传：汇洁股份 综合性内衣企业 多元化品牌发展

　　曼妮芬针织品公司成立于2007年，2011年整体变更为汇洁集团股份有限公司，是专业从事内衣人体工学研究、工艺技术研究、品牌策划推广、开发设计、生产制造、市场营销的综合性内衣企业。拥有“曼妮芬”、“伊维斯”和“兰卓丽”三个主要品牌，以及新品牌“Bodybeauty”、“Coyeee” (仅在互联网线上销售)和“乔百仕”，定位不同的目标市场，其中“曼妮芬”品牌连续十二年(2002-2013)荣列同类产品市场综合占有率第一位。公司以自主生产为主的模式能有效掌控产品质量并确保产品交付的及时性，更大程度的发挥生产的规模效应。拥有江西、汕头两个生产基地，具备年产1300万件内衣的能力，公司在建的江西生产基地建成投产后产能将增加1500万件。公司销售以直营销售为主、经销为辅，截至2014年末，共设1928个直营专柜及33 个直营专卖店。

　　品类的扩充以及消费品质的提升，将推动国内内衣市场需求的增长。公司主营产品女士内衣属于贴身穿着服装，消费者对产品的原材料、工艺水平有较高要求。

　　中高端内衣购买者注重消费体验，因此通常以百货商场销售为主。中华全国商业信息中心的数据显示，近些年国内重点大型零售商业集团企业销售前十名女士内衣的市场综合占有率为50%左右，并且随着国内一线内衣品牌企业规模的快速增长，近年来行业集中度有所提高。内衣的总体消费群体较大，由于场合的不同需求，消费者拥有内衣的类型逐渐扩宽。此外，由于内衣在设计、款式、材质等方面的不断更新，带给消费者的体验相应丰富，内衣的更换频率也在加快。因此，女士内衣市场整体处于高速成长中，对内衣的需求向高品质、多元化的方向发展。

　　差异化的产品定位以及在渠道、研发上的提前布局构成公司的竞争优势。公司实施多元化品牌战略，旗下六个品牌差异化定位，从而强化品牌的专业运作经营，商品系列将全面覆盖从中高端到顶级，适应各细分市场消费群体的不同需求。公司利用成熟的自有品牌和覆盖全国的营销网络优势，积极丰富产品线，开拓功能内衣、高端女士内衣及男士内衣三个细分市场，扩大终端网点覆盖面，从而进一步提升市场占有率，增强品牌影响力。

　　本次募集资金拟用于江西生产基地建设及信息化系统建设。其中，江西生产基地已于2010年4月开工建设，公司以自有资金及银行贷款的方式先行投入，截止2014年末完工进度约70%。其中一期工程建设将形成1900万件总产能，包括：

　　承接深圳工厂的400万件产能以及募投项目新增的1500万件产能。二期工程建设将承接汕头工厂900万件产能，最终，江西生产基地全部建设完成后将形成2800万件内衣的生产能力。自建生产基地将有助于控制生产周期，提高生产环节的快速响应能力，保障产品质量，从而支撑销售规模的扩充。

　　预计公司2015-17年实现归母净利分别为1.70、2.13、2.64亿元，同增27.65%、25.75%、23.96%，对应EPS(按发行后总股本计)分别0.78、0.99、1.22元。

　　参考相关服饰企业15年PE区间在30x-122x，给予公司2015年30-40倍市盈率，对应上市后合理价值区间为23.54-31.39元。

　　主要不确定因素：存货风险、新设店铺效益不达预期、内销市场持续疲弱

　　公司当前看点主要有1.祖代鸡引种规模大幅下降带来的白羽肉鸡养殖行业景气度反转；2.公司生物有机肥生产销售放量。预计2015-2017年EPS分别为0.34、0.83和1.07元，对应PE分别为41.79X、17.27X和13.44X，给予“推荐”评级。

　　投资要点

　　打造循环产业链：公司已初步建立起了以父母代肉种鸡饲养、商品代肉鸡苗生产销售为核心，集肉鸡养殖、屠宰加工、有机废弃物资源化开发利用为一体的较为完善的循环产业链，实现了自动化、智能化、工厂化生产和集约化管理，向着生态平衡、安全环保、优质高产的现代畜牧业迈进。

　　行业景气回暖可期：2013年祖代种鸡年进口量创纪录地达到154万套，过剩产能重创行业利润，当前鸡苗和肉鸡价格基本处于五年来低位。

　　2014年国内祖代鸡引种量大幅下降到120万套左右，受美国禽流感影响，预计2015年祖代鸡引种将进一步缩减至100万套以内。祖代鸡产蛋至 66-67周后作为淘汰母鸡出售，预计2013年引入祖代鸡对当前行业产能的影响已经进入尾声，过剩产能出清将助力行业景气度上行。行业景气度上行，鸡苗和鸡肉价格回升将有助于公司主营业务持续改善。

　　公司产能稳步扩张：公司现有父母代肉鸡存栏大概210-220万套，对应商品代鸡苗约2亿羽。公司现有鸡苗公司商品代白羽肉鸡当前养殖规模大概 1000万羽。公司定增拟投产项目中有一个3600万羽白羽肉鸡养殖项目，由于行业景气度持续低迷的原因，公司放慢了该项目的投资进度。预计随着肉鸡养殖行业景气度的回升，公司也将加快产能扩张的步伐。

　　生物有机肥将成为公司业绩的新增长点：公司新产品“新壮态”植物生长促进液，是目前国内唯一的利用动植物代谢物发酵母液进行浓缩提取的原生态植物生长促进液，在山东等地对比试验中优势明显。公司从2014年5月开始销售营养液，2014年全年大概销售了400吨，相应的售价大概在5-6万/吨，这块业务盈利稳定，毛利率比较高，在60%以上。农料业务盈利能力较养殖稳定很多，公司也高度重视这块业务，营销和销售也在积极跟进，中期产能达到1万吨左右。此外，从政策面来看，近期农业部力推化肥使用量零增长，生态农业获提振，有机肥、营养液等将有望迎来市场增长机会

　　高新电子业务奠定成长基础，未来将保持稳健增长。公司在我国军工制造领域历经数十年积累，军工电子元器件业务渗透能力极强。股东振华集团2014 年高新电子资产的注入进一步提升上市公司电子元器件业务实力。阻容感募投项目有望在2015年底至2016年初开始陆续投产。受益我国军备采购快速增长，我们预计公司该项业务将保年均15-20%增速稳健增长。

　　新能源电池业务募投项目建成，未来有望迎来爆发。募投项目锂离子动力电池生产线扩产项目于2014年底建成，公司新能源产业化平台进一步完善。在民用领域，公司新能源电池业务将持续受益消费电子和新能源汽车快速增长；且依托公司军工平台和国企资源，未来有望渗透至军工领域，打开新一片广阔空间。我们预计未来几年新能源电池业务将进入快速增长通道。

　　国企改革背景下关注CEC军工电子整合预期。2014年电子信息集团(CEC)对中国振华增资扩股，中国振华借此完成对股东中电振华的吸收合并，成为CEC直接下属公司。振华集团2014年参股飞腾科技及收购苏州盛科分别在cpu和交换机芯片等关键领域发力，在芯片国产化领域实力不断壮大。我们认为，公司作为中国振华下属唯一上市公司，在CEC整合不断推进背景下，未来存在以公司作为平台整合的可能，市场预期不断升温将带来交易性投资机会。

　　新管理层积极进取，内生外延或皆可期待。2014年振华集团董事长上任上市公司新董事长，为公司带来新思路与资源，并提出三年内营收、市值均过百亿目标。如今公司市值已过百亿，我们判断，公司所处行业内生和外延式增长机会兼备，公司未来有望通过自身利润快速增长及兼并收购进一步做大做强，快速确立在集团中军工高新电子业务上市平台地位。

　　盈利预测与投资建议。核心业务高新电子与新能源业务双轮驱动下，公司业绩将快速增长，预计 2015-17年EPS分别为0.46、0.72、1.28元。芯片国产化面临极为广阔市场，母公司在CPU、交换机领域提前布局已卡好身位，公司新能源业务也迎来快速增长且有望切入军工领域。我们略上调公司2015年目标价格至41.4元，对应90倍PE，维持“买入”评级。

　　风险提示。技术升级风险，改革的不确定性

　　Table_Summary事件：

　　公司公告首期股权激励计划，拟向激励对象授予903万份股票期权，约占公司总股本9.05亿股的1.0%，授予对象为3位高管(副总经理、董秘廖浩、副总经理徐志晖、财务总监陈列波均分别获授30.5万份)，及264位中层管理人员及核心业务骨干(共获授811.8万份)，行权价格为30.5元。

　　点评：

　　一、省广是国有背景上市公司，一直获得大股东大力支持并独立经营，此次股权激励计划是向市场和内部员工传递独立经营并积极实施人才激励的信号，坚定市场对公司长期发展的信心。此次股权激励计划是省广的首次股权激励，是省广对于人才激励的全新起点。未来省广还将继续加大对于人才的激励力度，拓宽激励形式，不断推出包括股权激励在内的各项激励措施，在激励优秀员工的同时，也进一步吸引优秀人才加盟省广。

　　二、省广通过此次股权激励计划+今年实施的开放平台战略，在人才激励方面将更到位。

　　省广从今年起实施开放平台战略，针对优秀人才实施多方面的长效激励措施。省广GIMC(GlobalIntegratedMarketingCommunication，全球整合营销)开放平台构建思路是横向将数据打通打造平台，纵向专业化运营，将组建一批核心公司和工作室，采用合伙人制度吸引优秀人才加盟公司，为人才提供更大舞台。开放平台为员工提供创业与创富的环境，让人才从员工变成股东，通过动态股权对内部员工和IMC运营团队同时进行激励

　　内部员工：内部员工向新平台介绍业务，按实际贡献获得一定比例的配股权。经营团队：业绩达标后，经营团队成员可获得未完成分配的剩余动态股权。股权回购：省广在每个平台公司达到约定年度盈利指标后，考虑按市场行情回购个人股东的股权。此次股权激励计划将在此基础上进一步提升省广对于人才的激励力度，实现员工个人利益与公司发展相绑定，确保员工与公司发展目标的高度统一。

　　三、维持“买入”评级：我们测算省广2015年原有内生+外延的净利润为7亿，收购上海韵翔、传漾广告+投资东信时代将为省广2015年新增备考净利润 0.71亿，省广2015年备考净利润将达到7.7亿，考虑省广后续外延布局将持续，我们预测省广2015年备考净利润将达到8.5~9亿。作为本土整合营销巨头，我们判断省广最快2016年收入达到百亿级，是国内本土真正意义上收入过百亿的整合营销传播集团。

　　四、风险提示：收购整合不达预期，宏观经济不景气对公司广告投放影响

　　事件：

　　6月1日力帆股份（601777）公告，力帆实业(集团)股份有限公司拟于2015年6月8日，与阿里巴巴(中国)有限公司及其关联公司签订《战略合作协议书》，就利用各自优势资源，在汽车销售、汽车金融、营销推广、汽车后市场服务、国际业务等领域开展战略合作。

　　点评：

　　转型互联网+新能源汽车再下一城。公司日前公告拟定向增发52亿元，打造电池-电机-电控-整车-充电设备一体化产业链布局。本次公告与阿里巴巴合作，将实现汽车业务触网。公司的汽车产品定位中低端，相比于线下销售，线上销售成本费用较低，借助于阿里巴巴强大的流量支持，公司有望实现汽车业务新的突破，做大国内市场，以平衡公司汽车业务较多依赖国际市场的局面。进一步看，公司先期在互联网的布局，将为公司未来新能源汽车网上销售打下坚实基础。

　　依托换电模式为主的能源站，布局新能源汽车全产业链。公司定增计划推广以换电模式为主的能源站业务，并以此带动新能源汽车的发展。当前充电设施建设缓慢、充电时间长是制约新能源汽车发展的关键，公司的能源站业务正是为解决此问题。能源站自备公司生产的三元材料锂电池，在晚间用谷电价充电，在日间为公司的新能源汽车客户更换电池，电池采用租赁模式，大大降低了消费者的购买成本。利用公司申请的换电专利技术，3-5分钟即可为客户更换好电池，解决了客户的里程焦虑和对电池衰减的担忧。消费者通过每次支付电池租金和充电电费的方式租用电池，电池的租赁、保养和维修都由能源站负责，根据公司测算，消费者每次支付的“电池租赁费+充电费”换算为百公里的使用费用则比百公里平均油耗费用低30%以上，大幅降低了消费者的使用成本，相比与燃油车的成本节约有公司和消费者共同分享。

　　重点发展汽车金融，实现产融结合。公司持有重庆银行9.93%股权，持有安诚财产保险公司2.45%股权，并同力帆控股合资成立财务公司支持力帆汽车产业链的发展。14年6月公司在上海自贸区成立了力帆融资租赁有限公司，计划利用境外低成本资金大力拓展汽车金融。本次同阿里巴巴的合作也重点提到要由力帆融资租赁(上海)有限公司接入阿里金融在线平台，对力帆汽车消费者提供在线汽车金融服务。以国际汽车业巨头的发展来看，国际汽车企业集团均有实力雄厚的汽车金融公司来支撑公司汽车销售，并且汽车金融成为利润的主要来源之一。公司在金融领域的布局使得公司发展汽车金融业务优势显著，有望成为公司增长点。

　　维持“推荐”。评级。我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.42元、0.50元、0.58元，对应目前股价，市盈率分别为46倍、39倍、34倍。公司民爆业务整合预期较强，发展锂业趋势不变，我们仍然维持“推荐”评级

　　道路筑养护高端设备龙头，逐步转型综合服务提供商。公司成立于2002年，原名达刚机电，专注于路面修筑养护机械的研发、生产和销售，在国内高端沥青路面机械领域长期居于领先地位，并从2011年起涉足道路工程总包业务。公司核心产品在智能化、节能环保、可靠性等方面拥有明显的技术优势。2014年公司业绩出现较下滑，主要项目结算进度影响，长期看不影响公司良好发展态势。

　　我国公路将逐步由新建高峰转入修养高峰，公司将持续受益。根据交通部发布的《国家公路网规划(2013年-2030年)》，至2030年我国普通公路建设规划总计26.5万公里，97%将由原国道、省道及县乡道升级改造。我国在公路建设巅峰期之后有望进入养护的高峰周期，公司国内市场业务有望受益，迎来快速增长。

　　陕鼓集团进入，公司获研发、客户、工艺、资金、转型经验全方位提升。2014年6月，陕鼓受让公司29.95%股份，成为公司第一大股东。陕鼓是国家重大装备制造企业，拥有雄厚研发能力和优异制造工艺，且有从装备制造向工程总包战略转型方面的成功经验。公司战略引入陕鼓将全面提升研发、客户、工艺、制造、管理、转型多方面经验。此外，陕鼓将向公司提供不超过20亿元信用担保支持，解决公司资金缺乏问题，为公司进一步扩大工程总包业务规模提供有力保障。

　　切入军工领域，打造公司全新成长点。公司2014年底成立特种设备分公司，并入围总后勤部军队物资采购入库供应商，获得军工资质。结合公司核心业务和能力，我们推测公司下一步有望在军用机场跑道快速修复系统及工程领域发力。俄罗斯媒体报道我国空军约有400多个机场，我国军费持续高增长且空军是重点发力方向之一，公司将面临广阔市场。军队后修保障维修领域向民营企业放开是大势所趋，公司切入军品领域将有望快速打造全新业绩增长点。

　　受益“一带一路”，海外业务成长空间广阔。公司是一带一路纯正标的。2014年海外业务贡献公司2/3收入，主要来自斯里兰卡等国家，公司分别于2013/14年获斯里兰卡道路升级工程2208/4402万美元订单，预计业绩将于2015年起进入释放期。我国周边国家存在巨大基础设施建设需求，后续随国家一带一路战略持续推进，我们预计公司相关业务有望快速拓展，未来将从中持续受益。

　　盈利预测与投资建议。

　　公司将持续受益于军民融合和一带一路，我们预计2015-17年EPS分别为0.55、0.94、1.30元。参考军工板块及一代一路公司估值水平，并考虑公司业绩将进入高速增长通道，给予公司6个月目标价51元，对应2015年约92倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级

　　公司概览：上海国资背景，电力、油气并举的综合性能源供应商

　　公司是上海地区综合性能源供应商，提供上海地区1/3左右的电力供应并承担天然气高压输气主干管网的建设和经营。从利润构成来看，电力业务是目前公司利润的核心。

　　2014年公司电力业务贡献归母净利润合计为14.5亿元，占归母净利总额的70.4%。而其中参股公司贡献归母净利润合计为12.2亿元，占归母净利的59.4%。

　　电力业务：装机结构优势明显，新能源业务发展提速

　　截止2014年末，公司已投产和在建权益装机容量分别为727.3万千瓦和186.5万千瓦(以上装机量均尚未统计新能源装机)。目前已投产机组中，燃煤和燃气机组权益装机占比分别为61%和22%，其中60万千瓦及以上机组占燃煤权益装机的79%，成本优势较为明显。

　　目前新能源公司已经建成权益装机约26万千瓦，在建权益装机约40万千瓦。2014年新能源公司实现净利润约4200万元，而伴随未来2年新建机组的陆续投产，新能源业务有望成为公司新的利润增长点。

　　国企改革激发公司活力，现金充裕助力公司业务拓展

　　申能集团董事长王坚先生此前曾担任上海市国资委党委书记、主任，在调任申能集团以后，又积极推动集团开展国企改革。集团2015年经营工作重点已明确提出要全面深化申能股份（600642）“先锋企业”建设、任期制契约化管理、竞争类企业体制机制改革等改革任务。国企改革的核心在于考核与激励制度的完善，而申能集团推动的改革突出解决了国有企业当前运行过程中的主要矛盾，从而有望真正释放国有企业的活力。

　　截止2015年一季度，公司在手现金达69亿元，此外公司所持海通证券（600837）和京能电力（600578）股份价值约为25亿元。同时受益于近年来电力业务持续景气，2014年公司经营活动净现金流高达40亿元，充裕的现金储备有助于公司从容实现业务拓展。

　　电改推进有望助公司进入售电市场，维持公司“买入”评级

　　预计公司2015-2017年EPS分别为0.455元、0.466元和0.478元，公司电力主业质地优良，伴随国企改革推进，公司的经营活力有望得到进一步激发。同时作为上海电力（600021）龙头企业，伴随电力体制改革推进，公司未来在售电领域业务拓展想象空间较大。维持公司“买入”评级。

　　风险提示：国企改革进度低于预期，15年火电利用小时降幅超预期

　　与政府关系密切的独特民营金融企业：改革开放初期国内共成立中信集团、光大集团、爱建股份（600643）三家民营企业，中信和光大先后被收为国有。爱建股份大股东仍为民营企业，同时公司历任董事长均与地方政府关系密切，大股东又有着浓厚的政府背景，第二大股东为上海国资委全资子公司。因此目前爱建股份是唯一一家具有深厚政府背景的民营企业。在上海发展成为国际金融中心的大环境下，公司作为上海本地综合金控平台，伴随上海国资国企改革迎来诸多新机遇。

　　重组后重振旗鼓，六大金融支柱搭建综合金控平台：公司2012年中开始引进战略投资者以后，解决了历史遗留问题。公司逐步形成以信托、证券、资产管理、资本管理、财富管理、融资租赁六大金融支柱为主，产业发展、建筑设计等地产业务为辅的综合金融地产平台，有利于发挥行业间的协同效应。作为业务布局完善的金控平台目前公司市值仅278亿元，安全边际极高。

　　股东背景+综合平台+体量小，皆有助于未来公司转型：银之杰（300085）等企业已经刮起互联网金融之风，而上海作为未来的国际金融中心，目前尚未出现本地的支柱性互联网金融平台。爱建股份作为政府背景浓厚的民营企业，较小的体量和完善的平台都有助于公司未来转型。

　　投资建议与盈利预测：给予“买入”投资评级：预计公司2015、2016年净利润分别为6.35、8.35亿元，对应EPS0.57、0.76元。公司估值可分为三部分：1)采用净资产及信托管理资产的方法为爱建信托估值；2)采用市占率类比法为爱建证券估值；3)采用PB为其他部分估值。给予公司6个月目标价35元，对应15PE62倍。

　　风险提示：1)信托、租赁行业景气度下降；2)业务进展低于预期