传：宁波银行手续费收入拨备推动业绩好于预期,重申买入

　　与预测不一致的方面

　　宁波银行公布今年前九个月实现税后净利润人民币39 亿元,同比上升18%,占我们/万得市场全年预测的79%/82%,这是由于该行净利息收入、手续费收入和拨备均好于预期。

　　主要积极因素:1) 2013 年三季度净利息收入同比/季环比分别增长21%和5%,这是因为受到资金成本降低且贷存比上升3 个百分点至65%的推动,净息差季环比上升了4 个基点至2.62%;2) 三季度手续费收入同比上升94%,可能延续了上半年强劲的银行卡和代理服务业务的增长;3) 三季度资产质量似乎有所企稳,因为信贷成本下降24 个基点而拨贷比持平于2.1%。不良率小幅上升1 个基点至0.84%,但是我们估算的三季度年化新增不良贷款生成率从二季度的0.63%降至0.46%。

　　主要不利因素:1) 该行因为外汇业务计入了人民币2.62 亿元亏损,使得拨备前营业利润在核心盈利略好于预期的情况下仅保持在符合预期的水平;2) 三季度存款增长放缓(同比增长19%,但季环比下降2%),这主要是由于企业存款下降所致;3) 由于风险加权资产增速相对较快,一级资本充足率进一步降低了23 个基点至9.61%。

　　投资影响

　　我们维持对于宁波银行的买入评级,因为该行中小企业业务实力相对强劲、资产质量趋稳而且每股盈利增速好于同业。我们重申基于1.49 倍调整后2013 年市净率计算的12 个月目标价格人民币12.7 元。风险:宏观经济硬着陆、影子银行大幅收紧、不良贷款高于预期。（财富赢家网）

　　传：广日股份三季度业绩靓丽,期待四季度新业务业绩开始发力

　　事件:

　　广日股份发布2013年三季报,实现营业收入29.25亿元,同比增加20.57%(臵入资产同比口径,下同);实现营业利润4.63亿元,同比增加 32.57%,实现归母净利润4.05亿元,同比增加33.54%;基本每股收益为0.51元。 其中第三季度,广日股份实现营业收入10.82亿元,同比增加21.28%;实现营业利润1.83亿元,同比增加47.73%;实现归母净利润1.67亿元,同比增加35.31%;基本每股收益为0.21元。第三季度营业利润48%的同比增速略高于预期的30%~35%。

　　点评:

　　第三季度,公司投资收益(主要来自日立电梯中国)同比增长30%,符合预期。第三季度,公司获得投资收益9,603.57万元,同比增加29.69%,投资收益的95%以上来自公司参股子公司日立电梯(中国)。第三季度公司投资收益占其营业利润的比例为52%,略高于上半年的49%。上半年日立电梯(中国)贡献的投资收益同比增长34.12%,我们估计第三季度同比增速也基本维持在该水平。

　　第三季度,公司销售收入仍主要来自电梯产业,21%的营收同比增速和1.3个百分点的毛利率同比升幅基本符合预期。第三季度,公司营业收入为10.82亿元,基本来自为“日立”电梯供应零部件、提供物流包装服务和“广日”电梯销售安装维保等电梯产业;营业收入同比增加21.29%,与上半年公司 20.33%的营收同比增速大致相当。受到原材料成本下降和毛利率最高的电梯维保业务收入占比上升等因素的影响,第三季度公司销售毛利率为24.53%, 同比上升1.27个百分点。

　　第三季度,公司3.0个百分点的营业利润率同比升幅略高于预期,从而营业利润增速略高于预期。(一)第三季度,公司管理费用率为11.86%,同比下降 0.19个百分点;销售费用率为3.01%,同比上升0.73个百分点,主要由于公司继续扩展电梯营销服务网络并提升直销比例;财务费用率为0.68%, 同比下降0.13个百分点;三项期间费用率合计为15.55%,同比上升0.43个百分点。(二)第三季度,公司资产减值损失为593万元,同比下降 65.93%;若剔除掉资产减值损失对营业利润的影响,第三季度公司营业利润同比增速为34%。(三)第三季度,公司营业利润率为16.93%,同比上升 3.03个百分点;营业利润为1.83亿元,同比增速高达47.73%,要高于上半年的31.31%。

　　公司应收账款和存货控制仍在合理水平;主要由于履行部分LED大订单但尚未验收并获得回款(比如六盘水市中心城区环保节能改造工程,三季度已全部完成,正在进行竣工验收工作),经营活动现金流状况较差,但仍在合理水平;为满足电梯产业全国布局和LED等新业务快速发展的资金需求,公司将非公开发行募资、发行中期票据以及创新银行合作模式等以进一步缓解资金周转压力。(一)三季度末,公司应收账款为6.44亿元,同比增加31%,同比增幅低于二季度末的 51%;第三季度应收账款周转率为1.58,低于去年同期的1.84。(二)三季度末,公司存货为7.29亿元,同比增加25%,同比增幅低于二季度末的 56%,第三季度存货周转率为1.16,低于1.34。(三)第三季度,公司经营活动现金流量净额为-1,593万元,低于去年同期的396万元;前三季度,公司经营活动现金流量累计净流出2,443万元。(四)三季度末,公司货币资金为9.47亿元,维持在高位;银行借款为3.1亿元,其中今年二、三季度新增2亿元长期借款。

　　今年前三个季度环比来看,公司的营收同比增速、投资收益同比增速、归母净利润同比增速等大致维持在相当水平;据我们调研了解,公司和日立电梯目前的订单和排产情况仍维持较好水平,且公司的LED、电缆等新业务对公司总体业绩的贡献力度有望在四季度及之后相比前期明显上升;单从财务指标来看,公司预收账款继续上升,预付账款继续高速增长。三季度末,公司预收账款为6.49亿元,同比增加23%,略高于二季度末的6.46亿元。三季度末,公司预付账款为 2.17亿元,同比大幅增加196%,且远高于二季度末的1.37亿元。

　　公司继续做大做强电梯产业,新兴的LED业务今年以来频接大订单并且持续接单能力正不断得到验证,公司除LED之外的其他新兴业务也值得期待;2015年前后公司传统电梯产业和新兴产业各占半壁江山的产业优化目标正稳步推进。我们上调公司2013~2015年归属母公司净利润预测至5.89亿元、8.11 亿元和10.79亿元(不包括土地补偿收益)。(一)若以目前股本计算,2013~2015年每股收益分别为0.75元、1.03元和1.37元,对应 PE分别为15.9倍、11.6倍和8.7倍。(二)若以非公开发行股票完成后的股本上限计算,2013~2015年摊薄每股收益分别为0.68元、 0.94元和1.25元,对应PE分别为17.5倍、12.7倍和9.5倍。公司价值仍被市场低估,我们维持对公司“买入”的投资评级。

　　风险提示:1)地产销售及新开工、竣工低于预期,导致公司电梯产业经营业绩以及对日立电梯投资收益不达预期。2)公司新兴业务市场拓展仍存在较大风险。
 

　　传：上海机场业绩好于预期,高增长可持续

　　2013 年三季度业绩好于预期

　　2013年三季度公司实现主营业务收入14.15亿元,同比增长13.5%,主营业务成本7.11 亿元,同比下降4.6%。最终公司前三季度实现归属母公司净利润14.63 亿元,合每股0.76 元,同比上升24.4%,略高于市场预期。

　　国际旅客强劲复苏,叠加收费并轨,收入增幅加速。国际旅客增幅从5 月禽流感消退后见底反弹,叠加2 季度执行的收费并轨政策,公司1~3 季度主营业务收入同比增幅分别为7.8%、9.5%和13.5%,呈加速趋势。

　　主营利润率同比改善9.5 个百分点,攀至48%。主要受益于收入快速增长和高经营杠杆,此外,处于亏损状态的地面服务公司转为合资企业,也贡献了约1 个百分点。

　　发展趋势

　　4 季度有望低基数上高增长。去年4 季度上海机场起降架次和旅客量增幅分别为2.6%和3.4%,低于全年增幅的5%和8.3%,我们预计今年在低基数上有高增长。

　　2014 年业绩依然维持高增长。1)虹桥已达设计产能85%,国内分流弱化;2)北京和广州产能利用率都超过90%,且日本航线连续2 年低基数,国际需求增长值得期待;3)收费并轨仍有1 个季度的低基数;4)T1 改造完毕带来新增非航面积,收入增幅将远超折旧增幅。

　　盈利预测调整

　　我们维持公司2013 年和2014 年归属母公司净利润19.35 亿和22.65 亿的盈利预测不变。

　　估值与建议

　　目前公司随上海自贸区相关股票出现回调,2014 年的市盈率仅为11.8x,处于历史低端,也低于国际机场均值。

　　考虑国内、国际分流的趋弱,非航收入的巨大改善空间和高经营杠杆的持续影响,公司在未来3~4 年都有望保持17~18%的盈利增速。此外,迪士尼乐园投产至少额外增厚业绩4%。重申“推荐”评级。

　　传：恒顺醋业持续增长逻辑未变,回调恰是买入良机

　　公司三季度整体收入增速较慢、调味品增长基本符合预期。公司单三季度整体收入增速表现不佳,主要是去年三季度有较多的地产收入结算导致。我们认为调味品单三季度收入增速在20%左右,较二季度回落的原因主要是去年三季度是过去3年的最高销售季度,另外公司销售结构调整对三季度收入也有一定影响。预计四季度调味品收入增速有望重回25%左右,全年调味品收入增速大概率不会低于 23%。

　　调味品毛利率延续了上半年同比大幅提高的趋势,预计单三季度调味品毛利率在41%左右。随着今年产能利用率的提高以及产品结构升级,我们预计全年调味品毛利率将超过41%。考虑到大部分类似公司的毛利率都在47-50%之间(料酒和醋高度一致)以及恒顺超强的品牌力,我们认为恒顺的毛利率还有很大提升空间,预计明年公司调味品毛利率将继续上行,一方面是提价预期(上次大规模提价在11年,一般3年提一次价),另外是产能进一步释放后带来的规模效应。

　　有息负债继续下降,全年业绩符合预期。公司三季度报表中,短期债务继续下降,环比减少了1.3亿元,债务已经连续3个季度下降了,显示出风险加速消除的趋势,从三季报看,今年实际的业绩和我们预测的结果(0.32元)比较接近。

　　明年开始收入增速和管理层动力都将进入加速期。定增金额获得(预计明年2季度)将支持公司收入增速加速,而明年是公司正常化的第三年,体制创新有关事项或被提上议程。这两个因素将驱动公司估值和业绩继续提升。

　　预计2013-15年调味品业绩复合增速超过40%。考虑到今年毛利率至少能提高了4pct,费用率只增加了1pct,而所得税率下降到15%,收入增速超过23%,我们预计今年主营增速超过50%。明年收入增速有望在30%,毛利率有提高,税率下降还有一半的利好(15%的税率从今年6月开始),综合以上预计明年调味品增速有望超过40%。

　　维持目标价46.9-48.2元,维持买入评级。在不考虑并购的前提下,我们维持调味品摊薄(2014年开始)后的EPS为1.25元,1.34元和 1.76元。拿到7亿元以后收入内生性增速将加快,另外外延式并购也将增加,这部分目前没有考虑进去。我们认为7个亿的定增款为公司带来的收益将逐步体现在2014-2016年业绩中。我们暂且不调整整体报表的EPS。考虑到公司龙头地位,行业空间及未来公司的增速,给予2014年主营估值至35-36 倍,12个月目标价区间46.9-48.2。维持买入评级。我们长期看好公司管理层利益和上市公司发展一致带来增长的内生可持续性以及公司出自调味品而胜过调味品的外部可持续性(见我们的报告-攻守巧兼备的恒顺醋业)。股价近期调整恰好是买入良机。

　　风险提示:原料成本大幅上涨,剥离进度低于预期。

　　传：大秦铁路朔黄线给力,大秦线争气,3季度业绩奠定上升基础

　　三季度业绩+17.1%,符合预期

　　3 季度大秦线运量增长13.6%;3 季度收入133.7 亿元,同比增长19.2%;朔黄线贡献投资收益6.3 亿元,同比增长62%;3 季度/前三季度每股盈利分别为0.21 元/0.65 元,+17.1%/+10%,符合预期。

　　朔黄线增速再上台阶。3 季度朔黄线投资收益+62%,前三季度增长39%,财富赢家贡献了公司盈利一半的增量。三季度朔黄线周转量增长26%,好于上半年的19%,体现了较高的竞争力和增长势头。

　　成本费用压力增加:三季度营业成本增长23.5%,高于上半年12.9%的增速;三季度管理费用+27.1%,高于上半年16.6%的增速。

　　财务费用下降:强劲现金流持续降低债务规模,三季度财务费用下降20.2%,较上半年13.6%的降幅进一步改善。

　　发展趋势

　　运量有望维持高位,下行风险小。1)需求方面,预计4 季度火电增速有望增长5%以上;2)库存方面,在10 月份大修期间大秦线运量仍同比增长5%以上的情况下,秦皇岛港库存降至近两年最低水平和历史偏低水平;3)海外煤替代方面,国内外煤炭价差进一步收窄。我们预计大秦线全年运量可以达到4.4 亿吨目标。

　　铁路改革和提价预期的首选标的。铁路改革涉及资产资本化和公司制改造,铁路建设需要资金支持和提升还款付息能力,均需要铁路盈利能力提升作为基础;目前铁路货运价格改革的方向和幅度已经渐渐清晰,不确定性唯有进度和结构,对此我们持积极态度,即特殊运价会动,铁路建设基金在铁路发展基金成一定规模后会回归。我们认为铁路货运价格在2015 年之前有2.5~3 分的提价空间,每年初两会前后将是较为可能的提价时点。根据我们测算,货运运价每提高1 分钱,最多增厚每股盈利0.19 元或22%盈利预测调整出于保守起见,我们暂时未将特殊运价上调反映在盈利预测中,仅根据3 季报情况小幅上调2013/2014 年每股盈利1.2%和2.6%至0.85 元和0.90 元,对应9.3%和6.9%的盈利增速。

　　估值与建议

　　即使不考虑提价增厚,2013 年末DCF 估值也有8.5 元。潜在运价提升将增厚盈利,资产注入和建设基金回归预期将提升估值,我们给予10 元目标价,对应明年提价后8~9 倍市盈率,重申“推荐”。