传闻：长安汽车强烈推荐

　　平安观点：

　　1H13 公司及下属合营企业、联营企业累计完成销售汽车(行情 专区)105.5 万辆，同比增长18.3%，其中，长安福特产销汽车28.9 万辆，同比增长63.3%。1H13 长安福特业绩同比增长189.8%，助公司业绩大幅增长，为此前预告区间的上限。

　　翼虎、翼博和福克斯持续热销，助长安福特业绩超预期。凭借翼虎、翼博和福克斯的旺销，长安福特1H13 销量28.9 万辆，同比增长63.3%，其中翼虎自3 月上市以来，共销售3.7 万辆。新老福克斯月销量基本稳定在3万辆左右，多次问鼎A 级轿车销售冠军宝座。翼虎月销量也基本稳定在9000 多辆水平，并在终端出现加价购车现象。长安福特销量大幅提升，使其规模效应更加明显，同时其高毛利的SUV 产品上市，1H13 来自长安福特的投资收益达15.8 亿元，高于我们此前的预期。由于上半年翼虎仅销售4 个月，加之即将上市的新蒙迪欧提升长安福特下半年B 级车销量，我们预计2H13 长安福特利润规模较1H13 有望进一步提升。

　　毛利率有所提升，三项费用率也略有降低。1H13 公司毛利率为 16.5%，同比增加0.7 个百分点，其中轿车业务毛利率为15.0%，同比增加1.0 个百分点。1H13 公司销售自主品牌乘用车(仅指轿车和SUV)19.2 万辆，同比增长80.2%，自主品牌轿车月销量稳定在2.2 万辆以上水平，SUV 月销量也稳定在5000 辆以上水平。随着后续新车推出，公司自主品牌乘用车业务有望继续减亏，并最终实现正收益。2013 年8 月上市的致尚XT 被业界评为“最美两厢轿跑车”，有望促进公司2H13 自主品牌乘用车销量持续增长。1H13 公司三项费用率较为稳定，同比下降0.8 个百分点。

　　产品结构变化，导致营业税金及附加同比增长89.0%，致合并报表业务经营性亏损略微扩大。1H13 公司毛利率提升和费用率有所下降，但营业税金及附加同比增加3.0 亿元(同比增长89.0%)，导致合并报表业务经营性亏损略微扩大。由于产品结构变化，消费税同比增长80.2%，远超收入40.6%的同比增速。扣除投资收益和资产减值损失影响，公司合并报表业务经营性亏损同比增加1908 万元。

　　后续合资公司新车型上市，有望推动投资收益持续大幅增长。福特计划2015 年前引进15 款新车(含现有车型的换代)进入国内，目前长安福特已引进新嘉年华(A0 级轿车)、新福克斯(A级轿车)、翼虎(紧凑型SUV)、翼博(小型SUV)，即将上市的新蒙迪欧(B 级轿车)，同时以进口形式引进了锐界(中型SUV)、探险者(大型SUV)、嘉年华ST、福克斯ST，未来两年尚有6 款车型需要引进，目前以进口形式引进的锐界和探险者也有国产的可能性。长安马自达使用创驰蓝天技术的CX-5 SUV 和新马自达3 将接踵上市，加上长安福特马自达将投产创驰蓝天技术的发动机供应长安马自达和一汽马自达，这两家企业盈利能力均有望大幅提升。我们预计未来2-3 年来自长安福特、长安福特马自达发动机和长安马自达的投资收益有望持续增长。

　　盈利预测及投资建议。考虑到长安福特盈利能力超出我们预期，我们上调了来自长安福特的投资收益，同时调低了公司自主品牌乘用车毛利率水平，于是维持2013 年盈利预测，并上调了2014-2015 年的盈利预测。我们预计2013-2015 年公司EPS 分别为0.73 元、1.16 元和1.40元(原预测分别为0.73 元、0.94 元、1.17 元)。长安福特和长安马自达重量级新车陆续上市及上量，将有效提升其销量和盈利规模，加之长安汽车(行情 股吧 买卖点)自主品牌乘用车逐渐上量，并有望减亏，公司正处于快速成长阶段，12 个月内合理价格为14 元，股价上涨空间在40%左右，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：1)市场竞争激烈，公司自主品牌轿车销量不达预期；2)长安福特翼虎关键部件进口缺乏，导致其销量低于预期。

　　8 月28 日公告称，与湖南凯天环保科技股份有限公司签订《战略合作框架协议》，并与凯天环保出资3000万元设立衡阳凯维再生资源科技有限公司，双方均出资 1500 万元，均持有衡阳凯维50%的股权。同日发布公告，称与凯天环保各出资1500 万元成立衡阳凯维，双方均持有合资公司50%的股权。

　　点评：

　　找朋友，实现餐厨处理异地扩张。我们认为餐厨垃圾处理业务具有极强的区域特征，与地方企业合资有利于快速实现市场扩张。本次与湖南省凯天环保合作，可以发挥技术优势，从而获取工程EPC 订单。根据公告，凯天环保于今年6 月与衡阳市城市管理行政执法局签订了《衡阳市餐厨废弃物资源化利用和无害化处理项目建设-运营-移交(BOT)协议书》， 获得衡阳市餐厨废弃物资源化利用和无害化处理BOT 项目的特许经营权，特许经营权期限为30 年，该BOT 项目建设总规模为日处理餐厨废弃物260 吨，其中一期规模为日处理餐厨废弃物120 吨。我们强调，按照常州项目1.4 亿元的规模来看，衡阳项目的总投资额大约为1.8 亿元左右，即餐厨垃圾在手工程订单或上升为3 亿元。

　　怎么看多元业务的扩张？我们认为，公司正逐步打造以垃圾渗滤液处理为核心，餐厨垃圾处理和危废处理为两翼的业务结构。其中，我们强调渗滤液处理订单走出低谷，餐厨垃圾处理已取得突破，下半年或是公司重振旗鼓的起点。

　　1)主业垃圾渗滤液项目走出低谷。公司上半年营收下降32%，主因是传统业务垃圾渗滤液处理业务订单确认收入规模下降。但同时公司新增在手的垃圾渗滤液工程建设(行情 专区)及运行订单1.7 亿元。因此我们判断今年下半年公司垃圾渗滤液项目将出现放量，传统业务“稳增长”的作用将得到体现。

　　2)餐厨垃圾处理项目将成为最大看点。公司BOT项目子公司常州维尔利(行情 股吧 买卖点)于2013年6月3日中标常州市餐厨废弃物收集、运输及综合(行情 专区)处置项目(一期)项目，该项目预计总投资为1.4亿元，设计处理规模为食物残余200吨/天，废弃动植物食用油脂40吨/天，项目特许期为25年。同时此次和凯天环保的战略合作，将打开湖南本省市场，前期工程EPC确认收入将给公司带来业绩增量。

　　3)危废处理与政府合作，锁定工业污染源。公司在常州市武进区的工业危废处理项目已通过环评，未来投资额大约在1亿元左右，其中设立的BOT项目子公司政府出资49%，维尔利出资51%。公司依靠武进区当地发达的工业和政府环保部门的严格执法来确保工业废物收集，且公司的项目技术领先、质量优良，因此特许经营的牌照待工程验收完成，应该问题不大。从我们调研的情况来看，常州地区危废处理企业净利率大约在35%左右，因此我们判断公司危废处理业务具有很好的发展前景。

　　4)试水重金属治理项目，布局“十三五”规划。公司在山西中标了铬渣处理项目，目前签订了三个月，700 万元收入，预计200万利润。我们认为，铬渣处理属于历史遗留问题，目前市场进入尾声；但该工程有利于公司为重金属污染治理项目储备技术和经验，为“十三五”土壤治理布局

　　投资建议：首次给予增持评级。我们预计2013-2015年维尔利每股收益分别为0.48元、0.56元、0.66 元，对应PE分别为33倍、28倍和24倍。我们认为公司主要看点垃圾渗滤液业务的增长带来业绩稳定，而以餐厨垃圾处理业务为代表的新业务将向公司贡献增量，首次给予增持评级。

　　风险提示：湖南省餐厨垃圾处理业务进展不顺，垃圾渗滤液业务低于预期。

　　中报业绩基本符合预期

　　2013 中期公司实现主营业务收入3.8 亿元，同比增45.5%；利润总额6892. 2万元，同比增长47.8%；归母净利润5688.0 万元，同比增49.3%。扣非后归母净利润2800.9 万元，同比增58.1%。Q2 单季度实现营收2.2 亿元，同比增49.4%，高于Q1 增速40.7%；Q2 单季度归母净利润3253.0 万元，同比增34.5%，低于Q1 增速75.0%，主要是Q1 佛山达浩、佛山达意股权转让确认投资收益。Q2 单季度扣非后归母公司净利润2859.0 万元， 同比增262.8%，高于Q1 增速-105.9%，主要是Q1 采购仪器成本大幅增加。

　　仪器增长270.34%，国内和出口业务均同比大幅度增长

　　公司主营业务总体较快发展，其中仪器产品线拓展增长迅速。国内销售同比增长188.2%，出口销售同比增长100%，仪器收入占收入总额比由去年同期的 9.7%增长至24.8%。诊断试剂收入同比增长16.7%，在收入占比中同比下降11.3pp；服务收入同比增长29.0%，占比下降3.4pp.

　　从毛利率来看，诊断试剂、仪器、服务毛利率分别为60.4%、28.4%和54.5%，试剂毛利率下降8.3pp，仪器毛利率上升1.8pp，服务毛利率上升1.2pp.

　　仪器腾飞，试剂增长稳定

　　仪器放量有望带动试剂快速增长，仪器全年增速有望达到150%-200%。试剂方面，与国外相比，国内核酸诊断潜力巨大，同时，核酸诊断进入壁垒高，公司专注于核酸这一细分高端领域，是核酸龙头，将优先受益于核酸容量的扩增。从全年来看，我们认为试剂增长不会低于IVD 整体增速15%。

　　运营效率提高，临检今年或扭亏

　　管理费用率由去年同期的26.6%下降至18.2%，运营效率有效提高。同时，公司作为独立实验室的先导者，收入一直维持较高增速，三年复合增长达到 %，我们认为随着公司运营效率的逐渐提高，未来ICL 业务盈利能力有望逐步改善，今年或扭亏。

　　盈利预测

　　根据我们的盈利预测，假设安必平13-14 年确认投资收益，公司13-15 年EPS 分别为0.29 元、0.23 元和0.27 元，给予13 年40 倍PE，目标价11.6元，给予“增持”的投资评级。

　　风险提示：ICL 业务不能扭亏。

　　事件：发布2013 年中期业绩报告

　　1-6 月公司实现营业收入12 亿元，同比增长8%，其中，有限服务酒店收入10.8 亿元， 同比增长6.7%，食品(行情 专区)及餐饮收入1.2 亿元，同比增长22%。实现归属股东净利润1.68 亿元(EPS0.28 元)，同比下滑25%，其中，有限服务酒店净利润1.24 亿元，同比增长12.3%； 食品及餐饮(含肯德基投资)贡献542 万元，同比下降89.5%；长江证券(行情 股吧 买卖点)等可供出售金融资产出售利得及现金股利6361 万元，同比减少2668 万元。收入符合预期但业绩低于预期。

　　有限服务酒店扩张符合预期，加盟费成收入和业绩增长的主要驱动力

　　上半年新签约78 家门店(同期为91 家)、新开业82 家(同期为52 家)。但受新门店快速增加、经济下滑及华东地区H7N9 疫情影响，公司772 家开业酒店RevPAR 同比下滑4.1%至143.8 元，使得直营店收入仅小幅增长4.2%至9.6 亿元(剔除受托经营/承租酒店收入后基本上无增长)，但是1-6 月实现加盟费收入1.22 亿元、同比增长31.6%则超出预期，其中，首次加盟费增长31%、持续加盟费增长25%、中央订房费增长70%。加盟收入净利润率高，因而其高速增长也成为有限酒店收入和业绩增长的主要驱动力。未来2-3 年公司大概率仍将持续目前的高速扩张节奏，加盟收入快速增长仍有保障，而且7 月份数据显示RevPAR 已停止下滑，预计下半年开始有限服务酒店收入和业绩增速有望分别回升至10%和20%以上区间。

　　自营餐饮减亏，但餐饮及金融资产投资收益合计下滑50%使得业绩低于预期：

　　上半年自营餐饮收入逆势大增22%至1.2 亿元主要得益于团膳业务收入大增3600 万元所致，同期新亚大家乐同比下滑16%、同乐餐厅同比下滑12%，收入大增也使得上半年自营餐饮减亏约600 万至亏损约1450 万元。但是，受药鸡门、H7N9 影响，持股42%的上海肯德基1-6 月收入下滑28%至10.8 亿元、门店扩张停滞、亏损7907 万元(同期盈利6423 万元)，公司按权益计算的投资收益为-3302 万元，此外，公司而且公司持股8%的苏、锡、杭肯德基收入和业绩同比也分别大幅下滑约20%和80%左右，不过，杭州肯德基上半年因分红贡献投资收益 3114 万元，是上半年餐饮分部利润的主要来源。

　　加上，长江证券等金融资产投资收益因减持数量同比下降约40%(减持约560 万股、税前投资收益4000 万元)，上半年公司餐饮投资和金融资产投资收益合计下滑超过50%至8000 万元，成为业绩大幅波动且低于预期的主因。本年度董事会尚余2000 万股的长江证券减持额度，是否继续减持以尽量平滑餐饮投资带来的业绩波动仍有不确定性。

　　基于财务费用激增等压力暂下调盈利预测，但政策利好刺激下维持评级及目标价：

　　公司耗资约17.5 亿元收购时尚旅的资金缺口将计划通过发行16 亿元5 年期公司债券来解决，财富赢家预计增加财务费用8000 万元/年，加之肯德基为主的餐饮投资的下滑幅度低于预期，我们暂时调低公司13-15 年盈利预测分别至0.63 元、0.70 元和0.94 元，其中，酒店EPS 分别为0.49 元、0.60 元和0.70 元，餐饮分别为-0.02 元、0.03 元和0.10 元。我们认为经济型酒店和连锁快餐13 年合理PE 区间为20-25 倍(餐饮以2015 年为正常年份)，长江证券剩余1.15 亿股市值约9-10 亿元，据此我们认为公司的合理目标价区间为15.5—19.2 元/股，维持公司未来6 个月17.5 元/股的目标价和“增持”评级。

　　股价催化剂：上海自贸区建设、2015 年迪士尼乐园运营均间接利好公司酒店、餐饮业务。

　　风险提示：开店速度放缓及入住率大幅下滑；餐饮、食品安全风险；投资风格切换风险。