传闻：招商证券天源迪科强烈推荐评级

　　结算延迟导致中报下降，但不改全年业绩增长预期。上半年软件收入保持平稳增长，金华威收入翻倍增长，业绩下降主要因为公司加强了在电信和联通的投入导致费用增长，但相关项目结算延迟导致收入未能确认。且公司季节性明显，收入主要集中在三、四季度确认，上半年占比较小，因此结算延迟导致的中报下降并不改变全年的业绩增长预期。

　　大数据业务持续落地。公司与电信合作，在8 省1 市展开大数据平台建设，对内实现开源平台对传统小型机的进口替代，减少运营商投入；对外帮助电信实现基于大数据的精准营销。同时，天翼客服的业务值得关注，目前天翼客服用户数已经达到500 万，天源迪科依托大数据能力有可能与电信在天翼客服上深入合作。除电信外，天源迪科还在互联网、传媒、金融等多个领域启动基于大数据的合作，大数据正在助力公司业务前端化，模式C 化。随着大数据等新业务的持续落地，公司价值将获重估。

　　金华威快速增长，手游有所突破。上半年金华威发展迅猛，收入翻倍增长，高增长趋势下半年有望延续。手游业务有所突破，自研的游戏已在小米平台测试，测试结果超出公司预期，建议后续关注游戏正式上线后的流水情况。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级。我们看好公司的长期发展，随着大数据等新业务的持续落地，公司价值将获重估。并且公司明确了“内生+外延”的双轨发展路径，外延拓展在9 月20 日的时间点后重启的概率较大。预计14-16 年EPS 为0.50/0.65/0.85 元，目前股价对应14 年仅25 倍，被明显低估，维持“强烈推荐-A”，若股价因短期业绩出现调整将是介入良机，目标价15 元，中长期看好。

　　风险提示：人力成本上升过快、新业务拓展不达预期。

　　7月16日晚公司公告称以发行股份及支付现金方式拟以10.32亿元的价格，收购跨境电商环球易购100%的股权， 其中公司拟以股票对价支付9.72亿元，现金支付0.6亿元，发行价格为14.30元/股，合计发行数量为6797.2万股；同时拟向安赐叁号、信达澳银非公开发行股份募集配套资金1.5亿元，用于支付本次交易的现金对价、本次重组的相关费用以及用于本次交易完成后补充环球易购的业务发展所需运营资金。

　　收购跨境电商打造服装立体零售：受制于中国大陆低迷的消费环境，公司终端零售市场饱受考验，但跨境电商交易则呈现出快速发展态势。此次公司收购的环球易购专注于跨境出口零售的垂直类电子商务平台业务，在服装电子等多个垂直品类拥有全球知名的跨境B2C销售网站。环球易购以高性价比的中国制造产品，为全球用户提供物美价廉的海量选择，产品直销美国、加拿大、英国等全球200多个国家和地区。其主要通过自建专业品类垂直电子商务销售平台和eBay、 Amazon等第三方平台进行线上B2C销售，销售产品以服装服饰、3C类电子产品等为主。这不仅符合公司目前产品定位，公司也可利用环球易购在电子零售商务的优势，融合其B2C、大数据运营、网络广告、垂直类和第三方电商平台零售经验等优质互联网基因，打造上市公司线上线下资源联动、数字营销与供应链优化相结合、内销跨境协同的服装立体零售生态圈。

　　收购资产质地良好，业绩承诺助公司未来发展：截至2014年3月末，环球易购总资产为1.38亿元，净资产为1.17亿元，P/B为8.8X，较其他类似平台例如唯品会（VIPS.N，P/B40X）或亚马逊（ZMZN.O，P/B15X）估值相比具有一定优势。目前环球易购旗下平台注册用户数量已超600万人，而且近年来销售收入增长迅速（2012年度至2014年1-3月分别实现营业收入1.98亿元、4.66亿元和2.01亿元，净利润分别为1391.04万元、3014.61万元和1163.54万元），这意味着公司已经形成了一定的平台优势和知名度，这也将为未来公司业绩提供了良好的基础。并且本次交易对方徐佳东、李鹏臻承诺环球易购2014至2017年度实现的净利润分别不低于人民币6,500万元、9,100万元、12,600万元、17,000万元，从另一方面保证了公司未来业绩的快速增长。

　　收购负担小：公司虽然以10.32亿元收购环球易购100%的股权，但公司拟以股票对价支付9.72亿元，现金支付0.6亿元，并同时拟向安赐叁号、信达澳银非公开发行股份募集配套资金1.5亿元，用于支付本次交易的现金对价、本次重组的相关费用以及用于本次交易完成后补充环球易购的业务发展所需运营资金，且目前公司负债率处整个行业低位，现金流充裕，因此此次收购对公司负担较小。

　　盈利预测：公司此次收购跨境电商我们认为公司不仅是加大对线上销售的重视程度，拓宽销售渠道并能使自己的高性价比的产品迈向全球销售，从而加强了公司抗风险能力和突破目前的销售瓶颈。因此我们预计2014-2016年EPS分别为0.32元、0.4元和0.51元，对应PE分别为48X、38X和29X，我们首次给予“推荐”评级

　　风险提示：收购审批风险，交易终止风险，行业竞争加剧导致业绩低于预期风险等。

　　投资要点

　　我们的分析与判断

　　（一）、生猪价格进入上涨通道，畜禽投资第二波到来

　　近期肥猪价连续小涨5天，上周价格在6.5-6.7元/斤左右，目前已经到7元/斤以上。上涨主要原因：a、生猪存栏结构变化。因为天气炎热，大猪体重增加速度较慢，可出栏肥猪较少。b、近期部分地区有疫情（猪丹毒病），养殖户补栏较为谨慎。c、需求方面，近期进入高考酒席宴请的高峰期，加之天热在餐馆消费增加，生猪消费较6月份环比增加。我们认为7-8月份猪价已经开始进入下半年上涨通道，但7-8月上涨速度较慢，预计在7-8元之间震荡，9月份逐渐进入需求旺季，猪价将会进一步上涨。目前养殖户补栏意愿依然低迷，很多种猪场均把种猪当肥猪卖掉。

　　农业部公布了6月份母猪存栏数据，环比下降1%，至4593万头，已经接近上个周期底部的4580万头，由于7 月份猪价开始有所回升，淘汰母猪增速或有所放缓，但预计依然下滑，下个月的母猪数据或跌破前期低点，我们认为猪价已经进入反转周期，预计下半年仔猪价格将会涨至550元/头左右，肥猪价格十一之前涨至16元/公斤。

　　（二）、 公司出栏量逐月增加，产能利用率提升使成本下降

　　公司2013年种猪成本1090元（60公斤左右），仔猪成本445元/头（15公斤），肥猪成本1390元/头（平均105公斤），远高于其他大型养殖企业，主要原因是新场陆续投产，产能利用率低：1、2012年下半年以来，公司新建猪场陆续投入使用，由于受生猪繁育特性的因素影响，短期内不能达到规模化生产，单位商品猪分摊的折旧摊销和人工成本较大。去年20多个新厂投产，有约120万头生猪产能，但猪才出了不到10万头，新建猪场产能利用率不到 10%。公司认为，产能利用率要达到60%多才能保本。2、公司新建猪场所引进的后备母猪在配种前需要进行优选，死淘率较大，增加了营业成本；3、由于公司新建猪场所使用的母猪均为一胎龄母猪，生产效率较低，导致初生仔猪落地成本较高（德宝公司仔猪落地成本在220元/头左右，而牧原约160-180元 /头）。我们预计公司养殖业务二季度每头猪平均亏损约225元，较1季度的285元/头环比好转。

　　2012-13年是公司投资最大的两年，目前公司共有60个在产猪场（其中新场15-20个），另外在建15个，未来公司将会放缓生猪养殖投入，以完成在建项目为主，同时在江西省内配套一些育肥场，2014年下半年预计产量及产能利用率将大幅提升。从我们跟踪数据来看，公司一季度出栏28万头，二季度预计能达到40多万头，仔猪销售量和肥猪基本平分。目前能繁母猪存栏10万（8万经产，2万后备），未来公司出栏量将逐季增加，预计全年将出栏170万头左右，2015年将达到280万头左右。

　　（三）、定向增发即将完成，流动资金将得到补充

　　公司的定向增发已经得到证监会的批复，预计近期将会完成增发。募集完成后，公司将会得到10亿元的流动资金，半年可以减轻公司约3000万元财务费用的压力。定向增发对象江西永联是公司的关联企业，公司实际控制人、董事林印孙先生持有其88.4%的股权，董事长周健先生持有其6%的股权，总经理程凡贵先生持有其2.8%的股权，邹喜明先生持有其2.8%的股权，增发完成后，投资者与公司利益一致，有利于公司业绩释放。

　　3。投资建议

　　根据我们猪周期的分析框架，我们认为目前生猪养猪已经处于反转通道，2014年下半年至2015年猪价将会有较大幅度的上涨。畜禽投资第二波到来。而从养殖成本看，随着公司未来养殖产能逐步释放，养殖效益亦向行业平均水平趋近。未来2年是公司养殖业务板块养殖效益及猪周期双“反转”的时期，弹性较大，建议投资者积极关注。我们预计公司14-16年EPS为0.04/0.38/0.67元，鉴于行业景气度反转趋势确定，公司成本逐渐下滑，未来2年公司将出现价量齐升的态势，给予“推荐”投资评级。

　　细分行业龙头。公司主要业务涵盖汽车内外饰件、金属成型与模具、功能件、电子电器件、热加工件、新能源等，是目前国内业务规模最大、产品品种最多、客户覆盖最广、应用开发能力最强的综合性汽车零部件上市公司。

　　具有长期优质客户优势。公司与上海大众、上海通用、一汽大众、长安福特、神龙汽车、北京现代、东风日产、上汽乘用车、长城汽车等国内主要整车客户均有配套，在长期业务合作中保持了较为稳固的战略合作关系，具有基于质量、技术、服务、价格（QSTP）的综合竞争优势。

　　国际市场前景乐观。公司国外市场占比1.6%左右，主要是给通用汽车生产。公司的合资公司方面，公司的市场主要在亚洲，江森的市场主要在欧洲和北美，形成了业务供应的互补。公司在泰国等也有生产基地，但目前国际业务在公司业务中所占比重较小。未来延峰公司在国际业务上的成长性值得期待。

　　盈利能力处于行业前列。公司的毛利率一直处于较高的水平，公司较高毛利率的来源主要是公司具有的核心优势。由于公司在原材料方面做了充分准备，预计原材料价格变动对于公司盈利能力影响有限，公司有望维持较高的毛利率水平。具体的措施方面，第一是内部挖潜力，经营上进行管控，降低劳动成本，从而提高毛利率水平。此外，通过零部件生产规模效应，通过产能的增长，市场的增长拉动产能的增长。通过增加市场份额，规模效应拉动，提高劳动生产率。

　　分红政策有望趋于稳定。公司目前有一定债务压力，部分股东有分红诉求，公司会尽力维持目前分红比例，我们预计公司仍会继续维持30%以上的分红比例。

　　国企改革方面期待不宜过高。上海国企改革走在全国前列，上汽集团已经整体上市。公司在国企改革中的进程中一方面需要看是否对上市公司有利，另一方面，也需要上层设计。其它地方的国企改革对于上海有借鉴作用，但不同地区面临的环境不同，最后选择的路径也会不同。

　　风险提示：一是国内实施汽车限行限购等措施的城市将有所增加，可能对国内汽车市场销售带来一定压力。二是国内汽车市场增速将放缓，汽车市场竞争将日益加剧。同时，人工、原材料价格等成本上升带来的压力。

　　盈利预测：预计公司2014-2016年销售收入分别为769.90亿元、852.67亿元和944.84亿元，2014-2016年期末摊薄EPS分别为1.70元、1.86元和2.04元。给予2014年9倍PE，6-12个月目标价为15.30元，给予增持评级。

　　点评：

　　激励机制进一步完善，绑定员工核心利益

　　公司董事会通过了修订版《恒生电子核心员工入股“创新业务子公司”投资与管理办法》，主要扩大了创新业务的定义和激励对象的范围及人数限制。该规定出台后，公司注入创新业务的恒生网络和恒生云融将直接由员工持股。参与创新业务的员工将与公司分享收益、共担风险，成功实现公司2.0 业务发展成果与员工个人利益的绑定，解决了此前股权结构存在的员工激励体制问题。

　　银行2.0 云平台与阿里金融云或有协同，打开想象空间

　　此次设立的银行类金融IT 云平台是公司云业务的又一大新方向。基于公司此前在银行业务上的技术积累，我们预计云平台将首先面向银行客户的资管和理财业务。在混业经营趋势的加剧下，中小城商行将诞生大量泛资管类业务的IT 需求。加之恒生背靠马云和阿里集团，而阿里金融云和恒生的资管云分别是国内行业领先的云基础架构和云应用开发商，出于业务上和客户结构上的协同性，我们不排除未来两个公司会有更深层次合作的可能性，一旦合作，将有望为公司打开全新的想象空间。

　　创新业务贴合市场需求，维持“买入”评级

　　我们看好恒生电子作为技术领先的行业龙头在金融IT 业务创新浪潮中的发展潜力，亦认可公司目前创新业务的发展方向。考虑到公司2014~2016年整体业绩受互联网业务短期盈利能力所影响，预计EPS 分别为0.55 元、0.68 元、0.89 元。

　　风险提示

　　互联网业务短期亏损可能会影响公司整体盈利；短期估值有压力；由于相关员工的利益权重和权属不同，母公司和子公司在资源分配和投入上存在不平衡乃至冲突的可能，最终或许触及母公司股东利益。

　　在LED全行业拓渠道和创品牌的热潮中，高端竞争模式已经从“比拼价格”上升到“角逐价值”，从“设备提供”上升到“商务运营”独辟蹊径的商业模式是实现创新价值的源动力。

　　公司2012~2016年经营中超每场12分钟广告（每年每赛季总计240场比赛，总计2880分钟），伴随中超联赛商业价值陡然提升（相比英超，具备几十倍提升空间），公司广告价值将进入指数增长阶段，广州恒大亚冠夺冠和习主席“三个愿望”触发沉睡已久的“第一大球”商业价值，2014年以来获得市场认证，中国平安冠名费1.5亿元（同比增长超过150%），恒大胸前广告1.1亿元（从0到1历史性突破）和阿里巴巴12亿元入股恒大50%股权（球队价值增长2300%）。

　　公司在联赛中角色，不仅是赞助商，更是服务商和商务开发运营商，已形成健全的工作体系和服务流程，以及赛场运维方面的默契性共识，建立了较高品牌信誉和准入门槛，预计2017年后较大概率将保持与中超密切合作，与此同时，公司现已逐步布局中甲联赛，并已介入12个俱乐部的商务运营开发。未来高弹性的足球传媒收入具备可持续性，与此同时，中超项目中公司预留1~2分钟自身品牌宣传，媒体曝光产生的价值超过2亿元，正反馈提升LED产品品牌价值，获得传统渠道难于达到的商业价值。

　　LED应用产品具备一体化优势，坚持内生/外延并重战略。内生方面，公司是LED户外显示屏技术领导者，大部分出口海外，2014年6月顺利量产出货全球最小间距户外显示屏（P3.9，户外技术与室内小间距电视不同），彰显技术实力；照明产品多点布局，采用自建和联合区域代理等方式进行拓展，并打造电商子品牌雷米，近期承接多项大型照明工程，积极布局节能项目合作。外延方面，行业处于兼并重组频繁发生的 “整合期”，公司具有规范的管理和财务系统（深圳第1家LED上市公司），拥有丰富自有资金和高比例的管理层股权占比，近期已并购康硕展（球形屏等创意异形屏），实现渠道互补，挺进高毛利细分产品市场。公司具有优质的主客观远期发展条件，具备高成长性和长期投资价值。

　　风险提示

　　全球宏观经济不景气，LED应用产品市场需求不达预期，公司内生和外延发展进程慢于行业标杆企业，以及足球传媒价值不大市场预期的风险。

　　业绩预测和估值指标

　　预计14/15/16年公司净利润为0.41/0.96/1.28亿元，对应EPS为0.31/0.71/0.96元，动态PE分别为51.5/22.4/16.7倍，给定“推荐”评级。