誉衡药业:拟收购上海华拓不低于51%股权,获得大品种磷酸肌酸钠
　　誉衡药业 002437 医药生物
　　研究机构：招商证券 分析师：李珊珊,徐列海,杨烨辉,张同 撰写日期：2013-11-26
　　《股权转让意向书》主要条款:誉衡药业与上海华拓大股东毛杰签订协议,拟收购原华拓股东持有上海华拓不低于51%的股权,交易定价为华拓2013年审计后经营性净利润的12~15倍。誉衡自《意向书》签订10个工作日内向华拓指定账户转入1000万元定金,并规定了后续《股权转让协议》的先决条件、定金罚没以及毛杰双倍赔偿定金的情形。
　　上海华拓基本情况介绍:上海华拓为投资控股型的高新技术企业,拥有研发、原料合成、制剂生产、营销四个全资子公司,包括上海和臣、启东华拓、莱博通、华拓诺康,此外还持有华拓天涯51%股权。12年经审计总资产2.9亿元,净资产2.2亿元,实现收入3.2亿元,净利润5097万元;2013年上半年分别实现收入、净利润1.9亿元和4232万元。磷酸肌酸钠是上海华拓主要品种,预计收入比重超过80~90%。上海华拓前5大股东包括深创投等PE机构,我们推测公司过去有意谋划上市,从而我们认为华拓的运营、管理应较为规范。
　　上海华拓(由全资子公司莱博通生产)主要产品磷酸肌酸钠正处于快速增长期:磷酸肌酸钠12年样本医院金额达到9.13亿元,同比增速达到47%,08~12年样本医院复合增速接近40%。预计终端销售金额超过30亿元,为大品种。
　　适应症:磷酸肌酸钠临床适用的范围为心脏手术时加入停搏液;心肌梗塞,改善患者的心室搏次数和心动过速;心肌缺血、缺氧引起的心衰、心肌炎、冠心病等,对心肌等组织细胞的保护具有独特作用。适用范围较广,而心脏病品种日使用量1~2g,日使用金额在120~250元之间。
　　竞争格局:目前国内共有莱博通(华拓全资子公司)、海口奇力、北京利祥、吉林英联以及河北天成5家企业生产(其中河北天成没有原料药批件),2012年样本医院市场份额分别为13.5%、27.9%、27.6%、24.6%和2.9%,原研厂商意大利AlfaWassermann市场份额仅为3.6%。
　　医保情况:磷酸肌酸钠目前尚未进入国家医保目录,仅进入广东等10个省市地方医保,未来如果能进入14年医保目录,将迎来更高增长。
　　莱博通的磷酸肌酸钠有0.5g、1g两个品规:0.5g品规中标价格在60~90元/支,1g品规中标价格在90~120元/支,国内厂商中标价格相当,原研厂商意大利AlfaWassermann的1g品规中标价在160元/支以上,较国内高出40%左右。
　　莱博通的磷酸肌酸钠近年增长情况:莱博通生产的磷酸肌酸12年金额约为1.23亿元,同比增长约20%,08~12年增速达到36%。
　　莱博通磷酸肌酸钠质量标准高:公司的磷酸肌酸钠无菌粉已通过原研厂“意大利阿尔法韦斯曼公司”全项质量标准检测合格),并已与意大利原研厂达成全面战略合作协议,双方将在不断提升产品质量的基础上,将注射用磷酸肌酸钠业务发展成为全球领先地位;誉衡药业收购华拓后,我们判断磷酸肌酸钠有望加速增长:誉衡药业利用自身的销售优势,对产品销售网络进行梳理优化,预计磷酸肌酸钠未来增长速度将加快,市场份额提升;同时,未来磷酸肌酸钠若能顺利进入2014年医保目录,则产品本身的整体增速将提升。
　　上海华拓核心竞争优势:华佗在优势在于化学、天然药物研发与技术转化及化学药合成工艺的中试放大、工艺优化等技术优势,管理团队和研发团队拥有各自的研发特长和各方面研究领域内的核心技术。
　　我们预计上海华拓的收购时点有望在14年1季度完成:由于上海华拓的收购定价将参考13年的经营性净利润,因此需要等待13年经营完成并通过审计后才能确定,收购的资金来自誉衡药业的自有资金,可能会适当使用银行借款,我们预计收购完成时间有望在14年1季度完成。由于华拓股权比较分散,持股股东84人,后续具体收购比例需要和股东进行磋商,目前已经确保收购51%以上的股权比例,从而实现并表控股。
　　上海华拓各子公司定位:上海和臣医药工程有限公司专注医药工业工艺技术研发、孵化与产业转化;启东华拓药业有限公司为专业化从事化学合成药物中试与产业化发展基地;哈尔滨莱博通药业有限公司作为医药制剂产业基地,拥有注射用无菌粉原料、无菌粉针、抗肿瘤冻干粉针、固体制剂等8条GMP生产线;目前拥有药品生产批准文号38个;海南华拓诺康药业有限公司为具有医药销售GSP资质的销售公司;海南华拓天涯制药有限公司拥有大、小容量注射剂、凝胶剂等GMP生产线,目前拥有药品生产批准文号53个,另有医疗器械、消杀剂产品3个。
　　依靠现有产品,我们预计14年增速将明显高于13年:1、鹿瓜多肽13年开票方式有个转变过程,同时公司鹿瓜多肽为单独定价品种,上轮降价中降幅较竞争对手少10%左右,在新一轮招标开始时优势将更明显;2、基本药物品种安脑丸(片)和氯吡格雷随着国家基本药物制度的推进,主要弹性将在14年体现。
　　预告1类新药银杏内酯B正在等待评审报告,若通过将显著提升估值:1类新药秦龙苦素正在进行申报资料整理、1类化药美迪替尼已获得临床批件。业绩提供安全边际,新产品若获批将带来弹性。
　　由于上海华拓并表时点及比例尚不确定,我们的盈利预测暂不考虑华拓贡献,维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级:维持预计13~15年净利润增长35%、42%、32%,实现EPS0.8元、1.13元、1.49元。当前股价对应14年预测PE29倍,由于存在基本药物放量+新药获批的预期,我们认为股价从14年角度看仍有空间,维持“强烈推荐-A”评级。
　　主要风险是新药研发进展低于预期。(招商证券 李珊珊,徐列海,张同,杨烨辉)



　　友谊股份:全业态零售航母,有望受益国资改革
　　报告摘要:
　　上海全业态覆盖的零售航母,有望受益自贸区和国资改革。公司覆盖零售全业态,包括百货、购物中心、奥特莱斯、大卖场、超市、便利店;2013年销售收入预期将超过520亿元;在2012年上海单体百货销售20强中,公司旗下百货11席上榜,稳占上海百货零售半壁江山。我们认为,友谊股份将有望成为上海国企改革收益最大的上市公司。首先,公司具有显著的规模优势(从营业收入看是上海最大的零售上市公司);其次,公司是上海市零售企业中唯一覆盖零售全业态的零售企业(特别是购物中心、奥特莱斯和便利店都是能够有效对抗电商冲击的零售业态);第三,公司主要业务集中于上海和长三角地区(将有望收益于自贸区带来的改革红利);此外,公司净利率在目前上海零售企业中最低,在国企改革细则进一步明确后,公司激励机制将进一步优化,公司净利率提升空间大,同时公司目前PE、PB估值均处于上海零售企业中最低水平,未来业绩改善后市场表现弹性值得期待。
　　购物中心和奥特莱斯是未来发展重点,定位清晰,与电商形成错位竞争。电商渗透率在2013年将超过7%,其低价和便利优势对传统零售冲击明显。公司通过重点发展购物中心和奥特莱斯的扩张战略,一手抓消费体验,一手抓低价,两业态将助力公司有效对抗电商冲击。同时公司旗下联华超市已经拥有便利店2116家(2013年收入接近20亿元),其即时性消费特征也能够成功抗电商冲击。
　　积极创新经营方式,尝试个别品类自营,布局O2O线上线下协同。公司创新经营方式,在皮具等个别品类方面开始推进百货自营,虽然目前占比较小,但仍体现出公司积极寻求经营突破的创新精神;另一方面,虽然公司没有宣扬其O2O战略,但实际上已经有所布局。
　　投资策略。我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.63、0.71和0.83元,公司作为上海最大、业态最全的零售航母,有望从自贸区和上海国企改革中获益最大。我们首次给予公司“买入”评级。(宏源证券 陈炫如)



　　登海种业：主导品种畅销，业绩高速增长有保障
　　公司是玉米种业领军企业，有望胜出为行业垄断寡头。2012 年公司销售额位居国内种业第4 位，净利润位居国内种业第1 位。当前国内种业市场空间巨大而高度分散，2014 年两杂种子有望形成新一轮大挤压，预计种子行业洗牌在即，有望为公司进行行业整合带来良机。
　　母公司13/14 销售季进入高速增长期，登海605 销量预计增长30-40%。登海606 去年大田整体表现出色，在众多上市品种中综合实力突出。随着推广已久的郑单958 和浚单20 逐渐步入衰退期，形势有利于登海605 推广，未来最大推广面积有望达到1200-1400 万亩。
　　先玉335 推广未触及瓶颈，销量预计仍将平稳增长。子公司登海先锋的先玉335 尽管在黄淮海部分地区抗性削弱，但瑕不掩瑜不影响推广，新的里程碑式品种的缺失令先玉335 的市场地位短期内难以被撼动。
　　良玉系列积极开拓北方市场，13/14 销售季推广面积预计增长30%。去年以来东北市场出现两极分化趋势，同质化品种库存积压严重；以良玉系列为代表的异质化品种销售旺盛。作为先玉335 区域内最强劲的对手，子公司登海良玉的良玉系列今年大田表现不错，预计新销售季将有不俗表现。
　　优秀储备品种三年内大量上市，业绩持续高速增长或有保障。预计未来3 年母公司储备品种或有14 个，子公司储备品种或有15 个，有望保障公司未来3 年的业绩增长需求。同时公司育种思路沿着早熟、耐密、高产、脱水快等方向发展，更加贴近于农民的实际需求，有更大概率涌现出新的大品种，有望进一步提升公司估值。
　　财务与估值
　　预计公司2013-2015 年每股收益为0.97、1.29、1.67 元，综合考虑公司行业龙头地位及未来大量潜在品种，参照2014 年调整后可比公司平均估值26倍，给予20%溢价，对应目标价40.2 元，首次给予公司“买入”评级。
　　风险提示
　　先玉335 销售低于预期、重大自然灾害、政府打击套牌效果不达预期。(东方证券 陈振志,欧阳婧)


　　国腾电子：北斗领军供应商享行业拐点红利
　　投资要点
　　北斗系统社会与经济意义深远，短期市场规模超200 亿。北斗导航系统对于提高国家地位、促进经济社会转型，保障国家核心安全等方面，均具战略意义。在政府持续将军事提升到新的理论高度、顶层设计对安全的重新认识及北斗系统布局日趋完善下,北斗专业市场产业有望在未来3 年内驶入快速道。我们预计来自于军工、海洋渔业、测绘等专业领域的终端市场规模望超200 亿元。在政策及产业链进一步成熟的未来，北斗产品有望逐步提升在民用市场的渗透率，进入千亿市场。
　　全产业链享受三重红利。是北斗产品线最全、技术实力最为雄厚的北斗综合产品服务供应商，公司业已形成基础产品（天线、芯片、板卡）—终端—运营全产业链布局，可更好的提升产品性能；掌握系统运营环节进而能够发现市场需求，以带动终端产品销售；并享受产业链各环节顺序爆发的成长红利。今年4 月份公司在卫星导航定位设备招标中，获取的30%以上的市场份额是对公司综合实力的良好验证。
　　军民深度融合，视频监控将成新增长点。公司近年来在视频监控领域的布局，所提供的视频监控芯片承继了公司在军民领域的稳定性和安全性，通过开拓西南市场实现了快速的布局。该业务拓展符合军民深度融合发展，视频监控产品在成为公司新利润增长点的同时可有效平滑军品的采购波动。
　　投资建议：首次买入评级。我们预计公司2013-2015 年可实现的EPS 分别为0.09 元、0.33 元和0.55元。北斗行业在未来5 年有望保持高增长态势。相比A 股北斗板块的其他上市公司，公司在产业链布局、技术实力与市值弹性均具备较为明显的优势，公司享有更高估值，给予目标价区间19.80 元至22.00 元，对应60XPE/2014 年至40XPE/2015 年。风险：军用产品招标进度不达预期；基础产品领域竞争加剧。(齐鲁证券 陈运红)



　　康得新：新光学膜项目投产，二次腾飞起航
　　1、光学膜产业集群项目投产，公司开启发展新纪元
　　2012年3月，公司年产4000万平方米光学膜项目达产，使得公司成为国内技术最先进和首家全系列、规模化的光学膜龙头企业。2013年11月，公司总投资达45亿元，年产2亿平方米光学膜产业集群项目开始投产，使得光学膜总产能达2.4亿平方米/年。公司即将成为全球产业链最全、集中度最高、竞争力最强的光学膜企业，一举成为世界光学膜产业的领军企业。预计2014年公司光学膜有望实现50%以上的产能利用率，2015年达到满产状态，支撑未来2年的快速发展。
　　2、产品品种丰富，市场空间巨大
　　公司设有成型、涂布、窗膜等七大事业部，已开发出10大系列100多种光学膜产品，涵盖显示产业和非显示产业两大市场领域，可满足客户的多样化需求。
　　光学膜市场容量巨大。全球背光模组用膜市场规模达256亿元；全球ITO导电膜市场规模为30亿元以上；国内车窗膜市场容量达400亿元；国内保护膜市场容量达31.7亿平米等等。公司切入光学膜蓝海，必将“海阔凭鱼跃，天高任鸟飞”。
　　3、国际大客户开拓顺利
　　公司光学膜已经获得国内外近150家客户的认证，成功向TCL、京东方、创维等40多家客户量产供货。2013年4月光学膜产品获得群创光电的量产认证，8月向群创光电量产供货，实现了国际大客户开拓的突破。目前，公司对三星、友达、LG、冠捷等国际一线大厂的量产认证持续进行中，判断年底或明年初将获得突破。
　　4、三大优势，为公司助跑
　　强大的团队：光学膜事业部的管理层均来自于国内外着名企业；研发团队有300多人，包括来自大陆、台湾、日本的专家和研究生。公司通过授予核心人才股票期权，稳住和激励人才。成本优势：公司构建起从原料生产、光学结构设计、模具加工、产品生产、裁切和分条等全产业链条，大大降低了生产成本。服务优势：公司光学膜生产基地靠近下游客户，供货及时方便，效率高；公司可为客户提供定制化服务，与客户共同开发新产品，共同分享产业升级带来的益处。
　　5、投资建议
　　维持“强烈推荐-A”投资评级。预计13-15年EPS分别为0.79元、1.17元、1.53元，目前股价相应14年PE为21.7倍。公司发展快速，当享受高估值。
　　6、风险提示：市场开拓风险；毛利率波动风险。（招商证券 李辉,马太）



　　国腾电子：北斗领军供应商享行业拐点红利
　　投资要点
　　北斗系统社会与经济意义深远，短期市场规模超200 亿。北斗导航系统对于提高国家地位、促进经济社会转型，保障国家核心安全等方面，均具战略意义。在政府持续将军事提升到新的理论高度、顶层设计对安全的重新认识及北斗系统布局日趋完善下,北斗专业市场产业有望在未来3 年内驶入快速道。我们预计来自于军工、海洋渔业、测绘等专业领域的终端市场规模望超200 亿元。在政策及产业链进一步成熟的未来，北斗产品有望逐步提升在民用市场的渗透率，进入千亿市场。
　　全产业链享受三重红利。是北斗产品线最全、技术实力最为雄厚的北斗综合产品服务供应商，公司业已形成基础产品（天线、芯片、板卡）—终端—运营全产业链布局，可更好的提升产品性能；掌握系统运营环节进而能够发现市场需求，以带动终端产品销售；并享受产业链各环节顺序爆发的成长红利。今年4 月份公司在卫星导航定位设备招标中，获取的30%以上的市场份额是对公司综合实力的良好验证。
　　军民深度融合，视频监控将成新增长点。公司近年来在视频监控领域的布局，所提供的视频监控芯片承继了公司在军民领域的稳定性和安全性，通过开拓西南市场实现了快速的布局。该业务拓展符合军民深度融合发展，视频监控产品在成为公司新利润增长点的同时可有效平滑军品的采购波动。
　　投资建议：首次买入评级。我们预计公司2013-2015 年可实现的EPS 分别为0.09 元、0.33 元和0.55元。北斗行业在未来5 年有望保持高增长态势。相比A 股北斗板块的其他上市公司，公司在产业链布局、技术实力与市值弹性均具备较为明显的优势，公司享有更高估值，给予目标价区间19.80 元至22.00 元，对应60XPE/2014 年至40XPE/2015 年。风险：军用产品招标进度不达预期；基础产品领域竞争加剧。(齐鲁证券 陈运红)