安琪酵母：公司跟踪报告：净利润快速恢复，持续高增长可期
　　安琪酵母
　　公司 1H15 实现营业收入 20.5 亿元/+18%；归母净利润 1.4 亿元/+62.4%；扣非归母净利润 1.1 亿元/+54.2%； EPS 为 0.43 元/股。 2Q 公司实现营业收入 10.7 亿元/+13.9%；归母净利润 9101.8 万元/+81.6%。公司同时公布业绩预告， 2015 年前三季度归母净利润同比增长 50%-80%。
　　收入增长符合预期，净利润快速恢复。 上半年酵母及深加工产品行业收入17.06亿元/+18%；奶制品行业收入 2223.6万元/+4.1%；包装行业收入 6276.8万元/-17.1%；制糖行业景气度回升， 收入 4227.6 万元/+197.4%，下半年糖价仍有上涨预期；其他行业收入 2.06 亿元/+19.1%。 分地区来看，上半年国内市场收入 13.8 亿元/+18.18%，国外市场收入 6.6 亿元/+17.3%，人民币贬值利好国外业务开展， 预计未来收入增速有望加快。 公司近两年由于固定资产集中释放、费用较高等原因导致净利润持续负增长，今年以来随着费用率的下降，公司盈利能力有所恢复， 1H15 归母净利润同比增 62.4%。
　　毛利率同比降 0.4pct，费用管控加强，费用率同比降 2.02pct。 1H15 公司综合毛利率为 30.33%/-0.4pct，其中酵母及其深加工行业毛利率下降 0.7pct 至33.07%， 我们判断主要是由于原材料成本上升所致。费用方面，公司今年以来加强费用管控，效果显着：上半年销售费用率为 10.98%/-1.18pct；管理费用率为 7.35pct/+0.21pct；财务费用率为 2.78%/-1.05pct。 费用管控加强使得公司上半年净利率为 7.71%/+1.99pct。预计未来随着公司费用管理的进一步深入，盈利能力仍有提升空间。
　　传统酵母业务仍有空间，新业务储备进一步打开成长空间。 我们认为公司传统酵母业务仍有较大发展空间： 1)国内随着居民消费的升级以及对食品安全问题的关注，酵母的使用渗透率会继续提高(如替代老面、含铝膨松剂等)；2)公司海外业务收入占比约 1/3， 中东非洲市场是传统优势市场，欧洲市场基数小、增速较快，公司在这些地区已建立一定的市场地位，未来在人民币贬值的背景下以及随着俄罗斯工厂的建成投产，预计公司在海外市场的市占率将进一步提升，收入增速有望保持快速增长。此外，公司还储备酶制剂、糖业、调味品、金融租赁等新业务，为公司未来的成长打开空间。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司 15-17 年 EPS 分别为 0.86/1.19/1.53 元，增速分别为 92%/39%/28%， 三年 CAGR 为 50%， 给予公司 15 年 1xPEG (增速取 15-17 年 CAGR)，目标价 43 元，买入评级。
　　主要不确定因素。 糖蜜价格大幅上涨，需求不达预期导致产能利用率下降。
　　海通证券 闻宏伟

　
　　奥飞动漫：2015年中报点评：泛娱乐布局全面开花，后期业绩值得期待
　　事件：
　　奥飞动漫公告2015年上半年财报，实现营业收入12.59亿，同比增长23.02%，归属于上市公司股东的净利润2.55亿，同比增长49.60%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.67亿，同比增长2.49%。公司预计1-9年归属于上市公司股东的净利润增速为30%-60%。
　　点评：
　　收入持续高增长，玩具和游戏贡献较大，新业务增势迅猛，充分彰显公司在泛娱乐布局下全面开花的成果。公司业绩较上年同期增长的主要原因是公司玩具及手游业务增长使得营业收入规模扩大。动漫玩具上半年的营收达到6.6亿，同比增长了14%，毛利率提升了13.37个百分点至57.36%，充分显示出公司动漫玩具竞争优势的提升和渠道布局的完善。游戏类业务收入达到1.2亿，同比增长了76%，毛利率提升至88%，主要贡献来自方寸科技旗下“魔天记”和爱乐游的“雷霆战机”的双重贡献。此外，公司电视媒体类和其他婴童用品类的收入增速分别为72%和84%，充分彰显出公司在泛娱乐布局下全面开花的成果。
　　下半年电影和游戏大作值得期待。目前，公司旗下游戏公司多款重磅游戏已经进入调试阶段，包括以着名日本IP开发的游戏，即将在下半年以及2016年初陆续登陆市场。奥飞影业与美国电影公司New Regency联合出品的影片《荒野猎人》(由着名演员莱昂纳多主演)进入最后补拍阶段，，2014年并购加入奥飞IP阵营的原韩国知名动漫品牌“倒霉熊”其对应的大电影《倒霉熊008》已经进入后期制作阶段，将择期上映。
　　全面提升品牌管理和授权业务的专业度。今年上半年公司新成立品牌中心，对公司旗下精品IP进行长远规划和科学管理，通过引进人才提升了授权业务团队的专业度，有助于提升公司IP的形象和价值。
　　收购四月星空，牵手第一原创动漫平台。此次携手有妖气，是奥飞泛娱乐布局上的重要一步。首先，这是IP资源+动漫全产业链的结合。有妖气有4万部原创漫画作品，2万名漫画作者，奥飞是国内动漫行业产业链布局最完善的公司，双方的结合是强强联合，是双赢，有妖气计划未来3年开发20部电影，15部电视剧，15部网络剧和50部游戏；其次，这是动漫年龄层的拓展和延伸。有妖气的用户和受众以12岁以上为主，奥飞动漫之前的消费者以12岁以下居多，公司近期也在向高年龄层动漫领域拓展，此次结合实现了多层次用户的对接，有妖气也提出通过奥飞资本资源的全面支持，未来几年要把作者群和作品扩大十倍以上。
　　凭借强大的实力以及开放的心态，吸引越来越多优秀公司的加盟，并且真正能够实现与合作伙伴共成长。8月10日公司公告与全资子公司北京爱乐游信息技术有限公司、自然人孟洋(现任爱乐游总经理)签订了《投资合作协议》，协议约定由孟洋成立一家注册资本为51万元的发展手机游戏相关业务的新公司，并由爱乐游投资人民币10,000 万元。孟洋占目标公司 51%股权，爱乐游占目标公司49%股权。这是基于双方合作后的信任，扩大合作面，并给与新加入的成员更多的支持。爱乐游2013年、2014年两年累计实现的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润总额为2.34亿元，已经提前完成了2013年、2014年、2015年和 2016年的全部业绩承诺 2.1734 亿元，爱乐游的核心管理人员放弃原协议约定的业绩奖励，各方通过投资设立新手游公司的方式达到共赢，实现更长期的合作。
　　维持“推荐”评级。我们预计公司2015年-2017年每股收益分别至0.53元、0.72元和0.91元，对应当前股价PE分别为71.9x、52.5x和39.2x，考虑到动漫行业空间大，成长速度快，公司是行业中产业链布局最完善，品牌影响力最大，受众基础最广泛，优势最为突出的动漫公司，未来多板块协同效应显着，而且奥飞动漫作为A股唯一动漫类上市公司具备稀缺性，维持“推荐”评级。
　　未来公司的股价催化剂有：精品大电影推出；公司外延并购的重大成果；动漫IP重大突破；互联网化的布局。
　　风险因素：(1)收购整合不达预期的风险；(2)动漫行业竞争加剧的风险。
　　国联证券 周纪庚


　　金力泰：半年报点评：商用车产销不佳拖累业绩，期待面漆和外延发力
　　金力泰
　　事件：2015年8月19日公司公布2015年半年报，报告期内公司营业收入、净利润和经营性现金流分别为3.27亿、3401万和1078万，同比分别下降8.74%、26.68%和71.94%，实现每股EPS 0.07元；其中2015Q2实现营业收入、净利润分别为1.80亿、1779万，同比分别下降11.76%和38.14%，环比分别增长23.20%和9.68%。
　　点评：
　　商用车销量下滑导致公司阴极电泳漆营收下降。阴极电泳漆是公司的主要产品，占比达到70%左右，公司阴极电泳漆的市场主要在商用车领域，2015年上半年我国商用车产销176.72万辆和175.47万辆，分别下滑14.86%和14.41%，同期公司阴极电泳漆的营收也下滑9.69%，市占率略有提升。受益于上游原材料价格低位，阴极电泳漆的毛利率提升1.03%。
　　营收下降和费用上升导致公司业绩有所下滑。报告期内公司三费合计5668万，同比增加571万，主要是职工薪酬上涨较多；同时报告期内公司收到的政府补贴减少导致营业外收入同比减少315万；再加上营收下降，毛利率基本持平，综合因素影响下公司半年度业绩有所下滑。
　　汽车面漆市场进口替代大有可为，公司努力实现弯道超车。目前公司主要业务集中在汽车阴极电泳涂料，汽车面漆的占比还不高，未来随着环保趋严，涂料VOC排放标准提高，针对VOC含量高于420克/升的油性涂料自2015年2月1日征收4%的消费税，环保压力下未来我国汽车面漆必然从溶剂型涂料向水性涂料转变，公司目前正努力把握水性化机遇，大力开发汽车水性面漆，实现弯道超车，提升在汽车面漆领域的市场占有率，汽车面漆的市场空间是阴极电泳涂料的3倍以上，把握此发展机遇将为公司提供长足的增长动力。此前公司与艾仕得涂料合资设立艾仕得金力泰涂料公司就志在借助艾仕得涂料在汽车面漆领域的品牌和渠道，发挥公司制造、研发的优势，快速打开汽车面漆市场。
　　维持“推荐”评级。预计公司2015-17年公司EPS分别为0.15、0.18和0.22元，对应当前的股价7.53元，PE分别为50.0X、40.9X、34.7X。考虑到未来水性面漆的巨大发展空间，同时公司外延并购预期较强，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1)商用车产销量继续下滑；2)公司面漆业务发展低于预期。
　　国联证券 皮斌


　　奥瑞金：有业绩、有估值的潜在体育龙头之一
　　奥瑞金中报： 营业收入 33.2 亿元，同比增长 21.2%；归属上市公司股东净利润 5.54 亿元，同比增长 30.1%，扣非后增长 69.8%， EPS 0.56；拟 10 转6 派 6.6；同时公司公告与平安证券成立体育文化产业基金，规模 5 亿元。
　　业绩符合预期，主业有望保持稳健增长： 受益于红牛在功能饮料行业的强势，加上新客户的开拓，公司上半年收入增长 21.2%(考虑海南元阳、 湖北元阳、辽宁元阳、昆明景润并表)，净利润增长 30.1%，符合我们预期。其中三片饮料罐销售收入增长 22.3%，主要由红牛贡献；报告期公司新增了部分奶粉及罐头客户，三片食品罐大幅增长 52.5%；二片饮料罐(主要是加多宝及啤酒罐)、灌装业务则分别增长 12.7%、 14.8%。考虑到国内功能性饮料仍处于快速增长期，加上公司积极拓展新领域及大包装业务，我们预计公司主业可保持 20%-30%增长。目前公司在建生产基地包括：配套燕京啤酒的广西 8 亿二片罐项目已投产但未贡献利润；配套青岛啤酒的青岛 9 亿二片罐、湖北咸宁 9 亿二片罐项目分别将于今明两年下半年投产；铝瓶罐 3亿罐、纤体罐 7 亿罐及灌装项目预计 16 年下半年投产。
　　受益原材料下行，利润率再创新高： 由于马口铁价格的持续下跌，上半年公司综合毛利率 35.2%，上升 3.5pct；同期净利率 17.3%，创历史新高。二季度马口铁价格较去年底下跌近 290 元，较去年同期下跌 400 多元。由于红牛罐价格稳定，由此带动三片罐毛利率上升 3.5pct，达 38.6%。报告期内公司期间费用率 10.7%，基本平稳，销售/管理/财务费用率分别变动0.4pct、 -1pct、 0.7pct。考虑到国内经济的疲软，马口铁价格反弹概率较小，公司盈利能力有望维持高位；而从中长期看，随着公司业务从单纯制罐升级到包括包装设计、灌装、品牌管理等的一体化解决方案，提供更多高毛利增值服务，有望消化马口铁价格反弹风险。
　　积极参与行业整合，持续落实大包装战略： 公司持续践行“综合包装整体解决方案提供商”战略，已经陆续切入品牌策划、包装设计、饮料灌装等业务。公司陆续设立产业并购基金及投资管理公司，并定增 25 亿元，围绕客户需求寻求优质整合标的，未来有望继续通过横向、纵向并行的外延方式扩展服务内容，完善一体化服务能力，满足客户个性化、一体化需求，增强客户粘性。公司前期与一致行动人增持永新股份，目前持股超过 20%有望带来新的市场机会，未来也可能在塑料包装或其它包装领域持续进行整合，向大包装延伸。
　　二维码项目落地，积极探索创新商业模式： 红牛二维码项目通过对红牛罐底、包装箱实施一罐一码、一箱一码实现产品的防伪追溯、营销管理、促销优化等创新应用，用户可通过扫描二维码了解产品信息并参与线上线下活动，使包装成为品牌进行产品促销、用户互动、用户管理及大数据分析的移动互联网入口。目前，二维码项目已完成调研、设备安装、百万赠饮试机、上线等环节，并在佛山、咸宁、宜兴、怀柔四个生产基地近 8 亿罐产能实现产品升级切换，相关的盈利模式及新的增长点值得关注，此外公司还将积极探索创意集成服务等其他创新商业/服务模式。
　　体育产业有望发力，公司将是潜在龙头之一： 国务院发布《关于加快发展体育产业、促进体育消费的若干意见》，确定 2025 年体育产业总规模将超 5 万亿元。而近期北京申办冬奥会成功、杭州积极申办亚运会；此外，体育总局、教育部等 6 部门发布《关于加快发展青少年校园足球的实施意见》，以提高校园足球普及水平等政策，体育产业未来几年有望进入黄金发展期。公司核心客户红牛在体育行业积淀深厚，海外红牛每年体育赞助投资高达 5 亿美元，仅次于耐克、阿迪达斯和可口可乐等品牌；并深度参与球队/赛事运营，成功举办多项国际知名赛事，旗下多只队伍成为各自领域的顶尖队伍；红牛中国也赞助多项国内体育赛事，并运营部分极限体育项目。公司与红牛有多年合作历史，关系深厚，后续可能携手布局国内体育产业。公司与动吧的合作仅迈出体育布局第一步，此次成立体育文化产业基金，相关布局可能加速，公司将是体育产业潜在龙头之一。
　　盈利预测及投资建议： 我们预计公司 15-17 年净利润 10.48 亿元、 13.27 亿元、 16.70亿元，分别增长 29.5%、 26.7%、 25.9%；每股收益 1.07 元、 1.35 元、 1.70 元(不考虑外延并购)。维持“买入-A”评级，六个月目标价 40 元，对应 2016 年 29.6XPE。具体可参见近期深度报告《大包装整合者，积极分享体育产业盛宴》。
　　风险提示： 下游饮料行业景气度较低、产业整合与新业务探索的不确定性。
　　安信证券 张妮


　　海峡股份：油价下行助推盈利，港航类资产注入在即
　　海峡股份15 年中报披露上半年公司运输车辆41.02 万辆次，同比增长18.2%；运输旅客203.53 万人次，同比增长13.6%，收入4.07 亿元，同比增长23.1%，实现净利润1.01 亿元，同比增长70.9%，略超市场预期。
　　主营航线运力增长贡献营收。公司主要市场海安线历年营收贡献超过90%，1H2015 公司在该航线投入大型船舶运力后，单船收入大幅提高，实现营收同比增长19.8%。另外，北海航线新投入一艘船舶运力，使得该航线营收增长73.1%；西沙、泉金航线变化不大，继续小额亏损。
　　燃油成本下降，盈利能力提升。燃油为公司主要成本之一，占往年主营业务成本20%以上。受益于国际油价下行影响，2015 上半年公司主要使用0#型柴油，油价由去年同期的7464 元/吨下降至4983 元/吨，同比下滑33.2%。燃油成本的显着下降推动了公司上半年毛利率大幅攀升至40.9%，毛利同比增长52.83%。
　　停牌酝酿重大事项。公司自今年6 月26 日起停牌至今，公告拟筹划收购航运、港口、供应链管理等资产标的。鉴于海峡股份母公司海南港航控股有限公司于海口拥有三个港区，可以期待公司未来收购母公司港航资产以拓宽现有业务。
　　投资建议：我们预计公司2015 年-2017 年的收入增速分别为19.0%、10.8%、11.2%，净利润增速分别为46.0%、7.9%、7.3%，后续资产注入有望提升公司的综合竞争力和盈利水平，给予增持-A投资评级。
　　风险提示：油价剧烈上涨；海安航线竞争加剧
　　安信证券 姜明


　　东港股份：理顺机制，电子发票龙头攻城略地进行时
　　东港股份（002117）
　　公司披露 2015 年中期报告： 营业收入 6.28 亿元，同比增长 6.33%； 归属于上市公司股东的净利润 9210 万元，同比增长 16.02%；每股收益 0.25 元。
　　积极推动向互联网信息服务业转型：公司一方面保持票证印刷主业的稳定增长，另一方面积极推进电子发票和彩票业务，研发、储备数据应用产品和服务，推动公司向互联网信息服务业的转型。报告期内，公司票证、彩印、标签、智能卡产品分别同比增长 0.47%、 23.45%、 26.47%、 36.63%；综合毛利率 38.83%，较上年同期略提升 0.81pct；由单一产品形成系列产品，增加附加值，拓展市场空间，实现产品升级。在电子发票领域，公司积极开拓服务范围，陆续在上海、青岛实现跨区域运营，在北京地区相继开拓保险、电信行业等重要客户。瑞宏网平台累计开票超过一亿份，对接企业数十家，服务模式、开票量居于行业前列。在新渠道彩票销售领域，公司控股子公司东港彩意公司的手机售彩客户端(根据主管部门的要求于 5 月份停止销售)等业务，实现销售收入 537 万元，该公司研发的电脑彩票与即开型彩票自助销售一体机，在国内率先试点运营，试点效果良好，并研发了多种彩票投注游戏，正处于完善阶段。此外，公司还研发了电子档案存储系统，在部分行业进行试点和推广
　　国内电子发票商业模式渐行渐近：电子发票有利于简化发票的流转、贮存等环节，可节能增效，降低纳税人成本，强化国家纳税征收与发票管理，助力国家“互联网+税务”全面升级。 2015 年国务院、税务总局等各部门相关支持政策频频出台，证实电子发票替代传统发票是大势所趋。电子发票是非常重要的数据抓手，衍生产业可包括税务咨询、供应链融资、征信服务等多种增值服务，行业潜在价值巨大，通过对比台湾市场，我们认为国内电子发票潜在市场规模达千亿。在成熟市场电子发票已经有非常清晰的收费标准和盈利模式，我们认为国内电子发票开具量即将进入几何级数增长，商业模式渐行渐近。
　　第三方电子发票平台地位凸显： 增值税系统与电子发票融合文件的出台，从官方角度肯定了第三方平台模式，瑞宏网作为目前国内唯一独立电子发票第三方平台地位得到凸显，为公司后续跨省份扩张奠定了坚实的政策基础。 7 月 31日，瑞宏网在北京京东商城率先开出首张升级版增值税电子发票，将现有电子发票系统与升级后的税控设备实现成功对接，帮助原开具电子发票的企业在北京地区完成增值税电子发票升级版的融合改造，同时协助天天果园在上海成功实现升级版增值税电子发票的开具，再次印证公司在电子发票试点推动的每个环节都处于绝对的引领地位。
　　管理层与员工激励，激发团队积极性：近期，公司第二大股东北京中嘉华信息技术(管理层持股公司)于二级市场增持公司股权累计达 4.97%；此外，公司向董监高9 人以其他员工共计 470 人推出员工持股计划，以不超过 2.8 亿元认购公司定增股份不超过 1,128.58 万股，价格 24.81 元/股，其中董监高认购比例 12.04%，锁定期 3 年。管理层增持与员工持股计划的推出反映对公司未来发展的强烈信心，同时有助于进一步调动员工积极性，激发团队活力。
　　投资建议： 预计公司 15-17 年收入 13.68 亿元、 16.84 亿元、 20.37 亿元，同比增长23.2%、 23.1%、 21.0%；净利润 2.14 亿元、 2.68 亿元、 3.37 亿元，同比增长 26.7%、 25.2%、25.9%；每股收益 0.59 元、 0.74 元和 0.93 元；维持“买入-A”评级，目标价 50 元。敬请参阅前期深度报告《东港股份：以电子发票为数据抓手，用户价值不可限量》、《电子发票：互联网+票证数据载体，催生千亿衍生市场》、《互联网+税务：增值税电子发票揭开新篇章》。
　　风险提示： 电子发票推广对政策的依赖性，衍生产业发展需要经过培育期。
　　安信证券 张妮


　　江南水务：盈利稳定，外延可期，价值被低估
　　江南水务
　　公司供水业务盈利稳定，水价改革提升业绩：江南水务地处江阴，盈利主要来自于供水业务，目前拥有供水能力 106 万立方米/日、 DN100 以上供水管网 600 多公里，盈利状况良好。除此之外，水十条中明确提出加快水价改革，要求县级及以上城市应于 2015 年底前全面实行居民阶梯水价制度，我们认为随着水价改革的推进，公司的盈利能力仍有提升空间，且目前市值仅 77 亿元，在同类水务上市公司中相对较小，属于典型的市值小、弹性大标的。
　　工程业务突飞猛进，现金流充裕保障外延式扩张：公司不断寻求水务产业链的延伸，近年来大力发展水务工程类业务，已经实现连年的快速增长(工程类业务 2012-2014 年收入分别为 0.7、 1.2、 2.5 亿元)，且公司现金流充裕(目前在手现金 11.3 亿元，且无任何借款)，在水十条+PPP 的刺激下，未来工程类业务的外延扩张值得期待。
　　国企改革助成长，高管持股显信心：江苏省国企改革的推进速度全国领先，直接利好省内国有上市平台。江南水务作为地方供水公司，国有控股比例超 60%，改革必将推动其在并购、激励等方面实现突破，且今年 6 月公司公告高管持股计划，迈出改革的第一步。计划中董事长、总经理、副总、董秘、财务总监等高管以 35.61 元/股购买公司股份 2400 万元，不但彰显管理层对于公司未来发展的信心，也对股价形成较高安全垫。
　　投资建议：我们认为公司受益于工程业务的逐步放量和阶梯水价的执行，业绩有望大幅提升。除此之外，公司盈利稳定，现金流充裕，为外延式扩张打下坚实的基础。 假设 2016 年起江阴水价提升 0.4 元/吨，我们预计公司2015-2017 年 EPS 分别为 1.02 元、 1.57 元和 2.00 元，对应 PE 为 32 倍、 21倍和 17 倍，公司关注度较低，在国企改革的外延预期下，有望成为水板块的黑马，给予“买入-A”投资评级， 6 个月目标价 40 元。
　　风险提示：工程业务发展不达预期等
　　安信证券 邵琳琳


　　探路者：发布股权激励彰显信心，布局冰雪产业加速落地，三大板块协同发展
　　探路者
　　公司披露 2015 年半年报：(1)上半年收入 6.76 亿，同比增 8.6%；营业利润 1.64 亿，同比增 24.3%；净利润 1.24 亿，同比增 1.2%，因公司高新技术证书失效，按照谨慎原则计提 25%的税率，若按 15%的税率计算，上半年净利润 1.43 亿，同比增约 16.48%。(2) 测算 14Q2 收入 2.92 亿，同比降 4.1%；营业利润 5164 万元，同比增 15.4%；净利润 2973 万元，同比降 33.9%，若按照税率 15%测算，净利润约 0.49 亿，同比增 7.9%。 公司同时维持对 15 年业绩的判断： 预计 15 年实现收入不低于 28 亿元，同比增 63%。 其中多品牌业务力争实现营业收入不低于 20 亿元(同比增 16.6%)，旅行服务业务力争实现营业收入不低于 8 亿元；计划实现净利润 3.15 亿元(同比增 11.7%)， 其中多品牌业务贡献 3.35 亿元，旅行服务业务亏损不超过 0.2 亿元。
　　公司发布第三期股权激励计划。向 300 余人以 28.44 元授予 1000万份期权，要求以 14 年为基数， 2016 到 2018 年收入增速不低于 240%、 400%、 600%(即不低于 58 亿、 86 亿、 120 亿)， 我们认为此业绩目标主要基于易游天下的旅行、 体育板块中的冰雪项目的发展目标而设定， 净利润增速不低于 20%、 85%、 170％(即不低于 3.4 亿、 5.2 亿、 7.6 亿)， 净利润增速大幅低于收入增速则在于未来会快速增长的旅行项目净利润率极低，而 2016年相对于 2014年净利增长目标只有 20%则由于旅行及体育中的冰雪项目尚在培育过程中， 我们认为 2017、 2018 年冰雪和旅行有望逐步产生效益。
　　公司披露对外投资公告。 探路者拟出资 3450 万元(占首期注册资本 60%股权)与孙波先生共同设立北京探路者冰雪控股发展有限公司， 在合适地点、全国范围进行滑雪场建设运营。 孙波源于其团队拥有造雪保雪技术优势和运营经验出资 10 万占40％股权， 孙波将其拥有的新型造雪技术及造雪设备生产销售、雪场设计施工业务转给合资公司并具有排他性， 同时承诺新增投入不超过 200 万元的前提下，合资公司在 2016-2018 年将实现 240、 288、 345 万的净利润。 我们认为在冬奥会背景下国内冰雪市场具有良好发展机遇，滑雪场、露营滑雪、户外多功能体验中心项目估计是公司 2017、 2018 年利润增速实现股权激励目标的重要保障。
　　探路者主品牌仍为公司业绩主要来源。 2015 年上半年 6.76 亿主要由户外多品牌业务贡献(收入 6.67 亿元， 归母净利润 1.27 亿元)，其中探路者主品牌收入 6.26亿，收入占比约 92.6%，ACANU贡献收入 652 万元(同比增 194.1%)、 Discovery 贡献收入 3479万元(同比增 762.21%)。 旅行服务板块上半年实现营业收入433.25 万元，归母净利润-313.58 万元， 旅游服务的营业收入贡献主要来源于绿野网和极之美，其中极之美于 15 年 4 月并表，易游天下于 7 月份并表。 2015 年 1-6 月通过绿野平台的活动报名约 56 万人次，同比增长约 47%。绿野直通车从 6 月下旬已开始试运营，绿野旗下的六只脚网站及 APP 在报告期末的 UGC(User Generated Content)户外线路已达 30 万条，线路数量相比2014 年末又增加了近 10 万条。
　　15 年 H1 毛利率大幅提升 1.85 个百分点，费用控制严格。 得益于公司持续加强对产品成本的有效管控，上半年综合毛利率提升 1.85 个百分点至 51.3%，同时公司加大费用控制力度， H1 的销售费用率+管理费用率约为 25.3%，较上年同期降低 0.3 个百分点。其中销售费用 1.13 亿，同比增 8.9%，主要是广告宣传推广费用增加 452 万(同比增 23.3%)，电子商务平台服务费用增加 439 万(同比增 81.6%)。管理费用 0.58 亿，同比增 4.8%，主要源于职工薪酬增加了 285 万元(同比增 13.5%)，以及研发支出增加 355 万元(同比增31.7%)。
　　大环境不佳背景下，探路者给予经销商授信略增加。 15 年 H1 经营性现金流净额-1.63 亿，较去年同期情况下滑 0.6 亿(去年同期-1.03 亿)。其中存货 3.39 亿(较去年同期增加 1921 万，较期初增加 3967 万，周转率与去年同期 1.03 持平)，应收账款 1.60 亿(较去年同期增加 8394 万，较期初增加 2695 万，周转率由去年同期 6.51 下滑至 4.54)。投资性现金流净额-2.70 亿(去年同期-0.64 亿)，主要源于公司购买银行理财以及预付易游天下等投资款项。筹资性现金流净额 1.81 亿(上年同期-0.92 亿)，增长主要是因为本期未进行利润分配支付，并且新增银行短期借款 1.63 亿所致。
　　投资建议：维持推荐评级。 我们认为公司在构建户外用品、旅行服务、大体育三大板块协同发展的生态圈过程中，先后对 Asiatravel、绿野、极之美、图途、易游天下进行了战略投资。探路者作为户外细分行业龙头，定位于健康生活方式的推动者，户外多品牌主业贡献稳定利润，为公司户外生态圈的打造提供有力支撑；旅游板块作为整个生态圈的用户流量入口；体育板块作为公司利润增长点，构建完整用户生态圈。公司当前市值 146 亿，我们预计传统户外用品 15 年净利润 3.3 亿、考虑易游天下亏损有望实现 3.15 亿净利润，单纯从传统业务利润对公司进行定价意义不大，市值空间更主要看冰雪项目、旅行项目落地实施进展。从公司提前披露半年报及发布股权激励内容来看体现出公司高层对自身发展前景的坚定信心。从中长线角度，考虑到中国户外(含冰雪、露营)广阔发展前景，公司在行业中的龙头地位，以及公司自身的信心，维持推荐评级。
　　银河证券 马莉,杨岚


　　数字政通：中标鲁商物业智慧停车场 滚雪球效应显现
　　数字政通
　　事件： 子公司汉王智通成功中标山东鲁商物业服务有限公司的智能停车场管理系统，为鲁商物业管理的停车场提供业界领先的智能泊车整体解决方案系统。
　　点评：
　　携手鲁商物业，停车场业务加速推进。鲁商物业是山东省最大的商业地产集团—鲁商置业的全资子公司，旗下管理着 20 多个大型商业中心或高端生活区，管理物业面积达到 619.72 万平米。公司此次中标项目内容包括新一代智能识别设备“智泊慧眼”、物业停车场管理神“智泊管家”、车主随身应用 APP“智泊通”在内的一揽子解决方案，将全面提升鲁商物业停车场的管理和运营水平，并为广大车主提供基于“互联网+”模式的个性化的停车服务。
　　滚雪球效应开始展现，商业模式创新值得期待。公司已与山东最大的物业公司诚信行合作，迅速抢占山东市场，诚信行旗下拥有数百家大型停车场的管理经营权，目前与诚信行的合作稳步推进中，旗下多家停车场项目实施了公司的智能泊车管理系统，获得高度评价。此次携手鲁商物业，公司一举成为山东地区最具优势的智能泊车服务商，区域市场份额的扩大将有利于商业模式的创新。
　　公司战略清晰，全力拓展智慧停车场业务。停车场是一个处于变革期的行业，公司以车牌识别技术为抓手切入这一市场，其停车场管理模式解决停车场痛点，市场认同度高。今年以来，公司围绕三条主线推广智能停车场业务：一是与国内大型的房地产及物业公司合作，提供最高端的商业停车场解决方案；二是与各地政府停车管理部门合作，提供城市级的静态智能交通全面解决方案；三是与新锐的互联网 O2O 公司合作，拓展基于汽车后服务市场的智能泊车增值业务。公司依托原有智慧城管业务的资源积累，正在将其停车业务加速扩展到全国各地，预计未来会有更多的省市落地。
　　投资建议：公司传统数字城管业务需求稳定，并积极转型运营服务；智慧停车场业务思路清晰、执行力强、技术领先，今年已经进入收获期；智慧医疗则是弹性很大的创新业务。预计 2015-2016 年 EPS 分别为 0.46、0.65 元，维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价 42 元。
　　风险提示： 智慧停车场、智慧医疗进展不达预期风险，智慧城市项目回款风险。
　　安信证券 胡又文


　　中国海诚：2015年中报点评：经营稳健，转型依旧，熨平周期波动
　　中国海诚
　　本报告导读：
　　盈利能力持续提升，经营稳健夯实基础，多方位求变有望熨平行业周期波动影响，维持目标价25.2 元，维持增持评级。
　　投资要点：
　　宏观经济形势严峻，外延增长承压，但内生增长提升业绩。宏观经济形势依然严峻，公司营收及新签订单均出现下滑。公司2015 上半年营收约21.7 亿(同比-25.26%)，归属净利润约1.1 亿(同比+11.41%)，符合预期。净利润增长主要来自盈利能力持续提升及资产减值计提之转回(净转回约1700 万)。我们预计1-9 月归属净利润同比增10%-30%。我们维持预测2015/16 年EPS0.63/0.82 元，考虑到公司在国企改革持续深入的预期及在环保、工业机器人等方面的转型持续拓展，维持40 倍估值，维持目标价25.2 元。
　　订单结构性改善，定增提升总包实力。公司上半年新签订单22.4 亿元(同比-42.39%)，除新签监理订单外其他产品订单均出现下滑。但公司新签医药订单同比增长270.81%，占总订单比例超2%，鉴于公司近期获得化工石化医药行业专业甲级资质，我们认为公司的订单结构性改善将延续。此外，公司非公开定增股份获取资金将提升公司资金实力，提升总承包订单获取与运作PPP 项目能力。
　　多元化转型升级在路上，熨平周期性波动影响。公司近期定增股份控股“长泰机械”，增加工业机器人板块，积极向环保、医疗等方向进行业务转型。在业务区域上公司也积极向海外进军，近期分别与中成集团、上海森松集团签订国际工程合作框架。在国企改革方面，公司是建筑行业最早推出股权激励计划的央企。多方位求突破料将熨平行业周期性波动影响。风险提示：非公开发行定增未通过、转型进展不及预期、订单不及预期
　　国泰君安 李品科


　　新国都：2015年中报点评；费用上升拖累业绩，不改长期成长潜力
　　新国都
　　本报告导读：
　　收入稳步增长，费用上升拖累业绩；外延扩张动作频频，移动互联网转型可期；维持增持评级，目标价42.8 元。
　　投资要点：
　　维持增持评级，目标价 42.8 元。公司上半年业绩略低于市场预期，但考虑浙江中正利润尚未并表， 维持公司2015-2017 年EPS0.39/0.50/0.65 元，对应增速11%、29%、31%。考虑公司在O2O 领域的独特卡位，维持目标价42.8 元，维持“增持”评级。
　　收入稳步增长，费用上升拖累业绩。公司中报收入同比增长22.6%，净利润同比下降24.3%。POS 机销售业务收入同比增长24.4%，由于POS 硬件价格持续下行，我们判断公司营收增长主要受益于销量的上升。毛利率同比降低4.6 个百分点，主要系POS 机销售业务成本增加较快。费用率方面，管理费用同比增长45.7%，主要源于：1)技术人员数量和薪酬上升，导致研发费用较上年增长1,370 万，同比增长39%，2)股权激励摊销管理费较上年增长990 万。中报净利润绝对值下降1,132 万，而上述两因素共计增加管理费用2,360 万，是影响中报业绩的主要原因，如果剔除这两个因素的影响，中报利润同比增长26%。公司研发费用主要用于新产品研发，我们判断，后续随着新产品投入市场，且考虑浙江中正业绩并表(15 年业绩承诺为1800 万净利润)，公司全年业绩有望符合市场预期。
　　外延扩张动作频频，移动互联网转型可期。公司认购大拿科技30%股权、收购中正智能100%股权，为实现支付平台的飞跃化发展奠定基础；参与发起设立相互人寿保险公司，布局金融保险领域。15 年上半年，公司通过一系列投资并购，稳步推进“终端+互联网+金融+大数据”战略布局，公司移动互联网战略转型未来可期。
　　风险提示：行业竞争风险，新业务拓展风险
　　国泰君安 符健

　
　　海信电器：夯实竞争基础，建设互联网电视生态
　　海信电器披露2015 年中报
　　上半年公司实现营业收入140.0 亿元(YoY 5.6%)，归母净利润6.25 亿元(YoY 2.0%)；第二季度单季实现收入64.7 亿元(YoY 1.9%)，归母净利润为1.4 亿元(YoY 9.0%)。
　　市场份额稳固，出口增速亮丽
　　上半年公司内销收入为89.1 亿元(YoY 1.7%)，电视出口收入为41.5亿元(YoY 18.0%)。今年我国线下电视销售同比下滑达两位数，均价受益于结构改善而同比上升；线上销售仍快速增长，均价同比下降。海信在线上和线下均为份额最高，地位稳固。因基数原因，上半年我国电视出口量累计下降7.6%，公司成功推行国际化战略，令出口表现超越行业。未来人民币汇率贬值将有利于公司的出口业务。
　　毛利率因结构性原因下降，高投入侵蚀利润
　　上半年公司毛利率为15.3%，同比下降0.96 个百分点，其中2Q15 单季毛利率为13.4%，同比下降1.9 个百分点，预计主要原因为低毛利的出口收入占比提升所致。展望下半年，面板价格的下降将有助于毛利率回升。上半年公司的营销投入较高，令费用率未能显着下降。
　　夯实竞争基础，建设互联网电视生态
　　公司积极推进性能优秀、价格合理的ULED 产品，在技术领域引领行业；同时联合美国海信收购夏普墨西哥公司，加大对美洲市场的开发，完善市场布局。在互联网电视生态建设方面，公司在4 月推出操作体验更加流畅便捷的VIDDA 3 智能电视；截止 6 月底已经积累智能电视激活用户1080 万人，其中日均活跃用户406 万人，人均视频点播时长超过162 分钟。
　　盈利预测和投资建议
　　受到行业内销不振的影响，小幅下调盈利预测：预计公司2015-2017年收入分别为315.9、341.5 和370.8 亿元，同比增长8.9%、8.1%和8.6%，净利润14.9、16.8、19.7 亿元，同比增长6.2%、13.0%、17.3%。EPS 为1.14、1.28、1.51 元。现价对应15 年估值为15 倍。
　　未来电视行业的竞争将在硬件性能和软件体验两个层面展开，缺一不可。公司在显示技术上不断投入创新，同时完善市场布局，稳扎稳打，奠定良好的竞争基础。同时，公司在视频、游戏、教育、购物等领域积极探索，尽管目前贡献的服务收入尚低，但是前景值得关注，维持买入评级。
　　风险提示
　　监管政策变化的风险。
　　公司向上游延伸的进度低于预期。