2009年，无论是债券利率还是股市都给保险公司的投资带来了惊喜。今年保险公司的增量债券投资收益率较年初上升了近150bp，但一直从2009年7月份开始，我们才看到保险公司持续加大债券投资。由于股市的强劲表现，保险公司的投资收益率得以较快恢复到正常水平，基本对冲了前期低利率的负面影响。

　　概括来讲，今年保险公司投资业务的基本格局是“以股补债”。

　　我们判断明年保险公司投资业务的大体格局可能是以债补股，保险公司投资环境的环比改善进入了中后期。主要的理由是：1、根据我们债券部门的研究结论，债券收益率明年的上行空间大致在30-50bp，而今年保险公司新增债券收益率上行的幅度为150bp，应该说债券收益率的上行过程进入了中后期，但值得注意的是明年债券收益率从一开年就处在比较高的水平，保险公司新增资金受惠程度比2009年要大很多；2、根据我们策略部门的观点，明年上证指数的运行区间在2600-3600点，即使做一个更为乐观的估计明年股市的上行空间可能也就在20%左右，即使考虑到保险公司的平均仓位相对去年末有30%的提高，为保险公司带来的收益也和2009年有较大的差距。因此，我们认为保险公司投资环境在今年的改善最为显著，而在明年投资环境的改善则进入了中后期，很可能会出现“以债补股”的局面。

　　由于2007年保险股上市以来的市场都是大涨大跌的，因此从过去的经验保险股主要体现了资产属性，尤其体现了股票资产属性。但以资产属性来看保险股有其内在的矛盾，这个矛盾就是如果我们买的是一个高波动性的资产，那么理论上长期来看不应该给其高估值，或者应该是在市场喜欢的时候给予高估值，市场不喜欢的时候给予低估值，事实上如果和银行以及国外的保险机构相比，国内保险公司的估值总是处于较高的状态，因此市场似乎也把保险股当作成长股来看，这就和总是体现资产属性产生一定的矛盾。

　　我们认为明年保险公司的资产属性将会减退，消费属性将会加强，消费属性将替代资产属性，主要的原因是：1、明年股市的波动性或将暂时降低，在“今年以股补债，明年以债补股”的情况下，投资收益率将保持稳定；2、我们看好明年保费收入增长。

　　看好保费收入快速增长的原因在于以下几点：1、在今年保费收入结构调整的背景下，明年保费收入增速会有自然恢复；2、上海税延型养老保险试点及在全国范围内的推广将会带动保费收入增长进入一个新的平台；3、保险消费向中西部地区和二线城市渗透的趋势已渐趋明朗。

　　基于目前的判断，我们对保险公司的投资业务持中性态度，对保险公司的承保业务持乐观态度，维持行业领先大市-A的投资评级。由于上海税延型试点受惠最明显的是太保，并且由于太保在中西部地区的占比更高，将受益于中西部地区保险消费加速，因此我们保险股的首选仍然是中国太保 （601601 ）。另外据媒体报道，平安有在个险渠道超越中国人寿 （601628 ）的计划，我们也看好平安承保业务的发展。对于保险股的排序仍然为中国太保 （601601 ）、中国平安 （601318 ）和中国人寿 （601628 ）。

　　如果明年股市继续出现大涨或大跌，那么保险股的资产属性将继续延续，必将仍然会呈现“牛市更牛熊市更熊”的格局。如果股市波动性明显降低，并未大涨或大跌，但是保费收入增速并未如我们预期出现快速增长，那么我们对保险股的态度将会调整为中性。

　　(来源：安信证券研究所)