华东地区水泥价格同比上涨，边际供需进一步改善。截止6 月底，华东地区P.O42.5 均价373 元/吨，同比上涨44 元/吨，涨幅13.26%。区域上半年大企业协同较好，推动供给端进一步收缩，且公司重点区域长三角14 年无新增产能。此外受益于基础建设投资加码，铁路和公路建设增速略超预期，以及近期取消复合325 水泥、严控产能等一系列供给控制政策，我们认为区域内供给关系有望持续改善。

　　海外扩张加速，国内并购扩张延续。我们预计印尼南加海螺项目（3200T/D）将会在2014年年底投产，预计该项目吨毛利将达到50 美元/吨。未来公司还将加大东南亚地区的扩张，在缅甸、越南等均为潜在扩张区域，我们预计公司未来海外产能，有望达到1000 万吨左右规模，由于海外水泥吨盈利显着高于国内，有望成为新的业绩增长点。公司在国内战略逐步调整为外延并购，上半年整合了湖南、贵州等水泥企业，合计产能约800 多万吨左右。

　　另公司从产业投资者角度出发，持有多家水泥上市公司股权，包括巢东股份、冀东水泥、青松建化。

　　盈利预测与估值。我们预计2014 年公司水泥销量2.55 亿吨，同比增加0.27 亿吨，增幅11.8%。2014 年公司国内新增8 条生产线，新增熟料产能1376 万吨，新增水泥产能2146万吨左右。受益于企业规模扩张，成本降低，我们上调公司14-16EPS 至2.4/2.65/2.2.94元（原2.3/2.61/2.92 元），估值具备安全边际，维持“买入”评级

　　传：三聚环保布局焦炉煤气制LNG市场，后续成长空间巨大

　　布局焦炉煤气制LNG市场，后续成长空间巨大

　　在天然气气价上调的预期下，焦炉煤气制取LNG的行业前景更加明确。

　　2013年末，公司与美方能源设立合资公司实施2亿立方米/年的焦炉煤气制取LNG及配套销售终端建设项目，预计2015年投产。与美方能源的合作，公司实现了在此业务领域从设备、工程模式，跨入运营模式，实现了焦炉煤气制取LNG市场的全产业链布局。

　　品牌+模式优势，保障传统业务稳健增长

　　公司为脱硫催化剂、净化剂及其他净化产品的龙头企业，多年以来形成的品牌、资质优势，以中石油、中石化等大型国企为主的客户优势，令公司的行业龙头地位较为稳固。受益于油品升级需求，加氢催化剂等产品需求仍将保持快速增长；另一方面，公司以服务模式替代产品销售模式，以开拓新的市场需求。

　　向主要股东、管理层增发，彰显对公司未来发展的信心

　　6月24日公司公告向主要股东和管理层增发5000万股（价格为16.48元），彰显公司股东和管理层为未来发展的强大信心；另一方面，考虑到公司 2014年1季度资产负债率已达到59.8%,此次增发将募集8.24亿元，有利于公司缓解财务压力，更有利于新业务的快速拓展。

　　业绩高速成长，维持“买入”评级

　　预计公司2014-16年EPS分别为0.60、0.96、1.55元，对应2015年PE为21倍。公司焦炉煤气制LNG等业务前景明确，发展潜力巨大；未来3年业绩复合增速超过50%。维持公司“买入”评级。

　　风险提示

　　焦炉煤气制取LNG项目进度低于预期；竞争加剧产品毛利率下滑；

　　传：长电科技坚定看好半导体周期，公司先进封装布局受益

　　事件

　　长电科技7月1日发布公告，2014年半年度实现归属上市公司净利润同比增长140-160%,去年同期2037万净利润，对应上半年净利润在4890万-5297万元，超出公司1季度业绩指引，以及市场预期。

　　评论

　　业绩增长主要动力来自于WLCSP快速增长以及业务减亏：我们坚定看好公司年内实现业绩的反转，增长的主要动力来自两个方面，其一是长电先进WLCSP业务的快速增长，将是公司最主要的利润来源；其二则是宿迁与滁州两厂搬迁完毕，业务经营逐步进入稳定器，大幅减亏（去年上半年合计亏损1000万左右）。

　　看好半导体景气周期，以及国家扶持政策推动国产半导体行业黄金十年：智能化扩散的趋势非常明确，尽管单一产品的规模相对有限，但种类上的优势还是能够对半导体乃至整个电子景气起到明显的推动作用，预期将延续长景气的趋势，台湾方面半导体营收持续向好也基本验证了我们的判断；在基本面持续向好的情况下，国家对于半导体的扶持政策无疑将是锦上添花，资金等方面的扶持实际上还处于次要的位置，对于创造市场、提升行业公司本身的竞争力水平等方面意义更加重大；公司作为封测行业龙头，将充分受益国内IC市场国产化率的提升，以及技术水平的进步（特别是AP等环节），也是我们相关主题的首推标的。

　　先进封装快速增长，WLCSP是最大推力：未来封装领域主要的增长来自于先进封装的发展，包括WLCSP、FC、2.5D/3D封装等。公司是国内先进封装技术布局较早，也是各项技术布局最全面的公司，在WLCSP、Bumping、FC等技术上已经有了较为成熟的应用。从公司技术成熟以及市场应用环境来看，WLCSP仍将是公司主要的业绩增长动力，在射频、驱动、电源管理等需求量巨大的领域内将快速实现替换，而正是轻薄短小的电子化需求，将持续推动全球 WLCSP市场保持30%以上的年均增长速度；而在FC-BGA等技术方面的应用也十分成熟，随着国内AP等IC设计厂商技术的演进，公司FC业务也有望实现快速的增长；在TSV等技术方面的布局，使得公司在2.5D、3D等SIP封装中，具有很强的竞争力。

　　与中芯国际合作Bumping生产线，绑定本土化供应链增量：公司与国内最大的晶圆厂中芯国际合作建设12英寸Bumping生产线，进一步从晶圆生产环节绑定FC等先进封装制程；而从半导体行业演进的方向来看，制程进步推动摩尔定律进步的趋势将遭遇瓶颈，封测环节在其中的占比将会显着提升，2.5/3D 封装推动MorethanMoore的发展，晶圆厂与封测环节界限将进一步模。公司主动与晶圆厂合作，将在未来技术演进中占据主动的地位。

　　投资建议

　　看好公司充分享受行业景气回升以及国产化进程红利，技术国内保持领先，Bumping、TSV、WLCSP等技术的布局有利于长期的发展，给予公司 0.262元、0.413元、0.690元，给予6-12月目标价12元，对应30x15PE,维持“买入”评级，建议适度逐步布局。

　　半导体行业周期性的特质，使得其讨论历史PE的价值不大，对应PS的参考性较强，从历史来看，均值1.6-1.7XPS,对应14年100亿市值，而在行业逐步复苏的过程中，估值有望逐步达到上界区间，2-2.3XPS,对应14年120-140亿市值。

　　风险

　　经济增速放缓，业务拓展低于其预期。

　　传：珠江钢琴数码钢琴有望发力，在线教育布局有待观察

　　投资要点

　　近期我们对珠江钢琴进行了实地调研，我们认为，在传统钢琴业务稳定增长的背景下，未来看点在于数码钢琴业务放量以及钢琴教育新模式的推广，主要观点如下：l 传统钢琴业务稳定增长：公司是钢琴行业领先企业（13 年销量13.6 万架，市占率36%），在传统钢琴行业稳定增长的背景下，受益于产品结构优化以及销量稳定增长，预计传统钢琴业务将维持稳定增长态势。

　　1） 2013 年我国钢琴总产量37.6 万架，同比增速-1.1%,其中立式钢琴36.1 万架，同比增速-0.6%;虽然目前行业增速较低，但我国钢琴行业仍有较大发展空间，目前我国每百户钢琴拥有量仅为2.6 架，相对于发达国家百户钢琴拥有量20 架以上的水平尚有较大提升空间。

　　2） 根据品牌定位不同，高端钢琴制造商包括美国“施坦威”、奥地利“贝森多夫”、德国“贝希斯坦“等，中高端钢琴制造商包括国外的雅马哈、卡瓦伊和国内的珠江钢琴、海伦钢琴等，另一类是普及型钢琴制造商（价格大致在1 万元/架以下）；主要公司市场份额参见图3。

　　3） 公司目前形成凯撒堡系列（高档），中档三大系列&其他120 以上系列（中档）和普及档的产品梯队，伴随增城基地4.5 万架中高档立式钢琴总装生产线投产于2013 年7 月投产，预计传统钢琴业务将维持稳定增长态势。

　　l 竞争优势助数码钢琴快速增长：对比国际数码钢琴发展情况，我国数码钢琴尚处于普及的前期阶段，未来发展空间巨大，我们认为，公司在“品牌”和“渠道”方面的竞争优势能为数码钢琴业务快速增长提供有力支持。

　　1） 数码钢琴是在电子琴的基础上采用高级数码技术发展而来，它与电子琴和传统钢琴有较多区别；据统计，目前国内数码钢琴产量约80 多万架，国内年销量20 多万架（增速在10%以上）。

　　2） 参见图7,目前我国数码钢琴与钢琴的销量占比在3:7,但从全球角度来看，数码钢琴消费占比在66%,考虑到数码钢琴正处于普及前期阶段，我们认为，数码钢琴未来的发展空间巨大。

　　3） 产能方面，预计增城数码乐器产业基地（投资额7720 万元）将于2014年4 季度投产，将增加数码乐器产能10.3 万架（包括数码钢琴6 万架，MIDI 键盘、电子鼓及其他数码乐器4.3 万架），届时将为未来数码钢琴快速增长提供产能支持。

　　4） “品牌”+“渠道”支持数码钢琴业务快速增长：数码钢琴主要通过经销商、招投标以及电子商务形式销售，考虑到数码钢琴目前基数较低（2013 年仅销售1.5 万架），并且数码钢琴和传统钢琴在销售环节具有协同效应，加上公司品牌知名度较高以及经销渠道发达（国内和国外分别有300 余家和200 余家销售网点），我们认为，这将确保数码钢琴业务的快速增长。

　　l 钢琴教育行业亟待规范，在线教育模式有望推广：钢琴教育目前以琴童教育为主，估计钢琴教育的市场规模约500 亿元，我们认为，无论从钢琴教育的需求端还是供给端来分析，预计在线钢琴教育模式将逐渐受到青睐，并有望成为大众认可的钢琴教育模式之一。

　　1） 市场规模：目前我国琴童在2000 万人左右，按照每人平均2500 元/年进行测算，琴童钢琴教育行业规模约在500 亿元左右。

　　2） 对于教育质量的需求促使线上教育模式受到重视：目前承担钢琴教育培训主要为少年宫、艺术培训机构、琴行以及个人教师；由于钢琴教育的专业性造成学生对于老师资质很难有效甄别，加上教师资源分布的不均匀，使得求学者对于提升钢琴教育质量存在较大的内在诉求；对于线上教育尤其是一对多形式来讲，首先可以摆脱钢琴教育的地域限制，这点对于二三线城市学生尤其具有吸引力，其次由于线上教育的规模优势，完全可以聘请经过认证的专业教师甚至钢琴大师给学生进行授课，因此我们认为，线上钢琴教育可以提供目前线下培训无法提供的优势。

　　3） 传统“一对一”模式已受限制，寻求新模式：目前钢琴教育主要以“一对一”培训为主，近年来由于租金和人力成本上涨，加上激烈的竞争使得大幅提价已较难，部分以 “一对一”线下钢琴教育的机构逐渐受到固定时间和盈利限制，而线上教育模式相对线下更明显的规模优势，运营和维护成本也较低，预计线上教育模式将受到培训机构的逐渐重视。

　　l 进军在线钢琴教育，线下线上融合发展：公司已成功研发具备视频教学功能的智能数码钢琴，并对现有数码钢琴产品进行互联网接口的改造升级，我们认为，公司经过60 年的行业积累，在产品渠道和音乐行业人脉都具有明显优势，加上通过艺术中心已积累了丰富的线下教育运营经验，这些都将为公司推广在线钢琴教育提供有力支持，预计公司将通过快速推广数码钢琴，形成钢琴教育的线上线下的融合发展。

　　1） 我们预计，作为在线钢琴教育培训的入口，数码钢琴销量的快速增长将为公司未来服务更多在线学员提供可能，截至2013 年，公司数码钢琴已累计销售2.4 万架，预计未来数码钢琴销量仍将快速增长。

　　2） 公司具有广泛的全国经销商网络，我们认为，公司也有望依托经销商网络资源更快地吸引学员进行在线教育培训，据了解，公司开始在部分数码钢琴上赠送五线谱有声视频教学课程软件和接口连接器套装，客户购买后连接家庭电脑即可使用免费课程。

　　3） 目前公司通过艺术中心线下音乐教育积累了丰富的教师资源，加上公司具备丰富的行业人脉，我们预计，依托“珠江”品牌，通过聘请专业钢琴教师进行线上教育有望对于苦于寻求优质钢琴教育资源的学员形成较大的吸引力。

　　4） 我们认为，未来推广的线上音乐教育和目前的线下教育完全可以形成多层次的教育体系，通过提供差异化的课程安排和满足不同需求，形成较好的融合。

　　l 股权激励注入改革新活力：公司6 月公告，拟授予激励对象956 万份股票期权，占股本1%,激励对象包括上市公司董事、高级管理人员以及核心技术管理骨干等535 人，执行价格为7.79 元，行权条件为未来三年净利润增速分别不低于15.5%、16%、16.5%,并且净资产收益率不低于14%,行权期分三年，第一个行权期为授予日起的2 年后，我们认为，本次激励方案除了增强业绩确定性以外，股权激励方案涉及的人员数量众多也反映出广州市国资委对于国企改革的积极态度，预计在国企改革的大背景下，有望通过与管理层和核心骨干员工进行利益捆绑为公司注入成长新活力。

　　l 维持“增持”评级：目前公司已完成对现有数码钢琴产品进行互联网接口的改造升级，预计在传统钢琴业务稳定增长、数码钢琴放量的背景下，公司通过品牌、渠道、人脉方面的资源整合，有望从钢琴制造商向钢琴文化企业转型，加上近期开展的股权激励有助于实现股东与管理层、核心骨干的利益捆绑，我们认为，在目前线下钢琴教育亟待规范的背景下，公司推广在线教育具有明显优势，我们预测2014-2016 公司摊薄后EPS 0.25 元、0.30 元、0.36元，同比增速20.2%、20.7%、21.3%,目前股价对应估值为37×14PE,31×15PE,26×16PE,维持“增持”评级。

　　l 风险提示：1、募投项目产能利用率提升低于预期；2、原材料价格大幅上涨

　　传：易华录智慧城市跑马圈地高手

　　事件

　　易华录中标北京公交集团系统工程项目。

　　7月1日公司公告中标“北京公共交通控股（集团）有限公司公交车辆智能化运营调度系统工程项目”， 中标价金额约为1.04亿。

　　简评

　　连续中标公交项目，“全交通”布局不断完善。

　　今年以来公司连续中标北京公交集团相关项目，首先是联合中国电子系统工程总公司中标“途经首都政治中心区公交车辆安保监控系统项目”接近0.6亿，然后中标“北京公交集团信息资源平台项目”接近0.3亿，现在中标“北京公共交通控股（集团）有限公司公交车辆智能化运营调度系统工程项目”约为1.04亿，北京公交集团是全国最大的公交集团公司，公司连续中标北京公交项目具有良好的示范效应，为今后推进该领域项目奠定了良好的基础。公司12年在平安城市、民航无线电领域取得突破性进展， 13年公司布局轨道交通领域，今年落实公共交通领域项目，“全交通”路线不断得到拓展。

　　转型智慧城市业务，进入跑马圈地时期。

　　去年以来，公司紧紧把握智慧城市建设节奏，积极将业务领域由“智能交通”向“智慧城市”拓展，目前已经签订智慧城市合作协议的城市有山东临朐、天津津南、江苏东海、湖南嘉禾、四川乐山和泉州也在全面推进。从建设周期来看，智慧城市建设目前处于跑马圈地时期，市场上较为普遍的做法是先与当地政府签订战略合作协议，从而锁定当地智慧城市建设项目。目前全国仍有大量试点和非试点智慧城市尚未签订协议，考虑到2015 年为住建部检查智慧城市建设情况节点，今年和明年智慧城市将进入密集协议签订期。智慧城市项目的下游为各级政府及相关部门机构，我们认为公司在进行智慧城市跑马圈地的过程中拥有三大得天独厚的优势，有望在未来竞争中占得先机：1）公司为央企控制权企业，相比其他上市民营企业来讲，与政府接触和沟通相对容易；2）公司拥有智库型团队，会对政府政策进行实时和有针对性的研究，懂得如何与政府进行沟通3）最近与阿里签订合作协议，表明公司智慧城市建设技术实力已经得到了阿里巴巴认可，在未来跑马圈地的过程中将具有良好的口碑效应。

　　合作阿里利好公司智慧城市建设

　　智慧城市建设涉及云的部分可以分为公有云和私有云，财富赢家此次公司与阿里合作，涉及民生相关数据将直接进入到阿里公共云，而涉及政府相关数据将进入公司为政府搭建的私有云。从易华录的角度来看，与阿里合作可以让公司智慧城市项目公有云部分更快落地，从而节约公司工程项目建设相关人力和物力资源投入，其次，阿里共有云面临市场激烈竞争，成本优势明显，可以帮助政府节约一部分智慧城市建设资金，从政府建设成本的角度考虑，公司未来有望获得更多智慧城市建设项目，最后，未来公司的系统和应用有可能优先进入到未来阿里单方签订的智慧城市项目中去，公司有望分享跟多智慧城市建设订单。

　　盈利预测与投资建议

　　去年年报显示，公司2013年累计新增项目金额为15.97亿元（包括为签订合同的金额），剩余未结转收入的项目金额为10.47亿元，今年一季度公司订单增速明显高于去年同期，我们对公司全年订单增长保持乐观态势，预计14、15年EPS分别为0.99、1.36元，维持“增持”评级。

　　传：钢研高纳超募项目通过验收，助力未来高增长

　　事件。

　　公司于30 日发布公告，“铸造高温合金高品质精铸件项目”和“真空水平连铸高温合金母合金项目”成功通过验收。

　　评论。

　　募投即将全部投产，进一步破解产能瓶颈。公司募投项目“航空航天用粉末及变形高温金属材料制品项目”及“航空航天用钛铝金属材料制品项目”于2012 年底通过验收，并于次年贡献业绩。同时，2013 年底完成“新型高温固体自润滑复合材料及制品项目”验收。此次超募项目“铸造高温合金高品质精铸件项目”、“真空水平连铸高温合金母合金项目”通过验收， 意味着募投项目即将进入全面投产阶段，达产后总产能有望突破3000吨。同时，随着下半年逐步释放产能，公司通过外协加工缓解产能瓶颈的情况将得到有效改善。

　　提升民品市场占有率。公司现有产品结构比例中军品占比达7 成，而随着高温合金在民用领域的应用不断延伸，民品市场空间进一步扩大。公司超募项目中部分产品可应用于重中型燃机、人工关节、民用复杂结构精铸件、汽车增压器涡轮市场及玻璃制造、冶金、医疗等民用领域。相较于军品市场高客户粘性，民品市场竞争相对激烈，超募项目投产后民品占比将得到一定提升，并有效丰富公司民品种类，完善民品结构，提升民品产能，进一步提高公司在民品市场的占有率。

　　未来业绩高增长可期。1）超募项目最早四季度贡献业绩。参考募投项目“航空航天用粉末及变形高温金属材料制品项目”及“航空航天用钛铝金属材料制品项目”2012 年底通过验收，于2013 年2 季度贡献业绩。同时，考虑到“铸造高温合金高品质精铸件项目”为扩建项目，技术、团队都相当成熟，两个超募项目通过验收后，调试时间将大大缩短，预计最早四季度即可贡献业绩，并将成为未来几年公司新的业绩增长点2）项目定位高端，进一步优化产品结构。超募项目主要产品高温合金高品质精铸件及高品质高温合金母合金，下游包括航空航天发动机领域、粉末高温合金市场、重型燃机市场。以DD407 单晶叶片为例，其作为发动机核心部件，产业化生产刚刚开启，产品定价高，市场前景广阔。募投全部达产后，将有效扩大公司高端市场占有率，进一步提升盈利能力。

　　巩固国内高温合金行业龙头地位。公司作为院所改制企业，在技术研发、产业化程度上竞争优势显着，是目前国内规模最大的高端新型高温合金生产企业，在多个产品上拥有绝对优势，航天发动机精铸件市占率90%以上，高端新型高温合金（ODS 合金、Ti-Al 金属间化合物）市占率达100%。考虑到国内高温合金市场需求巨大，而供应能力尚且不足，公司募投项目全部达产后将进一步巩固其行业龙头地位，并充分享受行业高景气。

　　投资建议。

　　维持“增持”评级。预计14-16 年分别实现营收62.0、75.0、88.0 亿元，实现净利润分别为1.05、1.27、1.53亿元 ,同比增长分别为21.53%、20.98%、20.10%,对应摊薄后EPS 分别为0.50、0.60、0.72 元。