水务行业包括从原水、供水、节水、排水、污水处理及水资源回收利用的完整产业链。从业务维度分，可以分为自来水供应和水处理子行业，其中水处理包括给水处理和污水处理。随着社会的不断发展，水务行业已成为社会进步和经济发展的重要基础性行业。

　　水务行业市场广大，“十二五”投资加速

　　近十年来，我国供水综合生产能力呈稳定的增长态势，2000年-2010年供水综合生产能力年均增长率仅为0.85%。行业增长缓慢的情况下，自来水供应企业的盈利增长主要依靠横向并购、自来水提价等方式，此外由于现有供水设施很难达到新的饮用水标准，自来水供应企业可能需要增加供水设施改造投资，短期内可能会影响其盈利状况，导致供水行业整体缺乏明显的投资机会。

　　污水处理领域则是另一种情况，2000年-2010年全国污水排放量逐年增长，其中工业污水的排放量增长较为缓慢，年均复合增速2%，生活污水排放量的增长较快，十年复合增速达5.6%；相应的，受益于污水排放量的增长和污水处理率的提高，污水处理行业的收入增长更快，2001-2011年这十年间，每年的增速都保持在30%以上，显示出良好的成长能力。

　　工业废水市场：订单量小，增长趋缓

　　工业废水的主要来源是电力、石化、冶金、纺织、造纸等行业，其中电力、石化、冶金是最主要的废水来源。但是由于工业行业普遍面临产能过剩，行业新增产能或者固定资产投资增速普遍下滑，也由于目前排污费较低，企业缺乏做好污水处理的动力，工业污水处理行业整体的内生性增长较为缓慢。

　　以火电工业为例，电厂空冷机组中水处理系统一般有如下几个：水深度处理及回用系统、凝结水精处理系统(采用粉末树脂覆盖过滤器+混床)、锅炉补给水处理系统(全膜法或超滤反渗透+一级除盐+混床)、工业废水处理系统等，总投资在8000万到1.1亿元之间，一般占固定资产投资的3%-5%，单个系统投资多在1000万规模级别。由于新增火电装机容量逐渐下滑，相关水处理的需求也呈萎缩之势。

　　生活污水市场：订单量大，竞争相对较小

　　生活用水的排放量增速快于工业用水，处理率也不断提高，“十一五”末期，全国设市城市污水处理率已经达到77.5%，县城的污水处理率仍然较低，为60.1%。“十一五”期间新增处理能力大幅超过规划4500万立方米/日，达到6478万立方米/日。

　　根据《“十二五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》(以下简称规划)，“十二五”期间计划新增污水处理能力4569万立方米/日，升级改造污水处理规模2611万立方米/日。新增污水处理能力主要是在广东、江苏、湖北、浙江等东南部地区，升级改造污水处理能力主要是在河南、河北、辽宁、安徽等北部地区。

　　单个污水处理厂的投资总额跟其处理规模相关，每万吨立方米/日的投资约为2000万-3000万元，而中国污水处理厂规模多在1-5万吨，单个污水处理厂的投资额约为几千万到1个多亿不等。若单个污水处理厂采取EPC模式建设，则单个项目金额可达亿元级别，比工业水处理单系统千万元级别项目要高出一个量级。

　　再生水利用热潮初起

　　根据规划，到2015年再生水利用率要达到15%，相关设施建设投资304亿元，较十一五规划增长约200%，是水务投资增长最快的领域。这说明了政策正在从污染治理到污染物资源化利用转变，与“十二五”战略性新兴产业规划的要求是一致的。

　　分省来看，再生水利用需求集中在北方缺水的省份，由于需要增加新的投资，水资源充足的地区对再生水利用的需求较低。另外由于再生水价较高，再生水利用也适合在经济状况较好的区域推广，北京是“十二五”再生水利用规划规模最大的地区。

　　“十二五”投资污水处理投资额达到4300亿元

　　从“十二五”的投资额来看，“十二五”期间全国城镇污水及再生利用投资计划4300亿元，较十一五增长约30%。建设投资集中在新建管网和新增城镇污水处理能力方面，主要分布在广东、江苏、浙江等东南部经济较发达地区。分领域来看，新建管网依然是比重最大的项目，占了总投资的50%以上，相对“十一五”规划增长了20%，但是由于“十一五”规划只完成了7/16，如果“十二五”规划能够完成，“十二五”期间管网投资将较“十一五”增长168%。新建城镇污水处理能力“十一五”建设进度超过了规划，我们估算完成投资1166亿元，与“十二五”新增城镇污水处理能力和升级改造投资基本持平。因此仅就污水处理厂建设进度而言，行业整体“十二五”相较“十一五”不会有大的增幅。

　　分省来看，“十二五”污水处理行业投资集中在水资源相对丰富的广东、两湖和江浙地区。

　　水务行业投资紧扣市政业务，抓“小”放“大”

　　我们认为市政污水处理业务展现出了更好的成长能力，以工业水处理为主业的项目公司积极转型市政是正确的选择。市政污水处理市场的技术壁垒并不明显，竞争日益展现为资金、经验、品牌的竞争。市政水处理业务单个订单呈现减小趋势，规模较小的公司能够在较长的时间里保持高增速。水务投资建议关注市政水处理业务，择股策略建议抓“小”放“大”。

　　行业技术壁垒并不显著，竞争激烈

　　污水处理技术由来已久，已经日渐成熟。氧化沟法、厌氧-缺氧-好氧法(A2/O)和序批式活性污泥法(SBR)在新建污水处理厂建设中占有越来越大的比重，已成为我国现阶段城镇污水处理的三大传统主流工艺技术，如下表所示，这些技术均已经有较多的工程实例，各家公司虽然在技术路线上略有不同，但是行业并不存在明显的技术壁垒。对于一般的污水处理工程，普通的处理技术都能达到要求，技术并不能成为绝对的竞争优势。

　　由于水务行业长期的政府公益性质，行业地域割据比较严重，随着市场化的深入，地域界限逐渐消融，水务工程企业争夺市场份额逐渐显现为资金、经验、品牌的竞争。

　　“十二五”行业投资加速，小公司获取大订单可能更具成长性

　　目前一二线城市已经基本实现污水处理厂全覆盖，“十二五”以后污水处理能力建设将逐渐以县镇区域为重。小城市的污水产生量较小，所需的污水处理厂规模也相对较小，根据我们的测算，2007年开始新建污水处理厂的平均单厂处理规模就开始逐渐下降，2010年已经降到4.28万吨/日的平均水平，根据每万吨2000万-3000万的投资，单个污水处理厂项目的投资总金额约为1亿元左右水平。

　　对于上市水务工程公司而言，如果比较单个亿元级别的市政污水处理项目订单对收入的贡献程度，显然目前收入规模较小的公司的边际贡献率越大。如果这些工程公司积极转型市政污水处理领域，我们预计小的公司容易获得较高的成长能力，大的公司保持收入高增速相对较难。因此我们的择股逻辑是“抓小放大”，建议关注积极转型市政的小型水务工程公司。

　　水务行业上市公司：关注市政水处理小公司

　　对比水务上市公司的业务分布，可以将水务公司做如下分类：以供水为主业的公司，包括钱江水利、洪城水业、江南水务、锦龙股份，中山公用、兴蓉投资，南海发展；以污水处理运营为主业的公司，包括首创股份、国中水务、创业环保、重庆水务、中原环保。其中首创股份、国中水务、重庆水务、兴蓉投资、南海发展可视为一体化水务公司。

　　碧水源、万邦达、中电环保、巴安水务、津膜科技、维尔利均是水务工程公司，按照前述的择股逻辑，建议关注转型市政领域、规模较小的水务公司，如巴安水务(300262，未评级)、中电环保(300172，未评级)、碧水源(300070，买入)等。

　　其中巴安水务公司自2009年起涉足市政，2012年中报起市政业务已经超过工业水处理(以火电为主)成为主营业务。根据公司公告整理，目前公司在手两个总值7.1亿的市政订单，为公司2011年业务收入1.60亿元的4倍多，从预计完工时间看，能够保证公司2012年、2013年两年的高速增长。此外，如果公司转型市政思路正确，随着污水处理市场增长，预计未来仍有可能继续接到市政处理订单，有望为将来持续增长埋下伏笔。

　　另外，公司的技术注重性价比，较为实用。核心技术主要包括凝结水精处理粉末树脂系统、中水回用石灰处理技术、微滤成膜系统。其微滤成膜技术能够适用于饮用水深度处理，已经在东营项目中示范应用；中水回用石灰处理技术能够以较低的成本做一般的再生水利用。较高的性价比能够保证公司在竞争县镇级污水处理厂项目时拥有成本优势，市场开拓较为容易。