长城汽车8月销量点评：去库存基本结束，销量增速有望企稳回升

　　类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：张乐日期：2015-09-08

　　事件：8月公司SUV销量同比增长28.3%

　　公司发布8月产销快报，8月共销售车辆5.8万辆，同比增长18.5%。其中，公司8月销售SUV4.9万辆，同比增长28.3%；销售轿车2614辆，同比下降14.3%；销售皮卡6407辆，同比下降17.3%。

　　去库存是影响公司6月、7月批发销量增速的主要原因

　　公司6月、7月批发销量增速较低，与公司去库存有关。从我们跟踪的上牌数数据来看，7月公司狭义乘用车上牌数超过5万，同比增长30%，而公司7月轿车和SUV批发销量合计4.2万台，皮卡批发销量5.6千台，显示公司狭义乘用车产品的终端需求好于批发销量。存货周转率是影响整车企业营运和盈利能力的重要指标，公司为应对行业增速放缓的压力提前调整库存有利于公司提升营运能力和盈利能力。

　　去库存基本结束，公司销量增速有望企稳回升

　　根据我们草根调研，经过6月、7月去库存，目前公司库销比已经逐步回归正常，库存情况健康。考虑到公司去库存基本结束，9月也是狭义乘用车的传统销售旺季，我们认为公司同比、环比增速均有望企稳回升。后续需要重点关注COUPLEC的爬坡情况。

　　投资建议

　　考虑汽车行业整体增速放缓，我们估计公司15-17年EPS为3.30元、4.10元、5.11元，对应15年PE8.2倍。公司新一轮的产品周期叠加SUV子领域的行业发展周期，业绩成长可期，目前的估值水平基本反映行业增速放缓的悲观预期，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　汽车行业竞争加剧超预期；公司SUV销量低于预期。

　　猎豹：变现能力快速提升，产品结构持续优化

　　类别：公司研究机构：招商证券(香港)有限公司研究员：郝云帆，黄轩日期：2015-09-08

　　海外变现能力继续提升，推出自有广告平台

　　猎豹移动2Q移动端MAU达到4.94亿，距离全年6亿MAU的目标更进一步。根据Appannie，截止2015年7月猎豹移动已经连续18个月稳居Google Play非游戏应用下载榜前三名。猎豹移动在海外的变现能力继续快速提升。移动端ARPU提升至1.13元人民币(下同)，环比增长37%，同比增长322%。海外移动端ARPU达到1.23元，环比增长51%，去年同期为零。公司2Q15正式发布自有移动广告平台：Cheetah Mobile Ad Platform。自有平台的落地证明猎豹移动在流量(自有+第三方)、技术以及销售方面已经做好准备。

　　打造“工具+”产品矩阵

　　我们认为优秀的产品和对用户行为深刻的理解是猎豹成功最重要的因素。猎豹一方面在现有龙头产品上进行升级，另一方面在积极的丰富产品线。在产品升级方面，公司持续改善改善Clean Master，在提升用户体验的同时明显增加了内容承载量及社交元素(CM Community)。在产品线层面，猎豹一直以来都在努力将产品组合从工具类扩展至更多的品类，之前收购的Photo Grid和万年历就是很好的例子。在有了巨大的流量和丰富的广告资源后，通过自有流量的推荐，这项工作的成功率将会变得更高。猎豹移动表示公司前几个月投资的一款视频社交应用妈妈咪呀(Musical.ly)在美国iOS排行榜上取得了前十名的成绩，在Google Play的表现也很理想，证明了公司在产品多元化和打造生态链方面的努力初步获得了成效。

　　估值及评级

　　我们将2015年Non-GAAP净利润由盈亏平衡上调至盈利2亿元人民币，以反应上半年高于预期的收入增长及低于预期的市场费用开支。我们下调2016-2017年Non-GAAP净利润20%及19%以反映我们新的市场费用及毛利率假设。新的目标价US$40是基于58% 2016-18EEPADS CAGR以及0.6x PEG(vs. 行业0.7x)，对应2016E PE34.8x。猎豹目前交易在13.9x 2016E PE vs. 20.1x 行业平均。

　　博腾股份：产能瓶颈突破，“大客户+”战略进展顺利

　　类别：公司研究机构：信达证券股份有限公司研究员：郭荆璞，李皓日期：2015-09-08

　　事件：公司发布2015年中报，2015年1-6月公司实现营业收入5.37亿元，同比增长45.92%，实现归属于上市公司股东的净利润5544.68万元，同比增长30.67%，按照公司最新股本2.79亿股计算，折合基本每股收益0.20元。

　　点评：

　　上半年收入同比增长46%。公司业务主要包括医药定制研发生产业务、多客户产品生产业务两大板块，其中医药定制研发生产业务中抗艾滋类、抗丙肝类以及抗糖尿病类的产品为核心贡献者。上半年公司医药定制研发生产业务实现营业收入4.19亿元，较上年同期增长37%，其中抗艾滋病类和抗丙肝类分别实现营业收入2.14亿和1.28亿，同比分别增长106%和114%，贡献了主要的收入增量，多客户产品生产业务实现营业收入9724万元，较上年同期大幅增长约174%。

　　毛利率下滑。上半年公司实现销售毛利率29.19%，较上年同期下降9.09个百分点，抗丙肝和抗糖尿病产品毛利下滑比较显著。其中，抗丙肝产品上半年毛利率31.51%，较上年同期下降19.11个百分点，主要是客户结构调整导致，此前公司抗丙肝产品的主要客户为强生，今年给吉利德供货较多，而吉利德的抗丙肝产品毛利率要比强生低得多。抗糖尿病产品上半年毛利率23.22%，较上年同期下降15.51个百分点，公司抗糖尿病产品主要客户强生正在进行生产工艺升级，二代工艺下产品价格低于一代工艺，而公司生产工艺切换需要一定时间，产品成本下降幅度未能与价格下降幅度匹配，同时抗糖尿病产品主要在110车间生产，该车间2014年底刚刚投产，折旧费用等上升较快，也导致了一定的毛利率下降。后期随着公司生产工艺的切换、产能利用率的提高，毛利率将有一定恢复。

　　产能瓶颈突破，“大客户+”战略进展顺利。公司推行“大客户+”战略，上半年持续巩固在强生的主导供应商地位，并进一步探索下游业务的合作机会；全面深化同吉利德的多项业务合作，在其全球领先的丙肝治疗领域的主要物料供应体系中取得明显竞争优势，已成为其在中国的第一梯队外包合作伙伴，目前已经参与到该客户多个具有良好前景的临床期项目的研发之中；与辉瑞、葛兰素史克等客户的合作也都取得了突破性进展。此外，多功能医药中间体生产车间(110)2014年年底顺利投产，上半年累计实现效益1097.51万元，浙江上虞基地建设进度符合预期，预计今年第三季度可以陆续投入使用，年底前初步形成生产规模，公司产能瓶颈已经得到有效解决。

　　发展战略清晰的国内CMO领军企业。公司与全球前20大制药公司中的17家建立了客户关系，并已经成为其中2家的长期战略合作伙伴、2家的优先供应商，成为国内CMO行业的领军企业。未来发展战略清晰，客户培育方面，实施“大客户+”战略，持续聚焦已有的大客户，同时开始着手开拓中小客户市场，产品布局和研发领域(抗糖尿病、抗丙肝、抗

　　艾滋病等)符合并顺应了全球行业总体发展趋势，在核心团队、研发技术、综合管理等方面形成了自己的核心竞争优势，同时并购战略开启，未来有望继续通过并购进行化学药和生物药CMO领域的价值链延伸，最终打造为世界创新药公司优选的“一站式”医药定制研发生产合作伙伴。

　　盈利预测与投资评级：鉴于公司发行股份及支付现金购买东邦药业完成，我们对盈利预测做了相应的调整，预计公司2015-2017年营业收入分别为13.78亿、17.58亿和21.65亿，同比增长39.62%、27.52%、23.16%，归属母公司净利润分别为1.60亿、2.23亿和2.91亿，同比增长27.27%、39.34%、30.85%，按照公司最新股本2.79亿股计算，EPS分别达到0.57元、0.80元和1.04元，对应2015年09月07日收盘价(26.12元/股)的动态PE分别为41倍、33倍和25倍，维持“增持”评级。

　　风险因素：客户集中风险；汇率波动风险；服务的主要创新药退市或者被大规模召回的风险。

　　三特索道公司公告点评：保险举牌，凸显投资价值

　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：林周勇日期：2015-09-08

　　投资要点：

　　君康人寿举牌。

　　9月6日晚公告：君康人寿8月28-9月1日合计买入公司股票702万股，价格20.83-22.52元/股，占公司总股本5.06%。君康人寿原名正德人寿，2006年成立，2014年底总资产237亿元，净资产34亿元；董事长郑永刚(杉杉集团董事长)。公司共有股东5名：宁波市鄞州鸿发实业公司26.3%、浙江波威控股公司26.3%、美好控股集团26.3%、福建伟杰投资公司10.5%、福州天策实业公司10.5%。二季度，正德人寿曾举牌东华科技和中视传媒。

　　投资价值凸显，后续几大看点。

　　1。高铁网逐渐形成，原有自然景区价值逐渐显现，业绩拐点将现。

　　(1)公司已控制10余处自然景区资源，崇尚回归自然的“田野牧歌”品牌逐渐成型，随着高铁的通车以及合理的开发，这些自然资源价值将逐渐显现。

　　(2)6月，长沙-贵阳高铁通车，梵净山从此进入高铁时代，通车后游客暴增40%以上，有望成为公司最大利润来源。

　　(3)收购枫彩生态时，大股东向枫彩股东承诺：公司2015-17年净利润为正数，且三年合计不低于9000万元(不含枫彩生态)；按照业绩承诺，公司下半年至少需实现权益利润2931万元，而2014年下半年亏损993万元。

　　2。探索建设四季彩色观光园，布局大城市周边游。公司拟收购枫彩生态100%股权，枫彩生态已开始在特大城市周边布局四季彩色观光园，进军城市周边游市场(如北京、南京、武汉、成都等)，我们不仅看好四季彩色观光园的周边游市场潜力，更看重与三特业务之间的互动和协同。

　　3。大股东斥巨资提升持股比例，凸显信心--公司大股东武汉当代集团原持有三特15%股权(通过二级市场购入，耗资约3-4亿元)；此次收购枫彩生态，大股东合计耗资14.3亿元，交易完成后持股比例提升至32%。

　　投资价值凸显，继续维持“买入”评级。

　　我们继续看好公司的未来潜力--旅游板块中市值空间最大的标的。我们认为，旅游行业中最有价值的仍然的资源、稀缺的不可复制的东西。公司目前的资源储备+布局大城市周边游+高铁通车/资源开始兑现业绩，与公司目前的60亿市值(按收购完成后股本算)相比，市值弹性大。我们预计2015-17年净利润分别为310万元、2.11亿元、3.06亿元。按2017PE30倍，对应92亿市值，6个月目标价30元，对应PB4倍(交易完成后)，重申“买入”评级。

　　风险提示：本次交易能否实施仍存变数、系统性风险、观光园建设和运营风险、突发事件。

　　海思科：引进“心衰领域血糖仪”，进军心衰监测新蓝海

　　类别：公司研究机构：中国银河证券股份有限公司研究员：李平祝日期：2015-09-07

　　1。事件。

　　1、公司近日发布公告，公司第二届董事会第二十七次会议审议通过了《关于与关联人共同参与投资有限合伙企业的议案》，同意共同发起设立了有限合伙企业HaisTheraScientificFundI，L.P。，公司拟作为有限合伙人出资不超过380万美元，其他有限合伙人中包括王俊民先生、范秀莲女士全资控制的公司。

　　2、公司参股企业HaisThera于2015年9月1日与SensibleMedicalInnovationsLimited及其相关股东签署了《D序列优先股购买协议》。HaisThera将使用1,800万美元认购SMI优先股，成为SMI的第一大股东。获得其核心产品ReDS(一种针对心力衰竭的新型非侵入型医疗检测及成像设备，患者可自己在家使用)中国区20年独家销售代理权。

　　3、公司于2015年7月31日召开的公司2015年度第二次临时股东大会审议通过了《关于变更回购部分公司股份的价格以实施公司员工持股计划的议案》，同意公司在2016年1月31日前择机使用自有资金回购公司股份，回购总金额最高不超过人民币2亿元，回购股份的价格不超过人民币28元/股。该部分回购的股份将全部作为公司后期员工持股计划之标的股份，过户至员工持股计划账户。

　　2。我们的分析与判断。

　　(一)进军心衰监测新蓝海，开启心衰慢病管理新模式，未来大数据开发前景广阔。

　　心衰监测是极具前景的慢病管理领域。1)心衰是一种医疗费用支出较大的慢性疾病，无论从政府角度还是个人角度长期看来都存在合理慢病管理以减少费用支出的诉求。全球来看，2014年估计心衰治疗费用为450亿美元，预计2030年将达到970亿美元。2)心衰检测具备高频刚需属性。心衰患者中有50%会在6个月内因缺少监护重复住院，5年存活率仅为34%。长期住院和天天去医院检查对大多数患者来说费用过高，低频率监测危险性较高(此疾病直接危及生命)，因此家用心衰监测设备是一个有极强用户粘性的强力刚需。3)心衰患者数量巨大。中国心衰患者数量预计高达700万人，并且呈上升趋势，保守估计市场规模至少数十亿。4)长期大量心衰监测积累下来的大数据有望指导未来药品器械研究开发、临床研究治疗等，形成正循环，价值巨大。

　　ReDS效果显著、精确度高、技术全球领先，已获欧美认证，前景广阔。1)本产品的技术来源于以色列军方的可视穿墙技术，进行仿制有很大难度。2)临床试验表明，使用ReDS的患者3月内重复住院率下降87%，一旦停用3个月内上升450%，效果显著，同时也体现了极强的用户粘性。3)与CT对比的试验中，本产品与CT结果显示了绝对相关性。高精确度奠定了其医用级地位。4)方便简单易用，每天仅需穿戴身上90秒，操作简单，非侵入性，更易被广泛接受。5)已通过美国食品药品监督管理局(FDA)及欧洲CE认证，并获得了欧洲心脏病学会的推荐(心衰A治疗方案).SMI计划在近期申请中国食品药品监督管理局(CFDA)的认证。

　　ReDS在心衰检测领域处于世界领先地位，竞争对手较少，在我国更是蓝海领域。海思科深耕医药领域多年，拥有3000多家二级以上医院及医生资源，ReDS有望借助海思科优质渠道资源迅速开拓市场，我们推算此产品未来潜力有望达到10亿以上。预计销售模式会根据不同的客户需求采取租赁模式或销售模式的方式。

　　(二)高端医疗器械海外并购持续突破，梯队逐步丰富。

　　公司在年初制定的发展战略中提出要在医疗器械领域拓展并有所突破，短时期内公司连续落地两单，体现了公司较强的执行力和在高端医疗器械领域发展的决心。获得ReDS代理权之前，海思科的子公司已认购MST26.66%的股权，并获得其手术机器人“Autolap”在中国15年的独家代理销售权。Autolap主要用于腹腔手术，可以帮助医生减少患者创伤，降低感染风险，增加手术成功率。Autolap和ReDS都显示了极强的市场潜力，均为具备10亿潜力的产品，为公司未来的发展打开新的空间。公司在海外有多个项目储备，均创新性十足，世界范围内独一无二，并且仿制难度巨大，终端应用范围广泛，市场前景巨大，我们认为海外器械并购有望成为未来公司发展亮点。

　　(三)公司回购股份用于后期员工持股计划，彰显信心。

　　公司拟在2016年1月31日前择机使用自有资金回购公司股份，最高不超过2亿元，价格不超过28元/股。回购股份将全部作为公司后期员工持股计划。2015年8月6日，公司首次实施了回购，现将截至2015年8月31日：公司通过二级市场回购约552万股，总额约1.12亿，成交最高价26.90元，成交最低价17.78元。公司此次回购股份用于后期员工持股计划，彰显了对公司未来发展的坚定信心。

　　3。投资建议。

　　预计15-17年实现EPS0.46、0.53、0.60元，对应PE48、41、36倍，我们认为公司研发实力突出，已经获批以及即将获批产品储备丰富，受益于招标大年的来临。同时公司创新药研发进度与布局稳步推进。另外，公司通过外延式方式进军智能高端医疗器械领域，已经连续落地两单，顺利打通海外并购通道，公司资金实力较强，并积极寻找布局，未来仍有预期，有望成为公司未来发展亮点。我们看好公司的长期发展前景，维持“推荐”评级。

　　4。风险提示。

　　ReDS及Autolap审批进度低于预期，外延式发展低于预期，药品招标进度或低于预期。

　　恒瑞医药：PD-1单抗海外权益转让造就创新药国际化升级里程碑，潜力跨国医药巨头羽翼渐丰

　　类别：公司研究机构：中国银河证券股份有限公司研究员：李平祝日期：2015-09-07

　　核心观点

　　1。事件

　　公司近日发布公告，公司已与美国Incyte公司达成协议，将具有自主知识产权的用于肿瘤免疫治疗的PD-1单克隆抗体(代号“SHR1210”)项目有偿许可给美国Incyte公司。Incyte将获得除中国大陆、香港、澳门和台湾地区以外的全球独家临床开发和市场销售的权利。协议签订且收到恒瑞收据后30天内，美国Incyte将向公司支付首付款2500万美元。若SHR1210在欧盟、美国、日本成功上市后，美国Incyte公司向恒瑞支付累计不超过9000万美元的里程碑款；若SHR1210在国外临床试验结果取得优效，美国Incyte公司向恒瑞支付1.5亿美元；若SHR1210年销售额达到不同的目标后，美国Incyte公司向恒瑞支付累计不超过5.3亿美元的里程碑款。在销售提成方面，SHR1210在国外上市后，恒瑞将按照比例从其年销售额中提成。

　　2。我们的分析与判断

　　(一)PD-1单抗海外权益转让造就创新药国际化升级里程碑，恒瑞国际化战略落地更进一步

　　恒瑞是国内制剂出口的标杆企业，是目前中国极少数通过FDA注射剂认证的公司之一。公司近年来国际化尤其是仿制药国际化方面取得了非常靓丽的成绩，2011年公司伊立替康注射液获批在美国上市销售，2012年公司注射用奥沙利铂获批在欧盟上市销售，2013年来曲唑片获批在美国及欧盟上市销售、加巴喷丁胶囊获批在美国上市销售，2014年是大规模启动年，公司注射用环磷酰胺在美国及欧洲获批上市销售、吸入用七氟烷在欧洲获批上市销售、注射用奥沙利铂获批在美国上市销售，2015年是公司仿制药制剂出口开始收获的一年，注射用环磷酰胺在美国有望实现10亿元以上销售，制剂出口也成为恒瑞业绩的重要增长点。在公司仿制药国际化日渐开花结果之际，公司创新药国际化里程碑也超预期来临，我们认为公司本次PD-1单抗项目的海外权益转让是公司创新药国际化的首次重要突破，其战略及里程碑意义非常重大，这不仅仅是恒瑞的一大步，更是中国制药企业的一大步，公司在未来国际化方面有望借助仿制药及创新药双轮驱动，羽翼渐丰，快速发展，未来有望成为极具竞争力的跨国医药巨头。

　　(二)十年磨剑，厚积薄发，公司创新研发能力逐步与世界先进水平接轨，海外权益转让是有力证明

　　公司的创新能力之强已毋庸置疑，公司化药生物药创新药储备超过20个，公司现已承担23项“国家重大新药创制”专项项目，涵盖糖尿病新药、激酶抑制剂、ADC单抗、抗肿瘤药等多个领域，品种方面，目前艾瑞昔布、阿帕替尼已经上市，19K即将现场检查，瑞格列汀已申报生产，已基本形成每年都有多个创新药申请临床，每年都有1-2个创新药上市的良性发展态势。公司超强的创新能力不仅仅在化药领域，在生物药领域也有所布局突破，公司几年前即加大了对于生物药领域的研发布局，陆续引进了多位具备丰富生物药创制经验的科学家加盟，并且重点关注免疫治疗。肿瘤免疫治疗是2013年十大科学突破之首，PD-1单克隆抗体一直都是免疫治疗的热点，也是医药巨头竞争的前沿阵地，目前已上市两个产品(百时美施贵宝的Opdivo和默沙东的Keytruda).2015年6月14日，中央电视台《新闻直播间》也做了一期关于“PD1抗体成为肿瘤治疗主流方向”的专题报道。恒瑞自2012年开始从事PD-1单抗隆抗体的研发工作，进度处于国内领先水平。虽然Incyte与公司合作此项PD-1项目原因多种，但此项目有力的证明了恒瑞的创新能力和研发成果已经得到了国际热门创新研发公司的认可(SHR1210尚处申报临床阶段，但收入款已达2500万美元)，进一步说明恒瑞创新研发能力已逐步与世界先进水平接轨。

　　(附一关于Incyte公司：此次转让受让方Incyte(INCY)是美国最热门的生物技术公司，主要从事具有自主知识产权的肿瘤治疗和炎症治疗产品的研发和销售，已在纳斯达克上市，市值约200亿美金。Incyte公司2015年在美国福布斯杂志“全球最具创新力的公司”排行榜生物医药领域排名第三。Incyte公司在过去十年的项目选择相当准确，其中JAK抑制剂已经上市，此为口服JAK1/2抑制剂，用于治疗骨髓纤维化及真性红细胞增多症。IDO抑制剂epacadostat(INCB24360)是Incyte产品线里最值钱的资产。

　　附二关于PD-1/PD-L1免疫：PD-1/PD-L1产品是当前备受瞩目的新一类抗癌免疫疗法，旨在利用人体自身的免疫系统抵御癌症，通过利用单克隆抗体阻断体内程序性死亡分子(PD-1)与其配体(PD-L1)之间的相互作用，使T细胞发挥正常功能，杀伤癌细胞，具有治疗多种类型肿瘤的潜力，有望实质性改善患者总生存期。在过去几年中，PD-1/PD-L1免疫产品研发竞争异常激烈，百时美施贵宝的Opdivo(nivolumab)于2014年7月获日本批准，是全球批准的首个PD-1抑制剂，而默沙东的Keytruda(pembrolizumab)于2014年9月初获FDA批准，是美国批准的首个PD-1抑制剂。恒瑞医药、君实生物是国内仅有2家已经申报PD-1抑制剂的企业，目前均处于申报临床阶段。)

　　(三)Incyte公司意在布局癌症细胞免疫联合治疗，未来或成新趋势

　　Incyte目前仅有专利药JAKAFI上市，Incyte在研产品中有口服IDO1抑制剂epacadostat(原INCB24360)，正在与不同抗肿瘤药物测试联合用药效果，用于治疗非小细胞肺癌、转移性黑色素瘤、卵巢癌、结肠直肠癌、头颈部鳞状细胞癌、胰腺与弥漫性大B细胞淋巴瘤等诸多疾病。IDO1是体内癌细胞逃离体内免疫机制检测的关键因素，作为Incyte的重磅项目口服IDO1抑制剂，其作用是激活体内T细胞从而杀伤癌细胞，其与PD-1/PD-L1产品均属于肿瘤免疫疗法，有着良好的互补可能性。Incyte也在关注PD-1单抗，PD-1除了在黑色素瘤应答较高之外，在其它肿瘤的应答一般在20%以下，如果能和其它免疫疗法组成复方则有可能增加应答率。Incyte公司与默沙东、施贵宝、罗氏、和阿斯列康均有复方组合合作(在2014年，Incyte签订了合约去测试epacadostat与默沙东公司的Keytruda(pembrolizumab)，罗氏旗下的基因工程技术公司的MPDL3280A，阿斯利康公司的MEDI4736和百时美施贵宝公司的Opdivo(nivolumab)等四个PD-1和PD-L1产品在I/II期的反应)。我们认为Incyte与恒瑞医药签订合约不仅是对恒瑞医药在这个尖端领域研发水平的极大认可，我们推测其目的更是为了扩充自己的免疫治疗复方组合，测试与epacadostat的联合用药效果，1.5亿美金的临床优效里程碑也佐证了这点。

　　3、盈利预测与投资建议

　　预计15-17年摊薄后EPS分别为1.07、1.37、1.75元，对应PE为39、31、24倍。我们认为经过多年的积累，公司制剂出口正逐步形成丰富且强大的产品集群，已经开始发力，为公司贡献可观利润，拉动业绩快速增长，公司创新药国际化也有里程碑式突破(PD-1单抗海外权益转让)，公司创新药也已经进入到收获期，继阿帕替尼后未来多个重磅品种有望接力发力，我们认为创新和国际化将成为驱动公司未来发展的两大重要驱动力，驱动公司未来高速成长，我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。

　　4、风险提示

　　招标降价；创新药研发上市进程低于预期；制剂出口认证进程低于预期。