院为重点的网点布局。在自有资金方面，公司新建了宜章爱尔、长沙湘江爱尔，收购了娄底眼科医院、荆门爱尔、孝感爱尔奥视眼科医院及自贡爱尔康立眼耳鼻喉医院，在长春试点爱尔视光门诊部；并购基金方面，公司已分步投资建设多个医院项目，培育更多优质标的，进一步加快公司网络战略布局，按照2-3 年的扭亏期计算，我们预计并购基金项目将在2017-2018 年批量装入上市公司体系，届时公司业绩将加速爆发。

　　全国网点布局日趋完善，互联网医疗或将锦上添花。随着全国性网点铺设加速展开，公司的平台优势逐渐凸显，未来或将在庞大的终端基础上上导入互联网因素。我们认为至少可以从四个方面着手谋求突破：1）建设信息化平台，利用移动互联网技术发展远程医疗、远程会诊，提高医院运作效率；2）通过移动终端实践O2O，赚取更多患源；3）仿照慢性病管理思路进行青少年的近视动态防控工作，进军眼健康管理市场；4）导入并利用国内外可靠的眼科可穿戴设备，提高诊疗和筛查效率。

　　盈利预测及评级：预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.45 元、0.66 元、1.01元，对应的PE 分别为73 倍、49 倍、32 倍。在并购基金和合伙人模式下，新老医院共同发力贡献利润增量，2017-2018 迎来并购基金项目并表高峰，业绩增速将更上一层楼，且互联网医疗也有望成为公司新的增长点，维持增持评级。

　　风险提示：并购效益或不达预期、核心业务增速或不达预期。(西南证券　朱国广　何治力　施跃)



 

　　创业软件(300451)公司季报点评：业绩稳定增长，区域医疗平台运营模式初现
　　创业软件(300451)
　　业绩稳定增长。公司前三季度营业收入2.59亿元，同比增长4.42%，归属于上市公司股东净利润为1918.42万元，同比增长17.14%；第三季度单季度营业收入8888.88万元，同比增长8.54%，归属于上市公司股东净利润为1180.54万元，同比增长29.35%。业绩稳定增长的原因包括：（1）公司依托业务优势，不断向产业链的上下游进行拓展和整合，医院信息化业务保持了稳定增长；（2）公司加大对公共卫生信息化建设力度，市场份额得到提升。

　　毛利率小幅下滑，费用控制良好。公司前三季度的综合毛利率为51.5%，同比小幅下滑0.4个百分点，主要是因为：（1）人工成本的上升；（2）公司业务在进行全国地域拓展时，通过降低产品价格来提升市场份额。费用率方面，前三季度公司整体费用率为42.1%，同比下降3.4个百分点，其中销售费用率为13.5%，同比下降1.0个百分点，管理费用率为29.4%，同比下降1.7个百分点，公司整体费用率控制良好。

　　股权激励方案推出，助推公司长期快速发展。公司拟实施股权激励计划，拟向激励对象授予权益总计343.20万份，占目前总股本的5.05%。激励对象包括董监高、中层管理以及核心技术人员共计512人（占总员工规模36.08%）。本次激励计划授予的股票期权的行权价格为124.17元，限制性股票的授予价格为50.18元。未来四个行权期的行权条件为：以2014年为基础，2015年至2018年的扣非归母净利润增速分别不低于10%、20%、30%和40%。股权激励方案的推出将员工与公司的利益深刻绑定，有助于公司长期快速发展。

　　公司未来主要看点：基于区域医疗平台开展医疗大数据运营。从短期来看，公司通过地域的扩张来不断铺设区域医疗信息系统平台，收入主要来自于系统开发及设备收入；而从长期来看，公司将不断加大对平台的运营，在政府大数据开放以及公司积累的医疗数据的驱动下，基于区域医疗信息平台的大数据运营将成为公司长期持续的盈利增长点。目前，公司签约的中山区域卫生信息平台建设营运项目有望成为公司医疗大数据运营平台的标杆项目。

　　盈利预测与投资建议。公司是国内公共区域医疗服务领域的领先企业，短期我们看好公司跨区域扩张能力，长期看好公司区域医疗平台运营能力。我们预计公司2015年至2017年EPS为0.85元、1.10元、1.38元。考虑到公司在医疗大数据运营方面的潜在优势，其可享受一定溢价，6个月的目标价为176.70元，对应2016年的PE为160倍，首次覆盖，给予增持评级。

　　主要不确定性：业务和地域拓展不达预期的风险；产品价格下降的风险。（海通证券　钟奇）



 

　　润达医疗(603108)迈向全国的医学实验室综合服务平台
　　润达医疗(603108)
　　推荐逻辑： IVD 综合流通服务符合行业发展趋势， 公司为其中翘楚，具备发展成为龙头的潜力，目前已进入华东向全国复制的高速扩张阶段，业绩增长确定性强；公司平台属性突出，或将在现有业务深化的基础上谋求产业链延伸， 尤其是向下游服务领域延伸将显着提升估值。

　　IVD流通行业向集约化发展，公司具备龙头潜质。 IVD流通市场规模约 800-900亿元，并以 15%的速度增加；顺应医改趋势， 医院检验科的利润中心地位逐步凸显，高附加值成为 IVD流通商征战市场的有力武器，将促进 IVD流通产业加速向集约化、专业化、规模化方向发展；公司开展的 IVD综合流通服务符合行业发展趋势，可通过提供高附加值的服务增强客户粘性，扩大终端规模与市占率，并在此基础上逐步实现规模效应；从竞争环境来看， IVD 实验室综合服务是一个孕育龙头的行业，公司为其中翘楚，具备发展成为行业龙头的潜质。

　　业务模式极具竞争力，已开启全国范围横向扩张。 公司坐拥全方位的专业技术服务、齐全丰富的产品种类、灵活的商业模式与雄厚背景资源等竞争优势，可深度绑定医院检验科、满足客户个性化需求、迅速渗透各级市场并实现规模快速扩张。在不断开发新医院终端及现有终端采购规模扩大的共同作用下，我们预计原有华东地区网点仍将保持 15%以上增速；上市后全国性网点正在加速铺设，我们预计随着其它网点的陆续放量，公司华东外区域未来 3 年收入复合增速在 50%以上， 业绩进入高速增长阶段。

　　深入挖掘平台价值，产业链纵向延伸雏形已现。 作为国内鲜有的跨区域 IVD综合服务商，公司平台属性突出。我们认为公司未来或将深入挖掘其平台价值，在现有业务深化的基础上谋求产业链延伸。 1）向上：自产产品已逐渐获得市场认可，近几年销售额保持 30%以上的高速增长，有望借助营销平台实现快速放量； 目前主要布局在糖化血红蛋白分析领域，未来或将延伸至其他领域。 2）向下： 子公司昆涞生物开展第三方质控服务， 与金域检验设立合资公司开展第三方检验服务，参与设立的两支并购基金或也在酝酿下游服务领域的新增长点。

　　盈利预测与投资建议。 2016 年申万医疗服务业的行业 PE 均值为 65 倍，尽管公司收入仍然依托流通业务，相对其它医疗服务公司或有估值折价，但考虑到公司作为 A 股 IVD流通服务的唯一标的，且具备产业链延伸的平台属性， 我们认为给予其 2016 年 65 倍 PE 较为合理， 2016 年合理股价将为 89.39 元， 上调至买入 评级。（西南证券　朱国广）



 

　　华东医药(000963)公司季报点评：业绩稳定增长，再融资进展顺利
　　华东医药(000963)
　　事项：
　　公司公布三季报，前三季度实现收入161.56亿元，同比增长13.94%，归属于上市公司股东的净利润9.27亿元，同比增长69.07%，扣非后净利润9.12亿元，同比增长68.78%， EPS为2.1366元。

　　第三季度单季实现收入57.73亿元，同比增长13.88%，归属于上市公司股东的净利润2.61亿元，同比增长63.74%，扣非后净利润2.55亿元，同比增长68.62%。业绩符合市场预期。

　　平安观点：
　　主营业务稳定快速增长。 扣除中美华东税率变化和合并少数股权影响，增速仍有 30%左右。预计 Q1-Q3 工业收入增长约 25%，两大主力品种百令胶囊和阿卡波糖均保持 30%左右增速。 其他主力品种中，免疫抑制剂产品线整体增速超 15%，消化道用药泮托拉唑在口服剂型的拉动下也将保持约20%的增速。 研发方面，达托霉素、磺达肝癸钠、地西他滨、伊马替尼有望于未来 1-2 年内获批，强化公司现有产品线。商业方面，母公司 Q1-Q3实现收入 105.63 亿元，同比增长 8.62%。同时，公司致力于成为能提供医药综合解决方案的新型商业企业，积极在大健康产业领域进行全面布局。

　　定增获证监会受理，再融资一触即发。 10 月份公司定增方案获得证监会受理，主要用于补充流动资金，有利于缓解财务压力，并且为外延扩张提供保证。虽然公司终止了 Kremrs Urban 的收购，但体现出公司的国际视野和成为国际化药企的战略决心，不排除未来继续进行海外并购的可能。

　　维持强烈推荐评级。 公司基本面优秀， 工业主打品种增长空间仍然巨大， 大量的创新品种储备，增长确定性强，考虑其在智慧健康领域的布局，公司估值仍然较低。 预计 2015-2017 年的 EPS 分别为 2.63、 3.22、 3.83元，维持强烈推荐评级，目标价 100 元，相当于 2016 年 31 倍 PE。

　　风险提示： 反商业贿赂、药品招标、医保控费等行业性风险