江淮汽车：战略转型初见成效

　　民生证券近日发布江淮汽车的研究报告称，公司自2012年初管理层换届后，发展思路有所转变，由追求规模为主转为效益为主，战略转型主要包括：1)在产品品类上，在把传统有优势的产品(轻卡、MPV)继续放大优势的基础上，发展SUV等个性化产品；2)通过产品升级带动产品价格提升，从而带动效益增长；3)逐步开始进行乘用车平台化生产，从最初的一个产品一个平台向开发同平台几款产品转变，平台化的好处是可以通过协同效应带来采购效率提升，从而实现成本降低的目的。

　　瑞风MPV仍是主要利润支柱，SUV有望成为新的增长点。公司瑞风MPV仍是主要利润支柱，2013年1-8月MPV销量下滑4.2%至3.4万辆，由于MPV涂装工厂于6月失火，MPV于7-9月供应短缺，预计此情况将于10月起逐步改善。MPV产品结构逐步上移，M5与瑞风祥和占比提升，预计占比将达30%以上，利润增速将超销量增速，预估MPV2013年销量增长0.4%至5.4万辆。

　　公司于3月推出SUVS5，并于5、6月推出2.0L自然吸气版与天窗版，产品线逐步丰富，销量处于稳步爬坡的状态。根据终端调研的情况，S5市场接受度逐步提升，待明年S5自动挡与搭配1.5TGDI发动机的产品上市，预计会为S5销量带来增量。S5自7月起已开始贡献利润，我们判断未来S5有望成为新的增长点。

　　产品逐步升级换代，期待S5自动档及GDI上市。从公司新车型规划来看，均沿着升级换代的思路：轿车方面，和悦A30预计将于10月上市，和悦预计将于2014年初上市，逐步完成对老产品的替换；SUV方面，瑞风S5预计将于2014年推出自动挡与1.5TGDI版本，将为S5销量带来增加，预计S5 有望放量至5000辆/月；此外，还将推出一款小型SUV和悦S3，预计将于2014年初上市，将丰富SUV产品线；MPV方面，产品线将逐步拓宽，预计将推出高端MPVM6与经济型MPV，具体推出时间未定。

　　公司管理层换届后，将毛利率提升作为战略目标，主要通过产品升级与产品结构优化(主要是毛利率较高的个性化产品SUV占比提升)来实现。公司2012 年毛利率为14.8%，2013H1毛利率提升至16.5%，判断瑞风MPVM5销量占比提升、SUV自动挡与1.5TGDI产品上市等均将带来毛利率提升。

　　看好公司战略转型带来产品结构优化与产品升级，预估2013-2014年EPS分别为0.81、1.08元，对应PE分别为11、8倍，给予“强烈推荐”评级。

　国信证券近日发布外运发展的研究报告称，航空货代具有需求端的碎片化和供给端的动态定价两大特征——需求的碎片化可以发挥互联网团购汇聚需求形成规模的效果，而供给端的动态定价有助于保护物流电商的长期利润率，并且为物流闪购提供了天然条件。

　　国际航空货代行业年产值超460亿元，目前集中度低的根本原因在于依赖于经纪人的多层次分销商业模式。电商对渠道的重构，有利于形成信息的规模效应，压缩货代行业的多层次分销体系，未来有望显著提升航空货代行业的集中度。

　　外运发展成为跨境物流电商领先者的概率很大。作为国企，过去两年在关务可视化方面进行了系统开发，令其电商平台具备了独特的业务价值与广阔的潜在合作发展空间。公司在主要货运机场投资的航空物流仓储设施，为O2O的业务结合提供了关键性的资产。

　　供应链融资也是外运发展互联网战略的潜在发展方向。外运发展的网站已经实现了跨境供应链的全程可视化操作，为发展供应链融资提供了风险控制手段。航空货代是一个需要垫资但坏账风险很低的行业，公司的国际快递合资业务每年提供逾6亿元的利润，发展供应链融资具备同行难以模仿的资金和技术优势。

　　“菜鸟网络”不仅是电商物流的重大事件，也得到国家高层的高度重视，国有大型物流集团亦受触动和启发。外运发展董事长和总裁把电商平台提升到公司长期战略的高度，并且组建了一支以业务高管牵头，几乎完全由外聘技术专家组建的团队。从公司已经发布的电商网站和APP的更新速度看出，该团队具备互联网企业不断自我更新自我革命的必要特质。

　　估值安全，并有巨大上升空间，重申“推荐”。A股市场互联网板块往往按照二级市场的估值去进行风险投资，而外运发展目前11倍PE，国际快递业务仅7 倍，远低于国外同类公司的估值。即使公司筹备两年的互联网战略失败，投资者风险很小；一旦成功，估值将有巨大的上升空间。

　　国信证券近日发布鹏博士的研究报告称，公司或将迅速选择一牌照方作为自己的合作伙伴来解除政策及内容方面的限制，公司的诉求是将网络的复用力量发挥到极致，最终提高用户ARPU值同时增强粘性，进而将平台影响力扩展至家庭互动媒体中。

　　信息消费时代来临，移动转售促结构调整牌照待发，10家左右的民营企业将分享200亿的市场空间，鹏博士一旦获得移动转售牌照，将更加有利于公司宽带用户的拓展和移动互联网业务的布局，推动公司长期快速发展。

　　公司将在北上广深四大重点城市推广免费WIIFI，传统运营商WIFI不全免费且体验不佳，在更换产品成本极低的移动互联网领域，公司或通过后端广告收费及产品推介方式促使大量用户公司服务，进而掌控移动互联网的“第一入口”。

　　IDC业务发展迅速，民营资本获政策支持，公司IDC及云计算业务蓬勃发展收入可期，未来三年复合增速将超过50%，到2015年收入将达到10亿元。

　　智慧城市及电力计费系统也或将是公司平台力量的重要发力点。若公司在基本业务之上的多项增值业务只要能够顺利完成两项及以上，公司的赢利前景就会自然出来，三年内用户翻番市值也将翻番，中期市值看到500亿元，6月内合理价格为为22.81元，维持“推荐”评级。

　　在行业低迷时着手收购兼并、收购进程速度超市场预期；创始人之一周平凡回归，品牌中长期战略重新规划、打造新商业模式，维持增持评级。

　　合适的时点做合适的事，不做第一个吃螃蟹的人也不做缩头乌龟。顺势而为，逆势突破。未来中长期品牌渠道战略布局清晰，进入实施和收获期，增持。

　　投资要点：

　　收购进程超预期，中长期战略重新规划，维持“增持”评级：战略层把握行业低点进行战略转型，明确未来发展方向；战术层清理库存、关闭亏损、控制费用，改善盈利能力。我们维持公司2013年-2015年EPS预测值1.44、1.81、2.26元，由于公司并购进程超过市场预期，给予2013年21倍 PE，目标价由28.30元上调至30.24元，维持“增持”评级。

　　把握低点进行资源整合，品牌代理、收购进程超出市场预期：经过几年粗放扩张，服装行业部分领域已陷入困局，急待龙头企业进行资源整合打破当前困局。 2013年中报显示森马账面现金43亿，具备整合行业的资源优势，而公司也正在进行资源整合的尝试：拟斥资约20亿收购GXG71%股权、与意大利高端童装扉丽虹展开合作、引入韩国女装it michaa，收购进程之快超出预期；合资公司于2013年9月陆续开设店铺；巴拉与森马融合完成，多品牌格局初具雏形。

　　关键时点稳健推进新模式，确立“一年巩固主品牌、三年收获电商、五年发力购物中心，七年挥师海外”中长期战略：公司重视多渠道均衡发展，在拓展电子商务渠道的同时，升级、打造三、四线城市街边店；公司着手布局shoppingmall，为进军一、二线城市购物中心做准备，耐心等待最佳时机。

　　风险提示：终端消费继续低迷。

　单季度分析，公司季度经营情况符合以往发展规律，呈增长态势

　　单季度看，13年Q3收入同比增长40%左右，高于12年Q3的15%，环比增长10%左右，高于12年Q3的6%；归母净利润同比增长90%左右，环比增长25%左右。这说明公司经营符合以往发展规律：第三季度为全年最高，并呈现增长态势。

　　合并前三季度，公司成长性恢复，并处于高速发展阶段

　　1-3季度，公司收入同比增长35%左右，归母净利润同比增长70%左右。从增速看，公司13年前三季度收入平均增速高于12年的5%；归母净利润平均增速高于12年的-13%。前三季度收入和归母净利润恢复增长，并处于高速发展阶段，其增速远远高于12年。

　　由新产品突破到新行业放量，平台年向攻坚年完美过渡

　　自半年报上调公司13年业绩预测以来，公司新产品平台型通用伺服IS620P迅速在下游市场普及，升级型变频器MD210/310/380替换传统 MD200/300系列不断加快，完善了编码器、伺服电机的运营管理后，产品性能明显提升。下半年继续推出IS620A专用伺服、高效电机、电梯召唤显示屏等高毛利率产品，拓展项目型市场(大传动、起重、轨道交通)、小型自动化市场(伺服、变频、机器人)、新能源市场(新能源汽车、光伏、风电、柴油发电、储能)，这些充分体现了公司由平台年向攻坚年的完美过渡。我们认为，汇川第一次腾飞的基础是一体化专机的商业模式得到确认；第二次腾飞的基础是小型自动化市场的新产品放量，即实现平台型通用伺服技术突破、专用伺服行业突破；第三次腾飞的基础是目前布局的新行业放量。汇川人员储备计划、制度建设和文化传承从 10年上市后开始准备，经历了三年搭建，公司已步入第二次腾飞阶段， “川三代”已经做好了第三次腾飞的准备。我们再次上调13-14年盈利预测为EPS1.3、1.8元，对应PE38、28倍，“强推”！

　　风险提示：经济波动给公司业绩带来不确定性。

　　扭亏为盈，业绩迎来向上拐点。2013 年第二季度，公司共实现营收5.15亿元，实现净利润3739.89万元，扭转了连续三个季度亏损的不利局面。从利润率角度看，二季度的单季度毛利率回升至14.90%，净利润率回升至7.30%。在国内光伏行业转暖的大背景下，公司的业绩迎来向上拐点，且向上力度较好。

　　坚守单晶路线，产能持续大幅扩张。目前公司单晶硅棒产能已达1.8GW，年底有望达到2.2GW，硅片产能已达1.40GW，年底有望达到1.80GW.2014年，公司硅棒和硅片的产能要分别达到4.00GW 和3.00GW。公司的产能仍处在高速扩张态势之中。

　　公司单晶产能大幅扩张的底气何在？我们认为公司的底气首先就在于对高效单晶电池发展前景的坚定看好。此外公司在单晶领域的深厚积累，以及强大的单晶设备设计和集成能力都是公司信心的来源。未来随着拉晶技术的改进，金刚石线的导入和高效N 型单晶电池的推广，单晶电池有望改变当前多晶电池占主流地位的现状。我们看好公司的高效单晶路线。

　　预计公司2013、2014 和2015 年的EPS 分别为0.20、0.46 和0.79 元，公司的业绩将重回快速增长轨道。从估值的角度看，公司2014 年的PE 水平已经达到35 倍，说明市场对公司的业绩复苏已经有一定反应。但考虑到当前光伏行业仍处在景气复苏的初期阶段和市场“重增长，轻估值”的成长股炒作风格仍在延续，仍给予公司推荐的评级。

　　风险：市场的系统风险；证监会调查风险；公司新增产能释放不畅的风险；本报告完成时间和调研时间有一定时间间隔，虽已和上市公司沟通，和实地调研仍有差别。