传闻：万昌科技供给收缩量价齐升 嘧菌酯拉动需求

　　万昌科技(行情 股吧 买卖点)是原甲酸三甲酯和三乙酯全球龙头万昌科技原甲酸三甲酯和三乙酯的产能均居全球第一位，且依靠原材料(行情 专区)和生产工艺积累而成本优势显著，稳定的质量和供应、与先正达和新和成(行情 股吧 买卖点)的大客户的紧密合作保证公司的行业龙头地位。

　　嘧菌酯将进入快速放量周期，三甲酯收益不同于实业界对国内嘧菌酯行业的悲观观点，我们认为嘧菌酯的性能优势显著，价格快速下降后将带来使用量的快速上升。先正达的定价策略是在后专利期的维持龙头地位，根据典型杀菌剂的三阶段来看，嘧菌酯将进入第二阶段快速放量，而三甲酯的行业结构决定了万昌科技将充分受益。

　　原甲酸三甲酯和三乙酯供给收缩，龙头受益原甲酸三甲酯和三乙酯行业已经基本完成向国内产能转移，形成了寡头垄断和万昌科技独具成本优势的格局。顺特爆炸后供给收缩和边际低价退出，有利于万昌科技募投放量，以及行业价格企稳回升和上涨。

　　中间体进展顺利，年内有望放量公司一直在中间体领域酝酿项目，按进度年内将形成销售贡献业绩。中间体业务将为公司提供新增长点。

　　多重利好叠加，投资机会确定我们预计三季度起三甲酯和三乙酯量价齐升，嘧菌酯支撑新一轮需求增长，中间体新产品开始放量。预计13-14 年0.73、1.34 元，给予18 倍PE，目标价24 元，强烈推荐。

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　　持续受益于新疆高耗能行业发展：目前下游工业客户产能处于逐步释放过程，电量需求较旺盛，我们认为上半年电量增速较低主要在于天气等不可控因素影响，之前推荐公司的逻辑仍然没有改变，公司未来几年仍将持续受益于新疆地区高耗能行业的快速发展。预计全年供电量在85 亿千瓦时左右，较去年同比增长26%，预计2014 年供电量在110 亿千瓦时左右，同比增速在29%左右。

　　积极利用新疆能源洼地：公司未来有望成为整合兵团电源、电网资产的平台。目前农七师、农八师、农九师和农十师电力(行情 专区)业务发展均较为缓慢，若未来电网相连，公司供区将进一步扩大，外延式扩张将成为可能，电量增长空间将获得提升。

　　脱销改造推迟机组投产时间：由于新疆地区环保政策加强，脱销改造将推迟机组投产时间，预计募投的2*33 万千瓦机组项目2014 年6月份首台投产，2014 年9 月份第二台投产，国资公司代建2*13.5 万千瓦机组2013 年10 月份首台投产，2013 年年底第二台投产。

　　天然气业务积极布局：上半年由于气源受限，天然气销量增长低预期，公司天然气业务处于积极布局中，我们仍然维持之前的观点，天然气业务在短期内对公司业绩影响有限，气源问题和布局得到妥善解决后，未来有望成为业绩增长点之一。

　　碳化硅业务稳步发展：参股子公司天科合达由于目前仍主要侧重于研发，产量未能得到大幅提升，考虑到即使进行产能扩张，从选址到生产线投产等所需时间较长，短期内该业务仍难以大幅贡献利润。

　　投资建议：预计公司2013 年-2015 年EPS 分别为0.45 元、0.70元和1.14 元，对应PE 为22.2 倍、14.1 倍和8.7 倍，公司为电力行业中少有的业绩快速增长的标的，看好长期发展前景，维持“增持-A”投资评级，6 个月目标价11 元。

　　风险提示：用电量增速低预期；在建机组投产延后；利用小时大幅下降；资金压力；天然气气源风险等；

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　　民营通信技术服务龙头华星创业(行情 股吧 买卖点)是国内民营通信技术服务龙头企业，业务涵盖移动通信技术服务、测试优化产品、网络覆盖产品及方案。公司提供的移动通信技术服务包括移动通信网络设计、施工、优化；测试优化产品包括自动、便携式等测试产品；网络覆盖类业务包括室内覆盖优化产品、服务。公司业务覆盖国内三大运营商、主要设备厂商，特别在中国移动市场中占据优势地位；同时，公司业务地域覆盖完善，在全国30 个省、直辖市、自治区开展业务。

　　充分受益于运营商投资周期反转4G 网络建设意味着运营商投资周期反转拉开序幕。中国运营商无线投资在2010-2012 年经历三年低谷期，投资额相比高峰时滑落40%，设备商业绩大幅下滑。4G 网络建设将拉动运营商新一轮投资增长，运营商网络竞争将加剧，预计投资额将从低位徘徊重回两位数高速增长。华星创业将充分受益于行业投资周期反转，一方面其产业链完善，覆盖通信网络建设服务的三大链环节，投资增长受益充分；另一方面，华星在4G 重点投资的室内分布、优化方向上极具竞争力，确保重点市场份额。

　　外延式扩张再造一个新华星2013 年，华星完成对远利网讯、鑫众通信、明讯网络的收购，实现服务全产业链布局。华星以原有网络测试、优化市场为基础，以外延式扩展方式完成网络设计规划、施工、代维的通信技术服务全产业链布局，竞争力大幅加强。外延式扩展同时亦带来利润规模的翻倍增长，根据三公司的业绩承诺，2014 年三公司贡献净利润规模将与华星母公司利润相当，即再造一个新华星。

　　业绩爆发式增长，首次给予“强烈推荐”评级行业投资周期反转、外延式扩张将驱动华星创业实现爆发式增长，我们预计2014 年华星创业的业绩将实现200%以上的增长，预计2013~2015 年EPS 为0.17 元、0.52 元、0.69 元，对应最新股价10.6 元，PE 为63 倍、20 倍、15倍，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示

　　营商的实际投资额受政策、宏观经济等多方面因素影响，具有较大不确定性，由此将影响下游设备商的业绩表现。因此，类似华星的通信行业公司普遍存在运营商投资低于预期的行业性风险

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　　中报净利润增长52%，三季度预告增长25-65%。中期公司实现营收10.06 亿元，同比增长7.4%，归属净利润1.698 亿元，同比增长52.3%，扣非后净利润增长1.18 亿元，同比增长8.0%。EPS0.33 元，增长50%，扣非后EPS0.23 元。受益于美国经济和房地产(行情 专区)市场的回暖，上半年主业收入利润齐增长。此外，受投资卡森国际持股比例增加，会计入账自成本法变更为权益法，新增营业务收入近3600 万元，也是上半年利润大增的重要原因。

　　“渠道”+“研发”优势，铸就公司成为亚洲最大手工具采购一站式平台。公司当前95%收入来自海外，70%以上来自美国，公司产品直面大型零售终端，每天上万个产品在全球两万家以上的大型五金、建材和汽配等连锁超市销售。凭借强大的客户网络和研发能力，公司承接海外客户订单，并通过外协--三分之二产品外包给国内厂商生产，提供包括设计、采购、制造、物流等全流程解决方案。由于欧美手工具的消费品属性，更新周期短，需要不断推陈出新才能持续占领市场，公司强大的研发能力保障了每年70%左右收入来自于新产品投放。

　　美国房地产市场复苏势头预期持续。经历了2007-2011 年美国房地产市场大衰退，目前多项数据--新屋开工/销售，成屋销售，房价等均显示美国房地产市场复苏势头正旺，美国家居建材超市，如LOWES. 、Home Depot 等收入利润回升明显。美地产市场复苏将有望刺激公司产品销售。此外，公司正在开辟新的销售渠道，包括东南亚，俄罗斯及国内市场，也将有望带动销售增长。

　　外延式扩张值得期待。公司过去两年先后参股杭叉控股20%股权，卡森国际20.23%股权，预计今年贡献投资收益超过6000 万元。当前公司手持10 亿元以上现金，远超主业扩张及日常经营现金需求，外延式扩张值得期待。

　　财务与估值

　　维持公司2013-2015 年盈利预测，摊薄后每股收益分别为0.40、0.44、0.45 元，我们依然运用DCF 估值模型，对应目标价8.08 元，维持公司增持评级。

　　风险提示：汇率剧烈波动和大客户集中带来的不确定性。

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　　公司公布关于部分募投项目进展未达预期的公告，半年度“年产10,000吨新型高阻隔包装材料(行情 专区)技改项目”和“年产3,500吨异型注塑包装材料项目”的投资进度分别为33.69%和36.62%，实际投资进度与预计达产时间有一定的延期。

　　投资要点

　　下游需求低迷，投资节奏放缓。2013 年上半年公司的下游行业食品(行情 专区)、日化行业景气低迷，增长偏缓。公司的前五大客户总体收入下降了20%，公司彩印复合软包装的收入与去年持平，此外由于竞争的加大，彩印软包的毛利率也下滑了1 个点。预计公司为了控制风险，延缓了募投项目的投产进度。

　　旺季到来，下半年经营状况或将改善。公司2012 年底授予了2013-2016 年的股权激励期权，按照行权条件，2013 年对净利润的考核同比增长率有16.4%和26.5%两档，考虑到三季度旺季到来，加之冷饮等行业受天气影响需求较佳，公司下半年的经营状况有望改善。公司预计前三季度扭亏，实现0-10%的利润增长也说明了三季度的良好状况。

　　关注在建工程进度。3500 吨异型注塑、河北永新1 万吨高阻隔材料虽然延后， 但是实际进度有望快于投资进度，今年仍有可能部分投产。公司实际产能投放大年是在14 年，黄山1.6 万吨柔印预期在14 年初投产，如果在建项目达产顺利，明年公司将有望进入快速增长通道。

　　财务与估值

　　下调盈利预测，维持买入评级。由于募投项目的投产期延后，我们下调盈利预测，调整2013-2015 年的盈利预测分别至0.62、0.86、1.00 元(原预测0.67、0.93,1.05 元)，参考可比公司2013 年27 倍的平均市盈率，因历史估值较低，我们给予公司一定折价，按照20 倍的PE 估值，对应目标价为12.40 元，维持公司买入评级。

　　风险提示

　　募投项目达产不顺利。