利亚德：首次覆盖报告：LED小间距持续爆发，“四轮驱动”推动公司转型
　　利亚德
　　报告导读
　　我们首次覆盖利亚德，并给出“买入”评级。公司作为LED 小间距电视的龙头标的，受益于技术迭代将收获行业高速增长带来的爆发。在并购励丰文化和金立翔后，补齐文体传媒领域拼图，“四轮驱动”推动公司转型解决方案提供商。预计未来三年公司净利润复合增长率达到60.8%。
　　投资要点
　　LED 小间距电视技术替代优势明显，行业年复合增速超89%
　　LED 小间距电视相较于拼接市场主流的DLP 和LCD 技术，具备无可取代的技术优势——无限拼接以及无视觉拼缝。据调查，高端拼接市场中的新增份额被LED 小间距电视占据。即使不考虑未来民用市场、普通大屏市场的应用，保守估计，未来三年LED 小间距电视市场的复合增速将达到89%以上。
　　公司是LED 小间距电视龙头标的，竞争优势显着
　　公司是LED 小间距电视龙头标的，该业务占公司营收50%以上，全球市场占有率接近70%，技术价格市场优势显着。按研发周期，公司技术优势至少领先其他竞争者半年以上。公司先后承建奥运会、国庆庆典、世博会等知名项目，具备广泛的资源入口。并且在军工领域一枝独秀，具备唯一“武器装备科研生产许可证”，产品遍布四总。受益于与台湾亿光的合作，灯珠成本相对于竞争者折价10%—20%，具有价格竞争优势。
　　收购励丰文化和金立翔，启动文体传媒领域布局
　　公司在收购励丰文化和金立翔后，开启文体传媒领域布局，通过其市场资源和客户需求将与利亚德现有产品形成互补。15 年并表后预计提供净利润8500 万。公司外延方向明确，不断扩展下游市场资源入口，糅合LED 小间距电视、LED显示、LED 智能照明、LED 文体传媒四大领域，打通上下产业链，形成闭合生态圈，完成从单纯的产品提供商变身为设计+产品+服务+内容的解决方案提供商的转型。
　　盈利预测及估值
　　考虑到LED 小间距电视市场的爆发以及公司“四轮融合”带来的协同效应，2015 年公司能实现营收和净利润双翻倍的目标。我们预计2015-2017 年公司EPS 为0.45、0.68、0.92 元/股，对应PE45.17、29.63、22.05 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　新进入者导致竞争加剧、外延式发展带来的整合风险、应收账款控制风险
　　浙商证券 周小峰




　　创维数字：互联网增值业务布局初见成效
　　创维数字
　　创维今年上半年公司国内销售收入增速达到21.6%，增速较快的原因包括：得益于产品结构的改善，公司广电渠道销售收入同比增速7.5%，好于去年同期；公司通过三大电信运营商渠道销售机顶盒的情况也不错，这一方面不今年国内三大电信运营商增加了IPTV机顶盒的采购需求有关，更重要的不公司扩大渠道布局而获得了更多市场份额有关；公司自主品牌的OTT盒子今年上半年销量也有突出表现，这一方面不公司采取低价策略的大力推广有关，另一方面也不公司加大了B2B2C渠道推广有关。

　　拖累业绩增长的因素来自海外出口收入的放缓，如出口收入同比下降27%，但下半年随着海外形势的稳定，公司获得的海外订单数量较快增加，而公司近期并购的欧洲strong集团以及汽车电子业务相关收入和利润四季度并入也会为公司贡献业绩，今年公司完成目标承诺净利润4.04亿，增速超过5%应是大概率事件。

　　今年公司多条业务线的互联网运营也推进较快，并开始为公司贡献较多业绩：互联网运营不服务收入1422.74万元，同比增长1017.27%，其中海外运营实现服务收入630万，国内广电运营430万，OTT增值服务收入40多万，还有移动互联网手游运营分发的收入320万，预计随着公司围绕着“平台+内容+终端+应用”的智能互联生态圈的不断成熟以及用户价值的不断提升，未来公司基于各类智能终端开展的互联网运营及增值服务收入有望进入快速增长轨道。目前公司15年50多倍的估值具有较强的合理性，维持增持评级。

　　民族证券陈伟




　　海油工程：与Fluor合作提升EPC能力，开拓国际市场
　　净利润降幅小于收入，毛利率同比提升2.8个百分点。上半年，公司实现营业收入69.35亿元，同比下降29.2%，归属母公司净利润15.56亿元，同比减少10.1%，对应EPS为0.352元。净利润降幅小于收入的下降幅度，主要是公司注重项目管理和成本控制，综合毛利率29.6%同比上升2.8个百分点。

　　油价走低导致作业量大幅下降，行业低迷加速开拓海外市场。受全球经济增长放缓和油气供给过剩等影响，国际原油价格持续低迷，全球油气行业投资明显缩减，公司上半年工作量较大降幅，其中完成钢材加工量同比下降46%，海上安装营运船天下降31%。5月公司与巴西国家石油公司签订浮式储卸油轮合同，为两条FPSO提供部分设计、模块建造以及两条FPSO的全部集成、调试，首次打开巴西市场，为将来在深水市场、FPSO总包等领域的合作打开市场先机。上半年，获得订单36.95亿元，其中国内订单18.83亿元，海外订单18.12亿元，包括巴西FPSO、“海洋石油698”船外租等6个国际项目。

　　联手美国福陆(Fluor)，加速开拓国际市场，提升EPC总包能力。公司以珠海场地及附属固定资产、现金等出资5.098亿美元(占比51%)，而Fluor公司以现金出资4.898亿美元(占比49%)，成立合资公司依托珠海场地开拓国内、国外两个市场渠道，加快进军国际海洋工程、陆上模块化产品市场。在国际油价持续低迷，油公司降本增强情况下，此次两家公司深入合作，可以发挥海油工程的建造成本低/效率高的优势，和Fluor的海洋工程设计、采购、运行/运营以及项目维护管理的优势，强强联合加速开拓深海油气开发所需的浮式设施、固定平台、水下产品、工艺模块化产品，大幅提升EPC综合能力。

　　加快深水作业能力建设，提前布局十三五深水开发。3月具有3000米深水多功能水下工程船“海洋石油286”、深水挖沟多功能船“海洋石油291”正式服役。公司拥有包括3000米深水铺管起重船“海洋石油201”、深水多功能安装船“海洋石油289”、5万吨半潜自航船“海洋石油278”等深水舰队，标志着公司具备深海大型采油平台吊装、水下结构物精准安装、海底管道及海底电缆铺设等作业能力，为下一个五年我国深水开发打下坚实的基础。

　　“买入-A”评级，6个月目标价13.68元。预计2015-2017年净利润分别为31.9亿元、35.9亿元、47.2亿元，EPS为0.72元、0.81元、1.07元，此次与国际龙头合作将使得公司总包能力大幅增强，在全球油公司降本增效的背景下，看好未来海外市场开拓，维持“买入-A”评级，6个月目标价13.68元。

　　风险提示：原油价格波动导致全球油气开支下降；海外项目运营的风险。

　　安信证券王书伟,邹润芳


　　华峰超纤：公司动态点评：绒面材料销量大提升，并推高整体盈利
　　投资建议
　　预计2015-2017年EPS为0.42、0.57和0.78元，当前股价对应的PE为30.6倍、22.5倍和16.3倍，看好公司新产品逐步放量，维持“强烈推荐”评级。

　　投资要点
　　公司发布半年报：2015年1-6月实现营业收入5.79亿元，同比增长24.46%，归属于上市公司股东的净利润0.85亿元，同比增长49.26%，EPS0.21元，在此前预告范围内。

　　绒面材料销量大幅提升，并推高整体毛利水平：今年超纤市场延续了春节以来产销两旺的势头，由于公司前期积极的市场开拓以及新产品开发储备，公司上半年订单饱满，产销量均同比大幅增长。特别是彩色绒面材料凭借色彩的多样性和舒适的手感，销售额继续大幅增长，上半年同比增长90.01%，因绒面材料毛利率高达39.76%，其占比的提升同时推高了整体盈利水平，上半年公司整体毛利率29.39%，为2011年以来的新高。

　　新项目进展顺利：公司此前公告拟非公开发行股票募集资金总额不超过150,000.00万元(含发行费用)，扣除发行费用后募集资金净额将投入年产7,500万米产业用非织造布超纤材料项目中的一期3750万米产业用非织造布超纤材料项目。目前实施该新项目的子公司江苏华峰超纤材料有限公司项目已顺利取得环评批复，项目建设正有条不紊地推进。

　　新项目采用定岛工艺，打开高端应用市场：公司多年来专注于超纤合成革的研发生产与销售，在工艺水平与产品储备上遥遥领先于同行，定岛超细纤维工艺也已经逐步成熟并积极开展市场拓展。此次新项目将采用定岛超细纤维工艺，引进国内外先进生产设备，以服装、汽车内饰、飞机内饰、劳保防护以及军队用品等高端领域为目标，充分发挥公司不定岛和定岛超纤合成革的各自产品优势，进一步加强公司在超纤合成革领域的竞争地位，优化公司产品结构和战略布局，提升公司行业地位和盈利能力。

　　后续产能将继续扩张，市场占有率将显着放大：2015年春节过后，超纤产品销售进入旺季，公司目前产能已略显不足。此次募集项目投产后，后续二期也将随之开展。据公司可研报告测算，年产7500万米产业用非织造布超纤材料项目项目完全建成后，将年增销售收入37.14亿元，年增利润7.9亿元，较目前水平大幅提升。据我们了解，行业内其他企业尚没有新建或扩建产能计划，公司该项目投产后，在国内的市场份额将继续大幅提升，而部分技术工艺落后的普通中小企业或将面临淘汰。

　　风险提示：国内超纤产能迅速扩张，下游需求持续低迷。

　　长城证券余嫄嫄,杨超,陈宏亮,施伟锋


　　众信旅游：半年报点评：主业经营稳定，竹园国旅并表促业绩大幅增长
　　事项：
　　公司公布半年报：实现营收31.4亿元(+87.6%)；归母净利润5860万元(+63.3%)；EPS 0.3元；利润分配方案为10转10。

　　其中，Q2实现营收20.4亿元(+121.7%)；归母净利3282万元(+77.4%)。

　　主要观点：
　　竹园国旅并表是公司业绩大幅增长主因。公司于2月28日取得竹园国旅实际控制权，其上半年分别为公司贡献营收和归母净利润9.9亿元和1228万元。若剔除此影响，公司上半年营收和归母净利同比增速分别为28.4%和29.1%，业绩增速符合预期。

　　公司盈利能力稳定，各个子板块平稳发展。公司上半年毛利率为8.71%，基本持平去年同期8.75%水平；期间费用率为5.39%，亦基本持平去年同期5.28%水平，整体经营能力稳定。分板块看,出境游批发业务实现营收21.5亿元(+140.1%)；出境游零售业务实现营收5.9亿元(+30.5%)；商务会奖业务实现营收3.8亿元(+18.1%)，上述三个板块分别贡献公司营收的68.7%、18.9%和12.2%比重。其中，出境游批发业务增速较快主要是源于竹园国旅业务并表影响，若不考虑该影响，则该板块营收增速为29.8%。

　　看好出境游子板块发展前景和公司的平台化发展战略。我国上半年出境游客量达6190万人次(+20.3%)，过去5年出境游客量复合增长率为20%。长期看，支持板块迅速增长的几个重要要素都处于显着改善阶段。消费能力提升、可支配假期增加、签证放宽和交通的改善，将持续带动板块快速发展。此外，我们预计未来围绕出境游需求相关的留学教育、医疗、移民、置业、出境金融等出境服务市场将不断扩大。我们看好公司的平台化战略。公司未来将专注于出境游产品及相关领域，并通过在旅游领域积累的资源向相关领域拓展，加强目的地资源及客源地渠道两头布局。各平台之间将通过大数据管理分析平台实现客户和资源共享，增加各项业务的协同效用。

　　投资建议与盈利预测：暂不考虑股本摊薄，维持公司2015年和2016年EPS分别为0.85和1.15元盈利预测，对应的PE分别为83和62倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：突发事件和自然灾害；新项目低预期；汇率大幅波动风险
　　国海证券周玉华


　　安徽水利：2015年中报点评：盈利羸弱，业务优化和国改两手都要硬
　　投资要点：
　　营收稳步增长，毛利下滑拖累业绩。公司15年H1营收约45亿(同比+12.94%)，归属净利约1.15亿(同比-11.25%)，符合预期。营收增长主要来自建筑施工业务(营收约40亿，同比20.56%)。然而毛利折戟沉沙导致净利下滑。考虑到公司定增使得股本上升，下调原预测15/16年EPS0.53/0.64元(原0.58/0.68元)，考虑到公司国企改革可能进入深化期及在水电和园林业务的转型突破，维持公司15年38倍PE估值，下调目标价至20.14元。

　　施工业务盈利羸弱，优化业务结构在路上。公司主营业务受工程施工业务成本与地产销售费用上升等因素影响，上半年毛利仅8.78%，是净利同比下滑主要原因。不过，公司发电业务增长态势良好(上半年实现营收0.33亿元，同比+76.97%)。公司近期拟投资2000万元设立子公司拓展园林绿化业务。未来公司发电和园林板块等业务将有望在公司业务结构中占据更大比重，提升公司资产盈利水平。

　　定增驱动新兴业务、资产纯化利于国改推进。公司2015年部分定增募集资金将投入后续云南地区电站建设，公司也在推进水利水电特级资质申报，升级成功后公司水电施工业务资质将形成较大优势，驱动水电业务进一步发展。预计目前安徽省国企国资系统改革处于推进深化区，公司7月将旗下部分非施工业务资产转让给控股股东安徽建工集团，我们认为资产纯化将有利于公司进行可能的后续国企改革事项。

　　风险提示：新兴业务推进不及预期、国企改革进程低于预期
　　国泰君安李品科


　　古井贡酒：2015年中报点评：省内受益消费升级，省外继续不断扩张
　　事件：
　　8月21日晚，古井贡酒公布了2015年中报，2015年中期实现营业收入27.13亿元，同比增长13.51%；实现归属上市公司股东的净利润3.81亿元，同比增长6.34%；基本每股收益0.76元，同比增长7.04%。中期无分配。

　　点评：
　　利润增速低于收入增速，主要是应收票据增加导致利息收入减少。2015年上半年公司营业收入同比增长13.51%，但净利润同比增长只有6.34%，利润增长低于收入增长，其主要原因是公司为继续加大对经销商的支持，很多采取票据贴现的财务结算方式。本期应收票据有7.73亿元，同比增长52.80%，导致利息收入减少(同比财务费用增加2317.09万元)。

　　省内受益消费升级，省外继续不断扩张。目前安徽省内100元以上的市场基本上由古井贡酒和口子窖两家垄断，其它如迎驾贡酒、金种子酒都主要集中在80元以下的市场。近年来，随着消费升级，安徽市场中高端酒价格带逐渐由95-105元/500ml升级到130-150元/500ml。上半年，古井贡酒年份原浆5年(终端价约140元/500ml)增长速度已超过古井贡酒年份原浆献礼版(终端价约100元)。古井贡酒在省内受益消费升级的同时，也加强了省外的不断扩张。2014年古井贡酒在安徽的营收占比约在60%以上，近年来重点拓展河南、山东、江苏和浙江等省外市场，其中河南市场本地中高端白酒品牌不强势，公司作为重中之重来打造，15年预计全年在河南市场能销售含税15个亿左右。另外，从市场调研情况了解，省外市场如江苏的苏南地区，浙江的温州和嘉兴地区，古井贡酒的销售氛围都不错，并有持续升温的趋势。

　　“年份原浆”品牌诉求古典美高品质，价格带符合大众商务消费。古井贡酒作为老八大名酒，具有很深的历史文化沉淀，前几年推出的“年份原浆”子品牌容易在消费者心智中产生古典的美感和高品质的印象，容易让消费者接受并带来较强的消费粘性。此外，年份原浆献礼版(省外幸福版)和5年版终端销售价格带在100-200元，比较符合目前大众商务消费的主流价位100-300元的价格带，消费者容易接受，市场也容易走量。我们看好年份原浆未来全国化的发展前景。

　　维持公司“买入”评级。预测2015/16/17年EPS分别为1.33/1.61/2.03元，对应2015/16/17年PE为24.87/20.49/16.21倍，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：市场拓展不达预期。

　　国海证券余春生


　　四创电子：业务持续扩张，资产注入值得期待
　　事件
　　四创电子公布2015年中期业绩报告，2015年1-6月公司营收5.55亿，同比增34.69%；归母净利润1193万元，同比增41.75%；扣非净利润774.23万元，同比增107.53%。

　　主要观点：
　　雷达产品继续保持较快增长，空管雷达仍孕育大机遇
　　公司雷达产品营业收入1.84亿元，同比增长18.84%，继续保持较快增长。雷达及配套产品毛利率31.07%，较前期减少2.16个百分点。我们认为，公司毛利水平下降主要应该是由于市场竞争激烈，公司为促进销售所致。在雷达产品方面，我们预计气象雷达仍将保持稳健增长，而军品空管以及民用空管雷达仍面临长期向好的行业趋势。公司已获得民航空管二次雷达临时牌照，且首部二次雷达产品已经交付验收，预计公司继续保持一次雷达市场优势，二次雷达市占率将逐步提高，并同时受益于民航以及通航产业发展。

　　公共安全产品继续快速增长，打造新增长支柱
　　公司公告安全产品上半年带来1.4亿元收入，增长49.94%，保持了快速增长。公司公共安全产品收入主要来自于“平安合肥”、长丰县天网工程等项目。公司通过这一项目探索进入平安城市市场，并尝试向系统集成和运营方向发展。目前公共安全类产品仍处于做大规模阶段，未来将有望成为公司新的增长支柱。

　　需求平稳增加，带动电源产品稳健增长
　　公司电源产品上半年实现收入1.42亿元，营收增长11.46%，毛利率21.75%，毛利水平比前期增加4.12个百分点。电源产品主要来源于军用电源以及为38配套的雷达电源。由于未来军品需求将平稳增加，我们预计电源产品收入未来仍将稳健增长。

　　资产注入值得期待
　　四创电子是目前中电科38所唯一上市平台。我们粗略估计目前38所业务体量可达公司收入的10倍以上。38所大量资产，特别是民品和部分军品配套资产，可能选择四创电子作为平台，整合上市。公司未来在这方面的资产注入值得期待。

　　盈利预测与估值
　　预计2015-2017年EPS为0.90、1.38、1.89元，对应PE为69、45、33倍，维持“增持”评级。

　　华安证券杨宗星


　　捷顺科技：2015年中报点评：公司业务稳步推进，优先受益行业政策利好
　　事件：
　　2015年中报：实现营业收入2.08亿元( +11.28%)，归属母公司净利润3187.88万元( +23.98%)。

　　点评：
　　坚定战略升级，带动业绩增长。本报告期内，公司积极推进“智能终端+互联网”战略升级，主营智慧社区、智慧商区、智能停车三大业务。公司全面升级终端产品(研发费用同比增加17.25%)，智能产品比例进一步增大(智能产品毛利率平均高于传统产品20%)，同时探索新业务模式，极大提升了管理效率、降低了维护成本。公司主营业务业绩和毛利率得到双升，分别提升11.28、5.56个百分点。我们认为，公司在整体战略升级背景下，不断推进“大客户+大项目”战略，未来收入增长可以预期。

　　政策积极推动停车智能化信息化。发改委于8月发布《关于加强城市停车设施建设的指导意见》，明确提出停车智能化信息化目标。2014年，我国汽车保有量已达到15447万辆，增长12.4%。而面对稀缺的停车资源(以北京为例，缺口率高达50%)，国家引入民间资本意愿强烈，放宽停车场准入牌照限制等政策预期，将是重大行业利好。同时，北京、广州已经开始针对收费标准进行市场化改革，取消停车场最高收费标准限制将有利于公司增收。公司作为停车智能化业务龙头公司，第三方参与运营优势明显，停车高频低价特性将吸引更多资本与公司合作，实现公司规模化经营。

　　大力推广“捷生活”APP，促使线上线下融合。公司通过强强联合策略，分别与移动运营商中国电信深圳&福建分公司，与全国最大一卡通充付平台建亿通，与雅丰科技，与众多地方城市通卡公司合作，并与中国民生银行合作联合打造智慧社区综合解决方案，有助于丰富APP应用，增加用户规模，分享商户资源，提升业务粘性，扩展使用环境，达到全国范围迅速推广APP的效果。公司线下的高市场份额是最大优势，只需不断转化成联网停车场，而公司此前已经将原本割裂的预付卡、闸口设备、后台管理系统打通成标准化程度高的产品推向市场，未来增量市场将以联网设备为主。从这个角度来看，公司已经渡过产品化阶段，下一步看转化率。据我们统计，公司在一线省会城市已改造300多家停车场，按照此进展，公司今年预计能实现对1000个社区和部分商业停车场的改造。公司用户规模逐步累积，有望量级突破，线上线下融合效果可期。

　　构建多重支付方式，提升业务变现能力。公司不断丰富以捷顺通为主体，其他支付方式(包括银行、微信、支付宝、城市通、移动运营商)为辅的新型线上、线下支付业务生态链，形成闭环，提升变现能力，为公司创收。收购拥有预付卡牌照的标的，达到闭环的能力，将捷顺通卡的支付场景不断拓宽，为公司停车APP用户规模化后和线下资源对接做铺垫，也反向刺激捷顺通卡的吸引力。

　　维持“增持”评级我们预测公司2015年-2017年全面摊薄后的EPS分别为0.22元、0.28元、0.36元，对应PE分别为87.9倍、69倍、53倍。维持“增持”评级。

　　风险提示APP推广效果不达预期；费用大幅增加风险；人才流失风险。

　　国海证券李响,孔令峰


　　承德露露：二季度收入大幅增加，全年有望保持稳定，未来变革是关键
　　事件
　　公司披露2015年中报，上半年实现收入15.73亿元，同比上涨2.6%，归母净利润2.57亿元下降2.40%，扣非后净利润下降0.44%，EPS 0.34元，收入基本符合预期，利润略低于预期。

　　简评
　　受益二季度收入端大幅增长，上半年收入增速转正
　　15年上半年前20大饮料公司整体收入下滑幅度较大，除功能性饮料(红牛20%增速)、包装水(华润创业以怡宝为主的饮品收入25%的增长)还有较大增幅外，国内相关领域的饮料巨头收入均继续呈现不同程度的下滑或增长乏力。

　　公司在一季度自然销售清理完库存的前提下，单二季度收入3.28亿元，达到上市以来历史同期最高水平，同比增速32.48%，同时经营活动产生的现金流量净额大幅增长462.41%，预收款也达到历史同期最高水平，显示公司收入质量较高。

　　分结构来看，在整体消费环境疲弱的态势下，公司依靠老品牌和优良的品质积累下来的忠诚度非常高的消费者带动老产品杏仁露保持增长，但核桃露整体受到竞争对手低价无序竞争、重点投放市场本身竞争环境非常激烈等因素略有下滑。

　　受益于管理提升物流费用仍有净下降，广告投入恢复正常，净利率略下降
　　公司植物蛋白饮料营业成本同比上涨1.74%，毛利率略增0.47%，考虑到关联交易披露出的杏仁、核桃仁、印铁罐单吨原料采购成本分别同比下降10%、7%、15%，同时14年10月底杏仁露出厂价提价+长期促销活动核算下来后同比持平，果仁核桃出厂价没有变化，毛利率稳增主要得益与成本端的下降。

　　销售费用同比增长10%带动费用率上升1.21个百分点。分结构看广告费用同比上涨4100万、28.5%，，除了今年春节旺季延后广告费用投放集中在1、2月，而14年投放集中在13年的12月和14年1月，以及去年二季度换届事宜导致广告投入暂缓，可以看到今年广告市场费用投放步入正常轨道。

　　盈利预测与估值
　　上半年以来大股东透露出来的积极求变的信号，各项具体计划均在有序落地：借助移动互联网平台管理终端项目已上线完毕，提升管理效率；电商团队组建完毕，不乏外聘有大公司运作经验的新鲜血液，正式应对下半年电商狂欢节的到来。新平台也在稳步推进中。

　　公司未来存在再融资需求及引入外部投资者的可能性，目前在顶层设计、激励机制、产品、外延并购等方面均有推进。我们预测公司15～17年EPS为0.65、0.77、0.89元/股，给予15年30xPE，“买入”评级，目标价20元。

　　中信建投黄付生,蔡雪昱


　　南国置业：2015年半年报点评：业绩符合预期、拓张稳步推进
　　毛利率下滑及税金大增拖累业绩：8月22日公司发布半年报，实现营业收入6.05亿，同比增4.7%，归属于母公司净利润-1.21亿，去年同期为1.17亿元。本期业绩由正转负主要由毛利率下滑及税金大增导致，其中毛利率由52.6%下滑至45.0%，营业税金由0.46亿元上升至2.78亿元，上涨幅度达503%。分产品看，物业销售收入基本与去年同期持平，毛利率下滑8.8个百分点至46.4%，物业出租及管理收入同比增幅达33.67%，毛利率上升2.9个百分点达38.6%。公司税金大增主要是前期集中拿地导致土地增值税大增，而结算竣工集中于年末，考虑到公司可结算资源丰富，权益面积达180万平米，2015年在建项目8个预计有6个项目竣工，随着税金影响减弱结算面积增加全年有望扭亏为盈维持平稳增长。

　　负债攀升，定增补血：上半年末公司净负债率攀升至219%的高位，有息负债达81亿元，其中短期有息负债54亿元，而货币资金仅19亿元，现金流承受一定压力，5月份公司公告定增预案融资15.5亿元，有望缓解资金压力。

　　销售表现靓丽，运营规模提升：上半年汉口城市广场项目销售业绩位居武汉市商业地产销售榜首，西汇城市广场二期和雄楚广场进入武汉商业地产销售业绩前五位。此外，公司投入运营的项目达到十三个，累计运营面积由2014年的60万平米上升至70.87万平方米，物业出租及管理收入同比增幅达33.67%。公司商业运营业务近年快速发展，多年的商业运营经验与资源有望为公司推进商业运营输出及转型轻资产奠定基础。

　　成立北京、南京及成都区域总部：2015年上半年，公司除了深耕的湖北区域市场及已进入的成都市场，目前已成立北京、南京及成都区域总部，公司拓展战略以重要城市、城市重要交通节点(重点在轨道交通沿线)、具有重大影响力的城市综合体项目为主要方向，依托中国电建在北京、上海、南京等重点城市资源，以项目合作的方式进入国内如上海、北京、南京等一、二线城市。公司将充分利用控股股东及实际控制人在城市基础设施建设带来的溢价资源，在地铁上盖物业开发、中高端养老地产、文化地产与商业地产结合领域寻找新的利润增长点。上半年公司与中印文化签署战略合作协议，与央企子公司中印文化的合作标志着公司开始涉足文化产业细分市场，中印文化有强大的资源，南国有强大的运营经验，可以很好的整合互补，携手探索产业+商业的模式。

　　互联网+全方位推进：公司上半年与武汉房融签订合作协议，合作将涉及互联网金融、互联网技术等方面，整合公司线上线下资源、打造全方位金融云平台，与房融的合作标志着公司开始涉足互联网金融及商业地产O2O领域。此外公司以雄楚广场项目为试验点，将营销与新型传播媒介接轨，搭建带客通等全民经纪人平台，并加强电商分销、二手房中介联动等新型营销方式，将传统渠道的线上推广转化为渠道带客。同时，开通微信服务公众号，搭建品牌对外展示平台，通过信息推送、组建微信群、带客通平台等形式加强公司内部员工、公司与社会大众投资人的联系，为产品推广提供更大的平台。

　　维持推荐评级：考虑到公司可结算资源丰富，权益面积达180万平米，2015年在建项目8个预计有6个项目竣工，随着税金影响减弱结算面积增加全年有望扭亏为盈维持平稳增长，我们维持公司15-16年EPS分别为0.43、0.60元、RNAV约6.10元的预测，此外公司5月公告定增预案，定增价5.64元，截止8月21日股价6.05元，我们维持推荐评级。

　　风险提示：销售不及预期、业绩持续下滑、新业务和项目合作推进放缓。

　　银河证券胡华如


　　常山药业：低钙稳健增长二次蜕变正逐步进行
　　常山药业
　　1．事件
　　公司实现营业总收入4.21亿元，较上年同期增长18.60%，归属于上市公司股东净利润5979.88万元，较上年同期增长10.27%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5363.26万元，较上年同期增长1.93%，实现EPS为0.13元。

　　2．我们的分析与判断
　　(一)业绩略低预期，低钙稳健增长，原料药销量增长趋势较好，价格影响未来有望逐步减弱
　　公司上半年业绩增速为10.27%，略低于预期，同时也低于公司收入端增速(18.60%)我们认为主要原因有：1)业务层面，原料药部分仍是影响业绩的主要因素，公司上半年原料药部分收入同比下降15.10%，但从销量端看，增长趋势较好，实现增速23.59%，但是价格方面仍是负向影响的主要因素，原料药价格较上年同期下降了31.31%，因为去年上半年原料药价格处于下降通道，今年原理药价格处于低位徘徊，价格同比还是有所影响，但我们预计价格影响因素正在逐步减弱，原料药部分毛利率为1.41%，同比下降7.40%，原料药价格下降主要原因，另一个主要原因是公司从美国Active BioMaterials LLC采购肝素粗品，价格较高，有一定影响。低分子肝素钙方面，收入端实现增速28.14%，销量端实现增速22.60%，略微受到了部分省市招标的影响，但总体增长稳健，进口替代、基层放量及刚性需求属性逻辑不变，未来依旧看好。2)销售费用同比增长较快，公司上半年销售费用增速为38.50%，高于公司低钙收入增速(28.14%)，我们认为主要由于公司首仿产品达肝素注射液刚刚上市推广，推广费用较高所致。公司扣非后净利润增速为1.93%，低于净利润增速，主要受到政府补助影响。

　　分季度来看，公司二季度单季度业绩增速为12.49%，高于一季度单季度增速7.13%，呈现逐季加速态势。我们认为公司下半年业绩有望持续向好，原因有：1)原料药部分销量增长态势良好，价格负向影响逐步减弱。2)低钙制剂具有刚需属性，受医保控费影响较弱，受益进口替代及基层放量逻辑不变，仍有望高速增长。3)达肝素制剂逐步放量。

　　(二)大股东担保，员工持股计划彰显信心
　　公司于7月初抛出员工持股计划，份额上限为1.0亿份，按照1:1的比例设立优先份额和次级份额，第一期员工持股计划筹集资金总额为5,000万元，购买次级份额，公司控股股东高树华先生为计划中优先份额的权益实现提供担保，同时为次级份额的本金收回提供担保。股东大会通过后6个月内通过二级市场实现购买，锁定期12个月。出资参加本计划的员工不超过180人，其中公司董事、监事、高级管理人员10人，具体为姬胜利、高晓东、丁建文、张威、张志英、刘俭、蔡浩、黄国胜、崔洁和邓艳娜，参与比例为32%，额度为1600万，其余为其他员工认购。此员工持股计划有大股东担保，彰显了对公司未来长远发展的坚定信心。

　　(三)多项亮点业务布局有望打造升级版常山，二次蜕变正逐步来临
　　我们从去年开始强调的“多亮点业务助力打造升级版常山，二次蜕变可期”的逻辑正在逐步兑现。1)创新药方面：上半年，公司艾本那肽长效制剂已经获批I/II/III期临床(预计审批上市时间至少省1-1.5年)，再加上公司具备基于白蛋白载体平台的多产品线布局以及在研创新药储备，公司正逐步进入到创新药时代。2)制剂出口方面：公司与D Med合作，在欧洲市场做出了初步尝试，相信在积累了相关经验之后，公司凭借着肝素产品和创新药等丰富的品种系列，未来在欧美市场具有制剂出口持续突破的可能性。原料药方面：新厂区预计很快拿到FDA认证，未来出口大单有望为业绩带来巨大弹性。3)医疗服务方面：公司第一家血透中心预计三季度落地，同时公司已经设立子公司，未来对连锁血透中心进行系统管理，并围绕血透产业链进行系统性布局，未来有望深入晚期肾病、糖尿病等慢病管理。4)大健康方面：国产伟哥+透明质酸打开公司未来在大健康方面的想象空间。5)外延式发展有望加速公司成长进程，打造公司新亮点。

　　3.投资建议
　　预计15-17年摊薄后EPS分别为0.39、0.52、0.66元，对应PE分别为42、31、25倍。我们认为公司低钙制剂有望受益进口替代及基药招标，未来两年有望维持高增长，原料药销量增长良好，价格影响有望逐步减弱，制剂出口开始突破，未来公司看点颇多，血透中心及血透全产业链系列布局+制剂出口+创新药系列布局+外延式发展+国产伟哥等等，我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。

　　4.风险提示
　　肝素原料药销售大幅波动；制剂各省招标低于预期
　　银河证券李平祝