市场回顾：上两周食品饮料板块上涨 2.1%，跑输上证综指 0.3pct。乳品、白酒、啤酒、肉制品上涨 5.6%、 2.4%、 1.9%、 0.3%，葡萄酒下跌 2.9%。其中山西汾酒、古井贡酒涨幅居前。

　　近期观点：1)沪港通开通临近，低估值的食品饮料板块估值修复行情有望延续；2)白酒估值修复行情有望再度开启，建议增持贵州茅台、洋河股份：目前贵州茅台、洋河股份 2015 年 PE 仅 11、13 倍，相比国际烈酒龙头 15-20 倍的 PE 差距较大，白酒板块兼具稀缺性，有望显着受益沪港通的开启； 3)继续建议增持伊利股份、中炬高新：伊利股份基本面稳健增长，沪港通开通有助其估值修复； 预计中炬高新四季度收入增速有望回升，未来三年盈利水平有望持续增长；4)老白干酒拉开白酒国企改革序幕，其它相关标的亦有望受益：老白干酒，及存国企改革预期的沱牌舍得、古井贡酒、金种子酒、山西汾酒有望受益。

　　子行业信息更新：1)白酒：本周上海、广深茅台一批价 830-840 元、环比下降 10 元左右，五粮液一批价 530-540 元、环比下降 10 元左右。受茅台持续放量影响，预计四季度高档白酒批零价格仍有下行压力。2)乳制品：截止至 10 月 29 日，主产区原奶收购价同比升 1%，环比降 0.8%。 3)肉制品： 截止至 11 月 7 日，生猪价格环比下降 0.4%、同比下降 12%，猪肉价格环比上升 0.3%、同比下降 7.3%。

　　近期报告：1)中炬高新调研报告：调味品收入 Q4 有望回升，长期成长逻辑延续；2)双塔食品调研报告：未来 3 年豌豆蛋白快速放量确定性仍很强；3)恒顺醋业调研报告：期待公司向品牌、资本经营型企业转型。

　　行业新闻聚焦：伊利与美国 DFA 就建立全球奶粉样板工厂举行签约仪式； 双 11 天猫销售额 571 亿元，酒类电商酒仙网再夺第一；茅台第三轮新增经销商签约 135 家专卖店；中高端快速增长华润雪花前三季度销量破千万吨；洋河“双 11”创白酒旗舰店销量第一。

　　重点推荐：伊利股份/贵州茅台/洋河股份/中炬高新/古井贡酒

　　个股研究

　　伊利股份：多重因素带来估值提升

　　公司今日召开临时股东会，通过了关于《内蒙古伊利实业集团股份有限公司持股计划(草案)》和《内蒙古伊利实业集团股份有限公司持股计划管理规则》，这意味着二级市场投资者与公司管理层在公司的持股计划方案上已经达成一致。

　　公司于 10 月28 日公布了公司持股计划(草案)，草案中涉及中高层管理团队共317 人，将分10 年持续参与到二级市场的股票购买，但在方案公布以后二级市场投资者对于购买股票的资金来源产生疑惑，对草案产生了一定的疑虑，之后股价也因此而低迷。今天持股计划在股东大会上通过，意味着二级市场投资者与管理层在该方案上已达成一致，压制股价的因素得以解除。

　　我们认为持股计划中的资金更多来自于中高层本身的年薪，通过从薪酬包的一部分现金激励来购买股票从而获得股权激励，这充分说明了公司管理团队对于公司长远发展的强大信心。

　　公司近期在电商渠道推出了倍冠婴幼儿奶粉，是专门针对电商渠道、主打进口奶源的中低端产品，积极适应渠道变化及该渠道消费群体的需求，采用区隔的品牌及产品以期获得更多婴幼儿奶粉市场份额。同时，公司与美国DFA 将在美国堪萨斯州合资建设年产8 万吨的奶粉工厂，公司持有合资公司30%的股份，工厂建成后，产品不仅会供应中国市场也会供应全球其他市场。公司早在2013 年7 月即与DFA 达成了战略合作伙伴关系，拟在战略采购、牧场服务、乳品相关项目等方面建立合作关系，而这次堪萨斯州合资工厂的建设是双方战略合作的一次落地，DFA 是美国最大的原奶供应商，伊利与其合作旨在乳业全球化竞争中布局上游资源、提升牧场管理水平及产品研发能力，而DFA 更是看重了伊利在国内的品牌力及渠道力，相信后续还会有更多全方位的合作逐步落地。

　　另外，随着沪港通的临近，我们认为伊利的估值将有效提升。港股的蒙牛乳业目前2015 年动态估值约19倍，而伊利作为目前国内乳制品行业的龙头企业势必将受到资金的青睐。

　　我们维持公司的盈利预测，预计2014-2015 年实现销售收入544 亿、620 亿元，同比增长13.9%和13.9%；实现归属母公司净利润41.49 亿、53.9 亿，同比增长30.1%、29.9%，实现EPS1.35、1.76 元，重申“买入”评级，按2015 年19-20 倍PE 给予目标估值区间33.4-35.2 元。

　　风险提示：食品安全问题；新品推广低于预期；原奶价格波动较大。(齐鲁证券)

　　中炬高新：短期净利增速下滑，长期向好趋势不变

　　多因素致3Q14美味鲜收入净利增速下滑，估计15年可企稳。3Q14美味鲜营收5.8亿，净利约0.64亿，收入与净利增速均降至15%以下。收入增速下滑原因在于：(1)宏观经济下行，消费增速放缓导致调味品行业增速下滑；(2)调整价格体系，在保持出厂价不变的同时上调终端价以扩大渠道利润空间，短期对终端需求产生负面影响，长期看利于渠道体系稳定。利润增速下降原因在于：(1)3Q14阳西基地进行竣工投产，3.3亿在建工程转固新增约400万折旧费用，加之一次性投入调试费用，导致生产成本增加；(2)公司调整薪酬体系与奖励机制致3Q14管理与销售费用率提高。往15年看，终端调价负面影响减弱，阳西基地放量后规模效应逐渐显现，估计美味鲜营收与净利增速均有望企稳回升。

　　阳西基地产能释放，为公司渠道扩张及多品类发展提供支持。阳西基地3Q14正式投产，估计14、15年可分别释放调味品3万吨与10万吨，仍以酱油为主，产能释放为公司渠道扩张提供保证。阳西基地水产品资源丰富，非调味品产能将会在15年投产，主要以罐头等佐餐食品为主，助于公司实现品类扩张。

　　经销商先款后货，公司话语权提升。公司此前一直实行经销商现货现款制度，3Q14变更销售策略，要求经销商提前2-3天打款，春节期间销售旺季，打款时间可能提前至1个月左右。先款后货制度表明公司对下游话语权有所提升，货款与订单提前下达也有利于安排生产，提高资源使用效率。

　　地产业务处于暂停状态，启动后确认收入可能要到2016年。公司地产业务受到中山政府市政规划限制，目前业务处于暂停状态，汇景东方二期未开盘，地产营销活动也未推动。估计15年政府规划完成后才可接受地产报建，公司地产业务可能要2H15启动，确认收入可能要到2016年。

　　毛利率仍可提升但速度趋缓，公司暂无国企改革计划。公司毛利率仍有提升空间，主要来自于阳西基地产能释放后产生的规模效应，但提升速度趋缓，原因在于一方面厨邦品牌占比已超90%，结构升级空间不大；另一方面厨邦智造所带来产线效率提升大部分效果已经体现。中山火炬开发区管委会间接持有公司10.7%股权，持股比例较低，公司目前暂无国企改革计划。

　　盈利预测与估值：我们维持14年盈利预测不变，预计公司14-16年实现每股收益0.36、0.45和0.57元，同比分别增35%、26%和26%，最新收盘价对应的PE分别为28、22和18倍。考虑到公司长期成长动力仍然持续，且身为沪港通A股调味品标的，估值有望提升，维持“推荐”投资评级。

　　风险提示：原材料价格上涨以及食品安全事件。(平安证券)