2014年用电增速明显下滑。2014年全国累计用电量同比增长3.8%，增速较13年下滑3.7%。其中工业和重工业累计用电增速分别为3.7%和3.6%，增速同比分别下降3.2%和3.4%。12月当月用电量同比增长4.2%，环比11月继续回升。

　　新增装机增速小幅下降，机组利用率整体下滑。2014年全国累计新增装机下降3.0%，其中火电和水电分别增长29.6%和-27%。机组利用率方面，全年全社会发电机组平均累计利用4286小时，同比减少235小时。其中火电同比减少314小时；水电同比增加293小时。火电利用小时的下滑拖累整体利用率。

　　1月电煤价格再度下行。国内电煤价格未能延续12月以来的反弹趋势，1月份重新下行。国外动力煤环比持平。电煤价格自14年8月开始持续小幅反弹后首次连续两周下滑，反弹力度低于上年同期。

　　深圳输配电价出台，电改正式落地。2015年1月，发改委批复了深圳市输配电价改革试点首个监管周期电网准许收入和输配电价。另外，内蒙古西部电网获准启动输配电改革。电改正式落地，输配电改革扩容，预计电改的不断推进将为电力板块带来持续的政策红利。

　　投资建议。2014年受经济增速下行拖累整体用电需求增长较乏力。受益煤价下跌，火电企业发电量下降的负面影响得到部分对冲；部分水电企业受益来水偏丰业绩表现良好。同时，电力改革正式落地，在2015年有望加速扩容。目前电力板块经历大幅上涨后估值基本得到修复，注意短期下调风险，逢低介入。综合来看，暂维持电力行业“谨慎推荐”评级。至于个股投资机会：水电方面，建议逢低继续关注国投电力(600886)和长江电力(600900)；火电方面，逢低关注第二批输配试点改革受益个股内蒙华电(600863)，其他继续关注广州发展(600098)、皖能电力(000543)和国电电力(600795).

　　个股研究

　　长江电力：全年业绩增三成，符合预期

　　公司今日发布2014 年业绩快报，报告期实现营业收入269.04 亿元(YOY+18.53%)，实现净利润117.89 亿元(YOY+29.97%)，单季度看，公司4Q实现净利润23.40 亿元(YOY+55.4%).

　　预计公司2015 年实现净利润122.46 亿元，YOY+3.88%，EPS0.74，当前A股价对应2014 年、2015 年PE 为15.3X、14.7X，考虑到公司外延式增长空间广阔，且有望受益电价改革，我们维持“买入”的投资建议，目标价12.50(15年17.0 X).

　　全年长江来水改善，业绩大幅增长：公司2014 年实现营业收入269.04亿元(YOY+18.53%)，实现净利润117.89 亿元(YOY+29.97%)，单季度看，公司4Q 实现净利润23.40 亿元，同比增长了55.4%。公司业绩大幅增长，主要是由于去年长江上游来水较去年同期颇丰，发电量增加所致。公司2014 年总发电量约1166 亿千瓦时，同比增加18.15%。其中，三峡电站完成发电量约 988 亿千瓦时，同比增加 19.28%；葛洲坝电站完成发电量约 178 亿千瓦时，同比增加 12.23%。单季度来看，公司4Q 完成发电量261 亿千瓦时，同比增长46.90%。

　　全年毛利率提升，费用率下降：受益于上游来水改善，发电量增加，公司毛利率有明显的提升，1-3Q 毛利率为65.55%，比去年同期提升3.9个pct，我们估算全年毛利率为62.6%，同比提升4.6 个pct。费用率方面，公司1-3Q 费用率为14.13%，同比下降3.6 个pct，其中财务费用同比下降3.2 个pct，主要是公司加快债务偿还进度，压缩债务规模所致。我们估算全年费用率为16.9%，同比降低4.0 个pct，公司费用率控制出色，为业绩的增长提供可靠保障。

　　外延式增长空间依然广阔：截至2013 年底，公司自有装机容量2527.7万千瓦。公司目前没有在建机组，后续增长主要来自于母公司的资产注入。母公司三峡集团下属的溪洛渡水电站和向家坝水电站已于2014 年7月全面投产，总装机2026 万千瓦，多年平均发电量880 亿千瓦时。根据大股东之前的承诺，两大电站未来都将注入长江电力，可使公司可控装机容量增厚80%以上。

　　盈利预测：若今年长江上游来水正常，公司将保持稳定的盈利能力。预计公司2015 年实现净利润122.46 亿元，YOY+3.88%，EPS0.74，当前A股价对应2014 年、2015 年PE 为15.3X、14.7X，考虑到公司外延式增长空间广阔，且有望受益电价改革，我们维持“买入”的投资建议。(群益证券)

　　皖能电力：省能源平台成长性优异

　　华东能源基地，安徽火电受益于电改。安徽作为能源大省，受益于华东沿海地区的产业转移，其省内工业发展持续快速增长。近几年省内的用电量增速远高于全国平均水平。外送电方面，安徽省是华东地区的能源基地。具备“皖电东送”通道后，安徽火电覆盖江苏、浙江、上海等服务区。在未来电改的大趋势下，安徽火电将尽享成本优势。

　　身处煤炭产销区，燃料供给宽松。从“产”的角度看，安徽省煤炭资源丰富，新增产能不断释放。新集、皖北、淮北、淮南四大煤炭集团的产能扩张速度较快，形成了较为宽松、稳定的煤炭供给氛围。从“销”的角度看，安徽位于中部交通枢纽地带，煤炭物流顺畅。皖北地区可以承接山西、河南地区的煤炭，皖南沿江地区则可承接顺江而下的川煤以及其他水运煤炭。

　　储备项目丰富，成长性优异。公司目前控股装机达到552.5 万千瓦，正在开发的主要项目包括： 1)公司控股的铜陵百万机组项目的路条已由省发改委上报国家能源局；2)公司控股的霍邱2 台66 万千瓦机组、和县2 台120 万千瓦机组以及国安二期、长丰电厂项目，已上报省能源局，正在开展前期准备工作；3)公司参股24.5%股权比例的淮安平山2 台66 万千瓦机组，目前已获得发改委核准建设；4)公司与国电安徽分公司签订战略合作协议，共同开发、建设、运营安徽境内风电项目(宿松风电二期、太湖风电、寿县风电)。公司后续开发项目装机规模可观，待项目陆续投产后，将为公司带来持续增长动力。

　　业务类型涉及面广，证券资产价值显着。公司核心资产为火电，其它资产涉及金融、风电、天然气、核电等。尤其是金融资产价值显着。公司目前持有国元证券5%股权，账面价值超过19亿。公司还持有华安证券、国元农险股权，参股秦山核电。

　　大股东支持，外延成长可期。作为皖能集团电力资产整合平台，未来外延发展可期。安徽省能源集团是省内大型一类国有投资经营性公司。集团公司现有全资及控股公司15 家，投资的行业涉及电力、天然气开发、煤炭供应、酒店餐饮、房地产经营开发等。在发电领域，皖能集团与中国神华集团共同设立神皖能源公司，皖能集团参股49%。神皖能源发展潜力大。

　　投资建议。我们预计2014-2015 年公司每股收益分别为0.9 元和1.2 元，对应市盈率为10x 和7.8x。在目前煤价处于低位的大背景下，公司燃料成本可控，发电项目盈利有保障。公司储备项目规模可观，未来成长性优异。公司业务布局广泛，目前非电业务主要是金融资产，提升估值。综合以上因素，我们给予公司“推荐”评级