经济增速的放缓以及房地产热的退烧，使得新兴媒体对以报刊杂志等为代表的平面媒体冲击及替代效应显现。2012年互联网广告收入预计将接近800亿元，收入增速54.70%，而2012年平面媒体行业广告收入预计增长仅10.95%，总体收入规模已被互联网行业超过。

　　三季报收入及净利润加速增长，毛利率保持稳定

　　我们对传媒行业43家上市公司业绩进行统计，传媒行业2012年1-9月业绩实现快速增长，其中营业收入同比增长28.10%，相对上半年增速提高0.39%，净利润同比增长19.79%，相对上半年增长5.3%。两者环比上半年均有所增加，行业综合毛利率31.93%，基本与去年同期和今年上半年持平。

　　总体来看，虽然受经济低迷因素影响，传媒行业上市公司上半年也受到了一些冲击，但三季度在保持毛利率稳定的同时，出现了收入和利润环比好转，主要有经营性及非经营性两方面原因。

　　经营性方面的原因：传媒行业在低迷经济环境中防御能力较强，成本传导能力强，下游需求受宏观经济因素影响较其他周期性行业较小。按照世界各国的经验，当人均GDP超过3000美元时，文化消费会快速增长；接近或超过5000美元时，文化消费则会井喷。中国已经步入文化消费发展的大好时期，随着生活水平的提高，对精神文化产品的需求也愈来愈高，一旦经济复苏，传媒行业便会表现极好的弹性，三季报的数据也佐证了这点。

　　非经营性原因主要有两点：1、税率优惠和补贴力度加大：政府大力扶持文化产业发展，出台一系列方针政策，并逐渐落实。税率方面给予很大优惠，如对经营性文化事业单位转制为企业的，免征企业所得税，自用房产免征房产税；对于电影制作发行和在农村放映所取得的相关收入免征增值税和营业税；对文化产业高新技术企业，按15%的税率征收企业所得税，如互联网、动漫游戏、广电设备制造等行业。随着业务的发展，税收优惠及营业外收入对业绩贡献明显。

　　财务费用中利息收入增加：随着传媒文化企业逐渐上市，账上货币资金增加，特别是传统传媒企业现金流充足，账上资金日趋丰裕，随着营业收入的增长，利息收入对业绩的贡献也不断明显。

　　行业表现差异化，新媒体发展迅速

　　2012年前三季度，43家上市公司中，从收入来说，影视动漫、广播电视、整合营销及平面媒体上市公司实现了快速增长，增速分别为43.48%、26.90%、29.97%和30.59%。其中影视动漫、广播电视相对上半年增速提高，分别提高11.61%和5.14%。影视类主要代表公司华谊兄弟、光线传媒、华录百纳、新文化等营业收入增速环比上半年有所增加，增速分别为47.06%、29.45%、35.46%和23.23%，符合预期。主要原因是目前影视类上市公司代表国内内容行业最顶级的生产力，在产业发展过程中虽经历了一季度以来的限广、限娱以及外国分账片因素影响，但在行业分化整合过程中反而提高了各自在行业中的领先地位，同时通过产业规模扩大、质量提高及产业链整合，使收入增长更加稳健快速。

　　从净利润来说，互联网、影视动漫、整合营销实现了快速增长，分别为57.59%、32.22%和31.84%，而以广播电视和平面媒体为代表的传统媒体增速较慢，分别为4.31%和14.81%。经济增速的放缓以及房地产热的退烧，使得新兴媒体对以报刊杂志等为代表的平面媒体冲击及替代效应显现。2012年互联网广告收入预计将接近800亿元，收入增速54.70%，而2012年平面媒体行业广告收入预计增长仅10.95%，总体收入规模已被互联网行业超过。传统平面媒体企业也加速了自身的转型和升级，加快在游戏、影视、互联网、数字出版等多领域的布局和发展，自身业绩弹性在逐渐加大。

　　从毛利率来看，互联网、广播电视及整合营销同比上升，分别提高12.11%、2.83%和1.61。平面媒体和影视动漫同比下降，分别下降4.81%和1.68%。影视动漫企业毛利率的小幅下降，一方面因为制作成本的提高，包括主创人员、拍摄成本及后期制作成本的提高，以电视剧行业为例，2012年上半年我国生产了7168集电视剧，较2011年上半年电视剧15800集产量大幅减少，但行业呈现分化格局，对精品剧的需求却持续提高，因此对一线演员、导演等稀缺资源需求也日趋提高，虽然各大公司加了在人才方面的自我培育和储备，但短期来说，成本压力增加会对毛利率造成影响；另一方面，影视动漫企业提高产业规模，规模的扩大使得影视内容作品题材多样化、覆盖档期更全面，单个黄金档期、单部影视作品的高毛利率大大影响全年业绩现象未来将逐渐减弱，中短期综合毛利率下降是正常趋势。

　　重点公司三季报情况：三季报净利润合计增长33.06%，远高于行业平均

　　我们持续关注的传媒行业13家重点公司为：蓝色光标、省广股份(整合营销)；光线传媒、华谊兄弟、华录百纳、华策影视(影视内容)、乐视网、百视通、掌趣科技(互联网)；数码视讯(有线网络)；凤凰传媒、中南传媒、浙报传媒(出版).

　　按我们统计，我们关注的重点公司2012年前三季度营业收入合计增长19.52%，归属于母公司净利润增长33.06%，大大高于传媒行业上市公司平均增长水平，尤其以净利润增长最为明显，反映重点公司的成长性和盈利能力明显好于行业平均水平，且业绩增长的持续性很强。股价上，大多数重点公司取得了正收益，乐视网、蓝色光标、省广股份、中南传媒、百视通等表现优异，均缺的8%以上的正收益。13家重点公司平均收益利率约10%，大大跑赢板块和大盘走势。

　　预计今明两年业绩增长保持三季度良好增长态势，配置高成长+行业整合+产业升级拓展型上市公司

　　我们认为传媒行业全年业绩增长保持三季度良好增长态势。驱动因素有：(1)十八大会议召开及相关政策的推行，文化行业作为人民群众从物质消费上升华的一种新的需求，近年来愈来愈受政府的重视，今年一季度的行情也与相关的政策的出台和落实有很大关系，十二五规划明确提出将文化产业建设成国家支柱产业，随着十八大的召开，国家各种相关政策逐步颁布与实施，传媒文化产业将加速发展；(2)影视剧内容行业价格一季度大幅波动的风险逐步消除，非一线影视制作机构去产能现象明显，预计总产量在达到合理水平，一线占比将逐渐提高；(3)43家公司中三季报情况总体好于上半年，一些公司更是表现逐季提高的趋势，表明经济复苏对传媒企业业绩拉动的效应明显。

　　按照我们对传媒行业43家公司的预测，2012年全年总体净利润增长率为24.55%，2013年为24.13%，将好于前三季度增长情况，即使考虑到一些风险因素带来的影响和对部分公司可能的预测偏高的影响，我们认为43家公司全年业绩也有望达到20%-24%的高增长。

　　未来金融市场波动较大，我们认为把握高成长+行业整合+产业升级拓展型上市公司的投资机会是四季度乃至2013年理想的投资思路：(1)高成长：互联网，互联网行业整体表现的高成长性(2012年互联网广告收入增长54%)不仅孕育了一些新兴企业，对传统媒体造成很大的冲击，而且也给广大投资者带来了较好的投资机会，持续关注互联网企业对盈利模式的摸索创新和在新领域的拓展；(2)行业整合：关注行业体量大且分散的行业中龙头上市公司的投资机会，如广告行业；(3)产业升级拓展：影视、节目制作公司借上市之机，加强文化产业化建设，延伸产业链，脱胎于传统内容企业的业绩波动性，放大影视内容品牌效应，转而向综合的传媒娱乐集团升级转型，应关注其投资机会；同时传统出版企业已处在改革创新的拐点，主业稳健并加快新媒体领域摸索和拓展的公司值得关注。

　　估值和投资建议

　　(1)与历史比较，行业2013年动态估值21倍，2012年27倍，绝对值处于历史较低水平，相对大盘溢价率144%，略高于历史中位水平：从收益率来看，年初先后出台《国家“十二五”时期文化改革发展规划纲要》、《文化部“十二五”时期文化产业倍增计划》、《文化部“十二五”时期文化改革发展规划》等重要的政策，围绕支柱、改革、优惠、创新四个方向，大力建设传媒文化产业，由此带动股价大幅上涨，一季度是全年股价表现最好时段。一季度过后传媒行业由于宏观经济低迷、部分公司一季度业绩不尽如人意、创业板退市制度改革预期等多因素影响，传媒板块开始调整。6月过后，由于市场担心部分公司一季报业绩影响扩散大半年报，同时创业板整体将面临大小非解禁高潮到来，传媒板块进入横盘整理阶段，各股分化明显，年初至今中信建投传媒板块跌幅-1.99%，略微跑输大盘，涨跌幅在各行业中游偏下水平。

　　(2)重点公司估值较低，投资机会已经逐步显现：我们关注的重点13家公司预测2012年、2013年总体净利润增长率分别为40.66%、25.50%。但是2012、2013年平均PE仅为30倍和21倍。重点传媒公司13年估值低于板块总体水平，一些优质标的在今年估值得到了深度修复，相对其业绩高速增长其估值已经相对便宜，而引起市场普遍担忧的负面因素前期已经在股价中得到了比较充分地反映。我们认为传媒行业重点上市公司投资机会已经逐渐显现。我们重点推荐光线传媒、蓝色光标、华谊兄弟、百视通、华录百纳、掌趣科技、中南传媒、浙报传媒等