工业互联网行业：智能制造标准指南发布，促工业互联普及

　　类别：行业 研究机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：宋嘉吉，王胜，周明 日期：2015-10-23

　　维持行业“增持”评级。工信部和国家标准化委员会发布《国家智能制造标准体系建设指南(2015年版)》(征求意见稿)。该意见稿将加速智能制造标准建设，从顶层设计上解决阻碍行业发展的互联标准不统一问题，促进工业系统互联互通，释放工业大数据价值。维持行业“增持”评级，推荐中恒电气、佳讯飞鸿、南都电源。

　　意见稿将促智能制造标准统一，解决工业互联网发展的重要障碍。工业互联网区别于以往工业控制网络的关键点在于，打通ERP和CRM系统、工业以太网和外部合作伙伴之间的区隔，让数据在销售、市场、设计、供应链、制造等各环节中自由流通，实现协同制造、定制开发、卓越运营的目的。智能制造标准不统一，数据的互联互通就难以实现，从而对工业互联网的普及造成极大障碍。市场对智能制造的标准统一曾抱有顾虑，我们认为本次意见稿出台明确顶层设计、将加强业界共识，有望建立统一标准，促进工业互联网加速普及。

　　推荐中恒电气、佳讯飞鸿、南都电源，受益标的包括东方国信、光环新网、东土科技。中恒电气是工业互联网在能源领域应用的龙头，在电力大数据咨询、微网电力交易、电力SaaS应用等领域已经实际落地，SaaS应用已获3000余家企业用户，预计三年内可获得3万家用户，变现潜力巨大。佳讯飞鸿在工业数据感知、传输、分析、执行领域均有布局，目前大力发展工业互联网在国防信息化领域的应用，预计业绩将高速增长。南都电源是国内储能运营第一股，其储能项目已试运营成功，证实可为用电企业节约大量成本。东方国信在工业大数据领域项目遍及36个国家，山东潍坊试点为企业节约3%的能耗开支，并正在与多地政府商谈合作，有望遍地开花。光环新网是国内IDC领军企业，正在布局IaaS-PaaS-SaaS云计算全产业链，有望受益于工业互联网带来的数据流量和托管需求的爆发式增长。东土科技是工业交换机的国内龙头，正在加紧研发工业服务器，有望大幅提升工业控制的智能化程度，在智能制造、智慧交通等多个领域有广泛应用。

　　风险提示：智能制造标准建设慢于预期，工业互联网盈利模式不清晰。

　　机械设备行业：标准体系意见稿发布，智能制造方向确立

　　类别：行业 研究机构：广发证券股份有限公司 研究员：罗立波，刘芷君 日期：2015-10-23

　　核心观点： 近日，工业和信息化部、国家标准化管理委员会组织开展智能制造综合标准化体系建设研究工作，形成了《国家智能制造标准体系建设指南(2015年版)》(征求意见稿)，目前已经发布征求意见稿。

　　智能制造标准意见稿发布，体系框架逐渐明确

　　在智能制造标准化体系模型中，系统架构被分为5层：(1)设备层，包括传感器、仪器仪表、条码、射频识别、数控机床、机器人等感知和执行单元；(2)控制层，包括PLC、SCADA、DCS、FCS和WIA等；(3)管理层，由控制车间/工厂进行生产的系统所构成，主要包括制造执行系统(MES)、产品生命周期管理软件(PLM)等；(4)企业层，包括ERP、SCM和CRM等；(5)网络层，产业链上不同企业通过互联网共享信息实现协同。本次智能制造标准化参考体系模型从系统架构、价值链和产品生命周期等三个维度构建。其体系与我们此前在深度报告中提出的数字化工厂的五个层级相似，三个维度与工业4.0的横向集成、纵向集成和端到端的集成一脉相承。此次国家标准体系意见稿发布，逐渐确立了中国制造2025的重点方向。

　　智能制造标准体系包括7大领域，共446项

　　依据智能制造标准化参考模型和重点技术领域，智能制造标准体系框架中包括7大领域，共446项，机械行业相关的重点领域包括智能装备和设备标准、智能工厂系统集成标准和行业应用标准。在传统的制造体系中，存在着底层设备通信协议不统一、机器设备接口闭塞、组网可靠性和稳定性差等问题，在新的标准体系框架内，机器与机器之间、机器与控制系统、人与机器之间的互联互通更通畅，数据采集和控制更灵活。

　　智能制造标准体系建立分三步走：2017年完成部分基础通用标准和关键核心标准，引导示范项目推进；到2020年，标准体系初步完成，并对其动态优化，到2025年，完善的标准体系开始在各个应用领域普遍应用。

　　投资建议：今年是工业4.0落地实施的开局之年，从去年年底的疯狂主题投资到当前时间点，智能制造进入新的时间窗口，我们也看到了行业的显著变化，随着国内制造业面临的用工危机越发显著，工业4.0逐渐由主题投资走向了落地实施，此次国家层面的智能制造标准体系意见稿发布，未来智能制造的方向更加明确。我们继续维持机械设备行业“持有”评级，但给予自动化装备子板块“买入”评级，建议关注黄河旋风、海得控制、机器人、东方精工、巨星科技、天奇股份、永创智能、智云股份、慈星股份、锐奇股份、智慧松德、博实股份、亚威股份等。

　　风险提示：自动化改造进度低于预期；投资标的并购进度低于预期；投资并购标的质量风险。

　　我们的思考：再议转型期计算机行业研究的方法论

　　类别：行业 研究机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：符健 日期：2015-10-23

　　摘要：

　　洗尽铅华，路在何方？重构计算机行业的研究框架。产业层面，股价暴跌制约公司资本运作。市场层面，估值堰塞湖高悬。博弈层面，暴跌后，市场信心仍处重建期。板块未来走势如何演绎？方法论，无疑是基础。去年，我们已推出相关报告集。在经历一轮产业变革和市场调整后，更新和重构显得十分必要。希望我们的对于研究方法论的分享，能助您更好把握投资机会。

　　在变革时代，计算机行业那些不变的规律：行业四大规律：1)创新扩散理论意味着，渗透率突破10%后呈现的是爆发式增长。2)路径依赖规律决定，这一爆发式增长是高速且可持续的。3)网络效应决定，赢者通吃的行业格局是必然结果。4)规模效应则意味着，零边际成本时代已经带来。四大规律决定，这是一个弹性最大的板块。

　　中国互联网化进程实质是产业的市场化进程。无论是个人还是企业互联网，都是依托互联网技术在传统产业变现。互联网加速渗透背景下，金融正成为第四种变现方式。需明确的是，变现的前提在于互联网可消除信息不对称，提升社会效率。我们需识别互联网创新的真伪。

　　而当前产业低效多源于监管下的垄断。政策破冰下的市场化，让利互联网。因此，对政策边际变化的跟踪成为关键。当前政策对创新的规范，改变的是创新节奏，不改的是产业趋势。美国互联网在经历渗透率50%的阵痛后，迎来新一轮高速发展期。在全球创新中心转移和市场化进程背景下，我们看好，行业震荡筑底后，演绎长期慢牛行情。

　　互联网转型下，软件公司的逆向重塑研究框架：1、自上而下，三因素法辨别成长的真伪。1)利润在产业链的分布：互联网变现在于吞食传统产业增效环节利润。2)重塑环节和利润规模：利润规模更取决于市场化的政策边际变化。3)软件公司逆向重塑：软件公司禀赋决定平台模式胜率更高。产业适应于平台还是垂直模式，取决两大维度。2、自下而上，定义符健黄金十六宫格，：从供给(产业链)和需求(下游客户)两大维度，对行业公司进行划分。我们认为，转型过程中，公司相邻宫格的跳跃更具操作性，转型成功的概率更高。

　　投资行至逻辑验证环节，把握事件超预期和享受时间价值。个股的逻辑演绎已至极限，板块投资周期迈入逻辑验证阶段。主题层面，借鉴IDC曲线进行投资周期分析。我们依次推荐共享经济、互联网银行、信息安全、互联网汽车。个股层面，一贯执行力决定兑现的可能。

　　推荐中科金财、厦门信达、高伟达、新大陆、数字政通、千方科技

　　有色金属行业：五大稀土集团限产保价，关注稀土价格反弹

　　类别：行业 研究机构：中债资信评估有限责任公司 研究员：中债资信研究所 日期：2015-10-23

　　五大稀土集团宣布减产，短期内有利于提振产品价格，但受需求不足、库存高企及“黑稀土”的影响，产品价格反弹高度有待观察。

　　点评：

　　1、 2015年10月第二周，五矿集团、北方稀土、厦门钨业、南方稀土集团及广东稀土集团分别宣布削减冶炼分离产品产量的10%、10%、10%、12%和10%，共削减稀土分离产品供应量4010吨，约占全国稀土分离产品产量的9%；

　　2、 受WTO败诉的影响，中国取消了稀土出口配额限制，随后取消了矿石出口税，进而导致稀土出口量大幅上升，但产品出口价格大幅下滑；2015年10月9日，镝铁合金和氧化镨钕价格分别为128万元/吨和23.75万元/吨，较2014年末分别下滑17.42%和15.93%；

　　3、 受稀土冶炼产品价格下滑的影响，国内主要稀土冶炼企业盈利能力大幅下滑，其中厦门钨业1~9月净利润预计-0.6~-0.7亿元，其中稀土业务亏损额预计将达1亿元，五矿稀土净利润预亏0.65~0.75亿元，广晟有色上半年亦录得亏损0.44亿元；

　　4、 由于稀土价格已经处于近年来的最低点，主要销售商出货意愿不强，导致稀土产品交易量处于较低水平，叠加五大稀土集团限产保价政策的出台，将导致短期内稀土供应偏紧，主要稀土冶炼产品的价格出现反弹；

　　5、 2015年10月12日以来，镝铁合金和氧化镨钕的价格分别上涨了4.69%和4.21%，在短期供给不足、中间商持仓观望及中铝公司加入减产企业预期的情况下，稀土分离产品价格仍存在一定回升空间；

　　6、 中长期看，稀土冶炼企业存货依然处于高位，社会隐性库存很高，限产对市场供给的影响或不及预期；一旦产品价格出现较大幅度回升，冶炼及中间商必定加大出货力度以削减库存，市场供给仍将偏宽松，产品价格将受到打压；

　　7、 目前市场认为“黑稀土”产量在每年3~4万吨，相较减产的4千吨规模很大；由于“黑稀土”企业盗采成本很低，并舍弃了安全环保流程，冶炼分离成本很低，在目前市场价格下利润依然丰厚，不会减少供给；“黑稀土”产业链的存在将很大程度抵消五大稀土集团减产带来的价格提升效果。

　　医药生物行业：化学发光免疫诊断专题，技术优势+进口替代双驱动，化学发光行业高速发展

　　类别：行业 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：王军 日期：2015-10-23

　　化学发光免疫分析是将高灵敏度的化学发光技术和高特异性的免疫反应结合起来的先进免疫诊断技术，具有灵敏度高、特异性强、线性范围宽等特点，主要应用在医院的检验科，进行传染病诊断、肿瘤诊断、内分泌功能诊断、心血管疾病诊断和优生优育诊断等。目前，化学发光是免疫诊断增速最快的细分领域，预计2015年市场规模达100亿元。

　　投资要点

　　化学发光是最先进的免疫诊断技术，正处于高速发展期

　　免疫诊断技术先后经历了放射性免疫、胶体金、酶联免疫、时间分辨荧光法和化学发光免疫阶段。化学发光免疫技术相比其他技术，具有定量检测、灵敏度高、宽的线性范围、自动化程度高等优势，已经成为免疫诊断技术的主流。

　　2014年我国体外诊断产品市场规模达到306亿元，其中，免疫诊断占据38%的市场份额，成为IVD行业市场规模最大的细分领域，化学发光是免疫诊断增长最快的细分领域，预计2015年在免疫诊断市场中占比约70%左右，市场规模接近100亿元，2010年-2015年的年复合增速保持在30%左右，远高于世界平均水平。

　　外企占据高端市场，国内企业崛起

　　我国化学发光免疫诊断起步晚，尚处于发展初期，外企(以罗氏、雅培、贝克曼、西门子等企业为主)占据了将90%以上的市场份额，在三甲医院高端市场中更是处于垄断地位。国内企业在化学发光领域加大研发力度，不断创新，新产业、迈克生物、利德曼推出了国产全自动化学发光仪，打破了国外企业长期垄断的局面。

　　巨大价格优势和政策利好加快化学发光进口替代进程

　　检测项目是由政府统一定价，属于医院的成本项，在医保控费和医药分离的趋势下，医院倾向于选择有质量保障价格低廉的产品。基层医院相比高端医疗机构，价格敏感度高，外企难以渗入。因此，国产产品能凭借巨大的价格优势进一步打开基层医院的市场。为了扶持国产医疗器械企业的成长，国家也不断的推出推动医疗器械国产化的政策，化学发光将畅享政策红利。

　　新产业、迈克生物和利德曼。

　　风险提示

　　国家政策变动；国产企业化学发光产品推广进展不顺。

　　新能源汽车行业周报：宇通成为法国运营客车供应商

　　类别：行业 研究机构：渤海证券股份有限公司 研究员：郑连声 日期：2015-10-23

　　投资要点：

　　本周行情。

　　本周五个交易日沪深300上涨2.50%，汽车板块下跌0.96%，跑输大盘3.46个百分点。

　　行业新闻。

　　1)第74批节能与新能源汽车目录发布，177款车型入选；2)2016年预计30款新能源电动汽车集中上市；3)首台“零污染”氢燃料电池客车亮相广东云浮；4)江西再投4300万元助新能源汽车“加速”；5)180台快充桩明年落地武汉，新电桩“通吃”不同品牌电动车；6)天津首家纯电动汽车租赁公司落户西青；7)浙江建成“城区10分钟、郊县20分钟”充换电服务圈；8)岳阳市将推新能源汽车补贴新政。

　　公司新闻。

　　1)比亚迪9月新能源乘用车销量达历史新高；2)长安汽车新能源9月销量超千辆；3)北汽新能源今年前9月电动车销量增11倍，年内再推两款新车；4)广汽集团近期将成立新能源汽车分公司；5)宇通成为法国运营客车供应商；6)长安将推首款新能源SUV竞争比亚迪唐；7)西部资源定增18.7亿加码新能源汽车产业链；8)中通客车再获新能源补贴2.5亿；9)广汽比亚迪纯电动客车下线，获广州400辆电动大巴订单。

　　下周行业策略与个股推荐。

　　事件方面，本月21日召开的新能源汽车发展规划成果汇报会有望针对推广过程中存在的地方保护等问题共商解决方案，为后续更加顺利的推广打下坚实基础。我们认为，在新能源汽车被赋予稳增长使命、年底50万辆推广目标及推广应用工作即将到期等背景下，政策有望持续加码。首先，充电国标、充电设施建设财政奖励办法、充电设施专项规划、充电设施建设运营管理办法等将陆续出台；其次，首批纯电动汽车生产资质有望2016年初放开；再次，农村客运及出租车运营补贴政策有望出台。我们坚持之前观点：在政策持续加码下，今年新能源汽车将继续加速普及，公交公务物流领域成主力，前期推广不力的地区四季度有望加速推广，产销量有望持续爆发，预计年底月产销有望突破4万辆，全年产销有望达到25万辆。其中，新能源客车有望成为继高铁和核电之后又一出口亮点。维持新能源汽车行业“看好”评级，继续推荐比亚迪、宇通客车、金龙汽车、松芝股份、万向钱潮。同时，关注业绩释放的动力电池及政策利好推动的充电设施和低速电动车板块。

　　传媒行业：中国数字营销产业链调研纪要之二，4A巨头谈程序化购买，关注细分市场和垂直领域的投资机会

　　类别：行业 研究机构：川财证券有限责任公司 研究员：陈诤娴 日期：2015-10-23

　　核心观点

　　事件：我们于10月20日在上海拜访了群邑互动(隶属于WPP(WPP.LN)，全球最大的媒介代理公司，2014年全球媒体公司承揽额市场份额32.7%)前数字营销总监，站在4A公司的视角看待中国数字营销产业，并特别就程序化购买领域的投资机会进行了解。

　　核心要点

　　(1)程序化交易的出现打破了现有领导者4A公司的壁垒，产业链生态格局酝酿改变(4A公司传统竞争优势“策划和创意”在程序化购买中完全没必要了).

　　(2)聚焦帮助长尾流量(包含部分次头部流量)变现的产业链相关环节，如数据挖掘和DMP等领域，核心在于投放系统和优化能力。

　　(3)神奇的机会将落在能解决行业痛点的细分市场和垂直领域的公司。

　　群邑简介：群邑为WPP集团的成员。2014年，群邑全球媒介承揽额735亿美元，占全球媒体公司承揽额的32.7%。同期在中国，群邑承揽额占全部4A媒介代理公司总量的31.6%。

　　Q&A环节

　　(1)程序化购买兴起的背景：传统的4A代理公司，根植着品牌策略的基因。随移动技术的兴起，消费者可以被精准贴标签(多个标签)，譬如看琼瑶剧的不一定是家庭主妇，也会浏览军事频道。但基于传统的品牌营销方式，无法完成定位，而技术进步可以(贴标签)，这就产生了效果类购买，核心是精准定位。

　　(2)DSP发展的三个阶段：初级阶段就是ADNetwork(网盟)，集中采购然后根据Cookie摘出来卖给客户，对于媒体而言反正填充率低，对于第三方而言，反正价格便宜，又可以迎合精准营销，这就是DSP1.0版。其特征为技术特质不明显，而更多是交易特质(低买高卖)；随着客户需求的提高，假设用户要买100个TA，需要1,000个UA，这就需要扩充媒体资源库，有资金压力，这就需要优化投放，出现了DSP2.0版。DSP3.0版就是通过技术的方式，降低第三方库存，原来是便宜的价格买进、囤积然后打包，现在通过DSP技术，把客户和媒体放到场景中实时交易(RTB)，对媒体而言，本身还是长尾流量进入交易，技术上从打包购买转卖向实时竞价，这就是目前市面上的DSP平台。

　　(3)目前市场上主流的DSP平台有三类：第一类是由Network转型而来，如被阿里妈妈收购的AdChina(易传媒)，该等平台的特点是有批量购买(BlockBuy)经验，但技术积累不足，相应的数据不全，可能出现的问题在于DMP较弱，譬如来了一个资源，系统可能无法准确识别，导致购买效率不高；第二种是纯DSP平台做搜索(Search)出身的，或是从广告等相关行业过来的，已有数据积累，因此只要打通资源供给端，就能成为很好的DSP平台。第三种是代理平台转型而来(AgencyBase)，由于原来的代理系统上下游资源都具备，相当于策划(Planning)+交易平台(TradingDesk)，现在把策划拿掉，用RTB技术实现对接，因此代理平台转化成为DSP平台，如秒针。

　　(4)DSP的核心竞争力在于技术：DSP在演进和发展，其购买模式(BuyingModel)也在不断演变，如实时竞价(RTB)和组合购买(PortfolioBuy)等。虽然存在一些公司背靠大平台如BAT，拿到返点，但长期来看，技术才是核心优势。一个DSP要做大，短期要看销售和媒体团队是否够强(是否有辉煌业绩，因为投放有累加的习惯)，长期还是要看技术(投放系统)，因为后续视频、搜索等交互内容都需要加载在这个系统，对系统的要求是高的。

　　(5)目前BAT的广告交易额不少来自长尾流量：以广告交易额计算，目前中国最大的媒体是阿里妈妈，其次是百度，然后是广点通，长尾流量占阿里妈妈的七成以上，2C的广告活跃度是很高的。

　　(6)未来三年中国DSP公司的前景：程序化购买的趋势还在继续，但不容易出利润，如果没有资本的持续进入，会死一大批公司。交易型DSP公司的利润率会被不断挤压。

　　(7)DSP的发展趋势——多元化、精细化和细分化：会出现依据客户需求和客户体量的不同发展方向，在多元化、精细化和细分领域均有发展。如宝洁年广告投放额20-30亿美金，足够做一个自有的DSP(PrivateDSP)，这会切掉部分市场和资源，另外阿里妈妈、广点通和腾讯视频等都在建基于效果(PerformanceBase)的公众交换平台(PublicExchange).

　　(8)移动端的DSP和PC端的DSP比较：PC端的DSP越来越没落，现在基本以做假为主，假的点击、假的曝光，客户在PC端的投入也越来越少。移动端正热，由于BAT在扫货，以及中国游戏和电商的崛起，花钱扫量，产业链养肥了不少人，如芒果和InMobi.

　　(9)专门帮BAT做数据分析的领域是否存在投资机会——关注有精细化能力的公司：BAT做为运动员都强过裁判员。有精细化能力的公司是有机会的，譬如微信内部的RTB是CPM方式，而外部结算是CPC方式，因此只要通过优化，把同等曝光情况下的点击率做大，就有利可图。精细化对客户也是个很好的卖点，因为客户基本不会自己专门养一个这样的团队。

　　(10)蕴藏于产业链的机会——“常规投放+数据优化”：DSP的投放量会越来越大，但是否被现有的DSP公司吃到不一定，变成不一定肥DSP，但会肥专业化、精细化的公司，“常规投放+数据优化”是机会。如果看短期(买进是为了卖出)，可以选择拥有好的销售和媒介的团队。

　　长期目前还看不清楚，因为未来的业态不知道如何演变，投放技术和DMP平台(和第三方关系要好)是很重要的考量因素，中国类似Google的伟大公司还没有出现。

　　(11)长尾流量的市场容量：长尾的定义实际上是随着技术变化而不断演化的。原先按售卖率的方式来定义长尾，一般卖不出去的叫做长尾。

　　但随着技术的变化，做信息流，做原生广告植入，又能够变现了。

　　(12)中国媒体的发展方向有二——平台化&媒体化：不论是平台化还是媒体化，前提是都要大。小的媒体还是会在，但会不断的淘，售卖依附于传统的SSP的方式，因此现在的SSP很多，压力不在变现率或者购买方，而在于供给方，因为需要不停的淘。商业谈判的能力决定了到底能够支撑多少容量去卖，这也限制了市值空间。

　　(13)需要关注大媒体的剩余流量：这部分是真正有价值的长尾，以三大视频网站为例，在三四线城市，总体广告填充率约70%，包括内推广告，扣除这部分，填充率估计在50%左右。这部分流量很适合开发中小用户。

　　(14)DSP在中国的渗透率：目前行业均值在10%左右(占数字媒体).

　　(15)目前中国DSP的困局：目前中国的DSP基本都是平台属性的媒体，未来的方向在于提升优化能力，但这个短期很难被第三方验证。

　　(16)可比广告投放在PC端和移动端的价差约为2-3倍：以可跨平台投放的品类为例，如视频(TV和OTV)，可以用GRP(GrossReadingPoint)进行换算，价差约为2-3倍。

　　(17)4A公司是否可以通过并购来做DSP:4A公司的商业模式是佣金提成，而非低买高卖的二道贩子，程序化购买会分流佣金提成的基数，虽然理论上可以把缺的数据部分买回来，但内部机制存在利益协调的问题。譬如，去年广告投放额1亿，提成20%，由于被程序化购买分走(程序化购买是不需要策划的)，而盘子没怎么增加，决策执行会十分困扰。

　　(18)4A公司发展的方向——“专”或“广”：“专”，譬如制作微信广点通的资源优化；“广”，整合营销，线上线下和PR全做，帮忙处理所有细节，但真正有这类实力的公司很少，需要即懂国际规则又能适合中国国情。

　　(19)4A公司开始切入电商，对传统以电商起家的国内类4A公司有挑战：以前因为电商容量小，4A公司看不上，国际4A巨头的做法是，起初多采用参股、合资等方式了解市场，现在开始自己做了，并且鼓励下游竞争，这样既能赚策划的钱，购买的钱也能多赚点。这是国内类4A公司的挑战。

　　(20)购买模式的改变会颠覆现有4A公司的传统竞争优势：只要广告购买的模式不变，4A公司的壁垒是非常高的，因为竞争优势(策划和创意)很容易迁移。技术变革才会形成颠覆，传统4A公司的核心竞争优势在程序化购买中完全不需要了。

　　(21)产业链投资机会的把握——关注精细化和垂直化的公司：神奇的机会将出现在某个专门领域帮客户解决痛点的地方。譬如最近在美国有个做试链的公司，点击某位明星穿着的服装就可跳转至该服装的购买链接，打通了视频和电商的界限。

　　体育产业系列深度报告之八：海外映射，欧洲足球商业模式点亮国内资本市场

　　类别：行业 研究机构：广发证券股份有限公司研 究员：申烨 日期：2015-10-23

　　足球行业迎来市场化改革，学习欧洲绽放中国球市价值。

　　我们在系列深度报告“中超篇”中分析了中国球市的价值，并通过与英超联赛体制对比，研究了中国足球市场化改革的方向。系列深度报告“中超篇”和“中甲篇”详细分析了“体育改革足球为先”的背景下中超的行业价值、中超公司的经营方式和中超俱乐部的商业模式变革，以及中甲的行业价值和未来发展方向。正所谓“他山之石，可以攻玉”，本报告上篇在上述报告基础上深挖欧洲联赛商业模式特点，并与中超联赛进行对比，明确我们为何学习英超及如何学习英超。本报告下篇将从产业资本角度分析俱乐部经营的三种商业模式以及应如何选择。

　　作为足球产业链的上游，赛事组织者非常重要。

　　赛事组织方是整个足球产业链的绝对上游。赛事组织方的运营方式，直接影响了俱乐部经营者的决策。因此赛事组织方的运作方式非常重要。国内足球产业资本方应了解欧洲主要联赛的运营方式特点以应对甚至参与中超改革。

　　赛事组织者运作方式决定联赛经营状况。

　　英超联盟通过合理制度设计和强大的资本运作打造了收入最高、股东背景最国际化的联赛；德国足球联盟通过对俱乐部严格细致的监管，极大程度地提升了球迷的参与热情；而不合理的制度导致西甲、意甲俱乐部经营困难，财务状况堪忧，降低了对资本的吸引力。

　　结论及二级市场受益标的。

　　一个成功的联赛制度设计应该具有以下几个特点：1、使用相对平均且激励俱乐部积极比赛的转播权分配制度；2、从税收上减轻俱乐部投资球员成本；3、联盟应增强俱乐部财务透明程度，营造健康投资环境；4、杜绝假赌黑，提高国民参与热情。结合欧洲经验和我国体育改革红利不断释放、足球持续市场化革新的现状，中超在这四个方面有望取得进步。在足球领域有布局的雷曼股份、拥有体育赛事运营权的中体产业、中超联赛俱乐部关联方江苏舜天、深耕彩票领域的鸿博股份和500彩票网有望获得巨大成长机会。

　　风险提示。

　　国内足球改革进程和力度不及预期；国内实体经济恶化导致观众对足球比赛的需求减少，以及中超联赛整体运营能力下降。

　　公用事业行业：低碳时代，清洁能源减排价值凸显

　　类别：行业 研究机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：王威，车玺 日期：2015-10-23

　　低碳时代开启。9月25日，习主席和奥巴马总统共同发表《中美元首气候变化联合声明》，提出2030年单位GDP二氧化碳排放比2005年下降60-65%的目标，以及实施绿色电力调度，2017年启动全国碳排放交易体系等。我们认为，减排目标量化意味着将实施碳排放总量控制，加之绿色调度，自上而下要求能源应用结构调整；碳交易市场建立，包括未来碳排放配额的有偿发放将凸显清洁能源的减排价值。

　　总量控制，自下而上要求能源结构调整。碳排放强度差异在总量控制下促使能源消费做出选择，提升碳零排放的非化石能源消费比重当然是最优路径，但非化石能源在资源禀赋、技术可行性、政策机制支持等正面条件带动下发挥到极致，也不能免于我们在化石能源消费结构调整上的努力，推进天然气消费对煤炭的替代，是实现化石能源消费碳减排的最佳选择(相同发热量的天然气含碳量低于原煤42%)。绿色调度实施后，非化石能源发电将更有保障的实现全额上网，化石能源发电机组中更高效率、更低排放的将会优先上网，由于节能目标叠加了碳减排任务，机组间的调度电量可能加剧分化。

　　碳交易市场建立，清洁及高效能源减排价值显现。2017年全国碳市场有望正式启动，未来外部效应内部化，碳排放收费将成为常态，这将使清洁能源的减排价值凸显，也将促使不同碳排放水平的化石能源消耗企业之间的盈利能力进一步分化。我们以碳排放权20-60元/吨的交易价格区间对不同类型发电机组进行盈利敏感性分析(尽管企业未来实际支付的碳排放成本可能低于碳市场的排放权交易价格)，结果显示，碳排放成本的支出对于燃煤发电企业的利润侵蚀是显著的，当碳排放权价格为20元/吨时，燃煤发电企业的度电毛利润缩减16.6-21.4%，度电净利润缩减24.3-31.2%，单耗越高利润损失越多；当碳排放权价格达到40元/吨时，度电净利润一半甚至更多要被吞噬。

　　低碳时代，清洁能源价值如何体现？总量控制下，清洁能源替代化石能源的发展目标可能会上调，推动清洁能源扩容提速；减排压力较大的省份，输入的水电存溢价空间：总量控制目标必将逐级分解，具有减排压力的地区受电动力增强，输入水电是无争议的低碳选择，那么跨区域交易的水电价格在电力市场化条件下将有溢价空间；环境成本上升不可逆，清洁能源点越发稀缺，综合比较水电竞争力最强，存量项目相对价值提升。维持行业“增持”评级，推荐国投电力、黔源电力，其他受益标的包括长江电力、川投能源、桂冠电力等。

　　风险因素：国内碳排放总量控制安排或碳市场建立进度低于预期等。

　　大数据行业事件点评：易华录牵手九次方，大数据应用加速落地

　　类别：行业 研究机构：东吴证券股份有限公司 研究员：朱悦如 日期：2015-10-22

　　事件：易华录(300212)10月21日发布公告，与九次方财富资讯(北京)有限责任公司《战略合作协议》，双方将就政府授权许可下的运营政府数据产品展开合作。

　　投资要点

　　共同开发政府数据产品，拓宽数据变现途径。本次合作易华录在政府授权许可下开发运营政府数据产品，九次方为公司提供数据产品运营所需要的数据清洗、数据脱敏、数据脱密等相关工具，并为公司销售符合政府规定的政府数据产品。

　　九次方-发展最快的数据源类创业公司。九次方大数据创立于2010年，擅长大数据挖掘、数据清洗、企业数据采集、数据建模、数据标准顶层设计、数据可视化等大数据行业关键技术。

　　九次方目前整合覆盖了30大品类，数百家数据资源公司，1500万家企业数据，服务了200多个省市区政府、金融机构、产业集团等客户。2015年2月1日，九次方在北京完成新一轮融资，累计获2亿元人民币风险投资，成为目前中国大数据领域融资额最高的公司。九次方目前以发展金融大数据为主，同时还开展政府数据公开服务、大数据清洗建模服务。九次方是中国乃至全球第一家数据交易中心-“贵阳大数据交易所”的创始股东。

　　数据源瓶颈消除，行业应用加速落地。我们在曾指出，“数据源”匮乏是制约我国大数据行业应用类公司发展的主要因素。

　　随着政府数据公开程度的加深，以及以数据堂、九次方为代表的数据源类创业公司快速发展，制约行业发展的瓶颈正逐渐消除。未来数据源公司与应用公司展开合作，加快应用落地是行业大趋势，善于在海量数据当中挖掘有价值数据的公司将占据行业领导地位，特别是本身在行业内深耕多年，具备数据源优势的公司。我们认为国内大数据上市公司未来的投资机会集中于以下两个方面：1)横向扩张-切入大数据应用新领域，包括政府应用、智慧交通、智慧医疗以及工业大数据领域的应用；2)纵向拓展-提升大数据产品能力，解决企业内部数据孤岛和碎片化现象，优秀的大数据公司不仅仅是数据集成、处理，分析平台，数据处理分析需要人的辨识能力，应关注行业的业务发展模型，具备很深的行业洞察，把人和机器的最强优势发挥出来，是大数据公司获得成功的关键。

　　维持行业“增持”评级，建议关注国内相关投资机会。关注A股相关公司的投资机会：东方国信(300166)、华宇软件(300271)、思创医惠(300078)、鼎捷软件(300378)和利欧股份(002131).

　　风险提示：数据开放进度不及预期。