卫星石化:2013年四季度丁酯价差扩大带来公司净利润大幅提升

　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：邓勇,王晓林日期：2014-02-19

　　卫星石化公布2013年业绩快报

　　卫星石化公布2013年业绩快报,据初步核算财务数据,2013年公司实现营业收入33.17亿元,同比+4.89%,实现归属母公司净利润5.05亿元,同比+19.62%,基本EPS1.26元。

　　点评:

　　1.四季度丁酯价差扩大带来公司净利润大幅提升

　　根据卫星石化业绩快报测算,公司4Q2013单季度实现收入8.85亿元,同比增长10.46%,实现净利润1.89亿元,同比增长41.43%。

　　我们认为公司2013年四季度业绩大幅增长来源于产品价差的扩大。根据我们的测算,4Q2013公司主要原料正丁醇的季度均价同比下滑21.2%,而丙烯酸丁酯的均价同比则小幅下滑1.1%,带来丙烯酸丁酯-丙烯-丁醇价差季度均值同比扩大16.3%。由于丙烯酸丁酯为公司外销的主要产品,在价差扩大的情况下,公司4Q2013净利润同比大幅提升,从而带动全年业绩提升。

　　SAP产品预计于近期开始销售。卫星石化募投项目“年产3万吨高吸水性树脂(SAP)技改项目”于2013年6月建成,至今进行了半年以上的调试及试生产,目前产品品质稳定,各项指标已达到公司预期目标。我们认为公司SAP的生产目前已能够正常进行,同时产品质量已经达到国际先进水平。公司正在积极组织SAP的市场销售,我们认为公司SAP产品将于近期开始销售,并有望顺利进入国内领先的卫生用品生产企业的供货体系。

　　SAP项目投产将带动公司利润提升。根据国外的产品盈利状况,SAP产品的毛利率有望达到40~50%。公司3万吨SAP项目达产后,我们预计其产品吨净利在3000~4000元左右,对公司EPS的贡献在0.25元左右。

　　丙烯酸及酯项目预计近期建成。公司32万吨丙烯酸、30万吨丙烯酸酯项目正在有序实施,我们预计该项目将于近期建成并投料试车,将进一步增强公司丙烯酸及酯的产能及业绩弹性。

　　原料供应有保证。公司丙烯酸及酯在建项目建成后,由于公司在丙烯酸及酯行业内具备充足的生产经验,我们认为该项目建成后可以很快达产。项目所生产32万吨丙烯酸中有一半以上产能为丙烯酸精酸,将直接供应公司SAP项目生产所需,公司3万吨SAP项目的原料供应有保证。在原料供应充足的基础上,我们预计公司2014年SAP项目有望实现满负荷生产,产销量达到3万吨左右。

　　PDH项目顺利推进。公司45万吨PDH项目处于稳步推进过程中,我们预计该项目将于2014年一季度建成,卫星石化有望成为最先建成PDH项目的上市公司之一。

　　2.盈利预测与投资评级

　　目前卫星石化具备16万吨丙烯酸、15万吨丙烯酸酯的生产能力;3万吨SAP项目也即将开始正常生产销售。在公司的在建项目建成投产后,公司将具备45 万吨丙烯、48万吨丙烯酸、45万吨丙烯酸酯、3万吨SAP的生产能力,公司对丙烯酸及酯的业绩弹性将大幅增强。同时PDH项目的建成将使公司形成“丙烷 -丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯”全产业链,降低公司生产成本、增强公司抵抗产品价格波动风险的能力,大幅提高公司的盈利能力。

　　公司目前有较多的项目将在近期陆续建成投产。短期内SAP将成为公司重要的利润增长点,同时丙烯酸及酯价格维持在较高水平,将保证公司的盈利能力;长期来看公司丙烯酸及酯业绩弹性将进一步增大,同时公司将形成“丙烷-丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯”的完整产业链,从而降低公司原料采购成本。我们预计公司2013~2015 年EPS分别为1.25、1.87、2.45元,按照2014年EPS以及22倍PE,我们给予公司41.14元的目标价,维持“买入”投资评级。

　　3.风险提示

　　产品价格大幅波动的风险;宏观经济下滑的影响;在建项目进度不达预期;产能大幅扩张的风险。

　　大唐电信:跟随国外汽车电子芯片巨头恩智浦

　　类别：公司研究机构：华创证券有限责任公司研究员：马军日期：2014-02-19

　　事项

　　近期,我们对公司进行实地调研。

　　主要观点

　　1.汽车智能化大势所趋,汽车电子芯片将是产业链受益弹性最大板块。

　　智能化科技进步,正逐步改变人们的生活,也给汽车领域带来高度智能化与自动化的发展趋势。未来汽车电子需求旺盛,汽车电子市场正在成为芯片行业新的增长推动力。

　　汽车电子产业链可分为上中下游,其中上游为电子芯片制造商,中游为电子系统模块集成商,下游为汽车整车制造商。而在汽车电子整个产业中,芯片制造商由于其高门槛,高技术,享有整个产业最高的毛利率水平。目前全球汽车电子的收入规模约占产业链的收入约25%的水平。

　　2.高技术和高资金门槛致使全球汽车电子芯片呈现寡头垄断局面。

　　与手机芯片等数码设备相比,车用电子芯片要求更加严苛:高技术门槛,长周期及高额研发费用形成了较高的准入门槛,致使国内汽车电子芯片领域基本空白。据统计,2013年全球汽车电子芯片市场规模达到205亿美元。其中,英飞凌Infineon、飞思卡尔、意法半导体ST和恩智浦NXP四家市场份额合计过半。

　　3.恩智浦:汽车电子信息娱乐芯片领域行业领导者恩智浦2013年整体收入规模12.93亿美金,净利润3.48亿美金,净利率达到26.9%,对应市值138.44亿美金,估值约40倍,在汽车电子发展最快的车载娱乐领域,恩智浦半导体(NXP)多年稳居第一。恩智浦近一年股价涨幅超过80%。市场强烈看好汽车电子芯片业务的发展4.大唐电信跟随国外汽车电子芯片巨头恩智浦,弥补国内汽车电子芯片领域的空白。

　　大唐电信与业内技术领先的芯片制造商合作,通过组建合资公司的方式快速切入汽车电子领域,是一种科学的选择。

　　一方面有利于充分借鉴国外成熟的技术。作为全球领先的集成电路设计企业,恩智浦技术优势明显,专利布局广泛。合作有利于提升自身集成电路设计领域技术优势,增强公司核心竞争力,特别是模拟电路设计领域的技术实力。另外,合资公司将基于恩智浦在研产品继续开发,可缩短汽车电子芯片产品研发周期,抢得市场先机。

　　另一方面有利于挖掘国际市场运作资源与经验。借助恩智浦与国外的汽车厂商和零部件厂商良好的合作关系,迅速切入汽车电子市场,进一步开拓合资公司的海外市场。通过合资公司设立,学习和借鉴恩智浦国际市场供应链管理体系,快速积累芯片设计产业运作流程经验。

　　5.汽车电子市场带来公司市值重估,上调为强烈推荐评级。

　　关于公司的其他业务可以参考我们之前发布的深度报告《转型步入正轨,集成电路和游戏成为业务发展重点》,我们坚定看好公司在集成电路产业和移动互联产业的发展。

　　这240亿市值里面没有扣除每年1.3亿的财务费用支出(历史包袱产生的),我们认为随着公司经营情况的大幅好转,特别是并购完要玩娱乐这些现金流很好的公司,财务费用有望逐年减少。公司近期也在积极申请政策性贷款,从而降低公司财务费用。我们预计这部分的市值影响在20亿左右。

　　综上所述,我们认为公司随着自身资产负债结构发生改变,现金流量逐渐转好,财务费用下滑将带来利润直接的上升,同时公司本身业务处于一个快速上升阶段,我们预测公司2013、2014EPS分别为0.29、0.57,对应的估值为70倍、35倍。上调为强烈推荐评级。

　　风险提示1.公司收购业务的整合风险:公司2012年之后连续进行多项收并购,并购进来的业务和现有业务之间的协同效应的体现还有待观察。

　　2.公司自身财务结构难以好转。公司由于过去历史上出现连续两年的亏损,目前的历史包袱问题依然存在,每年预计有1.3亿左右支出与此有关。未来如果公司持续重组并购,这一问题有望得以解决,但也存在一定不确定性。

　　3.管理体制的风险。公司目前是国有控股企业,管理层领导没有相应的股份,受制于国有体制的原因,工资水平短期也难以实现市场化,存在着管理层缺乏激励的风险。

　　复星医药:私有化美中互利充实医疗器械和医疗服务平台

　　类别：公司研究机构：华创证券有限责任公司研究员：于洋日期：2014-02-19

　　事项

　　公司拟以不超过19374万美元以及截至2014年2月17日所持有的美中互利共计3,157,163股A类股票参与美中互利私有化交易,美中互利已经与复星医药、TPG联署公司以及美中互利医疗首席执行官李碧菁女士三家财团达成协议,以19.50元价格向美中互利收购其已经发行的普通股份,次交易完成后美中互利将成为一家私营公司;复星医药同时以不超过4,500万美元受让CML30%的股权。

　　主要观点

　　1.私有化美中互利获得高端医疗器械中国销售渠道,强化医疗器械平台。

　　复星医药2012年医学诊断和医疗器械业务收入10.6亿元,其中医学诊断与医疗器械制造业务收入5.9亿元,医疗器械代理业务收入4.7亿元,目前复星医药医疗器械板块拥有长征医学、复星医学、安吉创能、中生北控、复盛医药、复坤医药等多个医疗器械公司。2013年4月公司收购收购 AlmaLasersLtd.股权完成了从医疗器械的代理向研发制造的转变。

　　美中互利业务分为两大部分:即医疗服务业务和医疗器械业务。其中,医疗器械业务包括于中国大陆及香港地区分销各大跨国公司高端医疗产品,如西门子影像设备、达芬奇机器人等高端医疗设备,在国内拥有丰富的高端医院合作经验。2010年复星医药与美中互利达成协议,双方合资成立美中互利医疗,其中公司持股51%,实现控股,而此次私有化后合作深化更有利于公司医疗资源的整合,有望强化公司和上游国外大型器械商的合作丰富公司产品;同时有望借助中美互利在国内的销售渠道强化公司其他产品销售,利好公司医疗器械平台的长期发展。

　　2、借助复兴资本优势和本地优势,和睦家外延式拓展有望加快,医疗服务平台持续升温。

　　公司2009年通过参股美中互利(旗下拥有“和睦家”医院和诊所的网络)涉足医疗服务后,2011年以来陆续控股安徽济民肿瘤医院、岳阳广济医院、宿迁钟吾医院、广州南洋肿瘤医院、佛山禅城医院,未来3年有望以每年收购2-3家的速度持续收购,未来有望达到1万-1.5万张床位,打造医疗服务平台。和睦家在北京、上海、广州、天津拥有5家医院多个诊所的综合性医疗机构,定位高端医疗服务提供者。此次私有化有望强化和和睦家医院合作,为公司医疗服务平台的发展提供人力以及先进的管理经验的输出,为公司打造有差异化的高端医疗服务提供强有力的支持。同时和睦家有望借助复星医药的资本和本地资源优势加快拓展进程,利好公司的长期发展。

　　3、公司内部整理优质资源,外部持续扩张,长期发展前景看好。

　　公司经过多年的发展通过外延式收购和内部整合已经初步形成工业、商业、医疗服务、器械和诊断等产业的医疗产业集团。公司工业方面公司经过多年的积累形成了新陈代谢及消化道、心血管、神经系统、抗感染、血液系统以及疫苗等六大领域,2013年销售过1亿的产品有望达到13个,多个产品如阿拓莫兰、万苏林、奥德金、悉畅等销售过两亿元的大品种,并且多个品种保持20%左右较快的增长,工业资产占比加大。

　　公司拥有三大研发性平台:重庆复创(70%股权)创新专利药物研发平台、复宏汉霖(74%股权)单克隆抗体药物研发平台、重庆医工院(56.89%)仿制药与原料药的研发平台。公司三家研发平台各具特色兼顾创新和仿制,我们分析认为公司工业战略定位清晰,随着研发的进展研发和生产有望进一步互相促进,以及收购后的资源整合,工业发展有望进入新的阶段。

　　而且公司近期海外并购动作较多,未来通过并购引入先进的产品和技术有望加过公司工业发展进程。

　　医疗服务方面我们看好随着公立医院改革,定位高端医院的长期发展态势。

　　2011年以来陆续控股安徽济民肿瘤医院、岳阳广济医院、宿迁钟吾医院、广州南洋肿瘤医院、佛山禅城医院,未来3年有望以每年收购2-3家的速度持续收购,未来有望达到1万-1.5万张床位,打造医疗服务平台。

　　4、H股增发募集资金约12亿元,后续收购资金储备丰富。

　　公司董事会已经通过新增发H股方案,发行不超过H股发行总股本的20%即6721万股,预计募集资金12亿元,资金主要用于偿还带息债务、补充营运资金和潜在的境内外并购。我们分析公司发展思路清晰,工业和医疗服务为核心业务;医疗服务外延并购重点定位地级城市的规模性医院;公司工业业务未来不排除会通过海外并购提升公司产品核心竞争力,而且随着内部资源整合和研发的持续投入,工业的协同性会增强。

　　5、投资建议:推荐(首次)。我们预计公司2013-2015年EPS为0.84、1.01、1.21元,对应的EPS为24X/20X/17X,我们分析认为公司长期发展思路清晰,工业、医疗服务保持较快发展;港股定增为后续海外收购储备资金,而且随着工业平台研发水平的提升,和公司工业平台的内部整合优质资源,预计未来外延式并购能够产生更好的协同作用,利好公司的长期发展,按照2014年30X测算,对应目标价30元,给予推荐评级。

　　风险提示1.并购具有不确定性。

　　2.公立医院改革带来行业政策的不确定性。

　　新华传媒:新报业、新未来

　　类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：张广荣日期：2014-02-19

　　上海报业集团成为新控股股东:新华传媒原控股股东解放日报报业集团于2013年10月28日和文汇新民联合报业集团整合重组成立上海报业集团,合并后的上海报业集团资产预计达到208.71亿元,净资产为76.26亿元,发展目标是构建大型的综合型文化产业集团。

　　财经新媒体是重要布局方向:凭借品牌和内容优势,人民网成为中国第一家在A股上市的新闻网站,也是国内第一家实现新闻采编业务和经营业务整体上市的中央媒体。人民网作为人民日报社下属的新媒体项目,其发展历程对上海报业集团布局新媒体有一定的借鉴意义。结合地缘优势,我们判断财经类新媒体应是上海报业集团未来重要的布局方向。

　　SMG市场化改革是参照系:上海东方传媒集团(SMG)在过去10多年的发展历程中,收入从17亿元增长到154亿元,增幅高达800%,旗下主要业务板块如百事通、东方购物在创立之初就引入了外部投资者,按照市场化机制运转,实行董事会领导的法人治理结构,我们认为这些成功经验对上海报业集团未来的发展有重要的参考价值。

　　公司作为集团唯一上市公司平台将受益于这一进程。公司过去几年报刊及广告收入在新媒体的冲击下出现连续几年的负增长,总营收也处于不断下滑态势,业务转型已迫在眉睫。我们认为公司作为集团唯一上市公司平台,未来将受益于大股东上海报业集团对报业资产的重组优化与新媒体业务的布局转型。

　　盈利预测与投资评级:在现有业务框架下,我们预测公司2013年、2014年、2015年收入分别为16.16亿元、17.78亿元和21.33亿元,归属于母公司的净利润分别为9200万元、12200万元和14700万元。公司现有市值100亿左右,未来随着新媒体业务的开展,市值有较大上升空间,给予”买入”评级。

　　风险提示:此次报业集团合并力度大,涉及百亿资产,人员众多,重组的进程存在低于预期风险;此为大型报业集团合并重组的首例,无成功经验可借鉴,改革方向、路径、能否达到合并初衷尚有不确定性

　　南方轴承:新品放量助推公司14年业绩增速走高

　　类别：公司研究机构：申银万国证券股份有限公司研究员：常璐日期：2014-02-19

　　年报业绩符合预期。13年四季度公司实现销售收入0.71亿元,同比增长12.7%,环比增长9%,实现归属母公司净利润为0.13亿元,相比去年同期增长29%,环比增长16.3%,实现每股收益0.15元;13年全年公司实现销售收入2.68亿元,同比增长13.6%,实现归属母公司净利润为0.47亿元,同比增长20%,对应每股收益0.54元。同时实行大比例送转,向全体股东每10股派发现金股利人民币4.50元(含税)转增10股。

　　全年滚针轴承及超越离合器增长平稳,OAP批量供货助推业绩增速逐季提升。

　　13年公司滚针轴承销量增长8.5%,由于新产品项目的释放,整体轴承单价出现小幅提升。超越离合器方面,受益于雅马哈的全球供货和出口业务,全年实现11%的增长。OAP在13年步入收获期,全年实现配套37万台套,首年突破保本点,产品毛利率上升至34%,相比去年提升10个百分点。

　　14年OAP持续放量,预计销量将突破80万台。13年公司OAP实现了江铃福特和潍柴OEM批量供货,年内已经通过法雷奥、雷米等客户审核,14年上半年有望形成批量供货,同时江铃福特配套系数继续上升,下半年吉利、长城自主品牌企业也将放量,预计全年OAP配套量将突破80万套。

　　轴承方面新项目具备支撑,为后续增长提供助力。14年公司为博世、法雷奥等客户开发的液力变矩器内圈、节气门轴承等新品有望实现突破,需求体量将显著打开,另外为德国大陆集团和法雷奥集团开发的汽车发动机管理系统节气门用轴承也通过了客户端的设计验证及试验,为后续订单及业绩增长提供有效支撑。

　　14年一季度及全年业绩增速提升,维持增持评级。维持公司2014-2015年实现归属母公司净利润分别为0.68亿和0.87亿元的盈利预测,对应2014-2015年EPS分别为0.78元和1.00元,OAP及传统产品持续放量助推公司业绩增速走高,预计一季度单季增长超过40%,维持公司增持评级。

　　银星能源:A股弹性最大的风电运营商

　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：牛品日期：2014-02-19

　　公司主要分为三大块业务:风电运营、风机、光伏电池组件,其中主要的利润来源为风力发电,2013年上半年风力发电收入占比达51%,毛利占比达91%,风力发电业务在目前A股风电行业内是业绩弹性最大的。

　　1.风电、光伏运营:进入收获期

　　公司在宁夏有地域优势,目前是宁夏地区规模最大的专注风电运营的企业,获取路条的能力强,并且,公司已经从宁夏向内蒙古辐射。

　　公司已建成风电装机450MW,公司正在进行资产重组(公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书),重组后将拥有1GW,2015年,预计公司将达到1.5GW。

　　宁夏的风电资源较为优异,发电时间在1800-2400小时之间,并且电网吸纳能力很强,并网问题较小。

　　为解决同业竞争问题,大股东拟向银星能源注入风力发电资产,标的资产风电已投产装机容量达580MW,新增在建装机99MW(公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书)。

　　除了风电运营,公司已经开始布局光伏电站运营,目前已经建成20MW,预计2015年累计200MW。

　　2.风机光伏制造:底部复苏

　　风电:风机产能1000MW、塔筒产能700台(10万吨)、齿轮箱产能1000M。

　　光伏:光伏组件400MW产能,单晶硅电池100MW,太阳能跟踪器500MW。

　　公司前几年制造环节是业绩的主要拖累,经过前几年的价格战以后,目前风机和光伏组件价格都已经企稳,毛利率见底复苏。

　　3.盈利预测与投资建议

　　银星能源是A股风电运营商中弹性最大的标的,公司市值非常低,未来风电站不断扩张,光伏电站开始发力,风机和光伏组件盈利改善。我们预计2013-2015年全面摊薄EPS分别为-0.28元、0.13元、0.42元,我们给予公司2015年25倍PE,目标价10.50元(不考虑制造环节亏损,折合运营环节15年19倍PE),首次给予“买入”评级。

　　主要不确定因素。(1)国内需求不达预期;(2)产品价格下跌风险;(3)风电场运营不达预期。

　　江淮汽车:经营趋势向上与新能源主题并存“买入”

　　类别：公司研究机构：华泰证券股份有限公司研究员：姚宏光,冯冲日期：2014-02-19

　　1月乘用车数据不是江淮汽车实际经营状况的真实反映:2014年1月江淮乘用车销售2.23万辆,同比下滑12.2%。其中轿车同比下滑43.7%,MPV下滑3.9%,SUV增长312%。轿车的大幅下滑一方面去年同期基数虚高,另一方面公司处于产品更新换代阶段,新产品销量还处于爬升期,影响了轿车销量。

　　轿车老产品加速升级换代,新SUV不断投放市场:目前江淮汽车公司正在推进的措施是,对现有乘用车产品进行梳理,推进平台化策略,加速老产品的更新换代。和悦A30已经上市销售,14年5月小型SUVS30也将上市,2年内还将陆续推出的新车有同悦第二代车型A20,以及与A20同平台S20;和悦的换车车型A15,同步推出cross版。陆续推出的新车型将逐步完成对现有同悦、和悦和悦悦的升级换代,完成后乘用车产品综合竞争力大大增强。

　　SUV跃升到新的销量平台,将大幅提升盈利弹性:经过长达半年爬坡,1月S5销售达到4937辆,调研显示,终端销售量也在5000辆左右,在1.5T排量还未投放市场背景下,S5产品销售已经实现突破,5月份1.5T销售上市后,月均有望爬升到6000台以上。从盈利角度看,由于公司S5的模夹具采用5万辆的工作量法摊销,从5月份开始,单车成本将有望下降4-5千元,S5的毛利率有望提升至25%左右。

　　传统优势业务MPV、卡车和底盘的业务收入保持平稳增长态势:1月MPV销量与去年同期相比下滑3.9%,是受春节提前的因素影响,MPV销量仍在稳步增长的趋势中;1月卡车同比增长15.3%,其中轻卡销售同比增长12.3%,重卡销售同比增长38.6%;延续稳步增长态势。1月底盘销售同比小幅下滑8.4%,属于正常的销售水平。

　　江淮电动车销量国内领先,市场还未充分挖掘江淮汽车新能源主题:江淮在电动车上已经具备成熟的集成技术,推出第四代iEV电动车,售价16.98万元,电池容量19.2KW,续航里程200公里,达到国家补贴5万元的标准,如果再加上地方补贴,终端购买价格进入10万元以内。目前在电动轿车市场保有量已经超过10%,销量与比亚迪相当,是被市场忽视的电动车龙头公司。

　　业绩大幅提升+新能源主题:公司由重规模向重效益转变值得期待,预计2013-2015年EPS为0.69、1.13和1.3元,对应PE为13.5、8.3和7.1倍,给予“买入”评级。

　　风险提示:SUV市场开拓缓慢,销量不达预期

　　外运发展:跨境物流厚积薄发,电商平台浮出水面

　　类别：公司研究机构：兴业证券股份有限公司研究员：曾旭日期：2014-02-19

　　跨境物流的坚守者--外运发展。摘中外运系统是中国跨境运输物流的开拓者和主导者,中国对外贸易运输(集团)总公司(简称中外运)是中国外运长航集团有限公司的前身,成立于1950年,是以海、陆、空国际货运代理业务为主。外运发展由中国外运集团的优质空运业务资产重组而成,最核心的主营业务为国际航空货运代理,其市场份额稳居国内行业第一。从1979年DHL开始与中外运合资成立中外运敦豪运作中国国际快递开始,已过去了35年,在过程中,中外运学习了先进的管理体制和信息支持系统,获得了竞争力的提升和国际快件业务的发展空间。

　　国际货代电商平台&跨境电商,多年跨境物流经验厚积薄发。公司打造货代电商平台,适应物流客户越来越小型化,需求也越来越个性化的趋势,目前华北地区国际货代业务已经全部进入电商平台。预计公司今年开始将与珠三角地区海关口岸合作,打造跨境电商平台,成为这一朝阳行业的开拓者。目前跨境电商发展迅速,行业规模超2万亿。通关仍是跨境电子商务交易的最大壁垒,公司在这一业务上的优势是:1、多年跨境物流经验,熟悉货物进出口通关流程,2、海外国家网络密集度国内领先,3、与海关形成数据对接,目前唯一一家实现了货物进出口流程的可视化,4、跨境物流企业中率先推出电商平台,理念和执行力已走在竞争对手之前。

　　盈利预测与投资建议。预测公司2013~2015年EPS为0.79、0.91、1.07元,对应市盈率分别为15.1、13.0、11.1倍。公司估值长期低于物流行业平均水平(对应2014年13倍),我们认为随着公司上线国际货代电商平台,试水跨境电商,在国家不断出台扶持跨境电商的政策的大环境下,加之公司后续在网络支付方面的推进,都有可能让市场认识到传统行业老大插上新经济翅膀的积极转型所带来的活力,公司在跨境物流领域数十年的积累将厚积薄发,市场关注度有望不断升温,而中外运敦豪在中国国际快递市场上的领导地位将持续提供公司利润增长的安全垫。综上,公司的向上弹性大,而安全边际足够高,因此我们重申公司“买入”评级。

　　风险提示。全球经济持续低迷;国际货代电商平台和跨境电商的尝试道路曲折;DHL与公司终止合作;银河航空不能按计划清算。

　　新宙邦:龙头启航在即,政策锦上添花

　　类别：公司研究机构：中国国际金融有限公司研究员：高兵,高峥日期：2014-02-19

　　要点

　　电解液企业的核心竞争力在于以添加剂为核心的配方,通过强大的技术开拓能力和客户服务能力能够进入顶尖电池厂商的供应链体系。

　　新宙邦自2008年成为三星合格供应商后,其与三星之间关系更多是协同合作和联合开发,新宙邦充当的角色是技术方案解决商。

　　事实上,从2010年开始,锂电材料一直产能过剩,但是以新宙邦和江苏国泰为代表的龙头企业毛利率保持高位稳定。这得益于龙头企业通过强大的技术开拓能力和客户服务能力获得客户认可,通过协同合作进一步提升自身实力,达到一种良性循环。随着下游国际厂商在消费电子和动力汽车领域的大踏步发展,为其配套的龙头材料企业也将进入高速发展通道。

　　电解液价格趋势依然回落,但降幅放缓。2013年电解液产能的投放极大拉低了产品价格,部分低端企业价格一年之内腰斩。但目前来看,电解液价格降幅在放缓,事实上,自2013年10月至今,新宙邦电解液均价基本稳定在4.8万/吨(不含税)。据我们推算,非产业链一体化企业毛利率在20%的通用产品盈利水平测算六氟磷酸锂价格在9万元/吨企稳。进一步按照电解液产品毛利率25%测算,电解液价格在3.5万元/吨(不含税)左右企稳。事实上目前部分企业产品价格已经达到3.6万/吨水平。新宙邦不单单提供产品,更多是技术解决方案,理应享受溢价。如此看来,电解液价格回落幅度是在大幅放缓,甚至可以说是底部企稳。

　　产品价格趋势回落的同时,材料性能提升,这是新材料快速应用拓展的必经之路。目前市场主题投资原因在于Telsa和BMW电动汽车大卖,以及国家政策强力支持。我们认为这只是第一波,后续国际厂商在中国配套(特斯拉和宝马)以及本土汽车厂商强力推进电动车生产销售,将带来产业链真正基本面的崛起。2013年是行业低点,龙头企业艰难度日,主动去杠杆,收缩部分客户(例如新宙邦收缩比克业务),2014年下游国际大厂上量,带动上游材料企业销售和利润重回快速增长通道。

　　建议

　　公司电解液利润重回快速增长通道,南通5000吨电解液和2.5万吨电容化学品将于2014年6月投产并贡献业绩,固态电容和超容化学品业务高速增长,我们预计公司2013-2015年的业绩分别为0.71、0.89元和1.06元,目前股价对应14年EPS31倍,维持推荐。

　　环旭电子:SIP符合行业趋势,更多新应用将陆续导入

　　类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：刘翔,陈平日期：2014-02-19

　　SiP模组是一种超越摩尔定律的系统封装方式

　　摩尔定律从上世纪60年代提出到现在已渐遇瓶颈,科学家开始研究芯片堆叠技术,发展具有降低成本、功能提升、体积缩小、整合度提高等优点的芯片3D立体封装技术。SiP作为一种芯片堆叠的3D封装形式,是一定程度上延续摩尔定律的有效方法,具有节省贴装面积、工艺兼容性强、缩短产品研发周期等优点。

　　在可穿戴时代,具有微型化优势的SiP模组将大有可为

　　电子产品向短小轻薄方向发展,尤其是在即将到来的可穿戴设备时代,为了便于人体穿戴就要求电子产品必须拥有更小的体积和更轻的重量。SiP模组正迎合了这种潮流趋势,它将部分芯片集成在一起充分利用立体空间优势,形成特定的功能模块,缩小了贴装面积,从而节省了主板的空间。随着可穿戴设备市场的爆发,公司SiP产品将大有可为。

　　公司拥有双重技术优势,必将成为全球SiP产业绝对的领军者

　　SiP模组的生产工艺不但步骤程序多,而且很大部分是融合了封装和SMT双重技术的工艺制程,所以需要生产厂商既有一流的封装工艺能力,又需要擅长精细化SMT构装技术。公司的大股东日月光是全球最大的芯片封装企业,拥有一流的封装技术,另外一方面公司本身在SMT方面又是全球龙头企业,精细化构装技术全球领先,所以公司做SiP模组具有得天独厚的优势,必将成为全球SiP产业拥有绝对优势的领军企业。风险提示新产品导入不顺利;高端智能手机市场增速低于预期。

　　看好SiP业务的爆发,维持公司“推荐”评级

　　公司的SiP业务符合电子产品短小轻薄的发展趋势,新应用将陆续导入,将成为未来几年支撑公司成长的强劲动力。我们预计公司13/14/15年净利润分别为5.65/9.32/12.91亿元,EPS分别为0.56/0.92/1.28元,分别同比增长-13%/65%/39%。SiP符合行业趋势,看好更多的SiP新产品陆续导入,目前估值水平较低,维持公司“推荐”评级。

　　九州通:新市场、新品类、新模式,横纵拓展双管齐下

　　类别：公司研究机构：广州广证恒生证券投资咨询有限公司研究员：徐舜,潘天奇日期：2014-02-19

　　核心观点:九州通在稳固原有传统核心业务的基础上,着力拓展新市场、扩充新品类、开发新模式,营收规模和盈利能力有望得到稳步提升。此外,随着公司增发项目的获批,近21亿的资金将为公司完善产业布局、外延扩张提供强有力的支持。

　　投资要点:

　　拓展新市场:医院纯销发展迅速,增发募资将为该业务的加快发展提供坚实的资金支持。医院纯销业务是公司现在重要战略业务,从开始筹建队伍的2009年至今一直维持快速增长。2009年-2012年,纯销业务收入从5.46亿增至28.97亿,年复合增速74%,占总营收的比重从3%大幅提升至10%。2013年上半年纯销业务依然保持强劲的增长势头,收入达16.75亿,同比增长51%。公司的纯销业务是全国布局,在湖北、北京、河南等优势地域发展较好,采取的策略是聚焦于竞争相对没那么激烈的县、地级市等级别的医院。医院纯销业务毛利率比公司原有核心业务的毛利率高4-5个百分点,但对资金占用较大。公司增发项目日前已通过证监会审批,预计募集资金20.8亿,这些资金将全部用于补充营运资金。增发资金的到位将为公司医院纯销业务的加快发展提供坚实的支持。

　　扩充新品类:从纯药品销售向大健康产品销售转型。公司销售的品类中,西药和中成药营收占比超过八成。为了充分利用渠道优势和提升毛利率,公司积极扩充医疗器械、中药材、食品、保健品、化妆品等,从单纯的药品销售向平台大健康产品销售平台转型。中药材布局全产业链,控制上游优质资源;医疗器械拓展高毛利的进口品种,并考虑建立自己的品牌;其他健康产品大力拓展食品、保健品、化妆品及快速消费品。公司目前扩充的新品类毛利率均超过西药和中成药5个百分点以上,这些新品类的增速也远远快于西药和中成药,未来随着营收占比的提升,综合毛利率将稳步提升。此外,公司渠道优势明显,新品类填充所需投入的增量费用有限,所以整体的盈利能力也将获得稳步提升。

　　创新商业模式:积极与互联网相结合。药品产业由于其高要求的安全标准而一直受到严格的政府管控。因而,在风起云涌的互联网改造传统商业行业的浪潮中,传统药品商业所受到的冲击较其他行业要小得多。2012年全国药品流通行业销售总额达1.12万亿元,而网上交易量占比连1%都不到,这意味着未来存在巨大的改造空间。公司在医药电商方面的布局既有B2B,也有B2C,主要包括好药师自有网站和与其他平台网站进行网络的联合营销。

　　外延扩张预期强烈。从国外产业发展历程来看,医药商业行业必然走向寡头垄断的竞争格局,在这一过程中伴随的是巨头公司对中小企业不断的并购重组。公司作为国内排名前十的医药商业巨头,有望凭借民营企业灵活的机制和上市公司通畅的融资渠道来实施持续并购的战略。公司将在零售连锁、医疗器械、中药产业等方面积极寻找战略并购机会。

　　盈利预测与估值:我们预计公司13、14、15年收入同比增速11.8%、12.4%、12.3%,净利润同比增速为19.4%、18.6%、26.1%,EPS分别为0.35、0.41、0.52元,2月14日股价对应PE分别为53、45倍、36倍。我们认为,公司积极拓展新市场、扩充新品类、创造与互联网相关联的新商业模式,营入规模和盈利能力有望得到稳步提升。此外,随着公司增发项目的获批,近21亿的资金将为公司完善产业布局、外延扩张提供强有力的支持。基于估值水平,首次覆盖给予“谨慎推荐”评级,目标价21.3元(对应2014年PE为52倍)。

　　风险提示:1.纯销业务发展低于预期;2.基于互联网的新商业模式进展不利;3、并购低于预期。