传闻：中国汽研短期业绩增长有望提速

　　公司完成整体搬迁后，新基地投产状况良好

　　近期我们调研了公司刚在10月正式投入使用的新基地，各实验室已基本完成设备的采购，目前正在安装和调试。据我们了解，目前已经开始使用的包括碰撞、NVH、排放和EMC实验室，整车和零部件实验室预计14Q1使用。

　　短期内，季节性和新基地产能释放有望提升公司业绩增速

　　我们认为13Q4技术服务业务将拉高公司整体业绩增速，单季增速有望实现全年最高：1、季节性因素所致，母公司(技术服务业务为主)Q4毛利贡献度一般为全年最高(12Q4占全年毛利39.4%)；2、3Q13公司进行整体搬迁，技术服务业务增速理论上会受到拖累；3、4Q13搬迁完成后，新增的技术服务产能将投放，技术服务利润增速有望明显提升。

　　长期内，业务结构变化和资本市场的重新认识预计将提升公司整体估值

　　由于技术服务业务毛利贡献比例不断加大且利润增速(13~15年毛利CAGR为42%)高于产业化业务，长期看公司整体估值有望提升。技术服务业毛利占公司毛利比例从09年51%提升至12年59%，我们预计13年为71%，15年为85%。

　　随着公司汽车(行情 专区)技术服务供应商的属性不断强化，市场有望给予更高估值。

　　估值：小幅上调盈利预测，目标价13.2元，重申“买入”评级

　　由于新基地投产， 我们小幅上调13~15 年EPS 至0.56/0.72/0.94 元( 原0.54/0.71/0.92元)，基于瑞银VCAM现金流贴现模型(WACC8.7%)推导出目标价13.2元，对应公司14E年PE18x，公司为我们行业中最看好个股之一。
 

　　扎根南京迎接智慧城市落地运维：报告期内，公司和IBM、中国(南京)软件谷管委会建立技术联合创新中心，基于IBM 技术的智慧城市、物联网、云计算、智能分析作为该中心的产品基础，公司负责技术联合创新的具体建设和日常运营，并在周边地区进行市场推广和销售，同时，收购了江苏开拓信息与系统有限公司。我们对这一种形态的“智慧城市”落地给予高度关注，我们认为在传统去ROE 的讨论中，有一部分市场观点高估了国产软件现有产品在数据库、中间件及底层硬件上的替换速度，而忽略了重新包装核心代码、落地具体运维的另一种“去 ROE”和“智慧城市”落地，未来，随着政务信息化和行业信息化的实施进入落地环节，类似的模式有可能成为行业的普遍做法，而已经上市的公司有可能因为早上市的红利，成为某一区域智慧资源的整合平台，并在利润表上得到一定的体现。

　　引入分包制度在产品化上初露锋芒：公司目前分包比例在30%，同时行业化、产品化的布局体现进取心。如公司研发的飞影产品，即为面向数字家庭娱乐、打通数字电视、智能机顶盒、手机、平板等关键设备的一款整合型软件产品，尽管受制于销售能力及产品品牌，在移动互联网的大潮中，可能难以独当一面，但有利于公司在行业的竞争后期通过前期投入获得竞争性产品的后续研发外包投入。建议后续继续观察变化。

　　盈利预测与投资建议：

　　鉴于软件外包的国际业务放缓还将持续，相对于其他规模较大的公司，润和软件(行情 股吧 买卖点)受冲击较小，并有可能在这一轮的智慧城市落地中，基于电力(行情 专区)体系的传统优势以及创新的代理模式获得一部分分包、预计2013~2015 年的EPS 分别为0.56、0.71、1.01 元，给予增持评级。

　　风险提示：软件外包业务下滑

　　双轮驱动发展，外延并购步伐加快公司明确发展战略主线，外延并购+内生增长将成为驱动公司发展的两个重要引擎。外延并购逐步常态化，预计未来每年2~3个并购案例。天地药业收购成本合理，公司将在营销及技术两方面进行资源支持，预计天地药业业绩保持30%以上增速。

　　心脑血管产品线梯队合理，布局日益完善公司已在心脑血管领域构建起市场最富竞争力的产品组合。复方丹滴FDA III期临床顺利推进，已入组一半病例；养血清脑、芪参益气等二线品种静待基药效应释放，丹参多酚酸、尿激酶原等新品蓄势待发，差异化定位开拓新市场。丹滴正在进行糖尿病并发症的II期临床，同时布局儿科、糖尿病等新领域，止动颗粒、糖敏灵丸正在申报新药证书。

　　预计中药降价对公司经营影响有限反商业贿赂运动对公司产品销售影响可控，四季度销售指标有望顺利完成。复方丹参滴丸日服用金额在同类药物中偏低，近二十年价格仅上涨5.9%，降价风险较小。养血清脑、芪参益气等新进医保目录的品种，预计价格调整幅度在个位数，影响有限。

　　商业业态优化致应收账款增加，年底有望改善商业纯销业态比例的提升是应收账款持续增加的主因；经营现金流环比下滑则由于采购、研发、员工等支出增加，此外受贴现率提高影响公司减少应收票据贴现。随着年底陆续回款及票据贴现，资产结构有望改善。

　　预计13-15年业绩分别为1.08元/股、1.40元/股、1.79元/股维持2013/14/15年EPS分别为1.08/1.40/1.79的盈利预测。丹滴FDA认证顺利推进，养血清脑、芪参益气静待基药效应释放，丹参多酚酸等潜力重磅品种蓄势待发。公司现价对应14年28倍PE，公司仍处于快速发展轨道，我们看好公司的长期投资价值，维持“买入”评级。 风险提示

　　最高零售价下调风险；FDA认证受挫风险；新品销售不达预期风险。

　　整体延续了1 季度以来的高景气度：2013 年是2012 年金改新政的落地年，同时，又是“互联网金融”对整个金融行业(行情 股吧 买卖点)冲击的一年，公司来自于券商、信托、期货、基金的业务，保持了快速增长，尤其是资产管理、投资交易管理、集中交易、估值等产品线的需求较为旺盛。可以说，公司继续保持了在传统非银IT 领域的优势地位。

　　银行(行情 专区)业务线略显不足，今年或是最低点：2013 年成本压力下的银行对IT支出略显谨慎，全行业的需求并不旺盛，低于往年的平均增速。未来依托银行的中小软件商以及服务商将会在传统产品线与新型产品线上出现较大分化。我们认为随着银行资产管理业务牌照的放开，对于在理财业务线上有很大优势的恒生而言，将会迎来较大的发展机遇。

　　毛利率略有下滑，费用控制明显：报告期内，公司的综合(行情 专区)毛利率81.70%，较去年同期下降近2 个百分点。前三季度，公司的销售费用、管理费用，分别同比增长-1.34%和8.28%；三项费用率69.7%，较去年同期下降7 个百分点。

　　从报告期内看，公司在逐步落实2012 年年报中对2013 年展望的思路，控制费用，提升人均产值，不断消化过去三年公司的大幅人力投入，收入与费用的错配逐渐转向良性轨道。

　　前三季度，公司投资收益4300 万元，较去年同期提高36.2%。综合而言，净利润增速远超收入增速的原因一方面得益于费用的控制，另一方面也来自于投资收益的提升。

　　盈利预测与估值：

　　作为一家极具竞争优势的企业，伴随着金融创新的深化，公司的发展也将加快，而今随着公司战略路线逐渐清晰：满足大金融客户多层次的需求，提供从前端到后端的软件产品，再看长远，公司愿景成为全球领先的金融IT 服务商，我们坚定看好公司的长期发展。不考虑投资收益与公允价值变动，给予公司2013、2014 年EPS 分别为0.48 元和0.66 元的盈利预测，对应2013、2014 年的动态PE 为40、30 倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：下游客户支付能力严重下滑。
 

　　2013年三季度公司实现主营业务收入256.33亿元，同比增长2.0%，主营业务成本208.68 亿元，同比增长6.3%。最终公司前三季度实现归属母公司净利润36.21 亿元，合每股0.31 元，同比下降4.6%。其中三季度利润同比增长8.5%，远超市场预期。我们认为主要受益于稳定的上海市场。

　　禽流感和昆明市场拉低国内客座率。昆明机场新增大量时刻，公司为确保市场份额，在昆明大幅加班，导致供大于求；叠加2 季度的禽流感冲击，使得前三季度国内航线客座率同比下滑0.6 个百分点，下滑幅度高于三大航的0.3 个百分点。

　　主业降幅小于预期。3 季度主业利润同比下降23%，降幅小于我们的预期，且小于国航，我们认为主要得益于和吉祥航空的代码共享，稳定了主基地上海的市场价格。

　　发展趋势

　　基本面见底，2014 年向上改善的确定性高。今年国内的昆明基地供给投放过快，国际的日本航线持续低迷，创造低基数；明年新型B777 替换老旧A340 投放美线，利于成本下降和吸引高端旅客，有望实现首年盈利；浦东机场仍有产能，高收益航线增长潜力好于国航的北京和南航的广州。

　　上海自贸区和迪斯尼构成长期利好。长期看，自贸区利于带动客运和货运业务双增长；迪斯尼开园带动客量增长。

　　盈利预测调整我们维持2013 年归属母公司净利润28.59 亿的盈利预测不变，考虑低基数和行业景气度提升，我们上调2014 年归属母公司净利润11.7%至42.20 亿。但若经济增速恢复低于预期，公司净利润可能无法达到预期水平。

　　估值与建议

　　公司 2013 年和2014 年市净率分为1.4x 和1.2x，位于历史中低位。

　　考虑明年业绩改善确定性高，自贸区和迪斯尼提供长期利好，合资的低成本公司捷星香港有望投入运行，提升估值，维持“推荐”评级。

　　事件描述中南建设(行情 股吧 买卖点)发布 2013 年3 季报，公司前三季度实现营业收入111.80 亿元，同比增长36.51%，归属上市公司股东净利润(扣非)为5.94 亿元，同比下降15.06%。

　　基本每股收益0.52 元，同比下降14.75%。

　　事件评论： 随着结算结构的调整，未来公司毛利率有望企稳回升——报告期内，公司实现营业收入111.8 亿元，同比上年增长了36.51%，实现归属母公司净利润6.02 亿元，同比上年减少了15.14%。业务构成上，建筑施工实现收入62.5 亿元，地产业务结算收入49.3 亿元。由于今年主要结算项目中包含了青岛、儋州、寿光中南世纪城等低毛利率项目，前三季度结算毛利率降至28.87%，较去年同期减少2.87 个百分点，其中房地产(行情 股吧 买卖点)业务结算毛利率约43%，净利润率12.4%，较去年同期下降6 个百分点。目前公司预收款结构中高毛利率的南通、常熟地区项目占比上升，同时盐城项目销售价格持续回暖，我们预计未来公司结算毛利率水平有望企稳回升。

　　母公司平台融资影响下财务费用率小幅上升——公司今年增加了利用中南建设母公司平台融资，造成财务费用增长且无法资本化，财务费用率较去年同期上升 0.77 个百分点至4.44%。考虑到公司采取项目公司制且自2012 年以来新增沈阳、泰安、潜江等地项目，管理费用率较去年同期仍稳中有降，费用控制相对优秀。

　　持续补充土地储备，带息负债快速增长——公司此轮土地储备的补充自2012 年下半年启动，2013 下半年继续购得常熟、昆山地区3 幅地块，土地出让金合计超过30 亿元。对应地，公司通过信托及发行非公开定向债务融资工具的手段补充资金，带息负债亦由期初的147.89 亿元增长至206.69 亿元，净负债率由期初的117.74 大幅上升至150.62%。我们认为，考虑到当前较高的债务水平以及项目大体量长周期的特征，未来公司拿地节奏将趋于缓和。

　　我们预计公司 2013 年、2014 年EPS 分别为1.11 元和1.18 元，对应PE分别为7.74 倍和7.28 倍，给予“推荐”评级。