事件：中国航空工业集团公司旗下上市公司中航电子、中航机电、中航飞机8月11 日晚间分别公告，因筹划重大事项，公司股票8 月12 日起停牌。此前，中航工业旗下另一家上市公司中航资本已于8月7日起停牌。

　　资产证券化大势所趋，内部整合加速。目前国外军工企业资产证券化率约为70%到80%，我国十大军工集团的资产证券化率水平大幅低于国外成熟军工企业。中航工业集团资产证券化水平在60%左右，但按照资产证券化达到80%的目标，仍然存在巨大的市场运作空间。资产证券化的核心逻辑是按照各自业务板块进行专业化整合，从而释放制度红利，提升行业盈利能力。

　　技术引进与市场拓展并举，外部合作稳步进行。中航工业公司最近与美国霍尼韦尔和法国泰利斯公司就航空电子，发动机，机电设备，直升机和飞机等领域的扩展合作进行了战略会谈。我国航空工业有许多成功引进国外技术加以消化吸收后形成自主知识产权平台的先例，典型案例为直-9 直升机和涡扇-9秦岭发动机，先进技术引进和国产化攻关，大幅提升了我国的装备制造水平，开拓了我国航空制造业的国内外市场空间。

　　民参军浪潮方兴未艾，酝酿新浪潮。“军民结合，寓军于民”的军民融合政策是我国新时期国防产业发展变革的大趋势，可以有效增强国防技术储备。一方面，许多民参军企业通过并购等方式进入航空工业体系；另一方面，已进入航空工业体系的民参军企业也积极通过产业并购和资本扩张等形式增强自身技术实力，扩展产业规模。

　　投资组合与建议：综合考虑现有中航工业体系上市公司未来资产证券化及市场发展等因素，以及进入航空体系的相关民参军企业技术优势、军品供应经验，以及军品业务转型预期等因素，建议关注：中直股份，国内直升机制造龙头；中航动力，国内航空发动机制造龙头，未来航空发动机核心标的；中航光电，国内连接器制造龙头；新研股份，收购明日宇航，转型战略明确，为民参军最佳标的；海特高新，进军飞机拆解、飞机后市场，航空产业布局进入收获期。

　　风险提示：资产证券化进度或受阻、外部合作或受干扰中断、民参军企业整合或不达预期。

中航动力：航空发动机龙头，两机专项最大受益者

　　中航动力吸收消化航空发动机整机制造资源，步入快速发展期。 2014年中航工业整合航空发动机资产注入中航动力，此次资产注入使得公司发动机产业链得到延长，谱系型号得到扩充，中航工业资产注入预期得到兑现，中航工业整体改革思路得到明晰。我们认为公司在消化吸收标的资产后，将步入做强做大中国航空发动机的快车道。

　　作为中国航空发动机龙头， 将是两机专项最大受益者。 中航工业发动机板块三家上市公司中，中航动力主要负责整机与维修业务，也是中国航空发动机整机的唯一平台，公司有望享受到航空发动机产业快速发展带来的红利。 鉴于行业的特殊型，在政府工作报告中重点提出的“航空发动机、燃气轮机”重大专项有望首先惠及到行业优质企业，中航动力作为行业龙头将成为最大受益者。

　　未来公司将在高利润行业加大投入，淘汰低利润业务。 公司核心主营业务是航空发动机及其相关产品，毛利率较高，公司积极开展降本增效，本年度将淘汰一些低附加值低毛利率业务，营收略微减少，但公司将把这部分资源投入到高附加值业务，会显着提高公司运行质量。

　　业绩预测和估值。 实地走访调研了解，公司今年生产任务饱满，降本增效进展显着。预测公司 2015~2017 年分别实现每股收益 0.77、1.00、 1.27 元。考虑到对航空发动机板块专项政策扶持的预期，给予“买入”评级。

　　投资风险： 订单低于预期等

新研股份：关注三季度旺季的销量及军工资产的收购进展

　　公司 2015 年上半年实现营业收入 1.03 亿元，同比增长 15.16%；实现归母净利润 1,696 万元，同比增长 5.18%。

　　利润表： 公司营业成本同比增长 33.07%，高于营业收入增速，主要由于公司本期玉米机收入占比较多，导致毛利率下降。秋季是青贮作业旺季，三季度高毛利青贮机销售有望带动毛利率回升。

　　资产负债表： 公司在建工程本期增加较多，主要是募投项目吉林松原牧神机械制造有限公司项目建设导致。

　　现金流量表： 公司本期投资活动现金流支出较多，主要是购买资产支出增加导致。

　　发展趋势

　　静观农业机械三季度产能释放。 公司上半年净利润占比较小，一般仅占全年净利润的 14%左右，主营产品玉米收割机和青贮机将在三季度迎来销售旺季。预计公司东部产能今年可释放 30%左右，我们仍然对公司全年营收增长超 50%保持乐观。

　　高质量军工资产享受估值溢价。 明日宇航是市场少有的纯军工资产，钛合金技术行业领先，主要业务是高毛利的航空零部件生产及国际转包。明日宇航军工业务将开始放量，未来 5 年有望保持年均 50%的增长。目前公司已经收到证监会反馈意见，后续进展值得关注。

　　盈利预测调整

　　维持盈利预测不变。

　　估值与建议

　　不考虑收购军工资产，预计公司 2015~16 年 EPS 分别为 0.23 元和 0.34 元，对应 P/E 分别为 77.4x 和 53.3x。考虑军工重组后2015~16 年备考 EPS 分别为 0.25 元和 0.37 元，对应 P/E 分别为72.4x 和 48.9x。按照农机和军工行业可比平均水平给予公司估值，下调公司目标价 13.7%至 22 元，对应 2016e P/E 59x(备考EPS)， 维持“推荐”评级。

　　风险

　　农机行业竞争加剧，收购军工资产尚具有不确定性

中直股份：军用直升机 “大时代” 来临

　　7 月 17 日，林左鸣增持公司股份，彰显股东对公司的坚定信心直升机板块基本实现整体上市

　　中航工业集团将其直升机业务板块所属的航空零部件生产、加工及民用直升机整机业务相关的经营性资产注入中直股份后，在直升机板块里，除武装直升机总装之外已基本实现整体上市，中直股份成为唯一的上市平台。

　　公司逐步形成“一机多型、系列发展”的良好格局

　　公司本部、昌河航空以传统机型生产能力为平台，进一步拓展相应型号的新产品； 天津公司以打造“AC 系列”民用直升机品牌为中心，将新增多种型号的民用直升机产品；惠阳公司正打造航空螺旋桨、直升机旋翼和尾桨的研制能力。公司实力将稳步提高。

　　国内军用直升机数量较低， “国防建设+更新换代”催生强烈需求我国军用直升机数量大约只有美国的 1/8~1/7，为适应国防装备建设的需求，需要迅速弥补。 而且目前中国仍以直-9，直-8 和米-171 为主，还有很大的更新换代空间。我们预计 2020 年我国军用直升机将达到 2000 架，比当前新增 1200 架。我们测算中国未来 5 年将新制造 100 架直-20,100 架直-18,200 架直-11,500架某重点武装直升机型号，300 架直-9。我们测算，未来 5 年中国军用直升机市场空间约为 200 亿美元。 公司未来 2~3 年最重要的发展逻辑便是军用直升机的需求爆发，订单提升将非常明显。

　　民用直升机需求高增长，低空开放尚需时间

　　未来最有可能率先代表中航工业与国际巨头同台竞争，民用直升机需求也将高速增长，而低空开放的推进与通航产业的爆发将为公司进一步打开长期成长空间(尚需时间) .

　　盈利预测及投资建议

　　公司军品占航空产品业务的 80%以上， 军用直升机产品受益于武器装备建设的大景气周期，公司已经迎来了重要的业绩拐点，订单已明显增加，预计可在未来 3~5 年内保持 30%左右的增速。 公司直升机产品在国内具有垄断性优势，这是未来持续高速发展的坚实基础。 公司是为数不多的增长确定、业绩较好的军工类公司，预计 2015~2017 年业绩预测为 0.77、 1.02、 1.29 元， 维持“买入”评级